需求回暖推动营收稳步增长，持续深化MLCC高容布局

2024年01月23日 公司研究●证券研究报告 三环集团（300408.SZ） 公司快报 需求回暖推动营收稳步增长，持续深化MLCC高容布局投资要点2024年1月17日，公司发布《2023年度业绩预告》。 需求回暖订单稳步回升，全年营收稳步增长 2023年随着电子产品行业景气度有所回升，消费电子等下游行业需求逐步复苏，加之公司产品技术突破和品质提升，公司部分产品订单稳步回升。公司预计2023年实现营收51.49~61.79亿元，同比增长0%~20%；归母净利润14.29~16.55亿元，同比增长-5%~10%；扣非归母净利润10.37~13.06亿元，同比增长-15%~7%；非经常性损益对公司净利润的影响金额约3.7亿元。单季度看，23Q4公司预计实现营收10.44~20.73亿元，同比增长-12.72%~73.41%，环比增长-29.33%~40.42%；归母净利润2.87~5.13亿元，同比增长9.69%~95.84%，环比增长-30.07%~24.85%；扣非归母净利润1.59~4.28亿元，同比增长-10.55%~140.15%，环比增长-48.38%~38.58%。 MLCC：本土化供应迫在眉睫，产品认可度提高+深化高容布局助力长期增长 随着5G、智能手机、物联网以及汽车等行业的快速发展，电子元器件市场需求快速增长，其中MLCC是世界上用量最大、发展最快的基础元件之一。根据中国电子元件行业协会数据，2022年全球MLCC市场规模约1204亿元，其中中国市场规模达到596亿元。竞争格局方面，中国电子元件行业协会数据显示，2021年日企市占率最高，达到54%，中国大陆MLCC制造商约占全球7%的份额。中国MLCC进口量长期高于出口量，且差值呈现逐年扩大的趋势。根据海关总署数据，2023年我国MLCC净进口量达到1.06万亿颗，同比增长21.16%，反映出我国MLCC产品进口依赖度高，国产替代空间广阔。从产品结构看，进口MLCC以高性能为主，出口MLCC集中在中低端领域，反映了国内市场对高性能MLCC的高需求的同时，揭示了本土MLCC产业在高性能、高容量产品方面仍有待开发的市场潜力。2023年公司MLCC产品市场认可度显著提高，下游应用领域覆盖日益广泛，营收同比实现较大增长。为解决应力断裂、啸叫等行业痛点，三环集团不断加大对MLCC技术研发创新和产能扩充的投入，现已推出高容高压、高强度N、高强度C、高频四大产品系列。在高容MLCC领域，三环集团MLCC产品已完成介质层从单层5μm膜♘到1μm膜♘的飞跃、堆叠层数达1000层的突破，以及0201及以上尺寸高容产品较大规模的量产，并率先在各终端应用领域的头部企业得到大批量应用。展望未来，公司将力争实现0805-100μF、1206-220μF中大尺寸高容规格和01005~0603等中小尺寸更高容量规格的开发与量产，预计2025年实现高容系列年产量数千亿只的扩产目标。 投资建议：我们维持对公司原有的业绩预测，预计2023年至2025年营业收入分别为56.22/71.28/89.30亿元，增速分别为9.2%/26.8%/25.3%；归母净利润为 电子|被动元件Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2024-01-23)24.85元交易数据总市值（百万元）47,624.96流通市值（百万元）45,820.80总股本（百万股）1,916.50 流通股本（百万股）1,843.90 12个月价格区间33.93/25.06 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-10.2-12.11-4.69绝对收益-13.35-20.05-27.4 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 相关报告三环集团：23Q3业绩同比高增长，紧抓MLCC国产化、高端化新机遇-华金证券+电子+三环集团+公司快报2023.12.11 15.55/20.48/25.85亿元，增速分别为3.3%/31.7%/26.2%；对应PE分别为 30.6/23.3/18.4倍。公司紧抓MLCC国产化、高端化带来的市场机遇，持续进行MLCC技术研发创新，积极扩充产能，同时新能源业务作为第二增长曲线日趋成熟。持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,218 5,149 5,622 7,128 8,930 YoY(%) 55.7 -17.2 9.2 26.8 25.3 归母净利润(百万元) 2,011 1,505 1,555 2,048 2,585 YoY(%) 39.7 -25.2 3.3 31.7 26.2 毛利率(%) 48.8 44.1 40.9 43.3 46.1 EPS(摊薄/元) 1.05 0.79 0.81 1.07 1.35 ROE(%) 12.4 8.8 8.6 10.4 11.8 P/E(倍) 23.7 31.7 30.6 23.3 18.4 P/B(倍) 2.9 2.8 2.6 2.4 2.2 净利率(%) 32.3 29.2 27.7 28.7 28.