深度报告：哈吉斯扩张、报喜鸟提效、多品牌发力

中邮证券2024年1月6日 证券研究报告 哈吉斯扩张、报喜鸟提效、多品牌发力 ——报喜鸟（002154.SZ）深度报告 投资评级：买入⎮首次覆盖 李媛媛S1340523020001 11 美容护理&服装分析师中邮证券研究所 投资要点 国内领先高端男装多品牌集团，18年以来持续释放经营活力。报喜鸟控股成立于2001年，旗下拥有报喜鸟、哈吉斯、宝鸟、乐飞叶等中高端品牌，覆盖商务正装、运动休闲、时尚类全品类，是国内领先的高端男装品牌集团。公司实际控制人为吴志泽、吴婷婷，23Q3两者合计持股比例为37.9%。公司2022年收入/归母净利润分别为43.1亿元/4.6亿元，18-22年复合增速为 8.5%/72.5%，得益于治理改善、多品牌产品渠道齐发力，经营释放活力；23Q1-Q3公司收入/归母净利润增速分别为20.7%/44.4%，受行业回暖，多品牌发力实现良好增长。公司23Q3存货周转天数为248天，同比减少51天，为历史较合理位置，22年末2年以上 存货占比约20%，库存良性。 高端男装景气度犹存，国货崛起。根据欧睿数据，2023年中国高端男装市场规模为511亿元，18年-23年复合增速为12%，占比从18年的6.5%提升至23年的9.1%，是景气度较高的子赛道。高净值人群扩容、户外运动兴起驱动高端男装增长，根据招商银行数据，2022年中国高净值人群为316万人，16年-22年复合增速为12%，持续扩张；户外运动的兴起为高端运动服饰带来增量市场需求，跑步、高尔夫、滑雪等领域孵化出高端品牌，如比音、lululemon等，对标新马泰、日韩美市场，中国高端男装市场份额仍具提升空间。根据欧睿数据TOP50个男装品牌中高端品牌情况，高端领域集中度高，本土男装品牌凭借正装、户外运动品类在高端领域突围，2023年本土品牌份额为2.6%，较14年提升1.9pct。 哈吉斯扩张、报喜鸟提效、多品牌发力驱动未来增长：1）哈吉斯主打英伦休闲风，通过温网合作切入网球运动户外，布局男装 /女装/箱包/童装多领域，22年收入14.2亿元，17-22年复合增速为16.6%；相比于Tommy、法国鳄鱼、比音勒芬等品牌，哈吉斯23H1门店数量431家，江浙沪占比仅40%，加盟店占比25%，未来门店数量（通过区域突破及加密门店提升数量）、加盟店比例具备较大提升空间，大店模式有助于提升坪效。2）报喜鸟18年以来通过品牌年轻化、休闲西服推广、渠道调整等获得稳健增长，22年品牌收入为14.8亿元，18年-22年复合增速为2.9%；相比于雅戈尔等中高端男装品牌，报喜鸟坪效为0.88万/年/平（未剔除定制及线上），低于雅戈尔（1.02万）及七匹狼（0.88万），未来强势地区开大店、产品创新、品牌年轻化等有望持续带动坪效提升。3）宝鸟17-22年复合增速18%，盈利能力提升，有望受益于集采保持稳健增长，持续孵化恺米尔/TB/乐飞叶等小品牌，储备新成长曲线。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2023-2025年收入分别为52.5亿元、60.6亿元、69.9亿元，归母净利润分别为6.8亿元、7.9亿元、9.2亿元，对应当前股价PE为12.5倍、10.7倍、9.2倍。我们看好报喜鸟品牌年轻化下稳健增长、哈吉斯渠道扩张下高增长，多品牌孵化有望储备新成长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：哈吉斯/报喜鸟渠道扩展及门店优化不及预期，竞争加剧，消费持续低迷等。 请参阅附注免责声明2 目录 —公司概况：高端男装品牌集团，18年以来快速增长 二行业分析：高端男装景气度犹存，国货崛起 三投资看点：哈吉斯扩张+报喜鸟提效+多品牌发力 四盈利预测及投资建议 3 4 4 —公司概况：高端男装品牌集团，18年以来快速增长 1.1基本情况：高端男装品牌集团，经营调整重新释放活力 1.2财务分析：18年以来业绩快速增长，库存良性 式经营报喜鸟、哈吉斯、宝鸟等知名品牌 领先的高端男装品牌集团。