12月通胀数据点评：通胀小幅反弹，全年中枢处于低位

宏观研究|宏观跟踪报告 2024年01月16日 通胀小幅反弹，全年中枢处于低位 ——12月通胀数据点评 宏观研 究 宏观跟踪报 告 证券研究报 告 事件：12月CPI同比-0.3%，前值-0.5%，2023年全年0.2%，环比0.1%；PPI同比-2.7%，前值-3%，环比-0.3%，全年-3%。 CPI小幅反弹，但延续负增，食品项价格反弹，核心CPI、服务项同比持平。食品项同比由-4.2%上行至-3.7%，核心CPI同比持平于0.6%，消费品价格小幅回暖。 食品价格季节性上行，猪肉拖累作用持续，水果、蔬菜形成一定支撑。12月猪价延续低位，随着高基数作用减弱，同比跌幅 边际收窄。能繁母猪数量持续减少，11月环比减少1.2%，养殖户亏损的背景下，行业产能去化小幅被动提速。寒潮影响下，蔬菜、水果价格季节性环比上行，同比延续负增，农产品整体供应充足。粮食、食用油、烟草、酒类同比小幅下滑。 非食品项中，汽车价格持续下行，元旦假期带动出行、服务需 求。国际油价中枢回落，国内交通工具用燃料分项环比回落， 同比受基数走低影响，跌幅收窄；冬季寒潮影响下，家用水电燃料同比持平于0.3%，环比为0.1%。汽车降价促销尚未结束，交通工具同环比增速下探。通信工具在11月降价潮之后，12月价格有所恢复。服务项中，旅游、教育服务同比持平，医疗服务同比增速上行，家庭服务同比下降。房租价格同比小幅上行，终端消费需求依然略显不足。 PPI同比反弹，加工工业-原材料工业剪刀差再度回落。PPI价 格水平仍处于收缩区间，且CRB指数同比延续回落，PPI上行动力不足。PPI生产资料中，加工工业同环比增速继续下探，原材料工业同、环比增速小幅上行，价格传导依然不畅。 黑色金属明显上行，有色金属表现偏弱，输入性因素影响下， 能源开采、加工产业链环比回落，下游制造业价格依然较为低迷。国际油价波动影响，能源产业链环比增速回落。黑色金属采选、加工增速上行，有色有所回落，也反映了短期内外经 济、需求预期的差异。下游制造业价格走势偏弱，部分行业需求不足的问题依然存在。 通胀短期或延续低位。2023年全年价格中枢整体偏低，需求不 足的问题显现。猪肉产能保持去化，2024年猪价中枢预期抬升，给CPI带来支撑。2023年同期1月春节的影响，CPI在高基数作用下依然承压。我国经济仍处于缓步修复的进程中，地产行业有待修复，部分中下游行业产能有待出清，一季度海外经济体预期尚未开启加息，海外定价的大宗商品上行幅度有限，一季度PPI上行驱动偏弱。我国财政政策将发力提振内需，PSL、专项债额度预期陆续落地，给经济带来支撑。短期价格预期延续低位震荡，随着经济的修复，价格提振仍需时间。 风险因素：海外经济政策节奏和幅度超预期，居民消费需求持 续疲弱，原油价格上行幅度超预期。 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 相关研究 多措并举，助力经济增长向好稳中求进，行稳致远 经济高质量发展，科创为重要方向 正文目录 事件3 1、CPI小幅反弹，食品项价格季节性上行3 2、PPI同比反弹，中下游行业表现偏弱5 3、总结与展望7 4、风险提示7 图表1：CPI同比增速小幅反弹（%）3 图表2：CPI食品项环比走强（%）3 图表3：核心CPI、服务项通胀持平（%）3 图表4：油价中枢整体下行（元/吨）3 图表5：猪肉价格继续下行（元/公斤）4 图表6：能繁母猪去化进程边际提速（万头，%）4 图表7：蔬菜价格环比季节性反弹上行（元/公斤）4 图表8：水果价格季节性反弹（元/公斤）4 图表9：CPI燃料相关分项走势（%）5 图表10：服务相关分项走势（%）5 图表11：CRB指数同比回落，PPI上行动力不足（%）6 图表12：加工-原材料工业剪刀差再度回落（%）6 图表13：黑色、有色产业链价格走势分化（%）6 图表14：PPI-CPI剪刀差区间窄幅震荡（%）6 图表15：M1增速逐步回落，资金活化不足（%）7 图表16：居民杠杆率增速上行放缓（%）7 事件 2023年12月，CPI同比增速-0.3%（市场预期-0.3%），较上月上涨0.2个百分点，环比增速0.1%，前值-0.5%，2023年全年CPI累计同比0.2%。