2023年12月社融数据点评：年末社融有何特点？

年末社融有何特点？ 2023年12月社融数据点评 社融多增，信贷少增。从存量来看：2023年12月社融增速较11月上行0.1个百分点至9.5%，连续第五个月走高；M1暂时止 住2023年5月以来的回落趋势，持平于1.3%；M2则继续下行0.3个百分点至9.7%。从增量来看：2023年12月新增社融1.94万亿，与过去五年均值（1.90万亿）相差不大；同比多增6169亿，为过去五年12月同比多增规模次高值。新增人民币贷款1.17万亿，也与过去五年均值（1.20万亿）基本持平；但环比11月并未呈现出季节性下降；此外，同比少增2401亿，2018年以来仅2021年12月信贷同比少增1300亿。 社融多增仍由政府债券贡献。虽然2023年12月政府债券发行规 模较2022年同期更低，但由于前者偿还量大幅降低，净融资规模明 显提高。本次新增政府债券项9270亿，同比多增6470亿；在银行贷款项、其他间接融资项均同比少增的背景下，政府债券项同比多增规模几乎覆盖了新增社融同比多增规模的100%。 企业信贷仍处于回落周期。自2023年6月以来企业中长贷余额 增速开始下行，已持续下行8个月。如果我们把企业中长期贷款 增速按照“从底部上行至顶部、而后回落”定义为一轮信贷扩张后收缩的周期，那么自2008年底以来，每一轮周期的时间长度分别约为50个月、46个月、34个月、33个月。本轮企业中长期贷款增速从2022年6月开始上行，上行12个月后于2023年5月到达顶点开始回落。从历次周期的时间长度来看，本轮企业中长贷增速在后续半年内延续回落的概率较大。 PSL操作对信贷的后续影响有待观察。央行开展PSL这一操作确实支持了政策行向特定领域投放贷款，带来了一定信贷增量。然而，新增的PSL只是“全额1:1补贴”政策性银行已经投放给特 定领域的贷款，因此开展PSL操作本身是否撬动了额外的信贷还有待考察。后续可以关注：①PSL会否持续发放，若持续发放，则能贡献一部分新增信贷；②PSL所支持的领域后续会否产生其他配套融资需求，从而撬动额外信贷。 综上，2023年12月社融总体表现“平平”。新增规模方面，新增社融规模基本符合季节性、新增信贷规模则小幅优于季节性；同比看，社融多增主要由政府债券贡献、信贷少增则是由于2022年同期企业中长贷规模较高。虽本次企业中长贷也并未季节性回落，不过在高基数影响下，其余额增速依然延续前期的下行态势；从企业中长期贷款增速的周期时长来看，后续半年内延续下行概率较大。但需注意后续是否会继续开展PSL操作、以及PSL操作是否会对信贷有额外拉动作用。 风险提示：历史经验参考性低、政策解读偏差 点评报告 证券研究报告 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 社融多增，信贷少增。从存量来看：2023年12月社融增速较11月上行0.1个百分点至9.5%，连续第五个月走高；M1暂时止住2023年5月以来的回落趋势，持平于1.3%；M2则继续下行 0.3个百分点至9.7%。从增量来看：2023年12月新增社融1.94万亿，与过去五年均值（1.90万亿）相差不大；同比多增6169亿，为过去五年12月同比多增规模次高值。新增人民币贷款1.17万亿，也与过去五年均值（1.20万亿）基本持平；但环比11月并未呈现出季节性下降；此外，同比少增2401亿，2018年以来仅2021年12月信贷同比少增1300亿。 图1.12月新增社融基本符合季节性（亿）图2.12月新增信贷规模并未季节性下降 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 2018年2019年2020年 2021年2022年2023年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 -4,000 -5,000 -6,000 历年12月人民币贷款项环比变动（亿） 1,900 800 -1,700 -1,700-1,400 -2,500 -5,356 2017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12 资料来源：国投证券研究中心，Wind资料来源：国投证券研究中心，Wind 单位：亿元 同比环比2023-122023-112023-102023-092023-082023-072023-062023-05 社融 表内融资 -2,322-349-3,351-70 10,41410,76311,05011,120 4,9894,837 24,78625,369 13,21113,412 25 364 32,22232,413 11,88112,219 人民币贷款 外币贷款 1,029-279 -636 -357 152 -583 -201-339-191-338 表外融资 -145-1,578 -1,564 14 -2,572 3,007 208 1,005-1,725 978 -901-1,457 委托贷款 583431,112151 -43 -386 -429 -56 35 信托贷款 348 197203 393 402 -221 230 -154 303 未贴现银票 -1,315-2,072 -1,869 -2,536 2,397 1,129 -1,963 -691 -1,795 直接融资 7,797-6,039 7,162 13,201 17,137 10,896 15,583 6,185 8,317 4,170 -2,154 企业债券 2,262-3,955 -935149 -2,625 1,3301,178650 2,788 1,290 2,246 股票 508 359321326 1,036 786700753 政府债券 6,470-2,233 9,279 11,512 15,638 