2023年REITs发展之中国路径-中国REITs深度观察报告

IncollaborationwithChinaConstructionBank REITsQଢ$$C⍆ಽ ——$CREITsᐢా⃹૓ INSIGHTREPORT NOVEMBER2023 目录序言1 执行摘要2 1.中国REITs发展概览3 1.1中国REITs概述4 1.2中国REITs发展意义7 2.监管人角色：中国REITs监管制度构建与未来方向9 2.1中国REITs监管机构和规则体系10 2.2REITs监管体系国际经验与对比11 2.3中国REITs监管未来发展方向11 3.原始权益人角色：中国REITs底层资产供给现状与展望12 3.1中国REITs底层资产供给现状13 3.2中国REITs市场盘活前景14 3.3中国REITs底层资产未来展望16 4.管理人角色：中国REITs治理模式的现状与思考17 4.1中国REITs治理主体18 4.2中国REITs治理模式与国际模式对比20 4.3中国REITs治理模式的完善建议21 5.托管人角色：中国REITs风险隔离的现状与思考23 5.1中国REITs现行的风险隔离机制24 5.2中国REITs风险隔离与国际模式对比25 5.3中国REITs风险隔离模式的完善建议26 6.投资人角色：中国REITs投资潜力27 6.1中国REITs投资人结构28 6.2中国REITs投资潜力29 6.3中国REITs市场投资价值与完善建议32 7.走好中国特色REITs市场发展之路33 7.1积极推进多层次REITs市场建设34 7.2丰富和改善投资者结构34 7.3推动REITs常态化发行和高质量扩容35 7.4优化REITs估值和定价机制35 7.5完善信息披露机制，加强投资者保护36 7.6进一步发挥税收驱动功能36 8.应用案例01：REITs化解地方政府债务的现实意义37 9.应用案例02：商业银行集团全链条参与REITs市场建设38 结论39 撰写团队46 致谢47 尾注48 序言1 纪志宏 中国建设银行副行长 马修•布莱克 世界经济论坛 金融和货币体系负责人 REITs（不动产投资信托基金）自1960年在美国诞生至今，已经在全球40多个国家推行，全球REITs市场总市值超过2万亿美元。不同国家（地区）从各自市场环境、法律制度、税收制度等出发，形成了发展路径、监管框架各具特色的REITs市场发展之路。中国REITs发展相对较晚：2020年4月，中国发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，正式启动REITs试点工作；2021年6月，中国首批9只基础设施公募REITs上市，标志着中国REITs正式落地。目前中国REITs已试点3周年，市场运行总体平稳，发展势头保持良好，为全球REITs市场发展提供了中国模式。 REITs是中国经济发展的必然选择。大多数经济体是在经济增长停滞、投资增长乏力的情况下推出REITs，REITs发挥了推动经济从下行向上行阶段过渡、重塑经济周期的作用，是危机时期的复苏基石。当前，中国正加快构建以国内大循环为主、国内国际双循环相互促进的新发展格局，经济发展方式正由高速增长向高质量发展转变。推动中国REITs发展，是中国“十四五”2时期的重要发展目标，是有效盘活存量资产、形成存量资产和新增投资良性循环的有效工具，也是服务多层次资本市场建设和中国式现代化的关键一环。 中国REITs前景可期、未来光明。中国拥有全球规模最大的存量基础设施资产，资产布局合理、运营成熟稳定。中国REITs从基础设施领域起步，符合国际REITs发展规律且规避了行业周期和政策风险，是适应中国国情的REITs发展路径。目前，中国REITs市场规模已接近千亿，分红比例高、长期收益稳健，投资价值不断凸显，年末有望实现规模翻一翻，潜在的万亿级市场正在开启。特别地，中国在推进“一带一路”过程中建成了大量境外基础设施，这为未来发行中国境外REITs提供了充足的底层资产储备。