中国12月CPI、PPI数据：物价低位运行，需求仍待提振

物价低位运行，需求仍待提振 核心要点： --中国12月CPI、PPI数据 分析师 12月CPI同比降幅收窄至-0.3%（前值-0.5%），环比转正上涨0.1%，是历史上较 差水平，全年CPI增长0.2%。核心CPI同比增速0.6%，连续三个月持平。12月PPI同比-2.7%，环比下降0.3%，全年下行3%，主要受能源价格下行、部分工业品需求不足等因素影响。 CPI和PPI均符合预期，物价仍然弱势运行。12月份除猪肉（-1%）和原油带动交通工具价格（-4.5%）外，CPI其他部分价格均出现上行。食品的上行仍然偏弱，主要源于猪肉价格的持续下跌，蔬菜价格的上行也并不迅速，考虑到上月-4.1%的较低环比增速，本月环比增速6.9%恢复并不算快。非食品价格中，出人意料的上行来自于家庭生活用品及服务，家用器具价格环比上行0.6%，服务价格环比上行0.2%，这种上行的持续性仍然待观察。 PPI的环比下行主要受到原油价格下跌带动。上游的石油和天然气开采（-6.6%）、中游的石油、煤炭及燃料加工业（-3%）、化学原料和化学制品业、化学纤维制品业价格下行。黑色系产品线价格回升，黑色金属矿（3.2%）、黑色金属冶炼价格走高，下游的汽车（0.2%）、铁路船舶、航空航天设备（0.2%）价格小幅上行，但是相关的煤炭、有色金属及加工、中游设备、下游的金属制品、计算机通信呈现疲弱状态。12月份居民生活用品以下跌为主，仅有耐用消费品行业出厂价格小幅上行，这也对应了CPI中家用器具价格的走高。 12月CPI环比符合预期，后续仍将弱势波动。食品项来看，当前猪肉仍然处于产能出清阶段，去化速度较慢，后续短期内预计猪价将继续承压；蔬菜方面，受季节性因素影响，蔬菜供市量进一步缩减，随着春节临近，菜价需求性上涨。非食品项，当前原油市场由需求主导，而需求的持续低迷仍在发酵。此外，本月家庭生活用品及服务价格上行更有可能是一次性的。 预计1-2月份受到季节性和节日性影响，CPI价格在2月份转正。2024年在需求恢复偏弱、房地产下行、原油偏弱的环境中，CPI仍然低位运行，预计1季度CPI增长0.2%左右，全年增长0.5%~0.8%左右。 12月份PPI符合预期，这种原油下行的带动在2024年1季度有所减弱，翘尾影响快速下行，1季度PPI下行幅度减缓。考虑到财政投入在上半年会形成实物工作量，3月份是生产高峰，年后企业普遍备货和加快生产，预计PPI在2季度末可能转正，2024年下半年保持正增长，全年预计在0.9%左右运行。 许冬石 ：（8610）83574134 ：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 研究助理：吕雷 风险提示： 1.大宗商品大幅下行的风险 2.房地产持续回落的风险 宏观动态报告 2024年1月12日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 一、CPI：食品价格改善推动CPI环比上行 12月份CPI同比回升，环比改善回正，核心CPI维持平稳。12月CPI同比降幅收窄至-0.3%（前值-0.5%），持平Wind一致预期。12月份CPI环比转正上行0.1%，其中食品项价格环比上行0.9%（前值-0.9%），非食品项价格下行0.1%（前值-0.4%），食品项价格修复推动CPI环比改善转正。核心CPI同比增速0.6%，连续三个月持平。 图1：CPI同比回升，核心CPI平稳（%）图2：CPI翘尾和新涨价因素（%） 6.0 CPI:当月同比核心CPI:当月同比 4.0 翘尾因素新涨价因素CPI同比 5.0 3.0 4.0 2.0 3.0 2.0 1.0 0.0 1.0 0.0 -1.0 -12 -1.0 -2.0 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 12月份CPI环比上涨0.1%，食品项中鲜菜价格上涨6.9%，带动CPI环比上涨0.14%；鲜果价格上涨1.7%，带动CPI上涨0.03%；水产品价格上涨0.9%，影响CPI上涨0.02%；猪肉价格下降1.0%，影响CPI下降0.01%。非食品项中，生活用品及服务、其他用品及服务价格分别上涨0.8%和0.3%；衣着、教育文化娱乐、医疗保健价格均上涨0.1%，居住价格持平，交通通信价格下降1.2%。 第一、食品价格上行但仍偏弱，蔬菜价格拖累减缓。食品价格上行0.9%但仍处于偏弱区位，主要源于猪肉价格的持续下跌，当前猪肉仍处于产能出清阶段，短期内预计猪价将继续承压拖累CPI修复改善。鲜菜价格上行6.9%，过去五年环比价格均值4.3%，本月鲜菜价格环比较高主要来自11月全国多地高温带来菜价较低位，进入12月多地气温明显降低使得蔬菜供应有所缩减。 第二、家庭生活用品及服务超预期上行。家用器具价格环比上行0.6%，过去五年环比均值0.3%，呈现超季节性上涨，这可能受耐用消费品行业出厂价格小幅上行带动相关，服务价格环比上行0.2%，家庭支出这种上行的持续性仍有待观察。 第三、通信工具上行，服装、旅游、中药价格基本稳定，交通工具燃料大幅下降。通信工具价格上涨3.1%。服装价格环比0.1%，符合季节性上涨波动。旅游价格环比上行0.1%，过去五年环比均值-0.12%，今年暑期7、8两月出行均创过去10年同期的环比新高，后续月份有向前期超高增速的历史均值回归的趋势。中药价格同比上涨放缓，环比连续三个月保持稳定低增长。交通工具用燃料价格下行4.5%，12月份国际油价波动下行带动了交通工具燃料价格的回 落，需求端持续低迷和供给端减产不及预期将抑制油价的上行空间。