燃料油投资策略月报：新加坡高硫燃油贴水上涨，高硫供应短期趋紧

新加坡高硫燃油贴水上涨高硫供应短期趋紧 观点策略 目前燃油价格处于震荡过程中，受成本端原油价格不确定影响，预计FU主力运行区间[2700，3300]，LU主力运行区间在[3800，4300]。 逻辑驱动 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 燃料油投资策略月报2024年1月8日 1.全球重油趋势化的格局未变，但需关注OPEC会否有深化减 冯献中（F3082965Z0017646） 产等举措。 1.供给端，中东地区未被制裁的高硫燃料油相对有限；中东低 能硫燃料油炼厂近期有增加输出计划，全球低硫供应有增长预期，但我国部分低硫炼厂有检修计划，料国内产量依然偏低。 源 2.2024年燃料油非国营贸易进口允许量为2000万吨，国内市 工 化场有需求增加预期。暖冬预期下，低硫燃料油发电取暖需求走弱。柴油裂解价差高位回落，对同属清洁能源的低硫燃料油替代性效果走弱。 组预计短期宽幅震荡走势，成本驱动为主，关注红海危机事态发 展。 风险提示 1、原油价格大幅下降。2、俄罗斯成品油出口受到明显扼制。 本周关注 新加坡渣油库存变动，伊朗核协议谈判 fxz@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼(200120) 一、上月行情回顾 23年12月，燃料油表现为先抑后扬走势，其中FU2403收于2928元/吨，月跌幅达8.93%；LU2404合约收于4051，月跌幅为4.55%。单边驱动除了来自于成本端原油之外，由于红海危机的产生，使得低硫燃料油船用需求走强，事件影响的几日涨幅较好；此外，也受到了低硫燃料油供应偏紧的支撑。 图1：FU价格走势图2：LU价格走势 5,0 4,500.00 4,000.00 3,500.00 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 0.00 8,000.00 7,000.00 6,000.00 5,000.00 4,000.00 3,000.00 2,000.00 1,000.00 0.00 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 2021-04-22 2021-06-22 2021-08-22 2021-10-22 2021-12-22 2022-02-22 2022-04-22 2022-06-22 2022-08-22 2022-10-22 2022-12-22 2023-02-22 2023-04-22 2023-06-22 2023-08-22 2023-10-22 2023-12-22 0.00 期货收盘价(活跃合约):燃料油 现货价(中间价):燃料油(高硫380):FOB新加坡 期货收盘价(活跃合约):INE低硫燃料油 现货价(中间价):船用油(0.5%低硫燃料油):新加坡 图3:新加坡高硫纸货价格（美元/吨）图4：新加坡高硫燃油贴水（美元/吨） 800.00 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 2019-10-252020-10-252021-10-252022-10-252023-10-25 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 180CST380CST 180CST380CST 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、原油处于供需博弈状态，关注地缘政治风险 随着红海危机事件的影响逐渐消弥，市场再度回到了有关供需的博弈状态。供给端，市场质疑“自愿减产”的执行情况，担忧安拉哥退出后，OPEC成员会效仿。而需求端，全球宏观经济依然不景气，似乎对于多头也未有明显的支撑逻辑。 但12月美国非农数据表现较好，降息周期的打开或会提前，则对于原油这种风险资产有着利多影响。 同时，中东地缘政治风险仍未完全消退，巴以冲突还在继续，因此，预计油价在1月仍处于宽幅震荡走势，单边操作仍需等待其它驱动。 三、油品重质化趋势未变，燃料油供应仍有增加 3.1全球低硫燃料油依然有增加风险 低硫燃料油产出继续环比回落。据隆众资讯统计，2023年11月份国内炼厂保税用低硫船燃产量84.80万吨，产量环比下降7.30万吨，或-7.93%；一方面，出口配额使用率继续升高，部分单位配额不足，但另一方面下游需求和炼厂生产利润欠佳，当月仍有炼厂缩减产量，导致全国总产量继续下滑。而12月份将受到出口配额限制，中石油炼厂产量或大幅缩减，同时有 炼厂检修政策，预计低硫燃料油产量将继续下滑，据隆众预测或达到约67万吨。 对于2024年，第一批低硫燃料油出口配额正式下发，共计800万吨，同比去年第一批出 口配额持平，其中四大集团共获得出口配额794万吨，浙石化6万吨。具体来看，中石油获得 低硫船用燃料油出口配额341万吨，中石化获得低硫船用燃料油出口配额383万吨，中海油获 得低硫船用燃料油出口配额68万吨，中化获得低硫船用燃料油出口配额2万吨浙石化获得低 硫燃料油出口配额6万吨。 国际方面，中东地区炼厂装置的投产依然是低硫燃油供应端压力的主要来源。23年科威特的Al-Zour炼厂、沙特、阿曼和伊拉克的3家炼厂配套的脱硫装置使得市场增加了约120万桶/日的增量。而据悉，中东的炼厂有在本月增加输出的计划，则全球的低硫燃料油面临供给压力。 