商贸零售行业2024年策略报告：静待冬去春来，顺势布局四条主线

2024年策略报告：静待冬去春来，顺势布局四条主线 商贸零售|行业深度报告|2024.01.10 评级：看好 李田 SAC执证编号：S0110522090002 litian11@sczq.com.cn 电话： 0.2商贸零售 沪深300 0 -0.2 -0.4 5-Jan 25-Oct 14-Aug 3-Jun 23-Mar 10-Jan 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 相关研究 周报：细分领域竞争激烈，头部公司拥抱行业变化 周报：市场受情绪影响下挫，行业层面折扣店模式兴起 周报：社零持续恢复，建议关注同环比上升较多品种 核心观点 回顾2023下的长期展望：静待冬去春来，看好消费回归长期增长趋势1、回顾2023：消费疫后复苏、但持续增长动能欠佳。冲高走弱的CPI、社零数据和消费者信心，地产下行的拖累和更加理性精明的消费者成为今年消费整体画像。 2、看好中国消费长期增长趋势，多因素冲击短期表现但看好重回长期增长趋势。尽管短期遇挫，持续的城镇化和居民财富增长趋势明朗；2023下半年消费受地产下行过快、暖冬等因素影响，看好未来回归长期增长趋势，2024的重要消费节点需关注趋势的回归。 3、合理审视新消费态势下的消费投资，产品为王、利润率回归是长期产业逻辑，增长端上，强产品胜于强营销、留客重于获客、高利润产品的新定价、国货进一步崛起、短视频和线下的流量挖掘是重点。 投资主线梳理： 落地于细分行业，结合居民消费趋势、产业中观景气、格局变迁、估值，我们建议围绕四条主线布局： ①性价比消费。费效比或成为新消费环境中消费者的长期核心关注点，线上线下性价比零售业态今年表现靓丽。关注性价比消费的奥莱业态、名创优品、拼多多，及传统超市业态的折扣店探索。 ②消费品出海。中国的供应链优势和电商运营经验极具全球竞争力，海外电商渗透不断提升，中国跨境电商出海和出海贸易方兴未艾，一般出口迎来数字化升级。平台运营规则多变，Temu、Shein等的兴起搅动海外电商竞争格局，平台/基础设施方面，我们看好Temu、小商品城、乐歌股份等，并认为具备更强选品能力、跨平台经验和合规运营的企业有望受益于产业趋势。 ③有强分红能力或具备潜在估值改善机会的低估值方向。关注①头部电商平台战略调整，②部分经营较好的或具备国改可能的区域龙头百货企业，③手机零售终端为核心资源、向新业态布局的零售企业等。 ④景气分化环境中，景气上行或格局改善的连锁细分业态。核心关注景气持续较高的黄金珠宝、母婴行业的反转性机会和教培行业的供给侧出清。 细分板块策略： 1、电商平台：长期看好低价电商模式的拼多多，2024投资围绕四个核心关注点展开：四个核心关注点分别为：①Temu的商业化和盈利模型。②抖音和美团的竞争。③阿里的战略调整。④直播电商的监管和走向。 2、超市/新零售：商业模型调整，关注硬折扣店探索。 3、百货：关注国企改革和分红带动的估值重估机会。 4、跨境电商/出海商贸：风头正劲，但需注意价格端压力。围绕三条线：①自身具备独特资源/平台优势的企业；②所在品类和区域受益于补库或美联储降息；③深耕品类具备区域开拓能力或新品类上具备持续扩张能力。 5、连锁零售：关注黄金珠宝和母婴。黄金珠宝看好下沉，母婴关注生育反弹和集中度提升的机会。 风险提示：美元流动性、消费修复低预期；地缘风险；竞争超预期；地产下行超预期；存货风险。 目录 1展望2024——消费潜力待进一步挖掘，关注旺季潜在趋势反转1 1.12023消费疫后复苏、但持续增长动能欠佳1 1.2看好中国消费长期升级趋势，多因素冲击短期表现但看好重回长期增长趋势3 1.3消费产业逻辑进一步迭代——产品为王，利润率回归，重新审视新背景下的投资逻辑5 1.4行情复盘与估值分析：2023表现低迷，估值处于历史低位、部分细分行业存在估值修复机会6 2行业策略：关注商业模式的探索创新和竞争格局变化8 2.1电商平台：四个核心关注点，长期看好低价电商模式的拼多多9 2.2超市/新零售：商业模型调整，关注硬折扣店探索10 2.3百货：关注国企改革和分红带动的估值重估机会14 2.4跨境电商/出海商贸：风头正劲，但需注意价格端压力16 2.5专卖连锁：关注黄金珠宝和母婴零售22 2.5.1黄金珠宝22 2.5.1母婴零售24 3风险提示24 插图目录 图1中国社零恢复明显，但持续扩张不足1 图2以CPI看，居民消费意愿整体不足2 图3消费者信心2023年1-3月有所恢复，而后回落2 图42023年以来，中国商业住宅价格冲高后回落3 图5曾有消费降级行为的消费者主要的消费降级选择3 图6中国城镇化率速度已有所放缓，但仍有进一步提升空间4 图7中国高收入家庭数量有望进一步提升4 图8以社零看，中国消费脱离原有增长趋势线，进入新的增长阶段5 图9竞争、增长动能变化驱动消费品产业公司利润表变化6 图10商贸零售板块全年下跌，多数指数表现较为疲软7 图11商贸零售整体和多数细分板块的TTM-PE处于相对低位7 图12商贸零售整体和多数细分板块的预测PE处于相对低位7 图13中国购物中心数量持续增长，且下沉市场占比进一步提升8 图142023年，购物中心日均客流水平有所恢复8 图152023年疫后环境下快递单量快速复苏9 图16主要电商平台对应的PE-FY2历史走势10 图17O2O在快消品销售渠道中稳定渗透，侵蚀了线下商超、小型超市和电商的市场份额11 