美容护理行业2024年度策略：蹄疾步稳，静待风来

行业深度 美容护理 证券研究报告 蹄疾步稳，静待风来 2023年12月27日 美容护理行业2024年度策略 评级同步大市 爱美客 5.84 48.13 8.49 33.10 12.13 23.18 买入 珀莱雅 2.06 53.82 2.97 37.37 3.69 30.03 买入 贝泰妮 2.48 42.44 3.01 35.01 3.60 29.25 买入 评级变动：维持 行业涨跌幅比较 15% 5% -5% 15% 25% 35% 美容护理沪深300 - - 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 % 1M 3M 12M 美容护理 -11.21 -19.08 -32.62 沪深300 -5.70 -9.65 -13.19 - 张曦月分析师 执业证书编号:S0530522020001 zhangxiyue@hnchasing.com 相关报告 1美容护理行业2023年12月月报：11月化妆品社零同比-3.5%，国货品牌增长动能有所减弱2023-12-21 2美容护理行业点评：11月社零同比增长10.1% 消费持续修复2023-12-19 3美容护理行业2023年11月月报：10月化妆品社零增速再度放缓，国产品牌势能持续向上2023-11-17 资料来源：iFinD，财信证券 投资要点： 美护行业2023年复盘：1）宏观层面，经济回升向好基本趋势延续，消费持续弱修复。从影响消费行为的核心要素来看，消费者信心不足 是拖累消费修复的主要原因。2023年前三季度，全国居民人均可支配 收入已恢复至疫情前水平，但消费者信心指数距2019年同期水平还存在一定差距。2）行业层面，美护板块增长放缓，估值高位回落。2023年前三季度，美容护理实现营收633.28亿元，同比增长4.14%，增长 显著放缓。估值方面，截至2023年12月12日，申万美容护理板块市 盈率为34.55倍，位于2016年以来的历史8.33%分位，估值高位回落。 行业趋势回顾：1）消费复苏逐步放缓，行业竞争加剧，消费结构K型分化；2）传统电商流量红利见顶，兴趣电商或为品牌增量必争之地； 3）理性消费崛起，国货品牌逆势突围。4）监管趋严，合规化进程加速；5）传统赛道竞争加剧，新赛道快速崛起。 2024年投资展望：1）新兴渠道崛起，具备敏锐洞察力、强营销力、完备供应链的品牌有望率先抢占流量红利。在经济弱复苏的趋势下，兴 趣电商能有效刺激消费需求，或将成为品牌增量的必争之地。后续来看，尽管渠道竞争或将持续加剧，但具备敏锐洞察力、强营销力、完备供应链的品牌或将率先抢占新兴渠道流量红利，提升自身市场份额； 2）K型复苏延续，高性价比国货品牌或将延续前期优势。线上大促流 量红利减退，叠加行业竞争加剧，行业增长开始放缓，美护消费或将暂时性承压。在此背景下，消费K型复苏大概率延续，再叠加理性消 费崛起以及文化自信提升，注重研发，且具备高性价比的国货品牌或将进一步抢占中端市场，扩大自身品牌优势；3）行业严监管趋于常态化，持续利好合规厂商。长期来看，“渗透率提升、合规化率提升、国 产替代率提升”逻辑还在演绎，叠加行业严监管趋于常态化，行业加速出清，具备合法合规资质的医美机构和医美产品龙头有望持续受益；4）看好胶原蛋白、再生、减重、肉毒等新赛道崛起。传统赛道竞争加 剧，如透明质酸市场竞争进入白热化阶段，截至2023年上半年，该赛 道已有超过50款同质化程度较高的产品获批上市，中低端市场逐渐趋向饱和。而胶原蛋白、再生、减重、肉毒等赛道长坡厚雪，蓝海市场 重点股票 2022A 2023E 2024E 评级 EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍） 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 广阔。 