创新驱动，心向未来

公司深度 心脉医疗(688016.SH) 百万元)684.63 896.50 1,196.75 1,580.67 2,044.78 利润(百万 315.86356.88472.40615.09787.75 医药生物｜医疗器械创新驱动，心向未来 证券研究报告 2023年12月26日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 评级买入 评级变动首次 主营收入(归母净元) 交易数据 每股收益（元） 3.82 4.31 5.71 7.44 9.52 当前价格（元） 183.53 每股净资产（元） 18.06 20.78 23.79 27.73 32.76 52周价格区间（元） 152.60-222.60 P/E 48.07 42.54 32.14 24.68 19.27 总市值（百万） 15182.75 P/B 10.16 8.83 7.71 6.62 5.60 涨跌幅比较 22% 12% 2% -8% 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 % 1M 3M 12M 心脉医疗 -6.36 -1.86 0.02 医疗器械 -3.27 1.92 -11.07 -18% 心脉医疗医疗器械 实力强劲的国内血管介入龙头企业。公司自2012年成立以来，专注于主动脉及外周血管介入领域，拥有13款已上市产品，包括5款创 流通市值（百万） 13210.15 资料来源：iFinD，财信证券 总股本（万股） 8272.70 流通股（万股） 7197.90 投资要点： 新器械产品，多款产品获批海外上市；公司盈利能力较强，2017年至今毛利率、净利率基本维持在75-80%、38-46%区间水平，整体期间费用率呈现逐年下降趋势；已完成营销管理层变更，未来将加大海外产品销售推广力度，进一步提升海外市占率。 主动脉介入：产品创新迭代，性能优异。公司主动脉介入布局较早，产品丰富，2002年推出国内首个分支型腹主动脉支架Aegis支架，随 后相继推出Hercules支架、HerculesLowProfile支架等产品；产品力全球领先，竞争力较强，2017年推出全球首个分支型主动脉支架Castor，首次将TEVAR适应症拓展到LSA区，2019年上市国内最细外径支架Minos，新品上市后快速放量贡献收入。 龙靖宁分析师 执业证书编号:S0530523120001 longjingning@hnchasing.com 外周介入：外企主导的百亿市场，多款在研产品打开增长空间。预计到2030年，国内外周介入器械市场规模将达到162.7亿元，进口厂商份额超90%，国产替代空间广阔；外周业务量价齐升，营收占比快速 提升，2019年至2023H1，外周业务营收从434.8万元增至6123.9万元，营收占比增长8.6pcts至9.9%。公司坚持创新驱动，逐步完善外周血管介入产品线布局，在行业内保持技术领先，目前已有多款产品在研，在研产品市场空间超数十亿元。 盈利预测：公司为国内血管介入器械龙头，自主创新产品竞争力强，多款在研项目进展顺利，国际市场拓展迅速，海外销售亮眼，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.7、6.2、7.9亿元,同比增长32.4%、 30.2%、28.1%，EPS分别为5.7、7.4、9.5元，当前股价对应PE分别为32.1、24.7、19.3倍，参考可比公司先健科技、波士顿科学估值水平，给予公司2024年30-35倍PE，予以“买入”评级。 风险提示：新品研发进度不及预期，集采影响超预期，行业竞争加 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 剧等。 