百亿落地再起步，新品助力新东鹏

东鹏饮料（605499） 公司研究/公司点评 百亿落地再起步，新品助力新东鹏 2024-01-05 报告日期： 投资评级：买入（首次） 收盘价（元）182.46 近12个月最高/最低（元）204.56/156.63 总股本（百万股）400 流通股本（百万股）159 流通股比例（%）39.82 总市值（亿元）730 流通市值（亿元）291 公司价格与沪深300走势比较 1/234/237/2310/23 28% 14% 0% -13% -27% 东鹏饮料沪深300 分析师：万鹏程 执业证书号：S0010523040002邮箱：wanpengcheng@hazq.com 相关报告 主要观点： 差异化竞争突出重围，全国各地落点开花 东鹏饮料诞生于20世纪深圳，早期主要生产广东省内特色茶饮，09年推出核心大单品东鹏特饮，夯实国产能量饮料赛道龙头地位。2017年公司通过推出500ml金瓶，以性价比角度切入竞品空白市场，迅速获得广泛认可；彼时红牛尚处内耗斗争中，间接给予了东鹏特饮依靠“对比+差异化”进行需求用户精准定位的时机。公司随后通过营销战略、渠道拓张、产品搭建上的协同发力，发展为具备全国化成长空间的龙头饮料企业。业绩层面，公司2023年前三季度实现营业收入86.41亿元，同比增长30.05%，归母净利润16.56亿元，同比增长42.05%。 百亿特饮再次起步，第二曲线长线蓄力 特饮尚未触及天花板，转变模式带来增长新空间。公司主力单品东鹏特 饮23年或将突破百亿大关，后续成长斜率及成长空间受市场关注。我们认为，长期来看百亿并非终点：一方面，从区域上来看，虽然广西、广东地区已经出现了增长放缓，人均饮用量偏饱和的状态，但其他地区尚处高速增长过程中，从占有率角度仍具较大空间，日前公司签署协议共建华北地区总部暨天津生产基地，我们认为此举有望打开北方区域的增长天花板，下一步公司将着力提升单点产出，增长模式上从量增转向质提；另一方面，对标竞品红牛200亿规模来看，市场仍然具备较大的容量，公司接下来需要通过产品、渠道、品牌的精耕细作抢占更多份额。 第二增长曲线长线蓄力，重视主业协同赋能。公司在积极深耕主力单品 全国化布局之外，也在多个饮品细分赛道开发大单品，积极探索第二成长曲线，包括电解质水（补水啦）、无糖茶饮（乌龙上茶）、即饮咖啡（东鹏大咖）等等领域，均有东鹏的顺势储备布局。从收入规模上看，补水啦已开始贡献增速，预计23年规模5亿左右，后期有望冲刺20亿俱乐部；乌龙上茶推出较新尚未出量，考虑到无糖茶饮赛道更为成长，后期可以期待茉莉/普洱等其他口味上新后的合力势能；东鹏大咖所属赛道粘性强、空间大，但同时竞品和替代品亦较多，公司从性价比角度切入后积极开展差异化竞争，当前仍处于培育阶段。相比规模更为重要的是，需要重视东鹏主业与其他单品的协同赋能作用，在渠道、品牌、管理等资源共享的背景下，第二成长曲线或将加速诞生。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 预计2023-2025年收入分别为108.46、134.88、163.59亿元，对应增速分别为27.5%、24.4%、21.3%，归母净利润分别为20.39、26.36、 32.95亿元，对应增速分别为41.6%、29.2%、25.0%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 北方地区推广不及预期，消费复苏斜率放缓。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 8505 10846 13488 16359 收入同比（%） 21.9% 27.5% 24.4% 21.3% 归属母公司净利润 1441 2039 2636 3295 净利润同比（%） 20.8% 41.6% 29.2% 25.0% 毛利率（%） 42.3% 42.5% 43.3% 44.4% ROE（%） 28.4% 31.3% 32.0% 32.3% 每股收益（元） 3.60 5.10 6.59 8.24 P/E 49.40 35.79 27.69 22.15 P/B 14.05 11.21 8.87 7.15 EV/EBITDA 35.20 26.80 20.95 16.69 资料来源：wind，华安证券研究所，截至1月4日 正文目录 1差异化竞争突出重围，全国各地落点开花5 2百亿特饮再次起步，第二曲线长线蓄力5 3投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级6 风险提示：6 财务报表与盈利预测7 图表目录 图表1公司营收及增速5 图表2公司归母净利润及增速5 1差异化竞争突出重围，全国各地落点开花 东鹏饮料诞生于20世纪深圳，早期主要生产广东省内特色茶饮，09年推出核心大单品东鹏特饮，定价仅为红牛一半，差异化竞争突出重围，夯实国产能量饮料赛道龙头地位。2017年公司通过推出500ml金瓶，以性价比角度切入竞品空白市场，迅速获得广泛认可；彼时红牛尚处内耗斗争中，间接给予了东鹏特饮依靠“对比+差异化”进行需求用户精准定位的时机。公司随后通过营销战略、渠道拓张、产品搭建上的协同发力，发展为具备全国化成长空间的龙头饮料企业。业绩层面，公司2023年前三季度实现营业收入86.41亿元，同比增长30.05%，归母净利润16.56 亿元，同比增长42.05%。 图表1公司营收及增速图表2公司归母净利润及增速 100 80 60 40 20 营业收入（亿元）同比增速（右轴） 50%20 40%15 30% 10 20% 10%5 归母净利润（亿元）同比增速（右轴） 200% 150% 100% 50% 0% 00% 20172018201920202021202223Q1-Q3 0-50% 2017201920212023Q1-Q3 资料来源：wind，华安证券研究所资料来源：wind，华安证券研究所 2百亿特饮再次起步，第二曲线长线蓄力 特饮尚未触及天花板，转变模式带来增长新空间。公司主力单品东鹏特饮23 年或将突破百亿大关，后续成长斜率及成长空间受市场关注。