中国REITs的参与者，例如监管人、原始权益人、管理人、托管人、投资人等，也在REITs实践中不断转变观念、提升认知、重构治理关系，推动中国REITs市场向纵深发展。 中国REITs是全球资本市场的重要组成部分，为包括中国 投资者在内的全球投资者提供了分享中国经济发展红利、分散投资风险的金融产品。当前，中国正加大力度引导各类资金配置中国REITs，不断提升机构投资者和个人投资者的REITs参与度；积极推动REITs市场对外开放，吸引境外投资者投资中国REITs，并在条件成熟时参与发行中国REITs，这将进一步畅通人民币回流渠道，提升人民币流动性和人民币国际化水平。 中国REITs发展符合中国与全球的共同期待。为加强全球REITs合作交流、加深全球投资者对中国REITs市场的了解、支持中国经济与金融改革发展，世界经济论坛和中国建设银行合作启动了“中国REITs发展国际高端系列对话”机制。双方召集了全球监管部门、金融机构、协会组织、头部上市REITs、机构投资人、法律服务机构、学界代表等主要REITs市场利益相关方，围绕全球先进REITs市场发展经验进行充分讨论，就中国REITs的试点成果与经验做了总结，并展望了中国REITs的未来机遇及改革方向。 本报告系统梳理了对话机制的成果，深入浅出地阐述了中国特色REITs模式及其与国际REITs的异同，并进一步从全球投资人视角入手，探究REITs各参与人的角色作用，展望中国特色REITs的未来发展。中国REITs发展不仅促进了中国资本市场的完善和实体经济的发展，也是对全球REITs市场发展的重要补充，是全球投资者资产配置不可或缺的部分。 我们希望本报告能够进一步促进全球REITs顶尖专家和政策制定者之间开展积极有效的对话，并为全球投资者投资中国REITs提供一定参考。世界经济论坛将继续发挥平台作用，中国建设银行也将继续担当行业探索者和引领者，双方将围绕如何持续深化中国REITs发展展开进一步探讨。我们期待您对本项工作的支持与参与，欢迎您对本报告提出宝贵意见和建议。 本报告成稿之际，正逢中国REITs进入快速发展时期，因定稿和发布时限，本报告对中国REITs市场情况、参与主体、解决方案等的讨论截至2023年6月底。我们也将持续跟踪政策和市场变化，期待未来呈现。 执行摘要 当前，中国经济已从高速增长阶段进入高质量发展阶段，固定资产投资也由过去的增量时代向存量时代转换，如何盘活存量资产将是中国经济未来增长的关键点。 过去，中国政府和企业在快速城镇化和工业化过程中投资建设了大量交通基础设施、市政基础设施、住房和商业不动产，形成规模庞大、种类丰富的存量资产。根据中国国家统计局测算，仅2010-2021年间中国基础设施投资累计接近130万亿元。随着中国人口进入负增长阶段、城镇化进程放缓、全球化红利衰退，过去“高负债、高杠杆、高周转”的建设模式不再适用，累积的风险开始显现并向外传播。一方面，房地产企业风险持续发酵。2022年，中国房地产行业开发投资额较2021年下降10.0%，房地产销售面积下降24.3%，商品房待售面积增长10.5%，房地产开发企业到位资金下降25.9%。投资、施工、销售的循环链条被打破，流动性风险暴露，出险房企不断增加。另一方面，地方政府隐性债务风险不断攀升。地方投融资平台资本回报率的中位数已从2011年的3.1%降至2022年的1.3%，依赖土地价值的投融资模式难以为继，叠加地方政府财政收支缺口扩大，地方政府债务问题日益凸显3。 REITs作为深度融合产业资本和金融资本的第四大类资产，在盘活存量资产、化解房地产风险和地方政府债务风险、服务房地产市场转型和经济高质量发展上将发挥重要作用。特别是，当前中国金融市场发展进入到以资产管理产品为主的财富管理时代，REITs能发挥多种“锚”的作用，不仅为个人和机构投资者提供了与不动产挂钩的金融产品，也打通了融资端和投资端，能够为实体经济发展更好地提供融资支持。 