2023年锡市场回顾与2024年展望：锡：繁华落尽见真醇 岁月荏苒藏深根

锡：繁华落尽见真醇岁月荏苒藏深根 ——2023年锡市场回顾与2024年展望 有色与新能源金属研究中心胡彬Z0011019 摘要： 2023年锡价全年维持宽幅震荡格局，年初交易了美联储加息的利多，之后二季度交易了缅甸佤邦禁矿，三季度又交易了炼厂检修带来的利多。整体上波动幅度不大，供需格局也大致维持着紧平衡的局面。 展望2024年，供应端扰动依然悬而未决，缅甸佤邦何时复产是市场关注的焦点。矿端整体有一定增量，刚果姆帕玛南矿区将逐渐释放产量，国内矿端的产出在内蒙银漫技改完成后已达到高峰，2024年很难再有新增。因此，若缅甸佤邦长期停产，那么增量难以弥补缺口，供应端将持续偏紧。需求方面，镀锡板产量相对稳定，但焊锡预计能有一定的增长态势，原因在于终端电子产品周期性底部反弹。而铅蓄电池的发展以及更新换代也将利好锡需求。 在2023年大热的光伏产业预计2024年的发展将企稳降速，对锡焊带或将带来一定利空影响。另一个和光伏发展规律有相似性的是新能源汽车，在经历了2022-2023的高速发展期后，行业发展速度也将略有降低且受制于政策的扶持力度。 总体来看，考虑到宏观形势的弱复苏影响以及美联储未来降息周期的到来，预计锡价将延续震荡行情，但重心略有抬升，沪锡主要运行区间在180000-240000元/吨，伦锡主要运行区间在21000-28000美元/吨。 目录 第一部分2023年锡市场走势回顾3 一、沪锡成交以及持仓情况3 二、锡价长期走势回顾4 三、2023年锡行情回顾5 （一）锡期货价格回顾5 （二）锡现货及升贴水6 第二部分宏观分析6 第三部分锡市场供给分析8 一、锡矿供应逐渐偏紧8 二、精锡产量同比维持增长11 第四部分锡市场需求分析13 一、镀锡板出口大幅下滑13 二、铅蓄电池产量以及出口大幅增长14 三、电子产品出现触底迹象15 四、集成电路产量触底反弹16 五、光伏装机量将转向稳定且有序的增长方式17 六、新能源汽车增速放缓17 第五部分LME和沪锡库存反向波动18 第六部分全球精锡供需平衡表预测19 第七部分行业市场调研21 第八部分季节性与技术分析21 一、季节性分析21 二、技术分析22 第九部分LME持仓分析23 第十部分结论与操作建议24 第十一部分沪锡相关股票24 第一部分2023年锡市场走势回顾 一、沪锡成交以及持仓情况 图1-1近年沪锡月度成交量走势 资料来源：Wind资讯，方正中期研究院整理 图1-2近年我沪锡月度成交额走势 资料来源：Wind资讯，方正中期研究院整理 图1-3近年沪锡月末持仓量走势 资料来源：Wind、方正中期研究院整理 2023年以来，截止到11月底，沪锡累计成交量37059296手，月均成交量3369026手。累计成交 额78648亿元，月均成交额7150亿元。平均月末持仓量为76982手。 二、锡价长期走势回顾 图1-4：沪锡期货连续合约结算价走势图 数据来源：Wind、方正中期研究院整理 2011年以来锡价运行，分为七个阶段： 2011年下半年开始，由于欧洲债务危机、美国经济放缓以及中国经济增速减缓引发市场对全球经济的担忧，造成锡市消费清淡，全球锡价出现了持续性的下跌，2015年底最低达到8万元； 2015年底到2016年底，供给端结构性改革，中国锡矿产量大幅下滑，锡价强势上涨，从最低的8 万元涨至15.7万元的高位； 2017年初到2019年4月份，全球锡矿产量回升，供给增速高于需求端，锡市由短缺转向过剩，过 剩量不大，供需矛盾不明显，锡价经历2016年的快速上行后进入震荡走势，震荡区间14万-15.5万，持 续时间长达2.5年。 2019年4月-2020年3月，受到中美贸易战、日韩贸易争端、全球突发新冠疫情影响，锡价持续下 跌，2019年8月份最低跌至13万成本线下方，2020年3月跌至10万附近。 