金属软磁粉芯龙头，多领域拓展保障中长期成长性

证券研究报告|2024年01月25日 核心观点公司研究·深度报告 金属软磁粉芯龙头企业。公司专注于金属软磁粉、金属软磁粉芯及相关电感元件产品的研发、生产和销售。公司持续推进产品升级迭代，盈利能力明显要优于行业平均，2023年上半年毛利率40.48%(+4.78pct)，净利率23.05%(+6.36pct)。公司2022年金属软磁粉芯产销量规模约3万吨，预计全球市占率能够达到15%以上。另外公司金属软磁粉芯产能准备充足，目前有惠东+河源双生产基地的布局，其中惠东基地通过引入先进生产设备并进行技术改造，磁粉芯产能达3万吨以上；河源基地新建年产能2万吨，正式于2023年进入产能爬坡阶段，预计将于2024、2025年达到满产状态。预计随着下游需求的逐步回暖，公司市占率有望进一步提升。 能源结构调整打开软磁材料市场空间。金属软磁粉芯克服了铁氧体饱和磁感强度低及金属软磁合金高频下涡流损耗大的特点，可应用于传统软磁材料难以满足要求的领域。根据我们的测算，金属软磁粉芯在变频空调、光伏逆变器、UPS电源、新能源汽车及充电桩、储能逆变器等领域需求年均复合增速能够达到20%以上。 公司实现粉体-磁芯-元件一体化发展，内外协同筑造低成本优势。公司软磁粉末多为自产自用，且在满足自身需求的前提下，外销收入逐年提升。另外公司可以从磁材原材料到电感元件全方面对接客户需求，双方相互促进将有利于实现性能指标更优或更具成本优势的产品。 AI引领芯片电感第二增长级加速形成。芯片电感起到为芯片前端供电作用，金属软磁粉芯芯片电感方案更适用于高算力芯片应用场景。公司已布局芯片电感业务多年，于2023年下半年开始进入大批量生产交付阶段，产品批量用于英伟达AI芯片GPU-H100。产能布局方面，公司持续加速自动化生产线的建设，计划2023年底可实现产能约500万片/月，2024年将根据市场需求 情况继续扩充到1000-1500万片/月，以迎接更多的个性化需求。 盈利预测与估值：公司仍处于快速成长期，金属软磁粉芯产销量规模将有望快速提升，且公司芯片电感业务有望逐步贡献利润。预计2023-2025年归母净利润分别为2.50/3.60/4.56亿元，年增速分别为29.6%/43.7%/26.9%，EPS分别为1.26/1.81/2.30元。通过多角度的估值方式，预计公司合理估值在61.49-65.11元之间，2024年动态市盈率34-36倍，相对目前股价有 24.62%-31.95%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，公司产销量和盈利能力不及预期的风险。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 726 1,066 1,132 1,683 2,323 (+/-%) 46.1% 46.8% 6.3% 48.6% 38.0% 净利润(百万元) 120 193 250 360 456 (+/-%) 12.9% 60.5% 29.6% 43.7% 26.9% 每股收益（元） 1.16 1.76 1.26 1.81 2.30 EBITMargin 20.1% 22.8% 25.7% 25.7% 24.2% 净资产收益率（ROE） 12.1% 11.9% 13.9% 17.5% 19.2% 市盈率（PE） 42.5 28.1 39.2 27.3 21.5 EV/EBITDA 30.6 21.3 29.2 20.8 16.7 市净率（PB） 5.16 3.33 5.44 4.77 4.13 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 有色金属·金属新材料 证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161 liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cn S0980520040001S0980520040005 基础数据 投资评级 买入(首次评级) 合理估值 61.49-65.11元 收盘价 49.34元 总市值/流通市值 9809/7708百万元 52周最高价/最低价 108.38/38.10元 近3个月日均成交额 235.59百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 铂科新材（300811.SZ） 金属软磁粉芯龙头，多领域拓展保障中长期成长性 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 公司概况5 国内金属软磁粉芯龙头企业5 核心产品放量驱动公司业绩持续增长6 行业分析8 国内金属软磁粉芯市场快速发展8 能源结构调整打开软磁材料市场空间10 公司业务分析16 业务概况16 金属软磁粉芯产能稳步扩张19 内外协同筑造低成本优势19 重视研发，产品持续迭代20 AI引领芯片电感第二增长级加速形成22 财务分析23 盈利能力23 营运能力24 偿债能力24 盈利预测25 假设前提25 未来3年业绩预测26 估值与投资建议26 绝对估值：53.88-73.95元26 绝对估值的敏感性分析27 相对估值：61.49-65.11元27 投资建议28 风险提示29 估值的风险29 盈利预测的风险29 政策风险29 经营风险29 市场风险29 附表：财务预测与估值31 图表目录 图1：铂科新材历史沿革5 图2：铂科新材股权结构及主要参控股子公司6 图3：公司营收及同比增速6 图4：公司归母净利润及同比增速6 图5：公司主营业务收入构成（单位：百万元）7 图6：公司主营业务收入占比7 图7：公司毛利率和净利率7 图8：公司主营产品毛利率7 图9：公司金属软磁粉芯单位售价和单位成本7 图10：公司金属软磁粉芯单位毛利7 图11：磁性材料按应用类型可分为软磁和永磁等材料8 图12：软磁材料的发展历史8 图13：国内金属软磁粉芯产量9 图14：国内金属软磁粉芯应用领域9 