我们认为，长期来看百亿并非终点：一方面，从区域上来看，虽然广西、广东地区已经出现了增长放缓，人均饮用量偏饱和的状态，但其他地区尚处高速增长过程中，从占有率角度仍具较大空间，日前公司签署协议共建华北地区总部暨天津生产基地，我们认为此举有望打开北方区域的增长天花板，下一步公司将着力提升单点产出，增长模式上从量增转向质提；另一方面，对标竞品红牛200亿规模来看，市场仍然具备较大的容量，公司接下来需要通过产品、渠道、品牌的精耕细作抢占更多份额。 第二增长曲线长线蓄力，重视主业协同赋能。公司在积极深耕主力单品全国化 布局之外，也在多个饮品细分赛道开发大单品，积极探索第二成长曲线，包括电解质水（补水啦）、无糖茶饮（乌龙上茶）、即饮咖啡（东鹏大咖）等等领域，均有东鹏的顺势储备布局。从收入规模上看，补水啦已开始贡献增速，预计23年规模5亿 左右，后期有望冲刺20亿俱乐部；乌龙上茶推出较新尚未出量，考虑到无糖茶饮赛道更具成长性，后期可以期待茉莉/普洱等其他口味上新后的合力势能；东鹏大咖所 属赛道粘性强、空间大，但同时竞品和替代品亦较多，公司从性价比角度切入后积极开展差异化竞争，当前仍处于培育阶段。相比规模更为重要的是，需要重视东鹏主业与其他单品的协同赋能作用，在渠道、品牌、管理等资源共享的背景下，第二成长曲线或将加速诞生。 3投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 预计2023-2025年收入分别为108.46、134.88、163.59亿元，对应增速分别为27.5%、24.4%、21.3%，归母净利润分别为20.39、26.36、32.95亿元，对应增速分别为41.6%、29.2%、25.0%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 北方地区推广不及预期，消费复苏斜率放缓。 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7246 9574 12254 15270 营业收入 8505 10846 13488 16359 现金 2158 3466 4322 5402 营业成本 4905 6232 7642 9088 应收账款 25 32 39 48 营业税金及附加 93 117 145 176 其他应收款 16 20 25 31 销售费用 1449 1784 2218 2690 预付账款 127 218 192 260 管理费用 256 324 403 489 存货 394 552 654 771 财务费用 41 -53 -88 -110 其他流动资产 4527 5286 7022 8758 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 4623 4558 4622 4684 公允价值变动收益 13 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 70 152 189 164 固定资产 2232 2158 2060 1941 营业利润 1854 2573 3328 4157 无形资产 357 476 556 634 营业外收入 2 2 2 2 其他非流动资产 2034 1923 2006 2109 营业外支出 21 10 16 15 资产总计 11870 14132 16876 19954 利润总额 1836 2565 3315 4144 流动负债 6706 7509 8541 9641 所得税 395 525 679 849 短期借款 3182 3182 3182 3182 净利润 1441 2039 2636 3295 应付账款 626 772 993 1156 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 2898 3555 4366 5304 归属母公司净利润 1441 2039 2636 3295 非流动负债 100 110 110 110 EBITDA 2054 2716 3434 4245 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 3.60 5.10 6.59 8.24 其他非流动负债 100 110 110 110 负债合计 6805 7620 8651 9752 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 400 400 400 400 成长能力 资本公积 2080 2080 2080 2080 营业收入 21.9% 27.5% 24.4% 21.3% 留存收益 2584 4032 5745 7722 营业利润 21.3% 38.7% 29.4% 24.9% 归属母公司股东权 5064 6512 8225 10202 归属于母公司净利 20.8% 41.6% 29.2% 25.0% 负债和股东权益 11870 14132 16876 19954 获利能力毛利率（%） 42.3% 42.5% 43.3% 44.4% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 16.9% 18.8% 19.5% 20.1% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） 28.4% 31.3% 32.0% 32.3% 经营活动现金流 2026 2538 3615 4262 ROIC（%） 17.0% 20.4% 22.3% 23.8% 净利润 1441 2039 2636 3295 偿债能力 折旧摊销 239 205 207 212 资产负债率（%） 57.3% 53.9% 51.3% 48.9% 财务费用 50 4 4 4 净负债比率（%） 134.4% 117.0% 105.2% 95.6% 投资损失 -70 -152 -189 -164 流动比率 1.08 1.27 1.43 1.58 营运资金变动 521 570 943 901 速动比率 0.63 0.97 1.16 1.32 其他经营现金流 765 1342 1706 2407 营运能力 投资活