报喜鸟控股成立于2001年，主营业务为品牌服装的研发、生产和销售，在温州永嘉、上海松江、安徽合肥建立了三大生产基地，产品品类涵盖西服、西裤、衬衫、夹克、羊毛衫、POLO衫、羽绒服、速干衣、休闲裤、皮鞋皮具等全品类服饰。公司坚持多品牌发展策略，目前自有，授权及合作品牌包含报喜鸟、HAZZYS（哈吉斯）、宝鸟、所罗、Camicissima（恺米切）、Lafuma（乐飞叶）、东博利尼、亨利•格兰等，各品牌产品能满足中高端男士不同场合下的着装需求。 图表1：公司旗下多品牌布局情况 事业部品牌名称成立时间经营方式产品类型目标客群主要价格带产品特征销售区域及城市 报喜鸟1996自有中高档商务男装30-50岁自信、儒雅、尊贵的白领西服：3000-5000元/套高贵、儒雅、 全国；1-5线城市 商务人士精致 报喜鸟所罗199611年引进专业高级定制品牌追求品质的商务高端人士西服：4000-8000元/套高端私人定制全国；1-5线城市本部 亨利•格兰201717年引进中高档英伦高尔夫风男装30-40岁追求轻松、品味生活理念 和健康活力生活方式的男士 外套1500-4000元/件 内搭500-3000元/件 英伦休闲、英伦运动 华东、东北：3、4线城市 哈吉斯200011年授权中高档 英伦风格男装、女装品牌 25-40岁时尚、品味的都市精英800-7000元/件经典英伦风格全国：1-3线城市 凤凰国 乐飞叶193016年授权户外休闲品牌30-50岁户外休闲爱好者外套：999-5299元/件、内搭：499- 1199元/件 户外时尚东北/华北/华东/西北 1-3线城市 际本部恺米切193114年合作极具性价比的意大利专业衬 衫品牌 30-45岁的中产阶层、商务人士1199-1599元/件免烫工艺全国；1-3线城市 30-45岁追求精致生活的中产阶层 单西：2980-5980元/件；裤子： 风格经典、品 西南、中南、华东： 东博利尼199611年合作意大利轻奢男装品牌人士 1680-2480元/条；衬衫：1180-1680质精良元/件 1-2线城市 宝鸟本 宝鸟200008年收购职业装团购品牌具有统一着装需求的高端商务组织西服：1000-2000元/套 衬衫：150-400元/件 高端职业装定制 全国；1-5线城市 部衣俪特196916年合作高端校服团购品牌具有统一着装需求的校园组织秋冬款：500-800元/套 春夏款：300-350元/套 高端、国际化东北/华北/华东/西北 1-3线城市 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明5 ，17年以来治理改善+聚焦主业等多因素共振重新调整释放经营活力 2017年以来重新调整释放经营活力，具体如下：1）成立-2012年，快速发展期。公司主品牌报喜鸟服饰最早组建于1996年，2007年成功上市，成为首家温州上市鞋服企业，2004年-2012年公司收入/归母净利润复合增速分别为25.4%/37.7%，实现快速增长。公司快速增长主要得益于:a)报喜鸟品牌渠道扩张巩固行业地位，实现快速增长，2012年报喜鸟品牌线下网点数量为875个；b)持续探索多品牌战略，收购宝鸟/比路特融苑/欧爵等，代理HAZZYS品牌，探索第二成长曲线。2）2013年-2016年，经营震荡期。公司在此期间经营承压，主要在于:a)2013年以来国内服装终端零售市场增速换挡，线上起量对线下渠道带来冲击，加之高库存对公司带来冲击;b)2010年之后公司部分创始团队持续减持，一定程度上影响公司发展;c)2015年在互联网热潮下公司投资小鬼网络、仁仁科技、小凌鱼金服、吉姆兄弟、乐裁网络等项目，重心有所转移。此外，在此期间，公司率先探索工业4.0智能化生产，为规模化定制生产奠定基础。3）2017年-至今，聚焦主业释放经营活力。