可转债周度跟踪：关注大盘双低转债的阶段性配置机会

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 关注大盘双低转债的阶段性配置机会 ——可转债周度跟踪 2024年01月16日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 张弛固定收益研究助理 联系电话：+8618817872149 邮箱：zhangchi3@cindasc.com 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 债券周报 证券研究报告 可转债市场周度跟踪 2024年01月16日 上周中证转债指数走平，表现强于对应正股及大盘指数；大规模转债及对应正股整体表现相对较强。信息技术、材料、可选消费行业转债领涨，能源、日常消费、医疗保健行业转债领跌。转债日均成交量环比明显下滑，高估值个券成交占比较高，低平价转债成交占比环比回落。 转债利差水平依然在高性价比区间，全市场底价溢价率小幅提升，但隐含波动率持续压缩。上周转债利差水平依然在高性价比区间，我们计算得到的转债全市场余额加权的年化利差水平在4.65%，环比前一周有小幅提升，但依然低于此轮高性价比区间的前期高点4.80%（利差=转债潜在年化收益率-转债底价溢价率）；转股溢价率方面，分平价来看，中低平价区间转债转股溢价率提升，中高平价区间转债转股溢价率下滑；债性、平衡型、股性转债转股溢价率均不同程度提升。 从2023年10月下旬开始，通过我们的利差指标计算，转债已经开始进入新一轮的高性价比配置区间，而从幅度和持续时间来看，本轮转债的超调在17年以来的市场中只有两段可比区间：18年下半年和21年年初。但这两段时间的底层资产变化逻辑并不相同。2021年初权益市场在面临高位调整和风格切换的压力后，创业板再度引领市场上行，而债券利率在2021年初刚刚出现趋势下行的信号，对于当前的可参考性有限，反而是2018年的相似点更多。 2018年转债指数的反弹并非一蹴而就。2018年中证转债指数年内的低点出现在7月，而权益市场一直要等到2018Q4才开始出现筑底迹象。但转债各个细分因子的特征并不统一。而如果参考2018年的转债调整，转债在“高性价比”区间的持续时间会相对较长，而本轮高性价比区间从2023年10月下旬至今也只经历了约3个月的时间，目前权益市场企稳回升的积极信号也依然需要继续等待，那么在这段时间大盘转债的防御性可能会相对较强。而当市场开始进入牛熊切换的环境后，双低策略指数从反弹的高度和持续性来说都相对更加明显。从提升组合弹性的角度，在牛熊切换时点，双低转债的进攻性值得关注。 目前时点建议关注大盘双低转债的阶段性配置机会。当前权益市场还尚未出现明确的拐点，但转债整体也的确出现了较为明显的配置性价比。因此，在这样的市场环境下，大盘双低转债可能是一个可以考虑的方向，当前时点我们建议关注的大盘双低转债包括：大秦、南银、苏行、利群、旺能、鹰19、中金、南航。 风险因素：稳增长不达预期，经济修复不达预期，市场历史经验对当前参考性降低。 目录 转债指数周环比基本持平，表现强于对应正股及大盘指数4 转债利差水平依然在高性价比区间，隐含波动率持续压缩6 关注大盘双低转债的阶段性配置机会8 风险因素10 图目录 图1：中证转债指数、万得全A、正股指数走势4 图2：中证转债指数成交金额（单位：亿元）4 图3：不同余额可转债余额加权价格走势（单位：元）5 图4：不同余额可转债余额加权正股指数走势5 图5：上周万得可转债行业及对应万得股票行业涨跌幅5 图6：上周风格指数涨跌幅5 图7：上周申万一级行业涨跌幅5 图8：上周转债涨跌幅前五5 图9：上周转债涨跌幅后五5 图10：成交额前10转债周成交情况（左轴单位：亿元）5 图11：上周转债成交额环比继续下滑，低平价转债成交环比回落（单位：亿元）6 图12：转债利差走势7 图13：退市转债价格变化（单位：元）7 图14：可转债剩余期限（单位：年）7 图15：底价溢价率走势7 图16：不同分位数的可转债价格走势（单位：元）7 图17：不同分位数的可转债隐含波动率走势（单位：%）7 图18：不同平价区间余额加权转股溢价率走势（单位：%）7 图19：不同性质转债股性估值走势（单位：%）7 图20：不同性质转债债性估值走势（单位：%）8 图21：可转债市场债性估值YTM走势（单位：%）8 图22：2017年以来的三次转债“高性价比”区间9 图23：2021年前后权益市场走势9 图24：2021年前后债券市场走势（单位：%）9 图25：2018年前后转债策略指数表现9 图26：2018年前后转债规模特征指数表现9 图27：2018年前后转债价格特征指数表现9 图28：当前时点部分满足大盘双低要求的转债9 转债指数周环比基本持平，表现强于对应正股及大盘指数 上周转债指数周环比基本持平，表现强于对应正股及大盘指数。上周中证转债指数走平，我们编制的正股指数上周下跌0.55%，万得全A指数下跌1.47%，上证综指下跌1.61%，中证500指数下跌1.43%，沪深300指数下跌1.35%。转债指数表现强于对应正股及大盘指数。 上周转债日均成交量环比明显下滑，高估值个券成交占比较高，低平价转债成交占比环比回落。上周转债日均成交规模343.76亿，环比前一周继续下滑。成交量前20的个券占全市场成交量的比率为46.64%；上周共2只新券上市，上市首日涨幅在20%以上；上市3个月以内新券/次新券上周有5只进入全市场成交量前20，成交占比达31.04%。成交额方面，转股溢价率超过50%的个券成交额占上周前20名成交额之和的23.23%，低平价转债成交占比环比回落。 权益各风格指数多数走弱，低市净率、低价股、绩优股、周期稳定风格表现较强，高市盈率/市净率、微利股、成长风格领跌。大规模转债及对应正股整体表现相对较强。股票风格方面，上周各类风格指数多数走弱，低市净率、低价股、绩优股、周期稳定风格表现较强，高市盈率/市净率、微利股、成长风格领跌。而在转债市场，上周小规模转债余额加权价格下跌0.65%，对应正股下跌1.33%；中等规模转债余额加权价格下跌0.24%，对应正股下跌0.83%；大规模转债余额加权价格上涨0.21%，对应正股下跌0.25%，大规模转债及对应正股整体表现相对较强。 