透视A股：高股息策略宏观择时指标体系

估值分化指数：上周行业估值分化指数有所上升 全球市场概览：上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所下降市场风格：上周大盘风格占优 货币市场：上周流动性边际收紧 基金发行：上周发行下降，仓位处历史中位 市场情绪：上周A股换手率下降，美国恐慌指数上升国债及外汇市场：上周国债收益率上升，人民币贬值 资金流向：上周两融余额下降，A股资金流出，北向资金流出重要股东减持：上周化工减持最多 机构调研：近一个月机构密集调研电子行业 出口：11月非插电式混合动力乘用车出口持续增长 货币供给与社融：11月M2增速10%，社融增速略有提升中游景气：11月全社会用电量同比增加11.6% 林荣雄分析师 2024年01月10日 透视A股：高股息策略宏观择时指标体系 报告摘要： 策略定期报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450520010001 相关报告熊心牛胆：当前高股息不止， 2024-01-07 但2024不止高股息透视A股：静待春季躁动信 2024-01-03 号出现熊心牛胆：胆子大点选科技！ 2024-01-01 透视A股：周度全观察 2023-12-27 熊心牛胆：熬过去！ 2023-12-24 linrx1@essence.com.cn 风险提示：政策不及预期，地域政治冲突超预期 内容目录 1.透视A股：周度全观察5 图表目录 图1.2023年以来高股息和TMT呈现交替向上的格局3 图2.M2-M1剪刀差是当前与高股息策略超额表现正相关性最高3 图3.无风险利率中枢下移的过程中，高股息策略的配置价值凸显4 图4.从2009年开始EPU和高股息策略超额收益呈现较高的相关性4 图5.中美短端利差和高股息超额收益呈现明显负相关4 图6.市场概览：上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨。5 图7.申万一级行业估值6 图8.申万一级行业PIG指标（赔率）6 图9.A股行业估值分化指数：上周行业分化指数环比上升7 图10.A股主要指数估值7 图11.国际估值分行业对比8 图12.国际估值分板块对比8 图13.上周成长风格下降，周期风格上升8 图14.中观景气：一级行业（滚动更新）9 图15.中观景气：下游消费部分，乘用车零售同环比增长，新能源车走势较强9 图16.近期各领域主要商品价格跟踪简报10 图17.11月非插电式混合动力乘用车出口持续增长11 图18.当前各细分行业工业增加值和PPI分布图（11月）11 图19.本月各指数一致预测净利润(FY1)环比变化12 图20.本月各指数一致预测净利润(FY2)环比变化12 图21.上月一致预测净利润(FY1)环比上升较多的行业12 图22.上月一致预测净利润(FY2)环比上升较多的行业12 图23.M1和M2同比增速（%）13 图24.社融存量同比增速13 图25.货币市场：上周流动性边际收紧13 图26.国债及外汇市场：上周国债收益率上升，人民币贬值14 图27.重要股东减持：上周化工减持最多14 图28.基金发行和仓位：上周发行环比下降，仓位处历史中位15 图29.资金流向：上周融资融券余额下降15 图30.资金流向：上周A股资金净流出15 图31.资金流向：上周北向资金流出16 图32.16 图33.大宗交易：上周成交额下降16 我们在去年初提出：大盘价值高股息+小盘成长TMT双主线交替上涨。整体而言，在市场下跌阶段，中证红利指数跑赢；市场风险偏好回升短期反弹阶段，TMT指数跑赢。对于高股息策略的研究，我们提出四大研判指标： 第一，我们测试了15个宏观指标与高股息策略（中证红利指数）超额表现的相关性，正相关性最高的是M2-M1剪刀差，2016年至今的相关系数为79%，M2反映货币的供给，M1反映实体企业流动性需求，M2-M1差值的走高反映实体流动性需求下滑和资产荒现象的持续存在。 第二，和M2-M1差值类似的是，十年期国债无风险利率的中枢下移同样体现了中长期国内的资产荒现象，在无风险利率从4%下降至2.5%，甚至更低的大趋势下，3%以上股息率的高股息资产的配置价值凸显。 第三，另一方面与高股息策略相关性为负的指标中，负相关性最高的指标是中美利差，其中短端利差（两年期利差）的相关性要高于长端利差（十年期利差），中美利差和高股息之间的作用机制是以高股息资产的对立面，也就是大盘成长和核心资产的表现作为中间变量的。简言之，美债上行带来核心资产的估值压力，高股息资产则相对跑赢。 第四，从中长期维度看，高股息资产本质上是在做多不确定性，由斯坦福大学和芝加哥大学的三位学者编制经济政策不确定性（EconomicPolicyUncertainty)指数，通过该国大型报社的报道中关于不确定的词汇使用频率，衡量了一国经济政策的不确定性。该指标从2009年开始和高股息策略超额收益呈现较高的相关性（相关系数达到73%） 图1.2023年以来高股息和TMT呈现交替向上的格局 资料来源：wind，国投证券研究中心 图2.M2-M1剪刀差是当前与高股息策略超额表现正相关性最高 资料来源：wind，国投证券研究中心 图3.无风险利率中枢下移的过程中，高股息策略的配置价值凸显 资料来源：wind，国投证券研究中心 图4.从2009年开始EPU和高股息策略超额收益呈现较高的相关性 资料来源：wind，国投证券研究中心 图5.中美短端利差和高股息超额收益呈现明显负相关 资料来源：wind，国投证券研究中心 1.透视A股：周度全观察 市场总体概览： 上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨。各板块表现上，上证综指下跌-1.54%，上证50下跌-2.48%。 行业方面，金融行业中，银行上涨0.68%，非银金融下跌-2.6%，房地产下跌-2.92%。科技成长类行业中，传媒下跌-2.99%，医药生物下跌-3.14%。消费行业中家用电器上涨0.13%，建筑装饰下跌-0.64%。