内容目录 1国产血管介入龙头：专注血管，深研介入5 1.1深耕血管介入领域，管理层专业经验丰富5 1.2盈利水平稳定，营收持续高增7 1.3研发实力强劲，管线布局完善9 1.4国内营销渠道完善，海外业务拓展迅速11 2主动脉介入业务：产品不断创新迭代，竞争优势明显12 2.1主动脉疾病：起病急，介入治疗为主12 2.2主动脉支架：市场规模持续增长，国产替代仍有空间15 2.3公司：产品性能优异，创新引领行业17 3外周介入业务：老龄化下的百亿市场，已成第二大业绩增长点19 3.1外周血管疾病：发病率高，多种治疗方式并存19 3.2大单品带动外周业务迅速发展，多款在研产品打开增长空间21 4盈利预测24 5风险提示25 图表目录 图1：2017-2023前三季度公司营收及利润情况8 图2：2016-2022H1公司各业务销售额及占比（百万元）8 图3：2017-2023前三季度公司期间费用率8 图4：2017-2023前三季度公司毛利率及净利率8 图5：2017-2023前三季度公司研发费用及研发费用率10 图6：2020-2023H1公司各业务线进院数量11 图7：2020-2023H1公司各业务线合作经销商数量11 图8：2018-2023H1公司海外营收及增速12 图9：2018-2023H1公司海外营收占比12 图10：主动脉结构示意图14 图11：主动脉夹层及分型示意图14 图12：主动脉瘤示意图14 图13：TEVAR/EVAR手术流程示意图15 图14：孙氏手术流程示意图15 图15：2018年全球主动脉介入手术量占比16 图16：2018年中美腔内治疗渗透率16 图17：2017-2030E中国胸主动脉介入手术量（万台）16 图18：2017-2030E中国腹主动脉介入手术量（万台）16 图19：2017-2030E中国胸主动脉支架市场规模（亿元）16 图20：2017-2030E中国腹主动脉支架市场规模（亿元）16 图21：2021年中国胸主动脉支架市场格局（按手术量）17 图22：2021年中国腹主动脉支架市场格局（按手术量）17 图23：Minos腹主动脉支架14F输送鞘外径显著降低入路血管要求18 图24：Castor分支型主动脉支架结构示意图19 图25：外周血管介入部分诊疗方式20 图26：2017-2030E中国外周血管介入器械市场规模（亿元）20 图27：ReewarmPTX药物球囊相较竞品拥有更小粒径21 图28：2016-2023H1公司外周业务销售额及营收占比22 图29：2018-2022外周产品销售情况及毛利率22 表1：公司主要在售产品5 表2：公司发展历程6 表3：公司主要管理人员简介7 表4：公司核心产品制备技术9 表5：公司在研项目详情10 表6：血管介入器械分类13 表7：外周血管疾病分型及简介19 表8：国内已上市外周药物球囊21 表9：公司外周业务部分在研产品详情22 表10：公司募资计划用于的外周及肿瘤业务研发项目23 表11：分产品线收入及毛利率（百万元）24 1国产血管介入龙头：专注血管，深研介入 1.1深耕血管介入领域，管理层专业经验丰富 深耕血管介入多年，产品广泛应用：公司自2012年成立以来，一直专注于主动脉及 外周血管介入医疗器械领域，通过多年积累，公司已逐渐发展成我国主动脉及外周血管介入医疗器械的领先企业。目前公司拥有13款已上市的主动脉及外周血管介入医疗器械产品，多款产品获批海外上市，主要包括胸主动脉覆膜支架系统、腹主动脉覆膜支架系统、术中支架类、外周血管支架系统、外周血管球囊扩张导管等，产品广泛应用于治疗各种血管疾病，如主动脉夹层、动脉瘤、动脉硬化等。 产品类别主要用途具体产品产品图示 表1：公司主要在售产品 主动胸主动脉脉支覆膜支架架系统 腹主动脉覆膜支架系统 球囊 使用微创伤介入技术和腔内隔绝原理，建立新的血流通道，治疗胸主动脉瘤、胸主动脉夹层病变 使用微创伤介入技术和腔内隔绝原理，建立新的血流通道，治疗腹主动脉瘤、腹主动脉夹层病变 用于辅助大动脉覆膜支架的扩张，适用于对释放后的覆膜支架进行扩张 Castor®分支型主动脉覆膜支架及输送系统☆ Hercules®LowProfile直管型覆膜支架及输送系统 Talos®直管型胸主动脉覆膜支架系统☆ Minos®腹主动脉覆膜支架及输送系统☆ Aegis®分叉型大动脉覆膜支架及输送系统 Hercules®分叉型覆膜支架及输送系统 Hercules®球囊扩张导管 术中 支架 配合主动脉夹层外科手术，使二次开胸 手术简化为一次完成，降低全弓置换手术操作难度 CRONUS®术中支架系统 外周 球囊类 介入 支架类 继CRONUS®之后的全新一代术中支架产品。