政策利好城投，抢券行情继续

证券研究报告 【信用债周报】政策利好城投，抢券行情继续 证券分析师 刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001 张君瑞投资咨询资格编号：S1060519080001 2024年1月14日 2024年第2期总第2期 请务必阅读正文后免责条款 信用事件 地方谋划储备超长期特别国债项目，有利于减轻地方政府收支压力。据21世纪经济报道，近期地方正谋划储备超长期特别国债项目。此次超长期限特别国债大概率是增量财政工具，区别于23年10月确定的1万亿增发国债。据我们不完全统计，目前已经有26个地方政府在官网或官方公众号披露超长期特别国债的相关信息。超长期特别国债预计仍由地方使用中央偿还，有利于减轻地方政府收支压力。 央行批复住房租赁团体购房贷款，有利于地方政府盘活存量房产。经济观察网获悉，央行已批复总额1000亿元的住房租赁团体购房贷款，支持购买商品房用作长租房。保障房租金需要覆盖住房租赁团体购房贷款利息，而政府或地方国企持有的现房的成本价往往较低，租售比更容易达到3%，因此住房租赁团体购房贷款预计主要支持地方政府和地方国企（尤其是城投）持有的房产。 市场回顾 收益率多下行，信用利差多压缩。1）中高等级城投&产业债1Y、2Y和3Y收益率分别变化约-3BP、-2BP和-4BP,中高等级银行二永债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约-2BP、1BP和-1BP；2）信用利差多压缩，3YAA-银行永续压缩最多。 主要行业均压缩。压缩最多的是城投(-5.8bp)、房地产(-5.0bp)和有色金属(-3.9bp)。 各省城投利差均压缩。青海利差压缩最多（-95.6BP）。 策略展望 建议关注产业国企短债的下沉机会，也建议在中等级城投债中挖掘骑乘收益。本周央行官员发言提升了市场的降准预期，但超长国债和住房租赁团体购房贷款的消息利空债市，因此债市利率短下长上。信用债表现明显更强，使得信用利差多压缩。近期城投债发行缩量明显，本周两则消息均有利于城投，于是城投债抢券行情继续。二永债也受益于票息资产压缩，因此低等级利差压缩也很多。目前我们更建议关注有估值优势 且安全性也很高的产业国企短债，其次建议挖掘2年期附近中等级城投债的骑乘收益。 1月10日 1月11日 地方谋划储备超长期特别国债项目 据21世纪经济报道，从多位地方投融资人士处了解到，近期地方正谋划储备超长期特别国债项目，支持方向为粮食安全、能源安全、产业链安全、新型城镇化、乡村振兴等领域。 点评：此次超长期限特别国债大概率是增量财政工具，区别于23年10月确定的1万亿增发国债。内蒙古自治区政府在24年1月4日提到“要瞄准保障提档，统筹用好今年增发国债、中央预算内投资、地方政府专项债券、超长期特别国债，全力做好项目储备和资金争取工作，进一步强化资金、土地等要素保障”，说明超长期特别国债和增发国债是两项并列的财政工具。 据我们不完全统计，目前已经有26个地方政府在官网或官方公众号披露超长期特别国债的相关信息。主要有以下几个特点：1）最早披露的时间是23年12月25日，可能和中央经济工作会议有关；2）今后几年都可能发行超长期特别国债，和98年后的长期建设国债较为类似；3）项目可能主要包括民生工程和安全工程；4）大部分未说明项目谋划进度，少量地区表示已经完成项目审批；5）北方省份居多，河北最多，与增发国债支持的区域有一定重合。 超长期特别国债预计仍由地方使用中央偿还，有利于地方政府长期化债。23年10月中央宣布增发万亿国债，全部转给地方政府使用，但还本付息由中央负责。中央做出这个安排是为了弥补卖地收入大幅下滑带来的地方政府收支缺口。24年卖地收入预计仍明显低于历史峰值，因此国家也有必要通过中央政府加杠杆的办法继续支持地方政府。 