一图看懂真爱美家

公司简介：公司毛毯制造外销收入占比约90%（主要销往中东及非洲穆斯林国家），毛毯内销+家纺业务收入占10%。 核心看点： ①大行业小公司：全球毛毯行业规模约700亿元，其中中东及非洲穆斯林国家由于宗教与天气等原因，对高克重毛毯消费量较高。国内毛毯制造行业分散，公司为国内龙一（份额3%），后续通过制造端的壁垒塑造，市占率有较大提升空间。 ②上市募资扩产，打开增长瓶颈。预计2024年公司新产能一期投产，产能由4.97万吨增长至6.5-7.0万吨（增加+30~40%），二期尚有2.5万吨产能规划（较目前+50%），前期产能掣肘消除，增长可期。 ③新工厂多重降本增效：智能化设备有望节约大量人工成本，自动化和标准化有望提高产品良率及品质稳定性，无水印染将减少工序，预留更大原料立库以应对更多战略储备；同时公司自主做涤纶加弹业务，增加吨利润。料投产后续利润率将显著提升。 盈利预测：考虑未来投产节奏及外汇套保，预计公司2024-2025年收入增速15-20%，利润增速略快于收入，202 3-2025年归母净利润分别为1.6、2.0、2.7亿元，对应2023/2024年PE为14/12X，给予“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期风险、汇率波动风险、主要原材料价格波动风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 公司高管团队 姓名 职位 简介 1964 年生，高级经济师。1996 年 10 月-2004 年 6 月，任浙江真爱毛纺有限公司董事长兼总经理；2003 年 4月至今，历任真爱集团有限公司执行董事、董事长；2003 年 9 月至今，任浙江真爱时尚家居有限公司监事； 郑期中 董事长、董事 2004 年 6 月-2014 年 2 月，任浙江真爱毛纺有限公司董事；2022 年 5 月至今任义乌华鼎锦纶股份有限公司董 事长、6 月至今代理财务总监职务。 1968 年生，本科学历，浙江大学 EMBA 结业。2014 年 12 月至今，任浙江真爱时尚家居有限公司执行董事兼总经理；2017 年 8 月至今，任义乌市鼎泰投资合伙企业（有限合伙）执行事务合伙人；2014 年 8 月至今， 郑其明 总经理、董事 历任浙江真爱美家股份有限公司董事、副总经理、总经理。 1990 年 4 月生，本科学历。2015 年 7 月-2016 年 5 月，任真爱集团有限公司供应链总监；2016 年 6 月-2021年 4 月，任浙江真爱时尚家居有限公司副总经理；2020 年 8 月至今，任浙江真爱美家股份有限公司董事； 副总经理、董事 刘立伟 2022 年 5 月至今，任浙江真爱美家股份有限公司副总经理；2021 年 5 月起任浙江真爱毯业科技有限公司智 能制造事业部总经理；2023 年 6 月至今，任义乌华鼎锦纶股份有限公司董事。 1979 年生，本科学历。2001 年 4 月-2006 年 3 月，在浙江真爱毛纺有限公司任客户经理、营销部副经理； 陈世平 副总经理 2022 年 4 月至今，在浙江真爱时尚家居有限公司任常务副总；2023 年 2 月至今任浙江真爱美家股份有限公 司副总经理。 营业收入、归母净利润及 YOY 2023Q1-3 公司营收达 7 亿元，同比+2%，2012-2022 年营收基本在 8-10 亿元波动，2020 年收入下降主要受疫情影响；2023Q1-3 公司归母净利润为 0.83 亿元，同比-7%，Q1/Q3/Q3 归母净利润分别为 0.13（yoy-32%）/0.21（yoy-16%）/0.50（yoy+9%）亿元，我们认为公司 Q3 业绩回归增长态势主要由于订单饱满叠加费用管控较好。2012-2022 年归母净利润 CAGR 为 14%，中长期呈较快增长态势。 营业总收入（亿元） YOY 20% 10% 0% -10% -20% 2012 2013 2014 2017 2018 2019 2020 分业务、分地区营收、毛利率及 YOY 分业务看，公司主要业务为毛毯和床上用品，2023H1 营收分别为 3.51/0.08 亿元，其中毛毯产品为主要收入来源，2017-2023H1 占比达在 95%以上，毛利率在 15~30%，原料（主要为涤纶）价格与汇率为主要影响因素，涤纶降价有利于毛毯毛利率提升。床上用品毛利率相对较高，常年处于 30%+，公司有望持续加大相关投入，打造新的业绩增长极。 分地区看，2023 公司 H1 外销/内销营收分别为 3.27/0.35 亿元，2017-2023H1 外销占比维持在 80%以上，毛利率维持在 20%左右，内销毛利率呈现提升趋势。 单位：百万元毛毯 营业收入YOY占比毛利率床上用品营业收入YOY占比毛利率其他 营业收入 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 993.65 12.92%97.04%16.52% 972.14-2.16%97.02%20.27% 862.41-11.29%96.79%26.26% 899.27 4.27%96.39%21.49% 952.03 5.87%97.25%20.35% 350.58-2.73%96.99%19.87% 分产品 15.35 41.80%1.50%38.37% 17.20 12.06%1.72%30.96% 19.57 13.76%2.20%31.21% 24.35 24.47%2.61%29.62% 17.88-26.57%1.83%38.54% 8.42 2.41%2.33%35.46% 中国毛毯行业市场规模及出口情况 盈利预测与估值 盈利预测关键建设： 1）毛毯业务：①产能方面，据智能工厂投产节奏，预计 2023/2024/2025 年产能分别达 4.97/6.75/6.75 万吨；②产能利用率方面，2017-2022 年公司产能利用率基本饱和，假设 2023 年产能利用率为 96%，依旧处于较高水平，由于公司预计在 2024 年投放新产能，考虑产能爬坡影响，假设全年产能利用率达 82%，低于之前水平，假设 2025 年产能利用率恢复到 96%。③产销率方面，公司历史产销率处于较高水平，叠加海外目标市场需求旺盛，假设 2023-2025 年产销率为 100%。④单价方面，经测算，2017-2022 年毛毯单价在 1.92~2.11 万元/吨，假设 2023-2025 年毛毯单价为历史区间均值 2.02 万元/吨。⑤毛利率方面，随着公司毛毯规模效应显效，毛利率将逐年递增。 2）床上用品与其他业务：床上用品与其他业务收入占比较小，不够成较大影响，假设 23-25 年收入稳健增长，毛利率是前三年均值。 3）整体费用率：随着公司智能工厂假设完成，公司的自动化、智能化、标准化水平都能提升，管理费用率有望逐年递减，研发费用率随着成本减少及收入增长有望逐年降低，随着产能释放，公司有望加大产品市场推广，预计销售费用率逐年提升。 给予“买入”评级。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 1.59、1.95、2.68 亿元，2024~2025 年收入增速 15~20%，利润增速 20~40%，根据最新股价，对应 PE 分别为 14、12、9 倍。公司为出口型制造企业，选取以外销为主的相关公司进行比较，可比公司平均 PE 估值为 23、18、15 倍。我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 单位：百万元毛毯 营业收入YOY占比毛利率床上用品营业收入YOY占比毛利率其他 营业收入 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 862-11%97%26% 899 4%96%21% 952 6%97%20% 964 1%97%21% 1118 16%97%22% 1309 17%98%23% 20 14%1.50%38.37% 24 24%1.72%30.96% 18-27%2.20%31.21% 19 5%2.61%29.62% 20 6%1.83%38.54% 21 7%2.33%35.46% 分产品 图表：公司三大财务报表