二〇二三年度：黄金：地缘危机支撑金价

期货研究 二〇 二2023年1月7日 三年度 黄金：地缘危机支撑金价 国泰君安期货 研报告导读： 究 白银：非农表现偏强，白银回落 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 刘雨萱（联系人）从业资格号：F03087751liuyuxuan023982@gtjas.com 所上周观点及逻辑： 本周贵金属表现偏强，伦敦金上行1.8%，伦敦银下行-1.62%。金银比从前周的84.9回升至86.7，美国5年期TIPS回落至1.72%（10年期TIPS回升至1.72%）。 本周贵金属价格保持震荡偏强状态，短期周五金银走势高位回落，但我们认为仅仅是上涨过程中的回调。以经济下行带来的降息预期是黄金此轮上涨的主要逻辑，然而，从联邦基金利率期货来看，预期已经被打得过满。目前预计2024年降息170bp，与美联储点阵图指引相差较远，存在预期调整、价格回吐的风险。而白银价格因弹性影响且有色金属整体表现疲软，而回落幅度更大。我们上周提示，在上涨的过程中经历预期的反复是接下来的大概率情形，美联储不可能口风完全偏鸽或偏鹰，结果为金银会持续的走势震荡。但只要是降息概率越来越大，我们认为逢低做多仍然是更为安全的策略。 本周观点及逻辑： 本周贵金属表现偏弱，伦敦金下行-1.06%，伦敦银下行-5.26%。金银比从前周的86.7回升至89，美国5年期TIPS回升至1.83%（10年期TIPS回升至1.83%）。 周五12月非农数据给出了较为平稳的呈现，基本较上月没有特别大的改变，但同样地，数据亦未能延续10月表现继续线性走弱，劳动力市场韧性仍是现状。数据公布后美元指数冲高随后回落，ISM非制造业PMI的快速下行（从上月52.7回落至50.6）令美元又快速下拉，最终收平，走出上下长引线的十字星形态，黄金亦然。这或许暗示了当下经济关键数据尚未形成一致的指向力，造成的宏观主线逻辑并不清晰的现状。就2024年降息预期来说，市场预期较最为激进的时候有所修复，但是仍然与75bp相差较远。我们认为，短期各类资产或走偏震荡，超跌修复与超涨回落并存，等待更加关键的趋势性引领出现。除此之外，俄乌、巴以、朝韩等地缘政治冲突多点爆发给予黄金支撑，需进一步跟踪事态演变。 （正文） 1.周度数据 表1：周度数据表 【一周行情回顾】 本周收盘价 周涨幅 昨日夜盘收盘价 夜盘涨幅 沪银2302 5,976 -1.87% 4380 -1.68% 白银T+D 5,973 -1.78% 4351 -1.98% Comex白银2302 24.025 -1.82% - - 伦敦银现货 23.779 -1.66% - - 沪金2302 481.70 0.45% 388.30 -0.49% 黄金T+D 479.91 0.34% 386.86 -0.64% Comex黄金2302 2,071.8 0.35% - - 伦敦金现货 2,062.6 0.47% - - 【期货成交及持仓变动】 单位：手 本周成交 较前周变动 本周持仓 较前周变动 沪银2302 401,268 -46888 299,396 -80566 Comex白银2302 39,506 -3831 111,120 2908 沪金2302 94,503 -2377 106,807 -60559 Comex黄金2302 118,391 -14476 380,618 12318 【Comex及ETF持仓变动】 本周持仓 较前周变动 Comex白银期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 28,967 0 SLV白银ETF持仓（单位：吨） 13,603.11 -116.76 Comex黄金期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 42,741 42741 SPDR黄金ETF持仓（单位：吨） 879.11 0.86 【库存变动】 本周库存 较前周变动 注册仓单占比 较前周变动 沪银（单位：千克） 1,188,854 148700 - - Comex白银（单位：金衡盎司） 277,869,766 2940159 15.9% -1.43% 沪金（单位：千克） 3,078 0 - - Comex黄金（单位：金衡盎司） 20,041,015 0 51.2% -0.03% 【国内期现价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银现货对期货主力价差 -3 -9 6 黄金现货对期货主力价差 -1.79 -1.24 -0.55 【国内月间价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 沪银12月合约对6月合约价差绝对值 46 27 19.0 沪银买6月抛12月跨期套利成本 82 81 1.0 沪金12月合约对6月合约价差绝对值 1.68 1.68 0.0 沪金买6月抛12月跨期套利成本 6.86 6.83 0.0 【内外价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银T+D对伦敦银的价差 -154 -191 37 黄金T+D对伦敦金的价差 9.61 7.10 2.51 【外汇】 本周收盘价 周涨幅 美元指数 101.38 -0.32% 美元兑人民币（CNY即期） 7.11 -0.55% 美元兑人民币（CNH即期） 7.12 -0.40% 欧元兑美元 1.10 0.22% 美元对日元 141.03 -1.01% 英镑兑美元 1.27 0.28% 注：成交量取一周日均成交量，持仓量取一周最后交易日的持仓量。2020年1月1日起，上期所成交及持仓量均改为单边。注：沪银一手交易单位是15千克，COMEX白银一手交易单位是5000金衡盎司（折合约为155千克）；沪金一手交易单位是1千克，COMEX黄金一手交易单位是100金衡盎司（折合约3.11千克）。注：沪银及沪金库存单位均为千克，COMEX白银及黄金库存单位均为金衡盎司。 