传媒互联网行业周报：关注高股息、高分红的出版行业；虚拟拍摄/AI引领影视行业变革

投资组合：腾讯控股、网易-S、恺英网络、三七互娱、神州泰岳、姚记科技、汤姆猫、快手、芒果超媒、皖新传媒、百度集团-SW、美团-W、分众传媒等。 投资主题：游戏，AI和VR，教育，短剧，影视动漫，广告，数据要素等。 受益标的：港股海外公司阿里巴巴-SW、京东集团-SW、拼多多、爱奇艺、移卡、阅文集团、美图公司、哔哩哔哩-W、猫眼娱乐、泡泡玛特、云音乐、祖龙娱乐、中手游、心动公司、东方甄选、巨星传奇等；A股主要有上海电影、浙数文化、电广传媒，南方传媒，中文传媒、电魂网络、冰川网络、中文在线、昆仑万维、万兴科技、吉比特、游族网络、力盛体育、遥望科技、东方时尚、浙文互联、零点有数、兆讯传媒、风语筑、视觉中国、创业黑马、立方数科等。 投资建议：AI进击MR成长IP裂变，看好结构增长和出海市场等机会。我们认为行业的整体加配机会已现良机，基于以下三点理由：1）预计今年基本面逐步修复； 2）ARVR和AIGC赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）政策支持数字经济、文化产业和平台经济发展。《扩大内需战略规划纲要》强调文化、体育、互联网+社会服务、共享经济、新个体经济领域对于促进消费发展的重要性，结合二十大关于繁荣文化产业、网络强国、数字强国的表述，以及中央经济会议支持平台经济在引领发展、创造就业和国际竞争中发挥作用，看好未来发展。 建议关注高股息、高分红的出版行业。出版行业在市场不确定性较高，且LPR下行的背景下，作为高股息的防守型行业，具备配置的性价比。1）部分企业货币资金充足，分红比例稳中有升，股息率可观。教材教辅是地方出版龙头公司的重要业务，面向的主要是政府/学校的采购，具备收入与账期相对稳定的特征，因此为公司提供稳定的现金流。部分企业货币资金超100亿元。分红比例方面，行业龙头22年基本做到了50%以上，并且基本稳定，部分企业有上升趋势。2）出版龙头公司ROE相对稳定，受经济波动影响较小。而PE（ TTM ）基本在10多倍左右，估值相对而言具备性价比。一方面，大部分出版企业是国企，有望价值重估；另一方面，文化数字化建设背景下，AI+出版/教育提供成长性。文化数字化设施由政策到落地，出版业公司现金流稳定且充沛+内容侧资源丰富，有望结合数字内容制作、数字文化产品等多种场景，为出版业赋能。同时，AI+教育大势所趋，出版公司凭借内容与渠道优势充分布局，有望成为业绩增长来源。建议关注：皖新传媒、凤凰传媒、南方传媒、中南传媒等高分红出版龙头企业。 电影列入产业结构调整的“鼓励类”行业，关注虚拟拍摄/AI等行业变革。根据国家电影智库，近日，国家发展改革委修订发布了《产业结构调整指导目录(2024年本)》，电影行业被列入“鼓励类”。相较2019年版本，有关电影的描述存在变化，且主要聚焦两个方面：1）集中于信息产业。这一版将2019年版中与大文化直接相关的三项，合为一项，即促进信息技术深度融合应用。首次提到了数字电影摄影机，高新技术电影放映系统等。2）集中于文化领域。与2019版本相区别的是，广播影视中的广播电视与电影被拆分开来，呈并列关系。目录中还提及电影数字化服务和监管技术开发及应用。标的方面，建议关注1）内容储备丰富，拥有众多IP积累的标的，有望优先受益于AI+影视：上海电影、奥飞娱乐、光线传媒、华策影视等。2）后续片单丰富的标的，以及院线影院龙头：上海电影、横店影视、博纳影业、万达电影、光线传媒、华谊兄弟、阿里影业、猫眼娱乐等。3）针对虚拟拍摄/空间计算等技术有相关探索的公司，有望成为解决方案提供者：芒果超媒（芒果XR虚拟棚正式启用），光线传媒，上海电影，风语筑，丝路视觉，恒信东方等。 风险提示：技术发展不及预期、商誉风险、监管政策变化等。 1.核心观点、投资策略及股票组合 1.1.本周重点推荐及组合建议 投资组合：腾讯控股、网易-S、恺英网络、三七互娱、神州泰岳、姚记科技、汤姆猫、快手、芒果超媒、皖新传媒、百度集团-SW、美团-W、分众传媒等。 