量化配置视野：12月股债配置全面跑赢基准配置

市场概况 过去一个月，国内各股票指数少数上涨。股票方面各指数大多下跌，万得微盘股上涨0.93%，中证1000跌幅最大，为-3.18%，中证2000中证500、万得全A、沪深300以及上证50分别下跌-2.21%、-2.09%、-2.05%、-1.76%、-1.40%，万得微盘股上涨0.93%。债券方面，12月份各期限债券指数均为正收益。其中，7-10年信用债指数月涨幅最高，为1.12%，7-10年国债指数、3-5年信用债指数和3-5年国债指数分别上涨0.98%、0.82%和0.78%。商品方面，南华各分类商品指数中，商品资产上涨种类较少，黑色涨幅最大为1.56%，有色金属上涨1.19%，而贵金属、能化和农产品均有所下跌，涨跌幅分别为-0.51%、-2.04%和-3.51%。 经济增长方面，11月多数经济同比数据改善良好。11月的工业增加值同比较上月上涨2%，报6.6%；11月社零同比较上个月上涨2.5%，报10.10%。外需相关的出口金额同比11月报0.5%，较上个月上行6.9%。另外工业企业利润累计同比也在持续改善，11月报-4.4%，较上个月上行3.4%。但也能看到与内需更为密切的进口金额同比11月报-0.6%，较上个月下行3.6%，经济增长仍然存在结构性上的问题。 另外我们发现更多体现环比信息的中采制造业PMI数据连续3个月下滑，12月份数据报49%。与我们上文陈列的同比经济数据走势出现明显背离。我们分析下来，这更多还是同比数据和环比数据提供的信息维度不同导致的。当我们把环比数据的PMI数据做了类同比处理，求其数值的12个月移动平均值之后，我们能够看见更多包含同比数据信息的中采制造业PMI的12个月移动平均值11月和12月的数据其实也仍在继续上升。这样的数据其实表明目前经济中期来看其实还是稳步回暖的，但是我们也需要承认目前从PMI环比数据观测到的短期经济复苏的颠簸。 货币方面，国债利率曲线陡峭化。短端国债利率下行明显，3个月国债利率较上月末下跌58.57个基点，长端利率回落，10年国债利率下降11.27个基点。如果我们从7天银行间质押式回购加权利率来观察短端银行间市场流动性的话，发现DR007利率20个交易日移动平均值整体仍维持在高位，但短端流动性没有进一步紧张化，期待后续市场的流动性缓和带动权益市场的回升。 月度股债配置模型观点及表现 根据其中宏观择时模块给出的信号1月份的权益配置观点为中性偏低，静待后续的加仓时机，配置比例为25%，较12 月份略有上升。拆分来看，模型对1月份经济增长层面维持信号强度为0%；模型对货币流动性层面信号强度变为50%。 然后我们基于宏观择时模块和风险预算模型框架完成了的三个股债配置模型权重的输出。进取型股债权重为25%：75%，稳健型股债权重为12.22%：87.78%和保守型股债权重为5.97%：94.03%。而对应的基准权重分别为40%:60%， 25%:75%和10%:90%。 12月份配置模型表现良好，进取型、稳健型和保守型月涨跌幅分别为0.40%、0.64%和0.83%，进取型策略、稳健型策略和保守型策略均跑赢基准。另外回顾2023年，进取型、稳健型和保守型年涨跌幅分别为-0.77%、1.70%和3.96%，均高于股债64组合的-1.16%。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 一、市场概况4 12.1各类资产月度表现4 二、市场环境解析4 2.1经济增长分析4 2.2货币流动性分析7 三、最新配置观点与配置策略表现8 四、动态宏观事件股债配置策略构建与细分指标当期选用事件9 4.1动态宏观事件股债配置模型框架9 风险提示11 图表目录 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20231229)4 图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20231229)4 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20231229)4 图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20231229)4 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)5 图表6：进出口同比走势(%)5 图表7：中采制造业PMI细项数据(%)5 图表8：中采制造业PMI(%)6 图表9：工业企业：利润总额：累计同比(%)6 图表10：PPI同比和环比(%)6 图表11：CPI同比和环比(%)6 图表12：M1与M2同比(%)6 图表13：境内存款:住户存款：同比(%)6 图表14：社会融资规模存量:同比(%)7 图表15：新增社会融资规模和新增人民币贷款细项(亿元)7 图表16：中国国债利率走势(%)7 图表17：中国国债利率期限结构变化(%)7 图表18：逆回购利率与银行间质押式回购加权利率(%)8 图表19：1天与7天银行间质押式回购加权利率(%)8 图表20：宏观择时模块最新观点（截至12月31日）8 图表21：不同风险偏好的股债配置模型权重8 图表22：不同风险偏好的股债配置模型近期月度表现9 图表23：各细分因子信号展示9 图表24：宏观事件因子配置策略净值9 图表25：宏观事件因子配置策略表现9 图表26：事件因子构建流程图10 图表27：动态宏观择时策略选用的宏观指标10 图表28：择时框架股票仓位确定流程图11 一、市场概况 1.1各类资产月度表现 过去一个月，国内各股票指数大多下跌。股票方面各指数大多下跌，万得微盘股上涨0.93%，中证1000跌幅最大，为-3.18%，中证2000、中证500、万得全A、沪深300以及上证50分别下跌-2.21%、-2.09%、-2.05%、-1.76%、-1.40%。 债券方面，12月份各期限债券指数均为正收益。其中，7-10年信用债指数月涨幅最高，为1.12%，7-10年国债指数、3-5年信用债指数和3-5年国债指数分别上涨0.98%、0.82%和0.78%。 商品方面，南华各分类商品指数中，商品资产上涨种类较少，黑色涨幅最大为1.56%，有色金属上涨1.19%，而贵金属、能化和农产品均有所下跌，涨跌幅分别为-0.51%、-2.04%和-3.51%。 