金融衍生品策略日报：股市资金陷入负反馈，股债跷跷板效应显现

中信期货研究|金融衍生品策略日报 2024-01-23 股市资金陷入负反馈，股债跷跷板效应显现 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 股指期货：资金陷入负反馈。 股指期权：关注领口策略。 国债期货：债市股债跷跷板效应显现。 127 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数 中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 260 123 220 119 115180 111 140 107 摘要：股指期货：资金陷入负反馈。昨日A股单边下跌，其中微盘股跌幅更甚，中证2000 指数跌幅超6%。中小盘风格快速下跌，令部分雪球期权集中敲入，多单抛售是期货贴水扩大的一大诱因。同时趋势层面，目前资金也进入负反馈状态中，尤其是量化指增调仓换股可能令小盘出现阶段回调，进而出现因流动性问题而出现的多杀多现象，而这一现象消退 103 2023/32023/52023/72023/92023/11 金融衍生品团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 张菁 100 需要小盘股阶段获得超额收益，而在这一迹象出现之前，目前对小盘保持谨慎。操作层面，021-60812987 从业资格号F3022617 短期虽超跌，但资金负反馈暂未结束，维持谨慎观望看法，但中期思路逐步以低吸为主， 尤其是期货贴水贡献充足安全垫的情况下。 股指期权：关注领口策略。昨日标的日内波动较大，市场情绪较差。昨日期权市场流动性偏优，但未突破100亿，总成交额约为92亿，MO和沪市500ETF期权成交额翻倍。期权市场波动率再度抬升，MO平值波动率罕见冲高到40%以上，双卖策略或面临被动止损。昨日偏度指数和成交额PCR/成交量PCR指标均有较为积极信号，在尾盘也的确有虚值认购端的投机资金入场，但是在急跌环境下，我们认为上述指标或存在过度乐观的情况：原因在于日内超跌使得认沽端档位缺失，因此认沽端看跌情绪并未计价，对冲资金对上述指标的影响偏小。结合资金面和政策面来看，当前仍然需要等待行情企稳。因此操作建议构建领口策略，兼顾成本与安全边际。 国债期货：债市股债跷跷板效应显现。昨日国债期货多数上涨。现券方面，长端优于短端，十年期国债收益率下行约1BP，至2.49%。昨日，2024年首次LPR报价出炉，1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%，维持不变，符合市场预期。资金面整体维持平稳，DR007小幅上行0.93BP至1.88%。昨日债市上涨的主因或是股债跷跷板效应显现，股市回落带动风险偏好下行，资金进入债市避险。整体来看，虽然基本面修复偏慢对债市形成一定支撑，但从此前来看，10Y国债收益率来到2.5%以下时多头止盈动力明显上升，另外考虑增发国债实物量落地叠加PSL重启，后续不排除再度有财政发力的可能。建议多头关注止盈机会；关注空头套保；适当关注基差做阔；短期曲线或维持平坦。 风险因子：1）增量资金匮乏；2）期权流动性不及预期；3)货币宽松不及预期 投资咨询号Z0013604 康遵禹 010-58135952 从业资格号F03090802 投资咨询号Z0016853 程小庆 021-60819969 从业资格号F3083989 投资咨询号Z0018635 于浩淼 021-80401729 yuhaomiao@citicsf.com从业资格号F03093894投资咨询号Z0020033 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 品种观点展望 股指期货 股指期权 国债期货 观点：资金陷入负反馈 （1）IF、IH、IC、IM当月合约基差收于-39.90点、-30.21点、-135.37点、-170.43点； （2）IF、IH、IC、IM当月与次月合约价差收于15.8点、6.0点、76.0点、 98.0点； （3）IF、IH、IC、IM总持仓变化4538手、1732手、20842手、15881手； （4）沪股通净流入7.39亿，深股通净流入3.09亿； 逻辑：昨日A股单边下跌，其中微盘股跌幅更甚，中证2000指数跌幅超6%。中小盘风格快速下跌，令部分雪球期权集中敲入，预计前期75敲入线的2年期雪球产品进入敲入状态，多单抛售是期货贴水扩大的一大诱因。同时趋势层面，目前资金也进入负反馈状态中，尤其是量化指增调仓换股可能令小盘出现阶段回调，进而出现因流动性问题而出现的多杀多现象，而这一现象消退需要小盘股阶段获得超额收益，而在这一迹象出现之前，目前对小盘保持谨慎。操作层面，短期虽超跌，但资金负反馈暂未结束，维持谨慎观望看法，但中期思路逐步以低吸为主，尤其是期货贴水贡献充足安全垫的情况下。 操作建议：观望 风险因子：1）增量资金匮乏观点：关注领口策略 逻辑：昨日标的日内波动较大，中证1000调整幅度较大，下跌5.77%，沪市500ETF下跌4.62%，科创50ETF下跌3.36%，市场情绪较差。期权市场早盘开始部分交易认沽，而主要增量在午盘，午盘开始部分认购空头和认沽多头开始建仓。昨日期权市场流动性偏优，但未突破100亿，总成交额约为92亿，MO和沪市500ETF期权成交额翻倍。期权市场波动率再度抬升，MO平值波动率罕见冲高到40%以上，双卖策略或面临被动止损。昨日偏度指数和成交额PCR/成交量PCR指标均有较为积极信号，在尾盘也的确有虚值认购端的投机资金入场，但是在急跌环境下，我们认为上述指标或存在过度乐观的情况：原因在于日内超跌使得认沽端档位缺失，因此认沽端看跌情绪并未计价，对冲资金对上述指标的影响偏小。结合资金面和政策面来看，当前仍然需要等待行情企稳。因此操作建议构建领口策略，兼顾成本与安全边际。 