投资建议：化妆品部分，长期来看，目前该赛道已经进入格局加速优化阶段，行业竞争加剧叠加流量红利见顶，行业增速或将持续放缓。外资品牌走弱，国货品牌分化加剧，“营销能力”和“研发能力”缺一 不可。此外，管理差异性特点也逐渐凸显。一方面建议关注持续增强品牌势能，调整营销策略，不断夯实新兴渠道领先优势，且具备扎实研发功底、多品牌矩阵的国货品牌；二是建议关注管理风格稳健，或存在管理能力改善的公司。如品牌品类矩阵完善、且品牌势能持续向 上、以及管理能力持续改善的珀莱雅，以及细分龙头地位稳固，产品推新能力强，且估值处于历史低位的敏感肌龙头贝泰妮。医美部分，长期渗透率提升、合规化率提升、国产替代率提升逻辑持续演绎，供 需双发展格局延续，持续看好医美赛道长期景气，建议持续关注推新能力强，具备成长性的公司，如爱美客等。 风险提示：宏观经济下行风险；疫情反复风险；政策推出时间不及预期风险；行业竞争加剧风险；新品研发不及预期风险。 内容目录 1美护行业2023年复盘5 1.1宏观：经济回升向好基本趋势延续，消费持续修复5 1.1.1社会消费复盘：消费弱复苏，结构性特征显著5 1.1.2未来展望：政策托底助力需求释放，消费信心加速回暖驱动消费持续复苏6 1.2行业：消费复苏趋缓，美护板块表现弱于整体7 1.2.1行情回顾：美容护理指数跑输大盘，估值高位回落7 1.2.2业绩回顾：行业增长有所放缓，盈利能力持续提升9 2化妆品行业趋势11 2.1行业趋势1：行业竞争加剧，消费结构K型分化11 2.2行业趋势2：传统电商流量红利见顶，兴趣电商或成为品牌增量必争之地13 2.3行业趋势3：理性消费崛起，国货品牌逆势突围14 3医疗美容行业趋势14 3.1行业趋势1：监管趋严，合规化进程加速14 3.2行业趋势2：传统赛道竞争加剧，新赛道快速崛起15 42024年投资展望17 4.1投资思路一：新兴渠道崛起，具备敏锐洞察力、强营销力、完备供应链的品牌有望率先抢占流量红利17 4.2投资思路二：K型复苏延续，高性价比的国货品牌或将延续前期优势17 4.3投资思路三：行业严监管趋于常态化，持续利好合规厂商17 4.4投资思路四：看好胶原蛋白、再生、减重、肉毒等新赛道崛起17 5重点关注标的17 5.1爱美客18 5.2珀莱雅18 5.3贝泰妮19 6风险提示20 图表目录 图1：社会零售总额当月值及月同比增速（亿元，%）5 图2：消费者信心指数5 图3：2023年全国居民人均可支配收入情况（元，%）5 图4：2023年全国居民人均消费支出情况（元，%）5 图5：人民币存款情况（万亿元，%）7 图6：全国居民消费、储蓄、投资意愿7 图7：国内人均GDP、可支配收入情况（万元，%）7 图8：各国最终消费率情况（%）7 图9：申万一级子行业年涨跌幅情况（%）7 图10：申万一级美容护理行情8 图11：美容护理、沪深300和全部A股历史估值情况9 图12：美容护理板块相对市盈率（中位数，剔除负值）9 图13：美容护理行业营收情况（亿元）9 图14：美容护理行业盈利情况（亿元）9 图15：美容护理行业整体净利率和毛利率情况11 图16：化妆品板块净利率和毛利率情况11 图17：医疗美容板块净利率和毛利率情况11 图18：美容护理行业费用率情况（%）11 图19：随着消费复苏放缓，化妆品复苏表现逐渐弱于整体（%）12 图20：珀莱雅线上渠道情况（亿元，%）13 图21：2021年、2022年“双十一”数据情况（亿元）13 图22：基于透明质酸的皮肤填充剂产品市场规模（十亿元，%）16 图23：肉毒素市场规模及增速（十亿元，%）16 图24：国内四大合规肉毒素品牌16 图25：中国溶脂针产品市场预期规模（百万元）16 表1：美容护理版块区间涨跌幅8 表2：化妆品子板块个股业绩情况10 表3：医疗美容子板块个股业绩情况10 表4：天猫、抖音渠道近三月美容护肤类TOP10品牌榜单12 表5：天猫、抖音渠道近三月彩妆类TOP10品牌榜单12 表6：2023年“双十一”大促美容护肤和彩妆香水品类TOP10榜单14 表7：2021年以来医美行业政策梳理15 1美护行业2023年复盘 1.1宏观：经济回升向好基本趋势延续，消费持续修复 1.1.1社会消费复盘：消费弱复苏，结构性特征显著 经济回升向好趋势延续。