PSL注入经济活力，地产投资边际向好

行业追踪（2023.12.30-2024.1.5）PSL“靴子落地”，三大工程有望提速 从PSL余额看，自22年10月PSL短暂重启后，PSL余额处持续下滑通道。本次单月新增3500亿，新增规模处历史高位。对比历史棚改周期：1）14年12月-16年12月，PSL月均新增规模979亿，期内单次新增最高3831亿（14年12月），接近本次水平。2）17年1月-19年3月，PSL月均新增规模551亿，期内单次新增最高1510亿(18年2月)，显著低于本次水平。3）22年9-11月，PSL短暂重启3个月，或主要支持保交楼与基建方向，PSL月均新增规模2100亿，期内单次新增最高3675亿。PSL月均新增规模2100亿，期内单次新增最高3675亿。12月2日，央行行长表示为保障性住房等“三大工程”建设提供中长期低成本资金支持。我们认为，psl具备长期稳定、成本适当的资金属性，与三大工程资金整体适配。本次psl增量贷款如期落地已从资金端为三大工程推进铺平道路，同时有望稳定市场对后续补充资金持续性的预期。对照历史经验来看，未来psl投放仍具增量空间，预计力度较大且频率较快，资金支持下三大工程建设有望于24年加速落地。 利率仍具下行空间，多渠道资金提供支撑 从利率角度看，目前PSL利率为2.4%，较1年期MLF利率低10BP，不排除24上半年MLF继续下调可能，预计psl利率仍有下降空间。从资金来源看，我们认为城改除财政资金外，城市更新基金、地方政府债券、企业债等方式或将共同发挥作用。截23年前9月，保障性安居工程专项年内债累计发行4613亿元，占比总专项债9.6%。我们预计专项债、银行中长期贷款未来对三大工程仍将保持较大支持力度。 城中村改造拉动万亿投资，PSL撬动资金形成合力 根据测算，我们预计未来5年21城城改年投资额可达0.9万亿，对三大工程投资端形成较强支撑。根据测算，我们预计未来5年21城城改年投资额可达0.9万亿，对三大工程投资端形成较强支撑。考虑psl对投资撬动作用明显，我们认为本轮城改与棚改有类似之处，从运作流程看，或为政策性银行将高等级债券及优质信贷资产抵押从央行处获得PSL贷款，政策性银行拿到贷款后发放至地方政府，用于拆迁费支付；后政府收回整理城中村拆迁土地出让给开发商，土地出让金收入为PSL贷款还款来源。故我们认为在以国央企、城投等主体完成一级土地开发后，有望带动更多开发商等资金介入二级开发投资，我们看好聚焦于一二线的新一轮城改助推地产投资边际向好，激发整体产业链经济活力。 元旦假期因素影响新房，二手房维持2成增速 新房市场本周成交215万平，月度同比-54.80%，相较上月下降44.58pct；累计库存15655万平，一线、二线、三线及以下去化加速。二手房市场本周成交140万平，月度同比+23.41%，相较上月下降15.79pct。12月25日-12月31日，土地市场本周成交建面6612万平，滚动12周同比-16.56%；成交总额1258亿元 ， 滚动12周同比-8.14%； 全国平均溢价率2.12%， 滚动12周同比+0.71pct。 本周申万房地产指数-2.92%，较上周下跌2.60pct，涨幅排名20/31，领先沪深300指数0.05pct。H股方面，本周Wind香港房地产指数-4.45%，较上周下降8.58pct，涨幅排序8/11，跑输恒生指数1.45pct；克而瑞内房股领先指数为-5.40%，较上周下跌10.54pct。 投资建议：北、上等一线城市限贷政策宽松延续，或带动改善需求阶段性释放，长期效果仍需观察，但我们认为需求不稳、政策不停；供给端融资支持继续遵循“三支箭”并行路径，我们预计24年行业融资状况有望迎来修复。看好供需政策同步发力对板块行情的持续驱动，关注融资支持预期差。