投资主题：游戏，AI和VR，教育，短剧，影视动漫，广告，数据要素等。 受益标的：港股海外公司阿里巴巴-SW、京东集团-SW、拼多多、爱奇艺、移卡、阅文集团、美图公司、哔哩哔哩-W、猫眼娱乐、泡泡玛特、云音乐、祖龙娱乐、中手游、心动公司、东方甄选、巨星传奇等；A股主要有上海电影、浙数文化、电广传媒，南方传媒，中文传媒、电魂网络、冰川网络、中文在线、昆仑万维、万兴科技、吉比特、游族网络、力盛体育、遥望科技、东方时尚、浙文互联、零点有数、兆讯传媒、风语筑、视觉中国、创业黑马、立方数科等。 投资建议：我们认为行业的整体加配机会已现良机，基于以下三点理由：1）预计今年基本面逐步修复；2）ARVR和AIGC赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）政策支持数字经济、文化产业和平台经济发展。《扩大内需战略规划纲要》强调文化、体育、互联网+社会服务、共享经济、新个体经济领域对于促进消费发展的重要性，结合二十大关于繁荣文化产业、网络强国、数字强国的表述，以及中央经济会议支持平台经济在引领发展、创造就业和国际竞争中发挥作用，看好未来发展。 1.2.重点事件点评 1.2.1.建议关注高股息、高分红的出版行业 出版行业在市场不确定性较高，且LPR下行的背景下，作为高股息的防守型行业，具备配置的性价比。1）部分企业货币资金充足，分红比例稳中有升，股息率可观。教材教辅是地方出版龙头公司的重要业务，面向的主要是政府/学校的采购，具备收入与账期相对稳定的特征，因此为公司提供稳定的现金流。部分企业货币资金超100亿元。分红比例方面，行业龙头22年基本做到了50%以上，并且基本稳定，部分企业有上升趋势。 表1：部分出版企业分红情况 2）出版龙头公司ROE相对稳定，受经济波动影响较小。而PE（ TTM ）基本在10多倍左右，估值相对而言具备性价比。一方面，大部分出版企业是国企，有望价值重估；另一方面，文化数字化建设背景下，AI+出版/教育提供成长性。 文化数字化设施由政策到落地，出版业公司现金流稳定且充沛+内容侧资源丰富，有望结合数字内容制作、数字文化产品等多种场景，为出版业赋能。同时，AI+教育大势所趋，出版公司凭借内容与渠道优势充分布局，有望成为业绩增长来源。 表2：部分出版企业ROE与PE 建议关注：皖新传媒、凤凰传媒、南方传媒、中南传媒等高分红出版龙头企业。 1.2.2.电影列入产业结构调整的“鼓励类”行业，关注虚拟拍摄/AI等行业变革 根据国家电影智库，近日，国家发展改革委修订发布了《产业结构调整指导目录(2024年本)》，在行业类目、条目设置和表述规范等方面作出新规定。其中，电影行业被列入《产业结构调整指导目录（2024年本）》的“鼓励类”。 相较之前实行的2019年版本，有关电影的描述存在变化，且主要聚焦两个方面：1）集中于信息产业。这一版将2019年版中与大文化直接相关的三项，合为一项，即促进信息技术深度融合应用。里面首次提到了数字电影摄影机，高新技术电影放映系统等。2）集中于文化领域。在这一版表述中，与2019版本相区别的是，广播影视中的广播电视与电影被拆分开来，呈并列关系。目录中还提及电影数字化服务和监管技术开发及应用。 标的方面，建议关注1）内容储备丰富，拥有众多IP积累的标的，有望优先受益于AI+影视：上海电影、奥飞娱乐、光线传媒、华策影视等。2）后续片单丰富的标的，以及院线影院龙头：上海电影、横店影视、博纳影业、万达电影、光线传媒、华谊兄弟、阿里影业、猫眼娱乐等。3）针对虚拟拍摄/空间计算等技术有相关探索的公司，有望成为解决方案提供者：芒果超媒（芒果XR虚拟棚正式启用），光线传媒，上海电影，风语筑，丝路视觉，恒信东方等。 1.3.核心公司观点及投资逻辑 腾讯控股：业绩超预期，彰显利润释放能力，关注高质量增长模式下的收入增量。游戏业务：国内《冒险岛》手游表现亮眼，多款产品储备；海外成熟期产品展现强韧表现触底反弹。