9,920 11,759 4,109 5,3715,571 其他融资 -- --- -613 -2,103-2,530 1,627 461 106 -296 1,750-261,776 167 -349 ABS -- -1,355 -172 -135 贷款核销 -- 742 427 1,799 596 402 516 社融增量 6,169-5,147 19,400 24,547 18,441 41,326 31,279 5,366 42,262 15,550 同比环比 2023-122023-112023-102023-092023-082023-072023-062023-05 人民币贷款 企业 -3,721695 8,9168,2211,4972,092 5,163 16,834 9,488 2,378 22,803 8,558420 票据融资 351-595 -219-2,340 -3,4984,152 3,176 -1,500 3,4723,597 -821 短期 -635 1,705 -1,770 5,686 -401 -3,785 2,712 7,449 350 中长期 8,612 4,460 3,828 12,544 6,444 15,933 7,698 居民 468-704872165 -403-869 2,2212,9257595941,4622,331 -346 8,585 3,922 -2,007-1,335 9,6394,914 3,672 短期 -1,053 3,215 2,320 1,988 中长期 707 5,470 1,602 -672 4,630 1,684 非银 105301 94-207 2,088 -1,844 -358 2,170 -1,962 604 人民币贷款增量 -2,401800 11,70010,900 7,384 23,100 13,600 3,459 30,500 13,600 表1：12月社融同比多增、信贷同比少增 资料来源：国投证券研究中心，Wind 社融多增仍由政府债券贡献。虽然2023年12月政府债券发行规模较2022年同期更低，但 由于前者偿还量大幅降低，净融资规模明显提高。本次新增政府债券项9270亿，同比多增 6470亿；在银行贷款项、其他间接融资项均同比少增的背景下，政府债券项同比多增规模几乎覆盖了新增社融同比多增规模的100%。 图3.23年12月政府债净融资较22年同期大幅增加(亿)图4.本次政府债券几乎覆盖社融同比增量的100%(亿) 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 国债地方债政金债 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 银行贷款其他间接融资企业债券 股票政府债券其他融资社融同比增量 6,388 6,342 1,208 2,702 -4,821 -10,522 2018-122019-122020-122021-122022-122023-12 2432 915 1002 1956 209 982 14762 10728 8476 1760 254 2005 2022年12月2023年12月2022年12月2023年12月 发行净融资 资料来源：国投证券研究中心，Wind资料来源：国投证券研究中心，Wind 注：以上各项均为历年12月社融各分项同比增量 信贷同比少增与高基数有关。分部门来看：①2023年12月企业部门新增信贷8916亿，同比 少增3721亿；其中票融新增1497亿（同比多增351亿）、企业短贷新增-635亿（同比多减 291亿）、企业中长贷新增8612亿（同比少增3498亿）。由于2022年12月企业部门新增中 长贷高达1.21万亿，远高于历年12月新增企业中长贷，因此高基数效应下本次企业部门贷款同比明显少增，从而拖累总体信贷同比少增。如果仅从新增规模来看的话，本次新增企业中长贷8612亿为历年12月以来次高值，且并未在12月季节性掉头回落，表现并不算弱。 ②2023年12月居民部门新增信贷2221亿，同比多增468亿；其中居民短贷新增759亿，同 比多增872亿，表现也优于季节性；居民中长贷新增1462亿，同比少增403亿，为9月以来首次同比少增。 图5.23年12月新增企业中长贷为历年同期次高值(亿)图6.本次居民短贷表现优于季节性（亿） 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2018年2019年2020年 2021年2022年2023年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 2018年2019年2020年 2021年2022年2023年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：国投证券研究中心，Wind资料来源：国投证券研究中心，Wind 企业部门信贷仍处于回落周期。自2023年6月以来企业中长贷余额增速开始下行，如今已持续下行8个月至本月的15.7%。如果我们把企业中长期贷款增速按照“从底部上行至顶部、而后回落”定义为一轮信贷扩张后收缩的周期，那么自2008年底以来，每一轮周期的时间长 度分别约为50个月、46个月、34个月、33个月。本轮企业中长期贷款增速从2022年6月开始上行，上行12个月后于2023年5月到达顶点开始回落，如今已连续回落7个月；本轮 企业中长贷周期合计走过19个月。从历次周期的时间长度来看，本轮企业中长贷增速在后续半年内延续回落的概率较大。 图7.本轮企业信贷周期已走过19个月 企业中长期贷款余额增速 46M 34M 33M 50M 45.00% 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00%