标的方面1）推荐优质地产龙头：招商蛇口、保利发展、中国海外发展，建议关注越秀地产、华润置地；2）推荐优质物管企业：招商积余、保利物业，建议关注中海物业、万物云；3）建议关注保障房及城中村改造主题：绿城管理控股，城建发展、中华企业。 风险提示：行业信用风险蔓延；行业销售下行超预期；因城施策力度不及预期 1.PSL注入经济活力，地产投资边际向好 事件：2023年12月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款（PSL）3500亿元。期末抵押补充贷款余额为32522亿元。 PSL“靴子落地”，三大工程有望提速 从PSL余额看，自22年10月PSL短暂重启后，PSL余额处持续下滑通道。本次单月新增3500亿，新增规模处历史高位。对比历史棚改周期：1）14年12月-16年12月，PSL月均新增规模979亿，期内单次新增最高3831亿（14年12月），接近本次水平。2）17年1月-19年3月，PSL月均新增规模551亿，期内单次新增最高1510亿(18年2月)，显著低于本次水平。3）22年9-11月，PSL短暂重启3个月，或主要支持保交楼与基建方向，PSL月均新增规模2100亿，期内单次新增最高3675亿。 12月2日，央行行长表示为保障性住房等“三大工程”建设提供中长期低成本资金支持。 我们认为，psl具备长期稳定、成本适当的资金属性，与三大工程资金整体适配。本次psl增量贷款如期落地已从资金端为三大工程推进铺平道路，同时有望稳定市场对后续补充资金持续性的预期。对照历史经验来看，未来psl投放仍具增量空间，预计力度较大且频率较快，资金支持下三大工程建设有望于24年加速落地。 图1：中国:抵押补充贷款(PSL):期末余额 图2：中国:抵押补充贷款(PSL):提供资金:当月新增 利率仍具下行空间，多渠道资金提供支撑 从利率角度看，目前PSL利率为2.4%，较1年期MLF利率低10BP，不排除24上半年MLF继续下调可能，预计psl利率仍有下降空间。从资金来源看，我们认为城改除财政资金外，城市更新基金、地方政府债券、企业债等方式或将共同发挥作用。截23年前9月，保障性安居工程专项年内债累计发行4613亿元，占比总专项债9.6%。我们预计专项债、银行中长期贷款未来对三大工程仍将保持较大支持力度。 图3：PSL利率和1年期MLF利率 图4：地方政府专项债保障性安居工程占比 城中村改造拉动万亿投资，PSL撬动资金形成合力 根据测算，我们预计未来5年21城城改年投资额可达0.9万亿，对三大工程投资端形成较强支撑。考虑psl对投资撬动作用明显，我们认为本轮城改与棚改有类似之处，从运作流程看，或为政策性银行将高等级债券及优质信贷资产抵押从央行处获得PSL贷款，政策性银行拿到贷款后发放至地方政府，用于拆迁费支付；后政府收回整理城中村拆迁土地出让给开发商，土地出让金收入为PSL贷款还款来源。 故我们认为在以国央企、城投等主体完成一级土地开发后，有望带动更多开发商等资金介入二级开发投资，我们看好聚焦于一二线的新一轮城改助推地产投资边际向好，激发整体产业链经济活力。 投资建议 北、上等一线城市限贷政策宽松延续，或带动改善需求阶段性释放，长期效果仍需观察，但我们认为需求不稳、政策不停；供给端融资支持继续遵循“三支箭”并行路径，我们预计24年行业融资状况有望迎来修复。看好供需政策同步发力对板块行情的持续驱动，关注融资支持预期差。标的方面1）推荐优质地产龙头：招商蛇口、保利发展、中国海外发展，建议关注越秀地产、华润置地；2）推荐优质物管企业：招商积余、保利物业，建议关注中海物业、万物云；3）建议关注保障房及城中村改造主题：绿城管理控股，城建发展、中华企业。 表1：A股重点标的估值与盈利预测 表2：H股重点标的估值与盈利预测 2.政策与成交概览 2.1.政策梳理 表2：本周政策概览 2.2.新房市场 2.2.1.新房成交情况 12月29日-1月4日，60城商品房成交面积为215万平，移动12周同比增速为-13.21%，增速较上期下降3.63pct；月度同比-54.80%，相较上月下降44.58pct。