PPI同比增速-2.7%（市场预期 -2.6%），较上月上行0.3个百分点，环比增速-0.3%，前值-0.3%，2023年全年PPI累计同比-3%。 1、CPI小幅反弹，食品项价格季节性上行 CPI同比增速小幅反弹，非食品项通胀同比小幅上行，食品项同环比增速均上行。2023年12月CPI同比增速较上月反弹0.2个百分点至-0.3%，但延续负增，环比增速0.1%，前值-0.5%。CPI食品项同比增速由11月的-4.2%上行至-3.7%，环比由上月的-0.9%上 行为0.9%；非食品项同比由0.4%小幅上行至0.5%，环比由上月的-0.4%上行至-0.1%。图表1：CPI同比增速小幅反弹（%）图表2：CPI食品项环比走强（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 核心CPI、服务项同比持平，消费品同比小幅上行，环比正增。核心CPI同比增速持平于0.6%，环比上行0.1%。CPI服务项同比持平于11月的1%，环比上行0.1%，前值-0.4%；消费品同比则上行0.3个百分点至-1.1%，环比上行0.1%，上月值为-0.5%。 图表3：核心CPI、服务项通胀持平（%）图表4：油价中枢整体下行（元/吨） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 食品项价格反弹，猪肉拖累作用持续，水果、蔬菜形成一定支撑。12月猪价延续低位，随着高基数作用减弱，同比跌幅边际收窄。能繁母猪数量持续减少，11月环比减少 1.2%，养殖户亏损的背景下，行业产能去化小幅被动提速。寒潮影响下，蔬菜、水果价格季节性环比上行，同比延续负增，农产品整体供应充足。粮食同比小幅回落，食用油价格同比跌幅继续扩大，烟草、酒类同比小幅下滑。 从CPI食品具体分项来看，12月，猪肉价格同比反弹5.7个百分点至-26.1%，跌幅有所收敛，环比增速由上月的-3%小幅上行至-1%；猪肉的替代品牛羊肉同比增速分别由上月的-5.7%、-6.5%变动为-6%、-5.7%，蛋类同比增速上行1.8个百分点至-7%，环比-0.2%。鲜菜价格同比下跌0.1个百分点至0.5%，环比上行6.9%；鲜果价格同比下跌3个百分点至-0.3%，环比上行1.7%。粮食、食用油、水产品、烟草、酒类同比增速分别由11月的0.5%、-4.1%、-1.1%、1.3%、-0.6%变动为0.4%、-4.6%、-0.6%、1.2%、-0.7%。 图表5：猪肉价格继续下行（元/公斤）图表6：能繁母猪去化进程边际提速（万头，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 图表7：蔬菜价格环比季节性反弹上行（元/公斤）图表8：水果价格季节性反弹（元/公斤） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 非食品项中，汽车价格持，续元下旦行假期带动出行、服务需求。地缘政治影响下， 国际油价中枢回落。国内交通工具用燃料分项环比增速由-2.7%继续下行为-4.5%，同比受基数走低影响，跌幅收窄；冬季寒潮影响下，家用水电燃料同比持平于0.3%，环比为0.1%。汽车降价促销尚未结束，交通工具分项同比由-5%继续降至-5.4%，环比下 探至-0.7%。通信工具在11月降价潮之后，12月价格有所恢复，环比上行3.1%。服务项中，旅游分项同比持平于6.8%，环比由-5.9%上行为0.1%，元旦假期出行、娱乐需求边际增加。教育服务同比持平于1.8%，家庭服务分项同比由2%下降为1.7%，医疗保健同比由1.3%上行为1.4%，其中西药和医疗服务为上行拉动项。房租价格同比上行0.1个百分点至0.2%，环比0%，终端消费需求依然略显不足。