鉴于此，中国于2020年启动了REITs试点。受限于当前法律基础和现实需求，中国REITs结合中国实际情况，采用了不同于境外公司型或契约型的证券上市监管模式，即“公募基金+资产支持证券 （Asset-BackedSecurity，以下简称ABS）”的契约型公募REITs试点模式。治理结构以基金管理人为主导，原始权益人参与，同时采用外部管理模式，相关制度安排既有利于保护投资人利益，又有 利于发挥原始权益人运营能力优势，增强其参与积极性，这是对REITs治理机制的有益创新和探索。 中国REITs涉及以下五类参与人： -监管人：监管人包括中国国家发展和改革委员会 （以下简称“发改委”）、中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）、上海和深圳证券交易所（以下简称“沪深交易所”）等，分别负责项目合法合规性审查、产品注册、上市审核。 -原始权益人：原始权益人是发起人，也是REITs底层资产的提供方，为REITs提供项目权属清晰、现金流持续稳定、投资回报良好的优质资产。 -管理人：管理人包括基金管理人、ABS管理人和运营管理机构三类。基金管理人与ABS管理人存在实际控制关系或受同一控制人控制；基金管理人主动运营管理底层资产，可设立专门的子公司或委托外部管理机构承担底层资产运营管理职责，以获取租金、收费等稳定现金流。 -托管人：托管人包括基金托管人和ABS托管人，政策要求两类托管人必须为同一人。托管人一般由具有资产管理产品托管经验和基金托管资格的商业银行或其他金融机构担任，以发挥风险隔离作用，实现更为有效的监督。 -投资人：投资人包括原始权益人、专业机构投资者4和个人投资者。原始权益人或其关联方持有REITs基金份额不低于20%，专业机构投资者主要以保险公司、证券公司、基金管理公司等为主。个人投资者持有REITs基金份额最高不超过24%5。 为进一步走好中国特色REITs市场发展之路，本报告站在全球投资人视角，全面刻画中国REITs的不同参与人角色，深度观察REITs发展的中国路径，以凝聚各方共识、释放REITs潜力，带动中国REITs市场高质量发展，发挥REITs化解地方政府债务风险、盘活存量资产、支持房地产转型、服务新发展格局的重要作用。 1 中国REITs发展概览 REITs通过证券化的方式将不动产转化为可上市交易、高流动性的基金份额，具有分红收益稳定、长期总回报可观、低门槛与高透明度、与其他大类资产相关性低等特点。中国在借鉴国际REITs经验的基础上，发展出了具有“中国式”特征的REITs。 1.1中国REITs概述 REITs为普通投资者提供了投资商业地产的渠道。REITs能提供利息收入、资本增值并帮助实现投资组合多样化。 ——斯蒂芬•韦克斯勒美国房地产投资信托基金协会主席兼首席执行官 REITs是一种特殊的大类资产，其本质是不动产证券化，与股票、债券等老牌资产类别的相关性较低，在国际上被普遍认为是继现金、股票和债券之后的第四种大类金融资产。一方面，REITs兼具金融和不动产属性，是应对信用收缩和经济脱实向虚的有效方式；另一方面，REITs 兼具股性和债性，其价值来源于底层不动产的租金收益和价值增值，以及资产收购或处置的投资收益等。REITs的这种特殊性，使其能有效盘活存量资产，填补当前中国金融产品空白，拓宽社会资本投资渠道，提升直接融资比重，增强资本市场服务实体经济质效6。 新冠疫情引起全球经济下滑，房地产市场遭遇波折，但REITs市场展现出良好的韧性，股价在2021年迅速恢复。尽管较高的利率对回报产生了负面影响，但REITs在2022年和2023年的运营业绩持续强劲。REITs处于历史低位的杠杆率和较为保守的资产负债表，将助力其度过这段高利率时期。 ——约翰•沃斯美国房地产投资信托基金协会执行副总裁 2020年4月，中国REITs试点方案正式出台，拉开了中国REITs发展的序幕。中国REITs从基础设施领域起步，采取公募方式募集资金，