17年以来公司基本面触底反弹，收入业绩实现稳健增长，18年-22年公司收入/业绩复合增速为6.8/20.0%，主要得益于：a）公司创始人吴志泽家族持续增持成为实控人，公司治理改善；b）聚焦主业，调整报喜鸟品牌渠道，产品丰富化，大力发展哈吉斯成为第二成长曲线。 图表2：公司发展大事件 时间 事件 1981年 董事长吴志泽创办永嘉县华侨西服厂 1996年 报喜鸟服饰集团正式组建 1997年 集团首次进入全国服装行业双百强，名列第78位 2002年-2005年 先后荣获中国驰名商标和中国名牌产品称号；报喜鸟集团获得“国家免检产品；报喜鸟荣获中国服装品牌年度大奖之“品质大奖” 2007年 报喜鸟成功登陆A股市场，成为温州第一家上市鞋服类企业 2008年 收购上海宝鸟，开拓职业服团购业务 2009年 设立全资子公司温州市圣安捷罗报喜鸟服饰有限公司；投资控股上海比路特时装有限公司，进入中低端运动服饰领域 2009年 投资控股上海融苑服饰有限公司，准备代理国际知名品牌服饰在中国区域的销售 2011年 成功发行6亿元公司债；代理意大利品牌巴达萨利收购的意大利一线品牌——TOMBOLINI；收购欧爵并增加BALDASSARI、TOMBOLINI、SOLOSALI三个品牌 2012年 代理HAZZYS品牌增强高端品牌实力 2012年 报喜鸟推出两款专利西服一一凉爽西装、零克重西服 2014年 启动智能制造项目，投资一亿多元，历时两年成功部署工业4.0智能化生产率先引领服装产业探索大规模个性化定制之路 2015年 投资于大时尚产业，与互联网相关的大数据营销、互联网金融、电商平台、O2O、社交平台等新兴产业。2015年度投资了小鬼网络、仁仁科技、小凌鱼金服、吉姆兄弟、乐裁网络等项目 2016年 荣获国家工信部智能制造试点示范企业，成功实现从传统制造向智能制造的转型 2019年 报喜鸟荣获国家工信部颁发的“两化融合管理体系评定证书”，标志着公司工业化与信息化融合迈上新台阶 资料来源：公司官网，公司公告，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明6 业绩驱动市值底部翻倍 公司经历三轮市值显著提升阶段：1）上市初期（09Q1）-11Q1，公司市值从约20亿提升至约100亿，期间PE波动较大，主要为业绩驱动（08年-11年公司收入/归母净利润复合增速分别为29%/44%）；2）14Q2-15Q1，公司市值创历史新高，主要为PE驱动，主要受益于A股市场表现以及投资互联网相关企业；3）21年至今，公司市值从40亿左右最高提升至100亿左右，期间PE回落至10倍左右低位，主要为业绩驱动（20年-22年收入/归母净利润复合增速为7%/12%,23Q1-Q3收入/归母净利润增速分别为21%/44%） 图表3：公司股价及PE复盘 18000 业绩驱动市值大幅提升，PE震荡 报喜鸟主品牌渠道扩张，探索多品牌 牛市行情PE驱动市值创历史新高 投资互联网相关企业 互联网热潮褪去， 业绩驱动市值底部翻倍，PE回落至低位 报喜鸟/宝鸟稳健增长、 100 哈吉斯高增长 16000 14000 12000 行业承压&公司创始人 减持等因素下收入停滞增长，业绩高位回落 市值大幅缩水，PE回落 90 PE回落，经营调整 市值大幅缩水，PE80 震荡回落 70 60 10000 50 8000 40 6000 30 4000 20 200010 2007-08-16 2007-12-05 2008-03-27 2008-07-15 2008-11-04 2009-02-25 2009-06-15 2009-09-25 2010-01-18 2010-05-11 2010-08-26 2010-12-20 2011-04-13 2011-07-28 2011-11-17 2012-03-09 2012-06-29 2012-10-18 2013-02-04 2013-05-31 2013-09-17 2014-01-09 2014-05-05 2014-08-18 2014-12-08 2015-03-31 2015-07-16 2015-11-06 2016