跟踪研究之二十二：与徐工消防达成超70亿元战略合作，轻资产模式加速推进

2024年1月11日 公司研究 与徐工消防达成超70亿元战略合作，轻资产模式加速推进 ——华铁应急（603300.SH）跟踪研究之二十二 要点 事件：2024年1月11日，公司与徐工消防签署《产业战略合作协议》，双方明确就资本、产品线、客户融资、市场开发、智能化等方面开展全方位合作，积极拓展高空作业平台及其他工程机械产品租赁和服务；且2024年-2026年3年 内，公司或公司指定主体采购徐工消防高空作业平台设备总体不低于70亿元。 24-26年向徐工消防采购高机金额不低于70亿元，可指定第三方采购。《产业战略合作协议》中明确，2024年-2026年3年内，公司或公司指定主体采购徐工消防高空作业平台设备总体不低于70亿元。徐工消防应保障公司的产品供应及采购成本优化，增强双方的整体竞争力，促进共同、可持续发展。我们认为， 此次战略合作一方面解决了未来3年公司资产扩张来源问题；另一方面，采购形式上不限于自有资金采购，公司或可通过轻资产模式（即合资公司模式和转租赁模式）指定第三方实现采购目标。根据公司公众号，2023年公司高空作业平台管理规模已超12万台，其中来源于轻资产的设备已超1.9万台，并同欧力士、华通金租等轻资产方达成合作关系。此次与徐工消防达成战略合作，资产来源端最后环节顺利打通，有助于轻资产战略加速推进。 双方合作范围拓展至除高机外的其他工程机械，有助于公司实现多品类经营：《产业战略合作协议》中明确，除高空作业平台外，双方后续将在叉车设备、道路机械设备、起重机械等其他工程机械产品租赁和服务方面，同步拓展与徐工集团其他分子公司合作，丰富扩展业务品类，全面满足业务需求。最终双方通过对华铁 应急渠道、市场和设备资源的合理梳理和规划，发挥规模效应、降低运营成本、实现业务协同，共同将华铁应急打造成为国内产品线最优的工程机械租赁商。我们认为，国内工程机械租赁赛道空间广阔，公司高机租赁市场业内领先，具备渠道拓展与客户积累优势，此次战略合作或加快公司向叉车租赁、道路机械设备租赁等领域的扩张，探索多品类经营发展格局，打开长期成长空间。 盈利预测、估值与评级：公司与徐工消防达成超70亿元战略合作，将推动高机管理规模持续提升，同时也解决资产来源问题，打通资产来源端的最后一环节，加速轻资产模式推进；此外，公司亦有望借助此次合作，向叉车租赁、道路机械设备租赁等领域扩张，加快探索多品类经营发展格局，叠加此前发布员工持股计划激发团队积极性，我们维持23-25年归母净利润预测为8.54/11.86/16.22亿元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、高机租金价格波动、行业竞争加剧、回款不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,607 3,278 4,313 5,599 7,381 营业收入增长率 71.02% 25.75% 31.57% 29.82% 31.82% 净利润（百万元） 498 641 854 1,186 1,622 净利润增长率 54.31% 28.74% 33.18% 38.88% 36.75% EPS（元） 0.55 0.46 0.44 0.60 0.83 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.43% 14.01% 15.73% 17.93% 19.69% P/E 11 13 14 10 7 P/B 1.5 1.9 2.2 1.8 1.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-01-11，21-23年股本为9.0/13.9/19.6亿股 买入（维持） 当前价：6.18元 作者分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003021-52523822 sunwf@ebscn.com 联系人：鲁俊 021-52523835 lujun1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)19.61 总市值(亿元)：121.18 一年最低/最高(元)：4.51/7.03近3月换手率：53.07% 股价相对走势 48% 32% 15% -2% -18% 01/2304/2307/2310/23 华铁应急沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -4.14 12.97 12.75 绝对 -7.76 2.83 32.87 资料来源：Wind 相关研报激励考核目标超预期：24、25年收入CAGR35%或净利润CAGR30%——华铁应急 （603300.SH）跟踪研究之二十一 （2023-12-21） 穿透高机销量下滑的表象：竞争格局将迎优化，租售比已触底将回升——华铁应急 （603300.SH）深度跟踪系列之二 （2023-12-18） 高机租赁保持高增，轻资产是下阶段重点——华铁应急（603300.SH）跟踪研究之二十 （2023-10-25） 华铁应急（603300.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,607 3,278 4,313 5,599 7,381 总资产 10,566 14,412 17,623 21,105 24,922 营业成本 1,261 1,630 2,259 2,940 3,884 货币资金 138 136 178 231 305 折旧和摊销 225 242 647 816 981 交易性金融资产 0 17 17 17 17 税金及附加 10 10 14 18 23 应收账款 2,099 2,762 3,494 4,535 5,978 销售费用 220 287 378 490 646 应收票据 60 48 63 82 108 管理费用 142 178 224 291 384 其他应收款（合计） 53 73 123 159 210 研发费用 57 72 95 123 162 存货 37 23 32 42 55 财务费用 190 313 