信息技术、材料、可选消费行业转债领涨，能源、日常消费、医疗保健行业转债领跌。上周各行业指数多数下跌，传统白马赛道方向如美容护理、电力设备板块领涨，而前期市场热点的TMT方向上周领跌。上周万得可转债行业指数多数上涨，其中领涨的行业是信息技术（0.33%）、材料（0.19%）、可选消费（0.05%），对应权益市场行业涨跌幅为-3.27%、-0.90%、-0.35%；表现较弱的行业是能源（-1.02%）、日常消费（-0.55%）、医疗保健 （-0.44%），对应权益市场行业涨跌幅分别为-1.79%、-0.64%、-2.61%。 个券方面，上周涨幅排在前五（剔除上市时间少于3个月，下同）的是花王（建筑装饰，转债周涨跌幅12.40%、正股周涨跌幅8.64%，下同）、盛路（国防军工、7.33%、-4.99%）、宏微（电子、4.43%、-1.86%）、横河（基础化工、4.38%、-4.75%）、溢利（医药生物、4.10%、-2.65%）；上周涨幅榜后五的有华峰（-5.70%、-5.26%）、起步（-6.88%、-5.31%）、精测转2（-6.90%、-11.49%）、精测（-8.92%、-11.49%）、鸿达（-44.11%、-22.83%）；上周成交额排在前三的有花王、思特、鸿达，分别成交金额156亿、60亿、57亿，分别是其正股成交金额的 28.97倍、2.49倍、66.84倍。 图1：中证转债指数、万得全A、正股指数走势 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图2：中证转债指数成交金额（单位：亿元） 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图3：不同余额可转债余额加权价格走势（单位：元） 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图4：不同余额可转债余额加权正股指数走势 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图5：上周万得可转债行业及对应万得股票行业涨跌幅 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图6：上周风格指数涨跌幅 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图7：上周申万一级行业涨跌幅 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图8：上周转债涨跌幅前五 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图9：上周转债涨跌幅后五 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图10：成交额前10转债周成交情况（左轴单位：亿元） 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 图11：上周转债成交额环比继续下滑，低平价转债成交环比回落（单位：亿元） 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 转债利差水平依然在高性价比区间，隐含波动率持续压缩 转债利差水平依然在高性价比区间，全市场底价溢价率小幅提升，但隐含波动率持续压缩。上周转债利差水平依然在高性价比区间，我们计算得到的转债全市场余额加权的年化利差水平在4.65%，环比前一周有小幅提升，但依然低于此轮高性价比区间的前期高点4.80%（2023年12月22日当周达到，利差=转债潜在年化收益率-转债底价溢价率），利差中的几个关键变量变化如下：1、退市转债加权价格。上周暂无新增退市转债，加权价格环比不变为142.58元，处于2017年以来34.99%分位数；2、可转债加权剩余期限。上周全市场转债加权剩余期限3.48年，环比继续压缩；3、底价溢价率。上周全市场转债余额加权底价溢价率为8.45%，经过剩余期限处理后的年化底价溢价率为2.36%，环比上一周有小幅提升；4、可转债余额加权平均价格。上周转债余额加权平均价格112.64，环比前一周112.67小幅回落，处在2017年以来的32.72%分位数。其他市场特征指标：1、上周可转债余额加权平均隐含波动率为20.61%，环比前一周的21.53%继续下滑，处2017年以来12.26%分位数；2、上周可转债余额加权YTM为-0.42%，环比前一周的0.40%明显下滑。 分平价来看，中低平价区间转债转股溢价率提升，中高平价区间转债转股溢价率下滑。分平价来看，上周平价小于90的可转债，其余额加权转股溢价率为73.36%，环比前一周的72.11%明显提升，处在2017年以来的99.72%分位数；平价处在90-110之间的可转债，其余额加权转股溢价率为24.29%，环比前一周23.20%明显提升，处在2017年以来的86.35%分位数；平价处在110-130之间的可转债，其余额加权转股溢价率为4.78%，环比前一周4.97%小幅下滑，处在2017年以来的26.18%分位数；平价大于130的可转债，其余额加权转股溢价率为2.65%，环比前一周3.18%有所下滑，处在2017年以来的48.38%分位数。 债性、平衡型、股性转债转股溢价率均不同程度提升。上周债性转债（平价底价溢价率小于-20%）转股溢价率为86.22%，环比前一周的84.80%大幅提升，处在2017年以来的96.36%分位数，纯债溢价率为4.41%，环比前一周的4.35%小幅提升，处在2017年以来的10.89%分位数；上周平衡型转债（平价底价溢价率大于-20%、小于20%）转股溢价率为25.36%，环比前一周24.60%小幅提升，处在2017年以来的71.43%分位数，纯债溢价率为 16.57%，环比前一周16.89%小幅下滑，处在2017年的11.17%分位数；上周股性转债（平价底价溢价率大于20%）转股溢价率为10.48%，环比前一