2021年4月-2022年3月，全球采取宽松的财政及货币政策应对疫情冲击，流动性充裕下有色金属大幅走高，锡市供弱需强造成库存逼近历史低位，锡价刷新历史新高。 2022年3月-2022年10月，美联储为应对高通胀开始持续加息，全球流动性收紧，经济周期从滞涨转为衰退，股票市场大跌，商品市场也进入长周期熊市。锡价也在伦镍事件后开始跳水，最终回归到供强需弱的格局并一直持续到年底。且形成了2021年至今的绝对低点154160。 2022年11月至今，锡供给端扰动成为行情主旋律，供需双弱格局开始占主导。在美元指数高位回落的助推下，锡价波动重心也有所抬升，开始了长达一年的区间震荡走势。 三、2023年锡行情回顾 （一）锡期货价格回顾 图1-1：沪锡价格走势趋势分析 数据来源：Wind、方正中期研究院整理 2023年年初，沪锡延续了2022年底的上行态势，在矿端供应紧张及美联储加息的利多影响下一路上涨，并且形成了年内高点244650。之后市场情绪退潮，锡价在淡季因素影响下重回疲软的基本面行情，沪锡价格也持续回落至年内低点177500。再度点燃市场情绪的是缅甸佤邦禁矿的消息，此后一直到年底。佤邦禁矿这一事件都始终影响着盘面走势。到了年中，伦锡现货高升水叠加国内炼厂集中检修，沪锡再度震荡走强。直到再次爆出有关佤邦禁矿时间长度的消息以及国内银漫完成技改后产量显著上升。盘面才结束高位震荡再度回落，且走出震荡偏弱的行情。到了年末，因为宏观以及炼厂停产检修的影响，盘面又再度反弹。可以说供给端的扰动是2023锡价全年波动的主要推动力。 （二）锡现货及升贴水 图1-6LME锡0-3升贴水图1-71#锡升贴水 数据来源：iFind，方正中期研究院整理数据来源：iFind，方正中期研究院整理 2023年，国内外锡现货升贴水走势差异较大。国内方面全年维持稳定，除了1月份以外，只有4月 份曾有过短暂的小幅贴水。而1月的贴水幅度最深在1000左右，大部分时间维持在500上下。但是伦锡 方面全年变化较为剧烈。上半年升水冲高达1500美元以上，之后又迅速回落，下半年从8月份开始又维 持贴水状态一直到年末。截至12月20日，2023年国内锡现货升贴水均价为156元/吨，LME锡0-3升 贴水均价为12.6美元/吨。 第二部分宏观分析 2022-2023年，通胀高企增加生产生活成本，美欧货币政策持续收紧，在抑制通胀的同时对经济产生负面影响，叠加地缘政治、能源危机、内生经济增长动力不足等因素影响，全球经济持续下行。欧洲经济四季度至2024年初陷入衰退的可能性依然较大，2024年二三季度或开始复苏；美国二三季度经济表现意外强劲，经济软着陆预期有所升温，但是高利率冲击下经济下行难免，2024年或将会进一步下行，或呈现先弱后修复走势；欧洲经济或率先触底然后反弹。国内经济持续修复，复苏速度将会进一步加速。当然美欧经济2024年下半年的复苏速度和幅度，将会取决于地缘政治局势的发展，货币政策转向的程度。 对美联储而言，当前仍然面临抗通胀、防风险和稳经济的权衡问题。当前美国政策利率位于5.25%-5. 5%的近二十年高位，对经济的负面冲击依然存在；美联储12月议息会议和鲍威尔讲话释放鸽派降息信号，美国经济数据已经开始走弱，就业市场出现疲弱迹象，且连续加息影响仍未完全显现，美债集中到期的再融资风险，故美联储转向宽松预期继续升温；美联储将会视2024年一季度视经济下行程度、通胀和 就业走势释放明确的降息信号，我们认为美联储降息或在2024年5月至6月开启；虽然市场预期美联储 3月降息概率接近100%，但是我们认为可能性依然较小。 图2-1中国CPI及PPI图2-2欧美CPI 数据来源：Wind，方正中期研究院整理数据来源：Wind，方正中期研究院整理 同时，全球供给持续不足，导致经济边际走弱，2021年以来全球主要经济体制造业PMI出现拐头向下走势并且持续至今。2023年全球经济从滞涨转为面临衰退预期。世界银行和经合组织不断下调全球经济增长前景，将2022年全球经济增长预测降至2.9-3%；将2023年全球经济增长预测调降至2.8-3%。 