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 12787 12821 14516 15939 17917 营业收入 6218 5149 5622 7128 8930 现金 5552 4509 7645 7760 8822 营业成本 3187 2878 3325 4044 4811 应收票据及应收账款 2140 1633 1881 2575 2837 营业税金及附加 59 63 72 78 89 预付账款 56 23 47 62 87 营业费用 51 57 63 73 89 存货 1797 1886 2026 2346 2772 管理费用 453 479 506 606 714 其他流动资产 3241 4770 2916 3196 3399 研发费用 419 452 483 570 714 非流动资产 5834 6773 6712 6777 6826 财务费用 -96 -174 -167 -193 -206 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -59 -66 -6 0 0 固定资产 4312 5191 5224 5238 5235 公允价值变动收益 0 20 35 20 12 无形资产 299 364 411 417 423 投资净收益 75 98 75 62 48 其他非流动资产 1222 1218 1078 1122 1167 营业利润 2295 1661 1707 2252 2857 资产总计 18620 19593 21228 22716 24742 营业外收入 14 17 22 18 6 流动负债 1574 1483 2017 1934 1852 营业外支出 5 13 7 2 1 短期借款 42 152 895 620 400 利润总额 2304 1666 1722 2268 2862 应付票据及应付账款 830 635 695 860 990 所得税 290 160 166 218 275 其他流动负债 702 696 427 453 462 税后利润 2013 1506 1556 2050 2587 非流动负债 854 1007 1031 1031 1031 少数股东损益 3 1 1 2 2 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2011 1505 1555 2048 2585 其他非流动负债 854 1007 1031 1031 1031 EBITDA 2533 2082 2103 2667 3291 负债合计 2428 2490 3048 2964 2883 少数股东权益 1 4 5 7 9 主要财务比率 股本 1916 1916 1916 1916 1916 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 6218 6218 6218 6218 6218 成长能力 留存收益 8126 9018 10078 11475 13239 营业收入(%) 55.7 -17.2 9.2 26.8 25.3 归属母公司股东权益 16190 17100 18175 19744 21850 营业利润(%) 37.6 -27.6 2.7 31.9 26.9 负债和股东权益 18620 19593 21228 22716 24742 归属于母公司净利润(%) 39.7 -25.2 3.3 31.7 26.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 48.8 44.1 40.9 43.3 46.1 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 32.3 29.2 27.7 28.7 28.9 经营活动现金流 1154 2074 953 1237 2178 ROE(%) 12.4 8.8 8.6 10.4 11.8 净利润 2013 1506 1556 2050 2587 ROIC(%) 11.1 7.8 7.2 8.9 10.4 折旧摊销 380 533 526 578 634 偿债能力 财务费用 -96 -174 -167 -193 -206 资产负债率(%) 13.0 12.7 14.4 13.1 11.7 投资损失 -75 -98 -75 -62 -48 流动比率 8.1 8.6 7.2 8.2 9.7 营运资金变动 -1303 130 -847 -1116 -777 速动比率 6.7 7.1 5.9 6.5 7.6 其他经营现金流 235 177 -40 -20 -12 营运能力 投资活动现金流 -1877 -3807 1748 -561 -623 总资产周转率 0.4 0.3 0.3 0.3 0.4 筹资活动现金流 3328 -629 434 -561 -493 应收账款周转率 3.7 2.7 3.2 3.2 3.3 应付账款周转率 5.0 3.9 5.0 5.2 5.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.05 0.79 0.81 1.07 1.35 P/E 23.7 31.7 30.6 23.3 18.4 每股经营现金流(最新摊薄) 0.60 1.08 0.50 0.65 1.14 P/B 2.9 2.8 2.6 2.4 2.2 每股净资产(最新摊薄) 8.45 8.92 9.48 10.30 11.40 EV/EBITDA 15.8 19.1 18.8 14.7 11.5 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 孙远峰、王海维声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公