242 316 357 其他流动资产 169 117 220 349 527 投资收益 18 13 20 40 60 流动资产合计 2,577 3,329 4,277 5,574 7,372 营业利润 700 762 1,027 1,407 1,905 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 699 759 1,024 1,404 1,902 长期股权投资 876 890 890 890 890 所得税 99 75 128 176 238 固定资产 2,819 3,047 3,689 4,254 4,738 净利润 599 684 896 1,229 1,664 在建工程 25 0 38 66 87 少数股东损益 101 42 42 42 42 无形资产 9 8 8 8 8 归属母公司净利润 498 641 854 1,186 1,622 商誉 201 201 201 201 201 EPS(元) 0.55 0.46 0.44 0.60 0.83 其他非流动资产 15 12 12 12 12 非流动资产合计 7,990 11,084 13,347 15,531 17,550 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 6,482 9,732 12,047 14,300 16,452 经营活动现金流 1,105 1,405 1,402 1,560 1,886 短期借款 912 919 1,668 1,055 393 净利润 498 641 854 1,186 1,622 应付账款 877 1,002 1,388 1,806 2,386 折旧摊销 225 242 647 816 981 应付票据 0 0 0 0 0 净营运资金增加 -28 141 628 814 1,130 预收账款 0 0 0 0 0 其他 410 380 -727 -1,256 -1,846 其他流动负债 26 21 36 43 50 投资活动产生现金流 -603 -701 -1,480 -1,460 -1,440 流动负债合计 3,277 4,435 4,457 4,525 4,649 净资本支出 -680 -703 -1,000 -1,000 -1,000 长期借款 271 365 665 965 1,265 长期投资变化 876 890 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 -799 -889 -480 -460 -440 其他非流动负债 205 217 217 306 357 融资活动现金流 -498 -698 121 -47 -373 非流动负债合计 3,205 5,297 7,590 9,774 11,804 股本变化 0 485 573 0 0 股东权益 4,085 4,680 5,577 6,805 8,470 债务净变化 422 759 -130 -115 -244 股本 903 1,388 1,961 1,961 1,961 无息负债变化 2,386 2,492 2,444 2,368 2,397 公积金 1,512 1,353 865 983 1,146 净现金流 4 5 43 53 74 未分配利润 1,374 1,888 2,656 3,724 5,184 归属母公司权益 3,709 4,577 5,431 6,617 8,239 少数股东权益 375 104 146 188 231 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 51.6% 50.3% 47.6% 47.5% 47.4% 销售费用率 8.45% 8.76% 8.76% 8.76% 8.76% EBITDA率 45.4% 43.0% 47.3% 46.7% 45.3% 管理费用率 5.44% 5.42% 5.20% 5.20% 5.20% EBIT率 36.4% 35.2% 32.3% 32.1% 32.0% 财务费用率 7.30% 9.54% 5.62% 5.64% 4.84% 税前净利润率 26.8% 23.2% 23.8% 25.1% 25.8% 研发费用率 2.20% 2.20% 2.20% 2.20% 2.20% 归母净利润率 19.1% 19.6% 19.8% 21.2% 22.0% 所得税率 14% 10% 13% 13% 13% ROA 5.7% 4.7% 5.1% 5.8% 6.7% ROE（摊薄） 13.4% 14.0% 15.7% 17.9% 19.7% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营性ROIC 16.1% 17.1% 17.4% 19.4% 21.7% 每股红利 0.13 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 1.22 1.01 0.72 0.80 0.96 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股净资产 4.11 3.30 2.77 3.37 4.20 资产负债率 61% 68% 68% 68% 66% 每股销售收入 2.89 2.36 2.20 2.86 3.76 流动比率 0.79 0.75 0.96 1.23 1.59 速动比率 0.78 0.75 0.95 1.22 1.57 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 归母权益/有息债务 1.94 1.71 2.14 2.73 3.78 PE 11 13 14 10 7 有形资产/有息债务 5.39 5.27 6.84 8.60 11.31 PB 1.5 1.9 2.2 1.8 1.5 EV/EBITDA 6.2 7.4 6.8 5.3 4.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 2.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%