图2-3全球制造业PMI图2-4全球非制造业PMI 数据来源：Wind，方正中期研究院整理数据来源：Wind，方正中期研究院整理 展望2024年，多重因素影响下，美元指数或延续偏弱行情，不排除跌至90下方可能。2024年，美国宏观经济数据表现进一步走弱，美国就业市场走弱，经济下行趋势依旧，不排除短期陷入经济停滞状态；经济下行环境下，美联储或将于年中前后开始进入降息周期，政策转向宽松对美债收益率而言形成偏空影响；地缘政治局势和能源危机有所缓和，欧洲经济陷入衰退后开始复苏，美欧经济差或有所收窄，欧元和英镑低位反弹利空美元指数；美元指数中长线的弱势行情或将会持续。2023年剩余时间至2024 年，美元指数将会延续偏弱行情，美元指数整体将会在90-107之间偏弱运行，不排除跌破90可能。对于贵金属而言，美元指数中长期走弱会形成利多影响。 国内方面，2023年经济总体呈现修复趋势，其中一季度高斜率修复、二季度增长回落、下半年开始经济回归稳定，产量回稳、价格反弹。供需逻辑上看，产出加快受防疫政策调整、需求改善、经济转型等影响，实际产出表现强于名义产出。二季度主动去库存结束后，下半年转向加库存周期。我们预计2024年国内经济总体仍将延续弱复苏为主的趋势，呈现“波浪式发展、曲折式前进”的特点。消费和基建是重要支撑，外需存在反弹空间，房地产风险仍需警惕。供给将继续跟随总需求回升，加库存周期进一步明确。长周期看2022年下半年以来的底部右侧趋势不变，基准预期下的2024年GDP实际同比增速合意区间为4.5%至5.0%，叠加再通胀因素名义增长将高于此增速。货币继续宽松，央行可能降息10BP、降准25BP或更多。财政赤字和地方专项债目标大概率调升。而最终如何地产和地方债风险将是市场关注的焦点。 第三部分锡市场供给分析 一、锡矿供应逐渐偏紧 美国地质调查局USGS数据显示，2022年全球锡矿产量为31万吨，较2021年增长1.64%，增幅较2021年显著收窄。主要因为2022年锡价下跌且持续低位运行使得锡矿生产积极性较差。分国别来看， 中国、印尼、秘鲁、刚果和巴西产量呈现增长态势。进入2023年后，矿端供应形势较为严峻。目前南美供应仍存在问题，秘鲁1月圣拉斐尔矿山停产。2023年一季度几大矿山：圣拉斐尔矿山、B2尾矿、皮斯科冶炼厂，分别减产73%、49%、54%。玻利维亚的文托，也因融资和原料供应等不可抗力，季度产量从4千吨下降到2.4千吨。巴西也因为打击非法采矿而影响了合法采矿和许可证续期等事宜。这些扰动使得2023年全球锡矿产出增速放缓。2024年新项目方面，主要增量将来自于刚果Bisie锡矿的MpamaSouth姆帕玛南矿区。推断资源量为2.84Mt@2.42%Sn，含锡总计68.7kt。Bisie锡矿年产量12kt到20kt。 图3-1：全球锡精矿年产量 数据来源：USGS、方正中期研究院整理 图3-2：全球锡精矿产量分布 数据来源：USGS、方正中期研究院整理 中国是全球最大的锡矿生产国，据USGS数据，2022年我国锡矿产量9.5万吨，同比增长5.6%，继续维持增长势头，产量占全球锡精矿总产量的30.65%。云南、湖南和广西是我国锡矿产量最大的三个省份，但也面临老矿山品位下降，未来数年产量缓慢下降的困扰。内蒙古银漫矿业是我国锡矿山中的主要增量，过去两三年生产持续受到干扰，不过在2023年完成技术改造后，产量将逐渐增长，且有望维持较高水平。 图3-3：国内锡矿产量累计值和累计同比 数据来源：SMM、方正中期研究院整理 图3-4：近年我国锡矿砂及精矿产量比较 数据来源：Wind、方正中期研究院整理 我国虽然是全球最大的锡矿生产国，但冶炼产能更高，因此部分依赖进口锡矿资源。据USGS统计，全球陆地已探明锡矿储量490万吨，是所有矿产中储量持续下降的矿种。中国位居第一，占全球四分之一。近年来，全球无新发现的大型矿床，后备资源有限。 按