操作建议：领口策略 风险因子：1）期权流动性不及预期 观点：债市股债跷跷板效应显现 （1）成交持仓：T、TF、TS、TL当季成交量分别为74353手、46473手、31400手、27248手，1日变动23490手、2110手、3965手、7163手，持仓量分别为180956手、115244手、66587手、47704手，1日变动4295手、1597手、-2070手、1629手； （2）跨期价差：T、TF、TS、TL当季-次季价差分别为0.090元、0.065元、-0.090元、0.170元，1日变动0.005元、-0.015元、0.004元、- 0.030元； 震荡回暖 震荡回暖 震荡 （3）跨品种价差：TF*2-T、TS*2-TF、TS*4-T、T*3-TL当季价差分别为 102.075元、99.816元、301.707元、205.695元，1日变动-0.050元、- 0.056元、-0.162元、-0.320元； （4）基差：T、TF、TS、TL当季基差分别为-0.038元、-0.023元、-0.064元、0.073元，1日变动-0.052元、0.009元、0.008元、0.040元。 （5）央行昨日开展1220亿元7天期逆回购操作，当日890亿元逆回购到期。 逻辑：昨日国债期货多数上涨。截至收盘，T、TF、TS和TL主力合约分别变化0.15%、0.06%、0.00%和0.74%。日内看，T主力合约小幅低开后震荡上行，午后继续走强，但临近收盘小幅回落，最终收涨于103.125。现券方面，长端优于短端，十年期国债收益率下行约1BP，至2.49%。昨日，2024年首次LPR报价出炉，1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%，维持不变，符合市场预期。资金面整体维持平稳，DR007小幅上行0.93BP至1.88%。昨日债市上涨的主因或是股债跷跷板效应显现，股市回落带动风险偏好下行，资金进入债市避险。整体来看，虽然基本面修复偏慢对债市形成一定支撑，但从此前来看，10Y国债收益率来到2.5%以下时多头止盈动力明显上升，另外考虑增发国债实物量落地叠加PSL重启，后续不排除再度有财政发力的可能。建议多头关注止盈机会；关注空头套保；适当关注基差做阔；短期曲线或维持平坦。 操作建议：趋势策略：多头关注止盈机会。套保策略：关注空头套保。基差策略：适当关注基差做阔。曲线策略：短期曲线或维持平坦。 风险因子：1）货币宽松不及预期 二、经济日历 图表1：当周经济日历 日期 国家/地区 指标名称 前值 预期 今值 2024-01-22 中国 中国1月一年期贷款市场报价利率（%） 3.45 3.45 3.45 中国 中国1月五年期贷款市场报价利率（%） 4.2 4.2 4.2 2024-01-23 欧元区 欧元区1月消费者信心指数初值 -15 -14.5 日本 议息会议：央行政策余额利率（%） -0.1 -0.1 议息会议：10年日债收益率目标 0 0 2024-01-24 欧元区 欧元区1月Markit制造业PMI初值 44.4 44.8 美国 美国1月Markit制造业PMI初值 47.9 48 2024-01-25 欧元区 议息会议：欧元区1月主要再融资利率 4.5 4.5 美国 第四季度实际GDP年化季率初值(%) 4.9 2 截至1月20日当周初请失业金人数(万) 18.7 20 第四季度核心PCE物价指数年化季率初值(%) 2 2 12月耐用品订单月率初值(%) 5.4 1 2024-01-26 日本 1月东京CPI年率(%) 2.4 2 美国 12月PCE物价指数年率(%) 2.6 2.6 12月个人支出月率(%) 0.2 0.4 资料来源：Wind中信期货研究所 三、重要信息资讯跟踪 1.中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，1月22日贷款市场报价利率 （LPR）1年和5年期以上品种均维持不变，分别为3.45%、4.2%。截至当前，LPR已经连续5个月维持不变。 四、衍生品市场监测 （一）流动性观察 图表2：Shibor利率图表3：公开市场操作 投放量到期量 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2021/12/252022/07/252023/02/252023/09/25 料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）股指期货数据 图表4：股指期货价差日度监测 一级指标 二级指标 最新值 1日变化 5日变化 基差 IF IF当月 -39.90 -36.93 -39.18 IC IC当月 -135.37 -147.14 -120.28 IH IH当月 -30.21 -25.27 -30.91 IM IM当月 -170.43 -186.25 -141.26 跨期价差 IF IF01-IF00 -15.80 9.00 -16.20 IF02-IF01 -21.00 -19.80 -25.80 IF03-IF02 -33.20 -19.00 -23.80 IC IC01-IC00 -76.00 3.40 -49.60 IC02-IC01 -103.00 -71.00 -85.00 IC03-IC02 -56.00 29.60 24.20 IH IH01-IH00 -6.00 -0.60 -7.60 IH02-IH01 -4.80 -5.60 -6.80 IH03-IH02 -25.80 -26.60 -27.80 IM IM01-IM00 -98.00 7.40 -58.00 IM02-IM01 -112.60 -77.60 -81.40 IM03-IM02 -31.20 71.80 67.60 资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：国内现货市场图表6：指数PE对比 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表7：融资融券图表8：IF、IH、IC、IM持仓成交 17000 融资余额沪深300 IF总成交量(万手)IC总成交量(万手