2024年度医疗器械行业投资策略报告：潮平岸阔帆正劲，创新驱动破浪行

行业深度 医疗器械 证券研究报告 2023年12月28日 评级领先大市 评级变动：维持 行业涨跌幅比较 医疗器械沪深300 12% 2% -8% 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 % 1M 3M 12M 医疗器械 -1.71 2.46 -9.29 沪深300 -4.68 -9.54 -13.90 -18% 龙靖宁分析师 执业证书编号:S0530523120001 longjingning@hnchasing.com 潮平岸阔帆正劲，创新驱动破浪行 2024年度医疗器械行业投资策略报告 重点股票 2022A2023E2024E 评级 EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍） 迈瑞医疗 7.92 36.69 9.76 29.77 11.59 25.07 买入 心脉医疗 4.31 45.16 5.71 34.09 7.44 26.16 买入 福瑞股份 0.37 114.05 0.38 111.05 0.65 64.92 增持 维力医疗 0.57 24.40 0.62 22.44 0.82 16.96 增持 澳华内镜 0.16 387.69 0.65 95.43 1.04 59.64 增持 资料来源：iFinD，财信证券 投资要点： 多重因素影响下，2023年板块走势疲弱。年初，受到疫情放开、医疗需求逐步恢复预期影响，行业整体表现较为平稳，进入二季度后院内 院外诊疗需求恢复不及预期，此外海外美联储持续加息，国内医疗反腐行动的开展，导致医疗设备面临招投标及新产品入院速度放缓。同时，耗材集采持续扩面，叠加反腐影响，非集采产品放量速度受到影响，上述两个因素共同导致了行业的疲弱表现；进入四季度，反腐预期逐步消化，生化、肝功能集采等落地，以及创新器械支持政策的颁发，行业情绪有所回暖，下跌趋势止住。 国产医疗器械需求增长趋势不减。国内老龄化超预期加速，日益增长的老龄化将进一步增加各类疾病的患者数量，而增长的患者需求也将 带动医疗器械各细分市场规模的进一步扩大；随着生活水平提高、医疗需求不断增加，我国医疗器械行业保持快速增长，国内市场快速扩容。而且由于相关基础学科和制造工艺的落后，我国医疗器械仍集中在中低端品种，高端医疗器械主要依赖进口，国产替代仍有广阔空间。 集采政策不断调整改善，对于行业估值压制也有望减弱。此前，对集采的悲观预期一直是压制板块行情的核心因素，但降价已不可逆转，市场对器械集采已有充分预期，且脊柱集采、电生理集采、冠脉支架 集采续约都再次表明，集采是在保证临床效果的前提下，压缩渠道费用，给予生产企业合理利润；总体而言，集采政策已有明显调整改善，集采规则不断优化完善、降幅温和理性，预计未来也将持续回暖，我们认为部分产品临床效果过硬、配套服务优秀、供应能力出众、竞争格局较好的国产企业更易获取合理价格，借助集采快速提升市占率，未来集采对于行业估值压制也有望减弱。 医保政策整体意在推动产业创新升级、国产替代。从福建三明改革探索医疗模式，到成立国家医保局加强市场调节，医疗改革持续深入。 实施“两票制”和药械集采挤出流通水分，医疗反腐大力打击利益关键岗位、遏制“带金销售”，多项措施意在刨除产业“黑金”环节， 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 促进“医药分离”，降低医疗体系运转成本。近年来，医保改革“减”的是黑色收入、不必要开支，“增”的是一揽子政策，鼓励药械创新、加快国产替代、助力产业升级。药品医疗器械审评审批制度不断推进，流程持续优化，药械上市效率不断提升；《创新医疗器械特别审查程序》《医疗器械优先审批程序》等文件优先创新产品和临床急需产品快速过审，资源向具有明确临床价值的创新医械产品倾斜；政府支持采购国产器械，出台多项政策鼓励医疗机构在质优价廉的前提下购买国产设备及耗材。