图5：中国低硫燃料油供给（万吨） 180 160 140 120 100 80 60 40 20 2022/1/1 2022/2/1 2022/3/1 2022/4/1 2022/5/1 2022/6/1 2022/7/1 2022/8/1 2022/9/1 2022/10/1 2022/11/1 2022/12/1 2023/1/1 2023/2/1 2023/3/1 2023/4/1 2023/5/1 2023/6/1 2023/7/1 2023/8/1 2023/9/1 2023/10/1 2023/11/1 0 资料来源：Bloomberg、中财期货投资咨询总部 3.2高硫供应或增加 由于OPEC+宣布1季度“自愿减产”，市场对实际的减产情况产生质疑。不久，非洲国家安哥拉，宣布退出OPEC组织，退出的原因，在于2024年产量配额问题上存在严重分歧，向市场释放了不太好的信号，一是OPEC的内部矛盾；二是担忧其它产油国效仿。安拉哥退出OPEC后，自由生产，同样也会带来产量的增加，重质化趋势还在进行中。近期油价下跌，OPEC重申了对市场稳定的承诺，但从目前油价的表现来看，市场并未买账，需进一步关注俄罗斯的产量，毕竟对于减产执行率确有未达标的“前科”。 23年国内燃料油供应量进一步高增，主要源于国内炼厂高利润带来的吸引，11月燃料油产量继续同比增加，录得434万吨，同比增长8.3%；1-11月燃料油累计产量为5014.9万吨， 同比增长6% 随着国内原油进口配额的消耗，预计原油加工量或环比回落，产出的燃料油亦有下滑风险，但燃料油进口量增加，5-7号燃料油1-10月进口量达1919.25万吨，同比涨幅高达112.99%，甚至11月商务部公布非国营贸易进口允许量增加300万吨，是18年来燃料油进口配额的首次增加。 图6：国内炼厂开工情况（%）图7：中国高硫燃料油产量（万吨） 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 2022-08-11 2022-09-11 2022-10-11 2022-11-11 2022-12-11 2023-01-11 2023-02-11 2023-03-11 2023-04-11 2023-05-11 2023-06-11 2023-07-11 2023-08-11 2023-09-11 2023-10-11 2023-11-11 2023-12-11 100.00 0.00 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2023-04 2023-08 炼油厂开工率:山东地炼(常减压装置) 产能利用率:成品油:主营炼厂:中国 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 四、船用需求恢复平淡 船用需求方面：船运市场需求依然是燃料油的主要需求方向，尤其是低硫燃料油。近期海岬型运费指数上涨后回落，该船型市场紧张局面缓解。中长期来看，全球经济仍面临较大的下行压力，船运需求恐依然不容乐观。但区域视角，中美关系的缓和，有利于中美两国贸易量的增加，需求关注具体增量能否兑现。 随着红海危机的影响逐步消退，航运公司先后发布将重回红海航线，则短期的利多因素也将消弥。但市场对中东地缘政治危机仍有隐忧，关注后续进展。 图8：BDI指数图9：SCFI指数 6000.00003000.0000 5000.00002500.0000 4000.00002000.0000 3000.00001500.0000 2000.00001000.0000 1000.0000500.0000 1/2 1/15 1/28 2/15 2/28 3/13 3/26 4/9 4/22 5/8 5/21 6/3 6/17 6/28 7/11 7/24 8/6 8/19 8/30 9/12 9/26 10/16 10/29 11/11 11/22 12/5 12/18 1/2 1/15 1/28 2/15 2/28 3/13 3/26 4/9 4/22 5/8 5/21 6/3 6/17 6/28 7/11 7/24 8/6 8/19 8/30 9/12 9/26 10/16 10/29 11/11 11/22 12/5 12/18 0.00000.0000 2023202220212020201920232022202120202019 资料来源：Bloomberg、中财期货投资咨询总部 发电需求与炼厂需求方面：从季节性角度出来，冬季是欧洲取暖高峰，以清洁能源为主， 但这个冬天暖冬预期增强，NOAA预计发生厄尔尼诺概率逼近100%，预计低硫燃料油需求或同比回落。同时去年俄乌冲突今年备货充足，支撑或相对有限，关注日韩需求情况。 而巴基斯坦，出于经济的考量，鼓励国内发电公司使用更便宜的燃料来源，特别是煤炭和核电厂，因此燃料油需求在23年出现下滑。据悉，巴基斯坦11月份燃料油消费量为8万吨，较上年同期的11.4万吨下降了40%。 炼厂利润方面，24年1月4日当周，山东地炼延迟焦化装置理论加工利润为446元/吨， 较上周期441元/吨涨5元/吨，涨幅1.13%；周内焦化料原料均价微涨，成品议价涨跌互现，且原料涨幅不及成品，焦化利润表现微涨。山东地炼燃料油样本催化利润为-123元/吨，较上周期-120元/吨跌3元/吨，跌幅2.50%；催化利润下跌的主要原因是催化装置原料下行，成品价格跌多涨少，且原料跌幅微弱于成品跌幅，催化利润表现下跌。当周焦化和催化利润涨跌互现，主要来源于原料与成品价格涨跌不一致，随着国内燃料油进口量的增加，原料充沛，利润短期或难以大幅上涨。 图10：国内二次加工利润（元/吨） 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 催化利润(元/吨）焦化化利润(元/吨) 资料来源：隆众资讯、中财期货投资咨询总部 清洁能源替代方面：近期天然气价格已经回落，且暖冬已经逐步变成事实，一方面取暖需求减少，同时能源危机发生概率更低。柴油裂解回落，替代性减弱；且欧洲经济表现不佳，与基建关联性更高的柴油或受到影响而裂解价差持续下行。 图12：英国天然气期货收盘价图13：