图15：全球金属软磁粉芯市场规模有望快速提升（万吨）10 图16：金属磁粉芯在光伏逆变器的主要应用场合11 图17：金属磁粉芯在光伏逆变器的主要应用部件11 图18：电感在UPS中的应用13 图19：全球UPS市场规模(USDBillion)13 图20：汽车电子用软磁磁芯13 图21：中国新能源汽车销量数据（万辆）14 图22：全球公共充电桩累计量（万台）14 图23：全球电动车市场所消耗软磁材料市场规模(万吨)15 图24：全球充电桩市场所消耗软磁材料市场规模(万吨)15 图25：公司处于电感磁性材料行业16 图26：公司金属软磁粉芯产能及产能利用率（单位：吨）16 图27：公司金属软磁粉芯产量及产销率（单位：吨）16 图28：合金软磁粉生产工艺流程图17 图29：合金软磁粉芯生产工艺流程图17 图30：公司成功打造金属软磁粉芯协同平台20 图31：铂科新材和东睦股份金属软磁粉芯吨售价（万元/吨）20 图32：铂科新材和东睦股份金属软磁粉芯毛利率20 图33：公司研发费用及研发费用率（单位：亿元）21 图34：公司研发人员数量及占比21 图35：公司建立金属磁粉芯体系可满足众多应用领域需求21 图36：公司积累大批优质下游客户21 图37：全球AI芯片市场规模2023-2032CAGR约为29.72%22 图38：全球AI服务器出货量预测（万台）22 图39：公司芯片电感应用场景23 图40：行业内公司毛利率对比23 图41：行业内公司净利率对比23 图42：行业内公司ROE对比23 图43：行业内公司ROA对比23 图44：行业内公司存货周转天数对比24 图45：行业内公司应收账款周转天数对比24 图46：行业内公司总资产周转率对比24 图47：行业内公司净营业周期对比24 图48：行业内公司资产负债率对比25 图49：行业内公司货币资金/短期债务对比25 表1：公司2021、2023年均实施股权激励计划6 表2：全球变频空调市场所消耗软磁材料市场规模测算11 表3：全球光伏发电市场所消耗软磁材料市场规模测算12 表4：全球新型储能市场所消耗软磁材料市场规模测算15 表5：公司主要合金软磁粉末产品17 表6：公司主要合金软磁粉芯产品18 表7：公司电感解决方案及应用领域18 表8：公司募集项目19 表9：上市软磁企业金属软磁粉芯产能规划19 表10：全球AI服务器所消耗芯片电感市场空间测算22 表11：主营业务营收及毛利预测25 表12：未来3年盈利预测表（单位：百万元）26 表13：公司盈利预测假设条件（%）26 表14：资本成本假设27 表15：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）27 表16：可比公司估值情况28 公司概况 国内金属软磁粉芯龙头企业 铂科新材的前身深圳市铂科磁材有限公司成立于2009年，于2015年完成股份制 改造，并更名为深圳市铂科新材料股份有限公司，于2019年在深交所创业板挂牌上市，股票代码为300811.SZ。 公司自设立以来一直从事合金软磁粉、合金软磁粉芯及相关电感元件产品的研发、生产和销售，为电能变换各环节电力电子设备或系统实现高效稳定、节能环保运行提供高性能软磁材料、模块化电感以及整体解决方案。公司通过提供解决方案服务促进产品预研与销售，满足用户或客户在合金软磁粉、合金软磁粉芯和电感元件的产品需求。公司产品及解决方案被广泛应用于变频空调、光伏发电、UPS、新能源汽车、充电桩等众多新兴领域。 公司金属软磁粉芯产能稳步扩张，以满足下游需求的快速增长。公司以技术为主导，争做行业内技术引领者，2013年通过国家高新技术企业认定，2014年成功研发FeSi二代NPH系列，2018年成功研发业内领先的FeSi三代NPA系列，2020年完成超低损耗“铁硅四代”的开发，2021年推出面向碳化硅时代的全新铁硅系列产品NPC并荣获国家级专精特新“小巨人”称号。公司目前有惠东+河源双生产基地的布局，凭借自有资金、IPO、可转债项目的资金投入，产能规模稳步扩张以满足下游需求的增长，其中惠东基地通过引入先进生产设备并进行技术改造，磁粉芯产能达3万吨以上；河源基地新建年产能2万吨，正式于23年进入产能爬坡阶段，预计将于24、25年达到满产状态。 图1：铂科新材历史沿革 资料来源：公司公告，公司官网，国信证券经济研究所整理 控股股东为摩玛投资，实控人为杜江华。公司第一大股东为摩玛投资，目前直接持有公司23.42%股权；公司董事长杜江华通过直接持有公司2.38%股份和直接持有摩玛投资54.00%股份，合计持有公司15.03%股份，为公司的实控人；目前公司共全资控股4家子公司，其中：惠州铂科、铂科实业、河源铂科为目前主要的生产主体，成都铂科为公司研发中心之一。2023年6月，为夯实公司芯片电感第二增长曲线，公司宣布设立芯片电感项目子公司铂科新感。 图2：铂科新材股权结构及主要参控股子公司 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 公司通过股权激励来深度绑定核心团队。为进一步健全公司长效激励机制，充分调动公司核心团队积极性，吸引和保留优秀人才，有效地将公司利益、股东利益和核心团队个人利益结合在一起，公司于2021、2023年实施股权激励计划。 表1：公司2021、2023年均实施股权激励计划 年份激励人数激励数量授予价格 首次授予限制性股票105.57万股，预留限制首次授予部分限制性股票的授予价格为 2021187 性股票4.43万股 37.02元/股，预留部分限制性股票授予价 格相同 2023233第二类限制性股票数量59.30万股，138.70 万分股票期权 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 第二类限制性股票的授予价格为45.70元/ 股，股票期权的行权价格为90.49元/份 核心产品放量驱动公司业绩持续增长 公司营收和利润持续实现高增长。2022年，公司实现营业收入10.66亿元，同比增长46.81%；实现归母净利润1.93亿元，同比增长60.52%。2023年前三季度公司实现