2023年4季度经济数据点评：目标实现，动能不强

2023年4季度经济数据点评：目标实现，动能不强 宏观经济分析报告|2024.01.22 核心观点 韦志超 首席经济学家 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 黄煜阳研究助理 huangyuyang@sczq.com.cn 电话：86-10-81152672 相关研究 12月外贸数据点评：低基数下进出口同比均回升 12月金融数据点评：政府债连续高增， M1增速止跌 12月物价数据点评：物价全年偏弱， 12月小幅反弹 2023年经济目标顺利完成，但增速偏低且边际上动能放缓。物价为负使得名义GDP增速小于实际GDP增速。经济运行的节奏和结构显示当前经济回升向好仍然面临一定的压力。 2023年经济成色几何？（1）顺利实现既定目标。2023年GDP同比增速5.2%，其中四季度GDP同比增速5.2%，2023年经济总量如期完成全国两会设定的5%左右的增速目标。节奏上，2023年一季度经济恢复较好，二季度是低点，三、四季度低位平稳。（2）经济内生动能偏弱，2022-2023两年GDP平均增速4.10%，2022-2023两年第四季度GDP平均增速4.05%。（3）经济结构分化，2023年三大经济部门增速与疫情前的趋势相比，第一产业表现较好，第二产业总体平稳，第三产业距离趋势水平较远。结构上，房地产、住宿和餐饮业以及其他行业增速大幅不及疫情前的均值水平。（4）价格为负导致名义GDP增速小于实际GDP增速，2023年GDP平减指数同比-0.54%，意味着名义GDP同比增速约为4.7%。（5）城镇调查失业率可能偏乐观。 需求走弱，生产稳定。2023年12月需求端社零和地产仍然在边际上走弱，与居民支出增速放缓和储蓄率上升相互印证。固定资产投资12月边际走强，可能与财政发力有关。生产端较为稳定，剔除基数效应的服务业生产指数与工业增加值增速12月与11月基本持平。 后市展望。短期经济基本面将维持偏弱状态，股弱债强仍是当前趋势，当下继续顺势而为。预计一季度经济数据出炉政策才会有明显变化，到时再根据政策动向调整策略。如果政策转向，则将当前策略反向操作。 风险提示。政策不及预期；海外扰动超预期 12023年经济成色几何？ 2023年经济目标顺利完成，但增速偏低且边际上动能放缓。物价为负使得名义GDP增速小于实际GDP增速。经济修复的节奏和结构显示当前经济回升向好仍然面临一定的压力。 （1）顺利实现既定目标。2023年GDP同比增速5.2%，其中四季度GDP同比增速 5.2%，2023年经济总量如期完成全国两会设定的GDP同比增速5%左右的目标。节奏上， 2023年一季度经济恢复较好，二季度是阶段性低点，三、四季度低位平稳。 （2）经济内生动能偏弱，2022-2023年两年GDP平均增速约为4%，低于潜在增速水平。2022年GDP增速3%，2022年GDP四季度增速2.9%，两者与2023年对应数字的均值均约为4%。2023年四季度季调环比仅为1%，同样明显低于2017-2019的平均水平。 （3）经济结构分化，2023年三大经济部门增速与疫情前的趋势相比，第一产业表现较好，第二产业总体平稳，第三产业距离趋势水平较远。结构上，房地产、住宿和餐饮业以及其他行业增速大幅落后于疫情前的均值水平。 （4）价格为负导致名义GDP增速小于实际GDP增速，2023年GDP平减指数同比-0.54%，实际GDP同比增速5.2%，那么名义GDP同比增速约为4.7%。 （5）城镇调查失业率偏乐观，2023年12月城镇调查失业率5.2%，好于BCI企业招工前瞻指数。 2023年1-4季度GDP同比增速分别为4.5%、6.3%、4.7%、5.2%，剔除基数效应后分别为4.9%、4.5%、4.7%、4.7%。 图1：GDP当季同比（%） 8 7 6 5 4 3 2 2017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-03 GDP:不变价:当季同比GDP:不变价:四年平均同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图2：GDP与PMI（%） 7.50 7.00 6.50 6.00 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-03 57.0 55.0 53.0 51.0 49.0 47.0 45.0 GDP:不变价:四年平均同比中国综合PMI:产出指数(MA3) 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2023年四季度GDP季调环比偏弱，录得1.0%，低于2017-2019年四季度季调环比均值1.5%。 图3：GDP四季度环比（%） 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 20102011201220132014201520162017201820192020202120222023 中国:四季度GDP:季调:环比2017-2019四季度GDP环比均值 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2023年四季度第一、二、三产业剔除基数效应后同比增速分别为4.7%、4.6%和4.8%，较三季度分别增加0.03%、降低0.28%和增加0.19%。 图4：GDP三个产业同比（%） 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 2013-032015-032017-032019-032021-032023-03 GDP:不变价:第一产业:四年平均同比GDP:不变价:第二产业:四年平均同比GDP:不变价:第三产业:四年平均同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2023年剔除基数效应后，房地产业、住宿和餐饮业、其他行业增速与疫情前平均增速水平差距较大。 