资料来源：国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：本周伦敦现货黄金下行1.06%，美债5年期TIPs上升至1.83%，前周五在1.72% 美元/盎司伦敦现货黄金:以美元计价美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):5年% 25005 4 2000 3 15002 1 10000 -1 500 -2 0-3 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图1：本周VIX指数较前周五的13.03回升至13.35 美元/吨伦敦现货黄金:以美元计价美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 250090 80 2000 70 150060 50 100040 30 500 20 010 11-0712-0713-0714-0715-0716-0717-0718-0719-0720-0721-0722-0723-07 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图3：本周VIX期限曲线前端的Contango结构较前周基本走平 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图4：本周金价继续小幅收涨，全球负利率债券规模持续流出 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图5：从隐含利率来看，市场预期美联储2024年降息150bp 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图6：Libor-OIS利差显示，本周离岸美元流动性供给边际趋紧 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图7：FRA-OIS利差显示，离岸美元供给流动性预期本周有所放松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图8：最新数据显示，本周美国财政部TGA账户余额持续下降 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图9：截至本周三，美联储资产负债表规模较前周环比减少58760百万美元 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图10：本周美德利差走窄图11：本周美日利差收窄 %美国:国债收益率:10年:-德国:国债收益率:10年美国:国债收益率:10年 6德国:国债收益率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 %美国:国债收益率:10年:-日本:国债利率:10年美国:国债收益率:10年 6日本:国债利率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 资料来源：Wind,国泰君安期货研究资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图12：本周欧元走弱，日元走弱图13：本周人民币兑美元下行，日元兑人民币走强 160 美元兑日元欧元兑美元 1.25 7.5 即期汇率:100日元兑人民币即期汇率:美元兑人民币 150 140 130 120 110 100 90 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 7 6.5 6 5.5 5 4.5 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图14：12月新增就业21.2万人，小幅低于市场预 期图15：12月失业率3.7%，劳动参与率为62.5% 千人美国:新增非农就业人数:政府:当月值:季调%美国:劳动力参与率:季调美国:失业率:季调% 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 美国:新增非农就业人数:私人:合计:当月值:季调6618 6516 6414 6312 6210 618 606 -20000 09-10 10-05 10-12 11-07 12-02 12-09 13-04 13-11 14-06 15-01 15-08 16-03 16-10 17-05 17-12 18-07 19-02 19-09 20-04 20-11 21-06 22-01 22-08 23-03 23-10 -25000 594 582 570 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图16：12月非农时薪同增小降，环增回升图17：12月美国非农每周工时同比小升 %美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比% 9美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:环比5 84 7 3 6 52 41 3 0 2 1-1 0-2 小时 35.2 35 34.8 34.6 34.4 34.2 34 33.8 33.6 美国:私人非农企业全部员工:平均每周工时:总计:季调美国非农平均时薪:总计:季调:同比 % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图18：11月美国核心PCE同增大降，PCE同增亦降 图19：11月美国零售销售同比走低，环比亦走低 %8美国:PCE:当月同比美国:核心PCE:当月同比 7 6 %美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:同比% 60美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比25 5020 4015 530 420 10 3 0 2 -10 1 -20 0-30 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图20：11月原油均价回落，10月核心PCE同增小 降图21：11月储蓄率走低，核心物价走低 美元/桶期货结算价(连续):WTI原油:月 160美国:核心PCE:当月同比 140 %%美国:核心PCE:当月同比% 66美国个人储蓄率（右轴，逆序）0 555 12010 44 100 15 8033 20 60 22 25 40 30 11 20 08-02 08-11 09-08 10-05 11-02 11-11 12-08 13-05 14-02 14-11 15-08 16-05 17-02 17-11 18-08 19-05 20-02 20-11 21-08 22-05 23-02 23-11 08-02 08-11 09-08 10-05 11-02 11-11 12-08 13-05 14-02 14-11 15-08 16-05 17-02 17-11 18-08 19-05 20-02 20-11 21-08 22-05 23-02 23-11 00035 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图22：11月美国CPI同增小降，核心CPI同比小降图