政策明确对加强医疗人才培养、引导医疗企业发展、重视国产产品推广销售等全产业链的扶持，意在推动行业国产替代、产业创新升级。 扬帆出海是国内企业发展的必经之路。医保控费带来价格压力，为了降低医疗成本、减轻患者负担以及优化医疗资源配置，医保控费措施持续推进，医生倾向于选择性价比更高的医疗器械，从而进一步压缩 了医疗器械的采购价格空间；国际医疗市场空间广阔，对标跨国医疗器械巨头，国内企业海外业务仍有发展空间；近年来，中国政府大力实施“一带一路”等开放战略，鼓励企业“走出去”，参与全球竞争。在医疗器械领域，政府通过提供出口退税、贷款优惠等政策措施，为企业出海创造了良好的外部环境；近年来，中国已陆续涌现出数个成功的药械企业通过自有品牌成功扩张出海的案例，这些企业分别走出了各有特色的出海路径。 投资建议：集采规则趋于温和成熟，综合考虑产品质量、市场份额、供应与配套服务等，充分考虑医疗机构使用习惯、给予临床更大选择 空间、稳定临床使用格局；创新激励机制不断完善，集采方案尊重创新，给予高临床价值产品一定溢价，医保支付向创新药械倾斜；整体来看，集采非绝对“唯低价论”，中选价格核心决定因素为产品竞争格局与内在临床价值。我们认为具备临床价值的创新产品可在集采下快速放量，国产品牌有望凭借供应链优势、性价比与本土临床创新在竞争中扩大市场份额，加速实现进口替代，并实现集中度提升，我们看好具备自主创新能力与出海能力的医疗器械研发平台化厂家，如迈瑞医疗、心脉医疗、维力医疗、福瑞股份、澳华内镜、海泰新光等；同时在全民健康意识增强、人均收入持续增多背景下，我们关注疫情后期消费产品的需求复苏，建议关注受益于集采和国产替代的眼科器械创新型企业爱博医疗、家用器械企业鱼跃医疗等。 风险提示：行业竞争加剧，集采政策变化，政策力度不及预期等。 内容目录 12023年医疗器械行业回顾5 2投资逻辑：政策压制减弱，聚焦“创新”与“出海”9 2.1多因素作用下，医疗需求持续增长趋势不变9 2.2集采规则明确化，鼓励创新是核心12 2.3医疗器械：出海扬帆正当时17 32024年投资策略21 4风险提示22 图表目录 图1：医疗器械板块2023年初至今走势（截至2023年12月28日）5 图2：申万一级行业2023年初至今涨跌幅6 图3：2023年初至今医药生物（申万）各子板块涨跌幅6 图4：医药生物（申万）各子板块PE（TTM，整体法，剔除负值）7 图5：近十年医疗器械、医药生物、沪深300估值7 图6：近十年医疗器械对沪深300、医药生物的溢价率7 图7：2023年初至今医疗器械各子版块涨跌幅及PE（TTM，整体法，剔除负值）7 图8：2023年初至今医疗器械板块不同收益率公司数量8 图9：2023年初至今医疗器械板块涨跌幅靠前公司8 图10：2008-2022年我国老龄人口数及比重9 图11：中国主要骨科疾病患病人群各年龄段占比9 图12：2015-2022E中国及其他国家医疗器械市场规模（千亿元）10 图13：全球发达国家与中国药械比10 图14：2012-2022年国内人均消费、医疗保健支出及占比10 图15：国内医疗器械部分细分行业国产化率情况11 图16：高端医疗设备国产化率11 图17：创新医疗器械支持相关文件15 图18：2014-2023年国内获批创新特别审查产品数16 图19：2014-2022年创新医疗器械产品上市时长16 图20：国内部分医疗器械企业海外业务占比18 图21：国内企业海外业务占比不同区间个股数量（个）18 图22：美敦力历年国际业务收入占比（%）18 图23：2021-2022年国内医疗器械主要出口国家19 图24：1998-2023年我国医疗器械出口情况20 图25：迈瑞医疗成功出海之路21 表1：公募基金重仓前十医疗器械股（截至2023Q3）8 表2：医疗设备不同领域核心零部件国产与进口产品对比11 表3：器械集采范围不断扩大12 表4：甘肃省甲功集采经济技术标评分标准13 表5：国家政策全力支持采购国产设备14 表6：创新器械支付方式改革文件16 表7：浙江省创新医药技术评审客观分分值表17 表8：部分已获批FDA突破性设备认证的国产医疗器械19 12023年医疗器械行业回顾 多重因素影响下，板块走势疲弱。