展望23Q4，国内已经上线了《七人传奇》、《节奏大师》（重新上线），并储备有包括《元梦之星》、《大航海时代》、《二之国》在内的多款新品，但单款产品的流水体量较小，而且部分上线时间或在季度后期，总体而言预计新产品的贡献较小，加之季节性对存量产品影响的因素，预计23Q4国内游戏流水环比有一定压力。海外游戏方面，成熟期产品的流水触底反弹趋势有望延续，加之22年同期上线的重点新品《NIKKE》流水自然下滑曲线较为平滑，预计海外游戏业务23Q4环比趋势有望维持，但会受到高基数对同比增速的影响。广告业务：AI技术赋能与微信内循环进一步提升流量变现效率，视频号商业化持续扩张。展望未来，一方面小程序游戏、视频号直播带货本身创造广告消耗，另一方面小程序游戏IAA/IAP变现部分，以及直播带货的技术服务费都以净额法计收，有望进一步外溢到其他业务贡献高质量收入。其三，AI技术的进步有望作用于广告系统，提升精确性，进而提供单位流量变现的效率。展望23Q4，我们认为随着宏观经济波动和视频号信息流广告的结构增量，导致的低基数效应逐步回归正常，同比增速或有一定的放缓，但部分将被上述三个因素所抵消。金融科技与企业服务：践行健康增长，23Q4收入有望进一步提速。展望23Q4，我们认为金融科技业务在支付的驱动下有望维持较高的增速，源于Q4本身是旺季而22年基数较低； 认为云及企业服务业务有望维持此前的趋势，直播电商技术服务费的贡献进一步提升，进而驱动GPM的改善。我们根据23Q3的经营情况，调整公司2023-2025年收入预测至6145/6781/7434亿元，同比增长11%/10%/10%；实现NON-IFRS口径下归母净利润1545/1699/1858亿元，同比增长34%/10%/9%。 网易-S：新品出色表现支撑营业利润超预期。三款新品均取得优异表现，支撑23Q3游戏业务收入环比、同比高增。公司于23年6月30日上线了年内重点产品《逆水寒手游》，上线至今基本维持在国服iOS畅销榜前5位置，表现超过了我们之前的预期，验证了大DAU+低ARPU+MMORPG的可能性。6月20日、8月23日上线的两款相对垂类题材的产品《巅峰极速》、《全明星街球派对》也取得了上佳表现，后者10月25日一度登顶国服iOS畅销榜。此外，次新产品《蛋仔派对》在暑期表现稳健，亦贡献了一部分结构化的增量。多款开放世界产品储备，静待《永劫无间手游》版号发放。展望未来，公司储备有《射雕》（已获得版号、射雕三部曲IP、开放世界MMORPG）、《燕云十六声》（已获得版号、开放世界RPG）、《永劫无间手游》（端转手）、《代号：世界》（阴阳师IP，开放世界）、《代号：ATLAS》（海洋题材、开放世界）、《代号：无限大》（二次元美术风格、开放世界）等多款重点产品，集中于开放世界、武侠IP等要素。根据23Q3的经营情况，我们调整公司23-25年收入预测至1050/1179/1305亿元，同比增长9%/12%/11%； 调整公司营业利润预期至279/331/372亿元 ， 同比增长42%/19%/12%。 哔哩哔哩-W：DAU首度破亿，经营性现金流转正。游戏业务略低于预期，关注23Q4新产品上线表现和23Q3产品的后续收入确认。展望23Q4，公司于10月、11月分别上线了《伊露希尔：星晓》、《纳萨力克之王》预计将贡献增量，加之23Q3上线产品的后续收入确认，游戏业务有望继续录得环比增长。而若后续《闪耀！优俊少女》内容调整完成重新上架，也有望贡献额外的增量。此外，跟随市场环境的变化，公司对游戏研发团队进行了进一步的调整，我们预计短期内会有一次性的GAAP财务冲击，但后续研发费用率有望进一步降低。主站业务：用户粘性提升推动DAU首次破亿。1）流量端：投入显著放缓之下，流量仍在稳步增长。用户总使用时长提升19%。拆解来看，23Q3DAU达到1.03亿，同比增长14%，环比增长7%，主要源于用户粘性（DAU/MAU Ratio）的提升——MAU本身3.4亿，同比增长2%，环比增长5%，而且是在销售费用同比下降19