首次覆盖：背倚IP筑起行业壁垒，多线并行促进生态发展

背倚IP筑起行业壁垒，多线并行促进生态发展 证券研究报告|传媒 增持(首次) ——奥飞娱乐（002292）首次覆盖 2023年12月28日 公司研 究 公司首次覆盖报告 证券研究报 告 报告关键要素: 公司以塑料玩具起家，陆续转型升级布局动漫行业，始终坚持构建以IP 为核心的动漫文化产业生态，以婴幼儿和儿童为核心用户并逐步覆盖至年轻人群体，秉持集动画、电影、授权、玩具、婴童、潮玩手办、主题商业等业务为一体的“IP+全产业链”运营理念，经过多年发展已经成长为国内领先的动漫文化多生态产业平台之一。 投资要点: 内容业务：构建“IP+产业”商业闭环，筑起核心壁垒。公司拥有经验 丰富、技术精湛的创意制作团队，持续研发创作的优质动漫影视内容经由复合型媒介平台传播扩大其影响力，能够通过商业化运作完成IP变现，进而反哺内容业务发展，形成“IP+产业”的商业闭环，可分为动画业务及授权业务： 1）动画业务：以IP为核心，TV动画+动画电影双业务强布局。国家相 应推出了一系列推进动漫文化产业发展的政策，从限播措施、税收优惠、版权规范等方面全力扶持我国动漫产业，市场规模和行业收入快速增长，公司作为国内动漫文化行业的领军企业，始终贯彻以IP为核心的战略，构建了覆盖各年龄段IP的资源矩阵，包括“超级飞侠”“喜羊羊与灰太狼”等，通过旗下多个核心动漫创意制作工作室以及与全球优秀行业合作伙伴的协作配合，坚持创作精品动漫IP内容，持续为全球家庭带来优质动漫内容； 2）授权业务：IP资源丰富赋能授权业务，积极拓展K12及年轻潮流 市场。公司IP资源丰富，且“喜羊羊与灰太狼”、“巴啦啦小魔仙”、 “铠甲勇士”等优质IP国民认可度较高，在授权业务具有较强的优势，同时具备成熟的IP商业化运作能力，为公司扩大IP影响力，增加IP营收。公司稳定开拓K12市场及潮流市场，为合作授权品牌方提供一站式赋能，实现业务增量。 玩具业务：产业链体系成熟，K12与潮玩双线并行。经过多年的拓展与积累，公司在玩具衍生品设计、生产及销售方面已经形成了一套成熟的体系，涵盖创意外观设计、结构功能开发、模具开发、制造、营销等多 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2656.76 2803.10 3106.86 3476.71 增长比率(%) 0.47 5.51 10.84 11.90 归母净利润(百万元) -171.60 152.66 247.47 336.00 增长比率(%) 58.86 188.97 62.10 35.77 每股收益(元) -0.12 0.10 0.17 0.23 市盈率(倍) -72.21 81.17 50.07 36.88 市净率（倍） 3.79 3.53 3.30 3.03 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 基础数据 总股本（百万股）1,478.70 流通A股（百万股）975.30 收盘价（元）8.07 总市值（亿元）119.33 流通A股市值（亿元）78.71 个股相对沪深300指数表现 奥飞娱乐沪深300 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 3409 分析师:夏清莹 执业证书编号：S0270520050001 电话：075583223620 邮箱：xiaqy1@wlzq.com.cn 研究助理:李中港 电话：17863087671 邮箱：lizg@wlzq.com.cn 证券研究报告 个环节。在前端创意与后端营销方面，公司着重将产品与IP资源相结合，增强其品牌效益。公司自有的产品研发与制造体系提升了产品在成本、效率、市场反应等方面的竞争优势。同时，公司持续进行产品研发与渠道拓展的国际化，积极提升产品竞争力，扩大市场空间。 婴童业务：依托国内外双品牌联动优势，持续深耕大母婴市场。