年初，受到疫情放开、医疗需求逐步恢复预期影响，行业整体表现较为平稳，进入二季度后院内院外诊疗需求恢复不及预期，此外海外 美联储持续加息，国内医疗反腐行动的开展，导致医疗设备面临招投标及新产品入院速度放缓。同时，耗材集采持续扩面，叠加反腐影响，非集采产品放量速度受到影响，上述两个因素共同导致了行业的疲弱表现；进入四季度，反腐预期逐步消化，生化、肝功能集采等落地，以及创新器械支持政策的颁发，行业情绪有所回暖，下跌趋势止住。 图1：医疗器械板块2023年初至今走势（截至2023年12月28日） 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% -20.0% -25.0% -30.0% 医疗器械沪深300医药生物 资料来源：同花顺，财信证券 2023年初至今（截至12月28日），医药生物（申万）板块跌幅为-1.11%，在申万 32个一级行业中排名第16位，相对沪深300跑赢10.60百分点；医疗器械（申万）板块 跌幅为-6.03%，在6个申万医药二级子行业中排名第5位，跑输医药生物（申万）4.92 百分点，跑赢沪深300指数5.68百分点；子版块方面，医疗设备、医疗耗材、体外诊断跌幅分别为-0.56%、-7.52%、-10.16%。 图2：申万一级行业2023年初至今涨跌幅 30.36 21.6121.28 19.3417.99 17.06 9.48 6.99 4.483.943.01 2.191.090.62 0.07 -1.11-1.12-1.16-1.55-2.05 -3.55-3.56-4.62-4.76-4.97-5.00-5.29 -6.63-6.96 -11.71 -13.08-13.39 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 资料来源：同花顺，财信证券注：截至2023年12月28日 图3：2023年初至今医药生物（申万）各子板块涨跌幅 5.25 3.92 -1.11 -1.90 -3.56 -6.03 -13.77 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 化学制药中药Ⅱ医药生物生物制品医药商业医疗器械医疗服务 资料来源：同花顺，财信证券注：截至2023年12月28日 2023年医疗器械板块整体估值水平回升。截止2023年12月28日，医疗器械板块 PE（TTM，整体法，剔除负值，下同）均值为31.87倍，在医药生物6个二级行业中排 名第一；医疗器械板块相对申万医药生物行业的平均估值溢价16.86%，相较于沪深300溢价227.85%。分子行业来看，医疗设备、医疗耗材、体外诊断板块PE分别为32.32、35.35、27.36倍，相较2022年估值水平明显回升，其中医疗设备处于历史分位点39.87%，体外诊断处于历史分位点59.96%，医疗耗材回升至较高历史水平，为历史分位点85.82%。 图4：医药生物（申万）各子板块PE（TTM，整体法，剔除负值） 31.87 30.22 30.16 27.75 27.27 22.40 16.04 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 医疗器械医疗服务化学制药生物制品医药生物中药Ⅱ医药商业 资料来源：同花顺，财信证券注：截至2023年12月28日 图5：近十年医疗器械、医药生物、沪深300估值图6：近十年医疗器械对沪深300、医药生物的溢价率 140.0000 沪深300医药生物医疗器械 相对申万医药生物溢价率相对沪深300溢价率 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0