地产下游的家具器具同比由-0.7%上行为-0.6%，环比由-1.1%上行为0.6%。 图表9：CPI燃料相关分项走势（%）图表10：服务相关分项走势（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2、PPI同比反弹，中下游行业表现偏弱 PPI同比反弹，上行动力不足，加工工业-原材料工业剪刀差再度回落。PPI同比反弹，价格水平仍处于收缩区间。且CRB指数同比延续回落，PPI上行动力不足。PPI生产资料中，加工工业同环比增速继续下探，采掘工业同比上行，但环比下滑明显，原材料工业同、环比增速小幅上行，加工工业-原材料工业剪刀差再度回落。生活资料同比持平，仅食品类同比增速上行，一般日用品形成一定拖累。 具体数据来看，12月PPI同比-2.7%，较上月上行0.3个百分点，环比增速-0.3%，前值 -0.3%。工业生产者购进价格（PPIRM）同比由-4%上行为-3.8%。PPI生产资料同比上行0.1个百分点至-3.3%，其中，采掘工业和原材料工业同比分别由-7.3%、-3.2%上行为-7%、-2.8%，加工工业由-3.1%下跌为-3.2%。PPI生活资料同比-1.2%，与上月持平，环比增速-0.1%，前值-0.2%；其中，食品类同比由-1.7%上行至-1.4%，衣着、耐用消费品同比持平，一般日用品同环保均回落。 图表11：CRB指数同比回落，PPI上行动力不足（%）图表12：加工-原材料工业剪刀差再度回落（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 上游原材料加工和开采业表现较好，黑色金属明显上行，有色金属表现偏弱，输入性因素影响下，能源开采、加工产业链环比回落。国际油价环比下滑，石油和天然气开采和下游的石油、煤炭及其他燃料加工业环比增速下滑，同比在基数作用下有所上行。采矿业中，黑色金属采选同、环比增速明显拉升，煤炭和有色金属采选同比增速下滑。黑色金属冶炼及压延加工业同比上行，与有色金属加工业表现分化。部分地区保障房建设开工，给黑色产业链带来一定提振。 下游制造业价格依然较为低迷，电力、热力的生产和供应业同环比上行。中游通用设备制造业同比由-0.5%回落为-0.6%，环比-0.1%；下游汽车制造同比由-1.6%上行为-1.2%，环比0.2%，铁路、船舶等运输设备制造业同比持平于-0.5%，环比0.2%；计算 机、通信等电子设备制造业同比回落0.4个百分点至-3.9%，环比由-0.2%下跌为-0.6%。整体中下游行业需求不足的问题依然存在，表现略弱于上游原材料开采、加工业。电力、热力的生产和供应业同比由-1%上行为-0.9%，环比0.8%，燃气生产和供应业同环比上行拉动明显。 图表13：黑色、有色产业链价格走势分化（%）图表14：PPI-CPI剪刀差区间窄幅震荡（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3、总结与展望 通胀短期或延续低位。2023年全年价格中枢整体偏低，需求不足的问题显现。猪肉产能保持去化，2024年猪价中枢预期抬升，给CPI带来支撑。2023年同期1月春节的影响，CPI在高基数作用下依然承压。我国经济仍处于缓步修复的进程中，地产行业有待修复，部分中下游行业产能有待出清，2024年一季度海外经济体预期尚未开启加息，海外定价的大宗商品上行幅度有限，一季度PPI上行驱动偏弱。我国积极的财政政策将发力提振内需，PSL、专项债额度预期陆续落地，给经济带来一定支撑。短期价格预期延续低位震荡，随着经济的修复，价格提振仍需时间。 图表15：M1增速逐步回落，资金活化不足（%）图表16：居民杠杆率增速上行放缓（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 4、风险提示 海外经济政策节奏和幅度超预期，居民消费需求持续疲弱，原油价格上行幅度超预期。 行业投资评