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20231229)图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20231229) 万得微盘股 股票 上证50沪深300万得全A中证500中证2000 中证1000-3.18% 债券 信用债(7-10年)国债(7-10年) 信用债(3-5年) 国债(3-5年) 国债(1-3年) 信用债(1年以下) 商品 黑色有色金属贵金属 -1.40% -1.76% -2.05% -2.09% -2.21% -2.04%-0.51% 0.93% 1.12% 0.98% 0.82% 0.78% 0.54% 0.39% 1.56% 1.19% 1.02 1 0.98 0.96 0.94 0.92 万得全A上证50沪深300 能化-3.51% 中证500中证1000中证2000 农产品 -4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00% 万得微盘股 来源：Wind，国金证券研究所 注：债券指数用的是中债总财富系列指数，商品用的是南华商品指数 来源：Wind，国金证券研究所 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20231229)图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20231229) 1.012 1.01 1.008 1.006 1.004 1.002 1 0.998 1.04 1.03 1.02 1.01 1 0.99 0.98 0.97 0.96 0.95 国债(1-3年)国债(3-5年) 国债(7-10年)信用债(1年以下) 信用债(3-5年)信用债(7-10年) 贵金属有色金属能化 农产品黑色 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 二、市场环境解析 2.1经济增长分析 经济增长方面，11月多数经济同比数据改善良好。11月的工业增加值同比较上月上涨2%，报6.6%；11月社零同比较上个月上涨2.5%，报10.10%。外需相关的出口金额同比11月报0.5%，较上个月上行6.9%。另外工业企业利润累计同比也在持续改善，11月报-4.4%，较上个月上行3.4%。但也能看到与内需更为密切的进口金额同比11月报-0.6%，较上个 月下行3.6%，经济增长仍然存在结构性上的问题。 另外我们发现更多体现环比信息的中采制造业PMI数据连续3个月下滑，12月份数据报49%。与我们上文陈列的同比经济数据走势出现明显背离。我们分析下来，这更多还是同比数据和环比数据提供的信息维度不同导致的。当我们把环比数据的PMI数据做了类同比处理，求其数值的12个月移动平均值之后，我们能够看见更多包含同比数据信息的中 采制造业PMI的12个月移动平均值11月和12月的数据其实也仍在继续上升。这样的数据其实表明目前经济中期来看其实还是稳步回暖的，但是我们也需要承认目前从PMI环比数据观测到的短期经济复苏的颠簸。 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)图表6：进出口同比走势(%) 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 150 130 110 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 工业增加值:当月同比 社会消费品零售总额:当月同比 固定资产投资完成额:累计同比 出口金额:当月同比进口金额:当月同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 大类 生产 需求 采购价格库存 其他 名称 生产新订单 新出口订单在手订单采购量 进口 主要原材料购进价格出厂价格 产成品库存原材料库存 供货商配送时间生产经营活动预期 从业人员 2023-08-312023-09-302023-10-312023-11-302023-12-31 51.9 50.2 46.7 45.9 50.5 48.9 56.5 52 47.2 48.4 51.6 55.6 48 52.7 50.5 47.8 45.3 50.7 47.6 59.4 53.5 46.7 48.5 50.8 55.5 48.1 50.9 49.5 46.8 44.2 49.8 47.5 52.6 47.7 48.5 48.2 50.2 55.6 48 50.7 49.4 46.3 44.4 49.6 47.3 50.7 48.2 48.2 48 50.3 55.8 48.1 50.2 48.7 45.8 44.5 49 46.4 51.5 47.7 47.8 47.7 50.3 55.9 47.9 差额 -0.5 -0.7 -0.5 0.1 -0.6 -0.9 0.8 -0.5 -0.4 -0.3 0 0.1 -0.2 图表7：中采制造业PMI细项数据(%) 来源：Wind，国金证券研究所 图表8：中采制造业PMI(%)图表9：工业企业：利润总额：累计同比(%) 60.00 58.00 56.00 54.00 52.00 50.00 48.00 46.00 44.00 42.00 40.00 200 150 100 50 0 -50 中采制造业PMI中采制造业PMI_MA12 工业企业:利润总额:累计同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 通胀方面，通胀整体依然保持在低位运行。11月PPI同比报-3.0%，较上个月下行0.4，如果我们用PMI主要原材料购进价格12个月移动平均值走势趋势来预估12月份的PPI数值的话，12月份PPI同比或仍会稍又回落。另外11月CPI同比为-0.5%，较上个月下行0.3，10月CPI环比为-0.5%。 图表10：PPI同比和环比(%)图表11：CPI同比和环比(%) 15 10 5 0 -5 -10 68 63 58 53 48 43 38 PPI:环比PPI:同比 PMI:主要原材料购进价格:MA12 10 8 6 4