全新的产品设计，优化的制作工艺，更贴合主动脉外科手术的临床需求 用于经皮腔内血管成形术中股腘动脉的球囊扩张，通过紫杉醇作用于病变血管壁以抑制平滑肌细胞增殖，从而治疗动脉粥样硬化性狭窄或闭塞性病变 用于经皮腔内血管成形术中对腹股沟以下动脉，包括髂、股、腘动脉和膝下动脉因动脉粥样硬化引起的狭窄或闭塞性病变的扩张 适用于经皮腔内血管成形术（PTA）中对病变的有效扩张以及缩短手术时间 治疗髂动脉、股动脉以及锁骨下动脉的狭窄或闭塞 Fontus®分支型术中支架系统 ☆ Reewarm®PTX药物球囊扩张导管☆ Reewarm®外周球囊扩张导管 Ryflumen®外周高压球囊扩张导管 CROWNUS®外周血管支架系统 资料来源：公司公告，财信证券注：“☆”为创新医疗器械 表2：公司发展历程 时间重要事件 2012心脉医疗正式成立 2013Hercules®分叉型覆膜支架及输送系统获“2013年度国家重点新产品计划项目” 2014完成员工持股增资，各部门保持稳健发展。 公司获国家高新技术企业认定；Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统获国家科技部科技支撑推荐项目； 2015 品HerculesLowProfile直管型覆膜支架及输送系统获批上市； 2016主动脉疾病微创治疗关键技术开发及产业化”项目获上海市科学技术进步一等奖；引入5家战略投资者“大血管覆膜支架系列产品关键技术开发及大规模产业化”项目荣获“国家科学技术进步奖二等奖”；全球 2017 首款分支型主动脉覆膜支架Castor获批上市 2018首个全资子公司蓝脉医疗注册成立 新一代腹主动脉覆膜支架系统Minos®获批上市;公司7月22日成功首批登陆科创板；获得中国专利奖优秀 2019 2020 2021 2022 奖、全国第一批专精特新“小巨人”企业、上海市质量管理奖 开启集团化运营，外周静脉业务子公司蓝脉医疗、外周动脉业务子公司鸿脉医疗实现独立运营；ReewarmPTX药物球囊扩张导管获批上市；“静脉支架系统的开发与应用”项目获国家“科技助力经济2020”重点专项；“心脏与血管介植入医疗器械关键技术及产业化”项目荣获上海市科技进步一等奖 全球首款分支型术中支架Fontus®获批上市；外周动脉领域Ryflumen外周高压球囊扩张导管获批上市； Castor®分支型支架入选国家级“制造业单项冠军产品”名单； Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统获批上市；Fishhawk机械血栓切除导管获批进入国家创新“绿色通道”；Minos在韩国、哥伦比亚获批上市；Hercules球囊扩张导管在日本获批上市；Fontus分支型术中支架系统入选《中国2021年度重要医学进展》 资料来源：公司公告，财信证券 管理层专业出身，行业经验丰富。公司拥有一支专业的、富有创新力和共同价值观的优秀管理团队。公司主要经营管理层人员均拥有超过10年的医疗器械行业从业经历， 除具备良好的技术基础之外，还具备丰富的医疗器械行业管理经验，对医疗器械产业政策及未来发展趋势有着深刻的认识和全面的把握，从产品研发，到生产管理，再到营销网络建设及布局等方面都拥有非常丰富的经验。 表3：公司主要管理人员简介 姓名职务年龄履历 JonathanChen 朱清 郭澜涛 袁振宇 董事长48 总经理， 42 法人 副总经 58 理 副总经 46 理 斯坦福大学的经济学学士学位和生物科学荣誉学士学位。曾于CreditSuisse担任投资银行部副总裁，于