央行批复住房租赁团体购房贷款 经济观察网获悉，央行已批复总额1000亿元的住房租赁团体购房贷款，支持8个试点城市购买商品房用作长租房。这笔千亿级住房租赁团体购房贷款，年化利率约为3%，期限最长不超过30年。部分城市通过城投平台作为借款主体，购买了城投体系内的现房，用作保障性租赁住房，一定程度上缓解了地方化债压力。 点评：住房租赁团体购房贷款预计主要支持地方政府和地方国企持有的房产，利好城投债。24年1月11日，央行、金融监督管理总局发布《关于金融支持住房租赁市场发展的意见》（以下简称《意见》）。《意见》提出鼓励银行发放住房租赁团体购房贷款，用于购买存量房产作为保障性租赁住房。一般情况下试点城市住宅的租售比比较难达到3%，会使得租金难以覆盖贷款利息，而政府或地方国企持有的现房的成本价往往较低，租售比更容易达到3%，因此住房租赁团体购房贷款预计主要支持地方政府和地方国企（尤其是城投）持有的房产。此举有利于地方政府盘活存量房产，进而有利于城投化债。 •收益率：本周（1.12较1.05）信用债利率 多下行，国开债利率多上行，5Y国开债上行最多，1YAA-银行永续下行最多。 •信用利差：本周（1.12较1.05）信用利差多压缩，3YAA-银行永续压缩最多。 •期限利差：本周（1.12较1.05）期限利差涨跌互现，3-1YAA-银行二级走阔最多， 5-3YAA-银行二级压缩最多。 城投&产业债收益率、信用利差和期限利差变化 收益率变化：BP 信用利差变化:BP 期限利差变化：BP 1Y2Y3Y1Y2Y3Y3-1Y2-1Y3-2Y AAAAAA- 产业AA+AA AA- AAAAA+ 城投AAAA(2) AA- -1.5-1.5-1.9-1.9-1.9 -0.2-0.3-0.6 -1.3-1.3 0.80.80.40.40.40.7 -1.4-1.4-1.8 -3.7-3.7 0.20.2 1.31.31.3 -1.1-1.1 -3.8 -6.2 -1.9 -3.2 -5.5-5.5 -6.8-6.8 -6.6-6.6 -9.2-9.2 -4.9-4.9 -3.5-3.5 -1.4-1.4 -1.7-2.1-2.3 -3.3 -4.7 -0.7-0.4-0.2 -3.7-4.1-3.3 -1.3 -5.3 -5.7 0.3-0.40.8 -5.7-6.7 -3.1-3.1 -4.3 -3.3 -4.3 -6.7 1.3 2.6 -1.2 -6.3 -4.3-4.3 -8.7 0.3 3.6 -3.2 -15.7 -13.1 -9.3 -13.3 -14.3 -11.7 6.3 2.6 3.8 国开债 -2.4 1.2 2.3 4.7 3.6 1.2 银行次级债收益率、信用利差和期限利差变化 收益率变化：BP 信用利差变化:BP 期限利差变化：BP 1Y3Y5Y1Y3Y5Y3-1Y5-1Y5-3Y AAA-银行AA+ 永续AA AA- AAA-银行AA+ 二级AA AA- 国开债 0.80.8 1.61.9 3.23.2 -0.7-0.60.81.10.3 0.6 -1.1-1.1 -1.7 -3.6-3.6 -0.2 -1.9-1.7 -1.2-1.4 1.2 -3.7 -0.20.10.3 -17.2-16.4 -10.1-14.8-18.7-12.60.8 7.1 6.3 -3.7-2.8-3.8 1.42.1 -0.4-1.3-0.9-2.9 5.14.94.9 3.3 -1.8 -2.5-0.4-0.2-2.5-1.5-1.2 -5.0-5.0 0.4 -4.6 1.1 1.4 -3.6 -10.8 -0.9 -12.5 -8.4 -3.2 -15.0 9.9 -1.6 -11.6 -2.4 2.32.5 4.74.9 0.2 •利差变化：主要行业均压缩，压缩最多的是城投(-5.8bp)、房地产(-5.0bp)和有色金属(-3.9bp)。 •利差水平：最高的三个行业是房地产(66.4bp)、城投(59.2bp)和钢铁(57.7bp)。 •利差历史分位数：最高的三个行业是银行(24.6%)、有色金属(20.3%)和建筑装饰(18.8%)。 主要行业信用利差 •利差变化：各省均压缩，压缩最多的是青海（-95.6BP）、宁夏（-23.7BP）和广西（-18.7BP）。 •利差水平：最高的三个省是贵州（389.5BP）、青海（235.1BP）和云南（219.5BP）。 •利差历史分位数：最高的三个省是青海（46.3%）、云南（40.3%）和宁夏（39.3%）。 各省城投债信用利差 -23.7 -18.7 -16.8 -15.6 -12.6 -11.7 -10.1 -6.8 154.1 -3.3 130.2 0.5% 0.2% 0.3% 1.3% 69.9 67.2 27.7% 389.5 7.9% 95.3 40.3% 219.5 0.0% 98.1 39.3% 124.1 46.3% 235.1 -95.6 -10.4 63.6 36.6% -8.7 69.2 1.5% -8.4 63.7 6.2% -8.4 65.4 0.0% -8.2 74.5 17.4% -7.5 70.1 9.3% -6.7 53.2 0.1% -5.5 69.6 9.9% -4.7 58.8 1.9% -4.4 64.273.965.4 2.5% -3.4 0.2% -8.6 0.6% 低利差省中利差省高利差省 8.6% 127.2 -15.3 -6.7-6.4-6.1-5.9-5.5-5.5 53.5 9.8%7.3% 62.6 53.154.4 1.3%3.7% 62.3 1.2% 44.7 17.7% -4.8-4.2-4.1 58.6 5.7% 48.1 8.2%9.4% 40.841.2 -1.4 13.2% 浙江江西四川江苏河北北京安徽福建上海广东 低利差省 信用利差变化：BP 信用利差：BP 历史分位数 6.8% 53.3 -6.4 西藏山西湖北湖南河南重庆海南山东内蒙古新疆陕西 中利差省 信用利差变化：BP 信用利差：BP 历史分位数 青海宁夏广西云南吉林贵州天津甘肃辽宁黑龙江 高利差省 信用利差变化：BP 信用利差：BP 历史分位数 收益率绝对水平：% 收益率 历史分位数：% 信用利差 期限利差 1Y 2Y 3Y 1Y 2Y 3Y 1Y 2Y 3Y 3-1Y 2-1Y 3-2Y AAA 2.52 2.65 2.71 16.8 11.3 7.7 14.6 10.9 7.2 12.7 14.7 14.8 AAA- 2.57 2.70 2.77 16.5 11.0 6.4 12.4 8.7 5.5 13.5 13.6 17.4 •收益率：AA-基本超过3.4%；历史分位基本 低于17%，仅1Y国开债和1YAA-产业债高于19%。 AAA 2.56 2.68 2.75 17.2 11.5 8.2 16.9 13.3 10.9 19.6 22.1 18.8 AA+ 2.64 2.76 2.84 16.0 9.0 6.1 14.8 8.7 4.4 17.0 20.7 14.5 城投 AA 2.72 2.87 2.95 14.0 8.6 4.4 10.8 7.8 3.5 13.2 21.5 10.4 AA(2) 2.81 2.98 3.09 12.0 5.3 2.4 7.1 4.5 1.1 10.2 16.8 7.8 产业AA+2.622.752.82 史分位数均低于17%，低等级产业债不低于AA2.702.832.9932%。AA-5.055.185.34 •期限利差历史分位：信用债基本低于26%；AA-城投债历史分位较高，均超过79%。 16.114.719.1 10.46.2 7.0 5.73.03.5 11.0 9.9 35.5 6.91.432.0 1.00.9 34.9 12.018.1 1.9 12.911.5 4.6 14.9 31.919.4 二级AA2.743.003.16AA-3.033.343.74国开债2.222.422.