图5：GDP同比（%） 四年平均同比 房地产业 住宿和餐饮业 建筑业 其他行业 批发和零售业 农林牧渔业 工业 租赁和商务服务业 工业:制造业 金融业 交通运输、仓储和邮政业 信息传输、软件和信息技术服务业 -50510152025 2023年季度均值2020-2022季度均值2017-2019季度均值 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2023年价格承压，四个季度GDP平减指数初步核算分别为0.94%、-0.92%、-0.84%、 -1.43%，GDP平减指数全年累计同比为-0.54%。 图6：GDP平减指数（%） 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 2017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-03 中国:GDP:平减指数:累计同比中国:GDP:平减指数:初步核算:当季同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2023年12月中国城镇调查失业率为5.2%，比BCI企业招工前瞻指数显示的就业情况乐观。 图7：失业率（%） 87.00 82.00 77.00 72.00 67.00 62.00 57.00 -4.50 -4.70 -4.90 -5.10 -5.30 -5.50 52.00 -5.70 47.00 -5.90 42.00 -6.10 2011-12 2013-12 2015-122017-12 2019-12 2021-12 2023-12 中国:BCI:企业招工前瞻指数中国:城镇调查失业率:季节性调整:×-1 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2需求走弱，生产稳定 2023年12月需求端社零和地产仍然在边际上走弱，与居民支出增速放缓和储蓄率 上升相互印证。固定资产投资12月边际走强，可能与财政发力有关。生产端较为稳定， 剔除基数效应的服务业生产指数与工业增加值增速12月与11月基本持平。 2023年12月社会消费品零售总额、商品零售、餐饮收入四年平均同比增速分别为 2.9%、3.0%、2.3%，较11月分别下降0.19、0.08和0.42个百分点。社零分项四年平均同比增速12月较11月大多下降，特别是地产产业链相关的装潢及建筑、家具等分项。 图8：社零、商品、餐饮四年平均同比（%） 15 0 5 0 2015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-02 5 1 - -10 社会消费品零售总额:四年平均同比社会消费品零售总额:商品零售:四年平均同比社会消费品零售总额:餐饮收入:四年平均同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图9：社零分项四年平均同比（%） 零售额:四年平均同比 饮料类粮油、食品类中西药品类 烟酒类石油及制品家用电器金银珠宝服装鞋帽日用品类通讯器材 汽车化妆品类建筑及装潢 家具 (4.00)(2.00)0.002.004.006.008.0010.0012.00 2023-112023-12 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 城镇居民季度支出数据同样显示2023年四季度各项支出四年平均同比增速较三季度均出现下降。 图10：城镇居民支出四年平均同比（%） 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 2023-092023-12 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 储蓄率也显示居民的消费倾向在放缓，2023年三季度居民储蓄率为30%，明显低于季节性均值水平，居民四季度储蓄率为26%，又回到了季节性均值水平之上。 图11：储蓄率 （可支配收入-消费）/可支配收入 0.45 0.40 0.35 0.30 0.25 0.20 一季度二季度三季度四季度 2019年2020年2021年2022年2023年 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 房地产行业仍然低迷，但关键指标有所分化，剔除基数效应后，商品房销售面积和房地产投资完成额跌势没有明显放缓，房屋新开工面积出现平台整理的迹象，房屋竣工面积在各项之中恢复较好。 图12：房地产销售、竣工、新开工四年平均同比 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 2018-122019-122020-122021-122022-122023-12 房屋新开工面积:四年平均同比房屋竣工面积:四年平均同比商品房销售面积:四年平均同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图13：房地产销售、竣工、新开工恢复情况（以2019年均值为基准） 2019年均值为分母 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 2021-012021-072022-012022-072023-012023-07 房屋新开工面积(MA12)房屋竣工面积(MA12)商品房销售面积(MA12) 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 固定资产投资除了地产投资以外，制造业和基建在2023年12月均出现明显反弹，带动固定资产投资完成额增速反弹。 图14：固定资产投资（%） 25 5 0 5 0 2017-12 -5 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 20 1 1 -10 固定资产投资完成额:制造业:四年平均同比 房地产开发投资完成额:四年平均同比 固定资产投资完成额:基础设施建设投资:四年平均同比固定资产投资完成额:四年平均同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 生产端低位平稳，剔除基数效应，服务业生产指数2023年12月四年平均同比增速 为4.53%，与前值持平；工业增加值四年平均同比增速为4.89%，较11月小幅上行0.1 个百分点。 图15：服务业生产（%） 0 0 0 0 0 0 0 0 2017-02 0 20