分能级看，一线、二线、三线及以下城市本周商品房成交面积分别为58、140、17万平，移动12周同比增速分别为-2.67%、-13.74%、-33.86%，增速较上期分别变化-5.02pct、-4.07pct、+0.80pct，与历史相比，一线、二线降幅扩大，三线及以下降幅收窄。 图3：64城商品房成交面积 图4：64城商品房成交面积-月度同比 图5：分能级商品房成交面积-移动12周同比 图6：一线4城商品房成交面积-移动12周同比 图7：商品房成交面积热力图 2.2.2.新房推盘去化 推盘去化方面，截至1月4日，17城商品房可售面积为15655万平。全国平均去化时长为86周，一线、二线、三线城市去化时间分别为59、115、218周，一线、二线、三线及以下去化加速。 图8：17城商品房可售面积 图9：分能级城市推盘去化-移动12周 2.3.二手房市场 12月29日-1月4日，17城二手房成交面积为140万平，移动12周同比增速为+31.68%，增速较上期提升0.50pct；月度同比+23.41%，相较上月下降15.79pct。分能级看，一线、二线、三线及以下城市本周商品房成交面积分别为33、101、6万平，移动12周同比增速分别为+24.07%、+31.68%、+110.05%， 增速较上期分别变化+1.96pct、-0.30pct、+17.10pct，与历史相比，一线、三线及以下增幅扩大，二线增幅收窄。 图10：17城二手房成交面积 图11：17城二手房成交面积-月度同比 图12：分能级二手房成交面积-移动12周同比 图13：一线2城二手房成交面积-移动12周同比 图14：二手房成交面积热力图 2.4.土地市场 12月25日-12月31日，全国土地成交建筑面积为6612万平，滚动12周同比增速为-16.56%，较前期下降2.46pct；分能级看，一线、二线、三线城市本周土地成交建筑面积分别为319、2548、3745万平，滚动12周同比增速分别为-7.32%、-15.23%、-17.63%，增速较上期分别提升+2.81pct、+0.09pct、-3.81pct，与历史相比，三线成交建面降幅扩大，一线、二线降幅收窄。 全国土地成交金额达到1258亿元，滚动12周同比增速为-8.14%，较前期下降1.68pct。 其中，一线、二线、三线城市分别为154、661、442亿元，滚动12周同比增速分别为32.24%、-5.89%、-16.15%。 全国土地成交平均溢价率为2.12%，滚动12周同比增速为+0.71pct。分能级看，一线、二线、三线城市土地成交平均溢价率分别为3.03%、1.96%、2.04%，滚动12周同比增速分别为1.53pct、0.63pct、0.26pct。 图15：土地成交建筑面积 图16：土地成交建筑面积-移动12周同比 图17：土地成交总价 图18：土地成交总价-移动12周同比 图19：土地成交溢价率 图20：土地成交溢价率-移动12周同比 3.本周融资动态 2023年12月29日-2024年1月5日，房企共发行境内债券2只（其中2只为国企发行），境内债发行金额合计10亿元（部分债券未公开披露发行金额或数据缺失）。 2024年1月（数据截至2024年1月5日），地产债境内、境外债券发行额分别为14亿元、0亿元，当月偿还额分别为306.48亿元、27.18亿元，本月境内、境外债券净融资额分别为-292.48亿元、-27.18亿元。 图21：房地产业债券融资及到期归还情况 图22：地产开发企业境内债发行额及其同比 图23：房地产业境外债发行额及其同比 表3：本周新发境内债 4.行业与个股情况 4.1.行业涨跌与估值情况 4.1.1.A股市场 本周申万房地产指数-2.92%，较上周下跌2.60pct，涨幅排名20/31，领先沪深300指数0.05pct。A股涨幅前三个股分别为亚太实业