其它商品价格基本稳定，其中房租、通信、教育服务价格持平。 第四、核心价格保持平稳，本月并未变动。12月份核心CPI环比保持平稳，连续三个月持平，整体价格水平稳定。 图3：CPI食品与非食品价格变动（%）图4：食品项价格季节性变动（%） 食品非食品201820192020202120222023 6.0 5.0 4.0 4.0 3.0 2.0 0.0 -2.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 -4.0 0-12 -5.0 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图5：寿光蔬菜价格季节性变动图6：全国生猪平均价格（元/千克） 250 201920202021202220232024 30.0 生猪价格 200 25.0 150 20.0 100 15.0 50 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 10.0 1 10 19 28 37 46 55 64 73 82 91 100 109 118 127 136 145 154 163 172 181 190 199 208 217 226 235 244 253 262 271 280 289 298 307 316 325 334 343 352 361 0 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：博亚和讯，中国银河证券研究院 二、PPI：上游价格下跌拖累PPI弱势复苏 12月份全国工业生产者出厂价格（PPI）同比-2.7%，环比下降0.3%。12月份生产资料价格环比下行0.3%，主要受能源价格下行、部分工业品需求不足等因素影响。生活资料价格小幅走低，居民需求恢复缓慢。 PPI的环比下行主要受到原油价格下跌带动。上游的石油和天然气开采（-6.6%）、中游的石油、煤炭及燃料加工业（-3%）、化学原料和化学制品业（-0.7%）、化学纤维制品业 （-0.5%）价格下行；基建项目进度加快，黑色系产品线价格回升，黑色金属矿（+3.2%）、黑色金属冶炼（+0.8%）价格走高；下游的汽车（+0.2%）、铁路船舶、航空航天设备 （+0.2%）价格小幅上行，但是相关的煤炭（0%）、有色金属及加工（+0.1%）、中游设 备、下游的金属制品（-0.2%）、计算机通信（-0.6%）呈现疲弱状态。12月份居民生活用品以下跌为主，仅有耐用消费品行业出厂价格小幅上行，这也对应了CPI中家用器具价格的走高。 整体来看，去年基数不高，PPI同比涨幅不及预期，主要涨价因素持续性需要观察。PPI的全面走高需要内需持续上行和房地产行业的好转带动。 图7：9月份PPI同比降幅收窄（%）图8：PPI生产资料和生活资料环比变动（%） 15.0 PPI:当月同比 4.0 生产资料:环比生活资料:环比 3.0 10.0 2.0 5.0 1.0 0.0 0.0 -1.0 -5.0 -2.0 -12 -10.0 -3.0 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图9：原油期货价格（美元/桶）图10：PPI预测（%） 140 130 120 110 100 90 80 期货结算价(连续):布伦特原油期货结算价(连续):WTI原油 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 9.18.8 8.38.0 6.46.1 4.2 2.3 0.9 -0.7-0.8 PPI预期 -0.1 -1.1 0.81.20.8 0.50.30.1 -1.3-1.3 -1.4 -2.5 -2.5-2.6 -1.6-1.6-1.8 -2.3 70-4.0 -3.6 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 -4.6 -3.0 2023-07 2023-09 -4.4 -3.0-2.7 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 60-6.0 -5.4 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 三、内需弱复苏，通胀低水平运行 12月CPI环比符合预期，后续仍将弱势波动。食品项来看，当前猪肉仍然处于产能出清阶段，去化速度较慢，后续短期内预计猪价将继续承压；蔬菜方面，受季节性因素影响，蔬 菜供市量进一步缩减，随着春节临近，菜价需求性上涨。非食品项，当前原油市场由需求主导，而需求的持续低迷仍在发酵。此外，本月家庭生活用品及服务价格上行更有可能是一次性的。 预计1-2月份受到季节性和节日性影响，CPI价格在2月份转正。2024年在需求恢复偏弱、房地产下行、原油偏弱的环境中，CPI仍然低位运行，预计1季度CPI增长0.2%左右，全年增长0.5%~0.8%左右。 2023年PPI全年下行3%，回升速度偏缓。房地产行业的疲软、出口的下行使得部分工业产能处于过剩状态。下游行业的疲软使得PPI的回升速度偏弱，PPI上游的价格对下游的传导并不顺畅。 12月份PPI符合预期，这种原油下行的带动在2024年1季度有所减弱，翘尾影响快速下行，1季度PPI下行幅度减缓。考虑到财政投入在上半年会形成实物工作量，3月份是生产高峰，年后企业普遍备货和