2023年是全面贯彻党的二十大精神的开局之年，是三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年。行至岁尾，回看全年，中国经济顶住内外部压 力，走出一条回升向好的缓慢复苏曲线。今年前三季度我国经济同比增速分别为4.5%、6.3%和4.9%，呈前低、中高、后稳的态势。总体来说，我国经济回升向好、长期向好的基本趋势没有改变。 消费信心不足拖累了消费复苏。从影响消费行为和意愿的核心要素来看，收入水平方面，2023年前三季度全国居民人均可支配收入和人均消费支出累计值分别为29398元 和19530元，同比增速为5.9%和8.8%。此外，前三季度居民人均可支配收入较2019年同期增长28.5%，但人均消费支出较2019年同期下滑3.3%，反映出全国居民可支配收入 水平已恢复至疫情前水平，但消费支出没有，目前消费支出整体偏保守；消费信心方面， 10月份我国消费信心指数为87.9，远低于2019年同期107.3的水平，明显还存在差距。 图1：社会零售总额当月值及月同比增速（亿元，%）图2：消费者信心指数 45000 30000 15000 社会消费品零售总额:当月值当月同比(右轴) 60 40 20 0 140 87.90 120 100 80 2019/08 2019/11 2020/02 2020/05 2020/08 2020/11 2021/02 2021/05 2021/08 2021/11 2022/02 2022/05 2022/08 2022/11 2023/02 2023/05 2023/08 2023/11 2019/10 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 2023/04 2023/07 2023/10 0-2060 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 图3：2023年全国居民人均可支配收入情况（元，%）图4：2023年全国居民人均消费支出情况（元，%） 40000 30000 20000 10000 0 居民人均可支配收入:累计值累计同比（右轴） 20 10 0 -10 30000 20000 10000 0 居民人均消费支出:累计值累计同比（右轴） 30 20 10 0 -10 -20 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 社零修复曲折向上，结构性特征显著。1-11月份，我国社零月同比增速趋势呈N型复苏。社零月同比增速从3月的10.6%攀升至4月的18.4%，5-7月大幅回落至2.5%，8 月开始稳步回升，11月回升至10.1%，整体呈现修复趋势。1-11月份，我国社会消费品零售总额为42.79万亿元，同比增长7.2%，较2019年同期增长14.77%，恢复至疫情前 水平。1）分地域看，乡村消费市场具备较大潜力。据国家统计局数据显示，1-11月乡村 消费品零售额和城镇消费品零售额同比增速分别为7.9%和7.1%，反映了下沉市场具备较大的挖掘潜力。2）分消费类型看，餐饮收入增速大幅领先商贸零售。受线下消费场景快速复苏和出行旺季拉动，1-11月餐饮收入47485亿元，同比增长19.4%，远高于商品零售5.9%的同比增速。具体分品类来看，必选消费整体稳健，可选消费表现分化。1-11月必 选消费品中粮油食品/饮料/烟酒/日用品类同比增速分别为5.1%/2.8%/10.9%/3.6%；可选消费方中金银珠宝、服装鞋帽针纺织品和体育娱乐用品表现亮眼，1-11月同比增速为11.9%、11.5%和10.7%，主要系金价上涨和去年同期低基数效应影响。而建筑及装潢材料类和文 化