周期行业中，煤炭上涨5.59%，石油石化上涨1.22%。海外权益市场方面，俄罗斯IMOEX上涨1.2%，日本NIKKEI225指数下跌-0.26%。 商品市场方面，布伦特原油上涨2.36%，南华工业品上涨0.21%。货币市场方面，上周国内利率有所下跌。 最新本周以来本月以来本年以来价格百分位(3Y)PE百分位(3Y) 全球权益 最新本周以来本月以来本年以来价格百分位(3Y)PE百分位(3Y) 家用电器6739.440.13 食品饮料18579.52-4.85 农林牧渔2795.17-2.34 电子3499.43-6.42 通信2179.35-5.72 0.130.1321.16% -4.85-4.8540.38% -2.34-2.349.64% -6.42-6.4215.32% -5.72-5.7244.70% 计算机3960.59-6.16-6.16-6.1623.08% 3.14% 0.15% 28.53% 67.29% 9.78% 53.98% 47.32% 国债利率最新本周以来本月以来本年以来价格百分位(2Y)波动率百分位(6M) 美国10年期日本10年期中国10年期中国1年期 4.05 0.65 2.52 2.08 73.73%79.94% 66.19%58.98%0.00%100.00% 54.14%74.94% 成交额本周平均上周平均本月平均本年平均百分位(2Y)中位偏离度(2Y) 传媒 611.62-2.99-2.99-2.9925.30% A股 7528.097295.337528.097528.09 24.49% -15.17% -0.16 -0.16 -0.16 84.70% 0.21 0.21 0.21 83.94%13.47%92.95%11.84%37.50%29.64% -1.32 -1.32 -1.32 -0.84 -0.84 -0.84 2.36 2.36 2.36 -1.72 -1.72 -1.72 -1.61 -1.61 -1.61 -0.77 -0.77 -0.77 32.56% -0.29 -0.29 -0.29 4.06% -3.92 -3.92 -3.92 2.03% -2.99 -2.99 -2.99 30.12% 煤炭 2937.70 5.59 5.59 5.59 59.32% 33.27% 商品最新本周以来本月以来本年以来价格百分位(2Y)波动率百分位(6M) 石油石化 2207.53 1.22 1.22 1.22 59.32% 9.99% 南华商品2524.4341.67% 有色金属 4114.87 -1.67 -1.67 -1.67 22.67% 5.43% 南华工业品4014.2651.73% 钢铁 2116.28 0.82 0.82 0.82 6.94% 76.11% 南华农产品1050.3340.58% 化工 3390.54 -1.90 -1.90 -1.90 17.17% 35.40% 伦敦黄金现货2045.3685.13% 建筑材料 4590.10 -1.64 -1.64 -1.64 1.45% 28.57% 布伦特原油78.9063.01% 建筑装饰 1874.42 -0.64 -0.64 -0.64 4.93% 4.26% LME铜8415.0051.68% 机械设备 1393.42 -3.58 -3.58 -3.58 38.69% 21.06% SHFE电解铝19190.0057.40% 电气设备 6558.75 -4.95 -4.95 -4.95 41.59% 1.39% SHFE螺纹钢3971.0056.93% 国防军工 1311.50 -4.78 -4.78 -4.78 17.85% 5.99% DCE玉米2406.0028.78% 交通运输 1991.68 -0.18 -0.18 -0.18 4.90% 19.41% DCE豆粕3183.0085.77% 公用事业 2215.24 1.95 1.95 1.95 34.86% 21.94% DCE焦煤1831.0076.51% 汽车 5309.67 -3.78 -3.78 -3.78 35.62% 24.82% 汇率最新本周以来本月以来本年以来价格百分位(2Y)波动率百分位(6M) 轻工制造 2143.25 -0.66 -0.66 -0.66 9.92% 52.19% 美元指数 102.44 39.20% 78.14% 休闲服务 8322.47 -1.14 -1.14 -1.14 30.08% 5.46% 欧元/美元 1.09 72.43% 72.32% 商业贸易 1935.03 -1.74 -1.74 -1.74 0.47% 29.26% 美元/人民币（离岸） 7.17 81.09% 46.46% 纺织服装 1568.49 -0.67 -0.67 -0.67 9.58% 29.40% 欧元/人民币 7.84 81.30% 51.38% 医药生物 8166.33 -3.14 -3.14 -3.14 8.79% 24.48% 英镑/人民币 9.11 83.77% 26.70% 行业板块最新本周以来本月以来本年以来价格百分位(3Y)PE百分位(3Y)香港恒生指数 16535.33 -3.00-3.00 -3.00 11.58% 7.92% 银行2928.600.680.680.6812.62%3.73%韩国综合指数 2578.08 -2.91-2.91 -2.91 40.70% 非银金融1396.47-2.60-2.60-2.6010.13%21.67%俄罗斯IMOEX房地产2140.34-2.92-2.92-2.920.00%59.50%印度SENSEX 3136.37 64975.61 1.201.20 -10.06-10.06 1.20 -10.06 52.62%81.92% 图6.市场概览：上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨。 上证综指2929.18 -1.54-1.54-1.54 5.16% 20.66% 标普500指数 469