图18零食很忙门店12 图19赵一鸣零食门店12 图20重庆百货ROE自2022年来持续增长15 图21中美十年期国债利率走势15 图22全球电商零售额及渗透率17 图232017-2025年中国跨境出口电商行业规模及增速18 图242023年1-11月全球各大市场电商应用下载量增长榜TOP5，Temu在全球各大市场下载量强势增长19 图25中国跨境出口电商经营链条及服务商赋能环节与方向20 图26截止2023年11月的全球部分地区消费者信心指数，发达市场的消费者信心整体位于低位20 图27截止2023年欧美日零售额环比（季调），主要发达市场销售多数月份环比上涨，景气良好21 图28以美国零售商库存为例，零售商库存得到一定消化22 图29社零统计中，黄金珠宝消费表现相对强势23 图30周大生门店数稳步增长，在2017-2019年，优势区域（华东、华中、华北）加密扩张更快23 图31母婴业态商业模式示意图24 表格目录 表1零食很忙单店模型测算13 表2截至2024年1月5日，相关百货企业的分红、P/E和P/B16 表3中国的技术密集型产品增长均高于东盟17 1展望2024——消费潜力待进一步挖掘，关注旺季潜在趋势反转 1.12023消费疫后复苏、但持续增长动能欠佳 疫后消费呈现显著复苏，但持续扩张不足。根据国家统计局，疫后消费复苏显著： ①2023年1-4月，社会消费品零售总额在排除季节性影响后，分别环比增长0.85%、3.81%、0.93%、1.29%，表现相当抢眼；②1—11月份，社会消费品零售总额427945亿元，同比增长7.2%；③1-3月，消费者信心有所恢复，消费者信心指数自2022年12月的88.3提升至2023年3月的94.9；另一方面，居民消费意愿疫后初期恢复后，持续增长动能欠佳：①5-11月季调后社零月度间环比增速均值为0.4%，低于19年月度平均数字0.69%；②价格表现相对低迷，2023年1-11月，多数月份CPI环比表现弱于2013-2022年平均水平；③至2023年10月，消费者信心指数有所回落至87.9。 图1中国社零恢复明显，但持续扩张不足 中国:社会消费品零售总额:环比:季调 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 资料来源：国家统计局，Wind，首创证券 图2以CPI看，居民消费意愿整体不足 1.50 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1.00 0.50 0.00 -0.50 -1.00 中国CPI:消费品:环比（2023）过去10年平均：当月中国CPI:消费品:环比 资料来源：国家统计局，Wind，首创证券 图3消费者信心2023年1-3月有所恢复，而后回落 140 120 100 80 60 40 20 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 0 中国:消费者信心指数 资料来源：Wind，国家统计局，首创证券 地产下行影响了消费信心。居民财富中，房产占比较大，房价上涨或下跌将带来较大的财富效应，也会影响最终消费；数据上，据国家统计局，中国70个大中城市新 建商品住宅价格指数环比增速在2021年下半年转负，和消费者信心下行较为一致， 2023年4月以来，地产价格走势较为疲软，对2023年的消费下行影响较大。 图42023年以来，中国商业住宅价格冲高后回落 2.00 1.50 1.00 0.50 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 0.00 -0.50 中国:70个大中城市新建商品住宅价格指数:环比 资料来源：Wind，国家统计局，首创证券 从微观看，消费者也更加理性、价格敏感。根据麦肯锡2023年4月26日至5月2日的调研，约半数的消费者在前三个月的消费行为中，曾更换零售商以获得更低的价格/折扣；产业巨头的策略同样印证了消费者的新行为习惯：货架电商平台中，价格更为重视，拼多多始终坚持低价，阿里巴巴、京东在2023年的战略里强化价格的重要性。 图5曾有消费降级行为的消费者主要的消费降级选择 中国消费者降级选项：对应选项占受访者比例 推迟购买 17% 转向低价品牌/自有品牌 19% 选择“先买后付”方案 27% 调整数量/包装大小 33% 更换零售商已获得更低的价格/折扣 47% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 资料来源：麦肯锡，首创证券 1.2看好中国消费长期升级趋势，多因素冲击短期表现但看好重回长期增长趋势 我们持续看好消费潜在增长能力的恢复，增长中枢复苏逻辑明确。尽管经历了数月消费者信心下滑和消费增速放缓后，我们看好消费增速向中枢恢复。我们的分析基于对长期驱动力的判断和短期波动项的拆分： ①城镇化放缓，但仍有进一步提升空间是长期驱动力。城市化是推动消费增长的重要因素，城镇消费显著高于农村消费，以2022年国家统计局的数据为例， 城镇居民人均消费支出30391元，农村居民人均消费支出16632元。根据国家统计局，2021年以来城镇化速度放缓，但仍在提升： 图6中国城镇化率速度已有所放缓，但仍有进一步提升空间 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 0.00 当年城镇化率提升（%，右轴）中国城镇化