疫情后居民人均消费支出回升，母婴行业消费潜力可观，市场消费规模稳步上升，公司积极推行大母婴战略，依托国内外“babytrend”、“澳贝”双品牌联动优势，发挥各自优势在区域市场中形成品类以及渠道互补，辅以多年儿童消费市场运营经验，持续深耕大母婴市场。 AI领域：积极促进“IP+AI”产业化落地。公司积极拥抱人工智能等前沿技术给文化产业带来的变革，与技术领域头部企业保持深入交流，探索相关技术在内容创作、产品研发等环节的融合应用，通过与强大的AI 技术公司合作，以这些资源作为核心，推动“IP+AI”的深度融合。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023年-2025年营收分别为28.03/31.07/34.77亿元，同比增速分别为5.51%/10.84%/11.90%，归母净利润分别为1.53/2.47/3.36亿元，2023年实现扭亏为盈，2024年 -2025年同比增速分别为62.10%/35.77%，对应EPS为0.10/0.17/0.23元，对应12月25日收盘价的PE为81.17X/50.07X/36.88X。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险因素：行业竞争加剧、用户需求不及预期、影视作品表现不及预期、原材料成本上升、海外市场开拓不及预期、海运成本上升等风险。 正文目录 1国内领先动漫文化多生态产业平台，以IP为核心拓展市场4 1.1发展历程：以玩具起家，转型升级布局动漫行业4 1.2主营业务：以IP为核心，打造全能动漫文化产业生态4 1.3股权架构：股权结构稳定5 1.4业绩分析：疫情负面影响消退，公司2023Q3业绩趋势向好6 2内容业务：构建“IP+产业”商业闭环，筑起核心壁垒6 2.1动画内容：以IP为核心，TV动画+动画电影双业务强布局7 2.2授权业务：IP资源丰富赋能授权业务，积极拓展K12及年轻潮流市场8 3玩具业务：产业链体系成熟，K12与潮玩双线并行9 4婴童业务：依托国内外双品牌联动优势，持续深耕大母婴市场11 5AI领域：积极促进“IP+AI”产业化落地13 6盈利预测与投资建议14 7风险提示15 图表1:公司主要发展历程4 图表2:公司目前主营业务5 图表3:公司股权结构6 图表4:2019-2023Q1-Q3营业收入及增速6 图表5:2019-2023Q1-Q3归母净利润（单位：亿元）6 图表6:内容业务布局7 图表7:2013-2023E中国动漫产业总产值（单位：亿元）7 图表8:公司TV动画8 图表9:公司动画电影8 图表10:2020-2022年中国年度授权商品零售额（单位：亿元）8 图表11:2020-2022年中国年度授权金（单位：亿元）8 图表12:公司授权业务示例9 图表13:2018-2022年中国玩具出口额10 图表14:2022年中国玩具（不含游戏）出口额TOP10目的地10 图表15:动漫IP类玩具示例10 图表16:品类玩具示例11 图表17:潮流玩具示例11 图表18:2016-2022年中国出生人口数量及出生率12 图表19:2016-2022年中国居民人均消费支出（单位：元）12 图表20:2016-2025E中国母婴市场消费规模12 图表21:2016-2025E母婴消费渠道分布情况12 图表22:婴童业务示例13 图表23:公司“IP+AI”产业化落地情况13 图表24:公司盈利预测（单位：百万元）14 图表25:可比公司估值表15 1国内领先动漫文化多生态产业平台，以IP为核心拓展市场 1.1发展历程：以玩具起家，转型升级布局动漫行业 奥飞娱乐股份有限公司是国内领先的动漫文化多生态产业平台。奥飞娱乐股份有限公司是中国最大的动漫文化集团之一，成立于1993年，以塑料玩具起家，成立前身澄海奥迪玩具实业有限公司，并在2000年落地工业园，扩大生产规模，在2006年公司开始转型升级，推出首部原创动漫作品《火力少年�》开启“动漫+玩具”商业模式先河，于2009年成功上市，并陆续开始动漫行业布局，例如成立奥飞影业，收购“有妖气”国产动漫平台等，在2016年更名为“奥飞娱乐”，并后续发布公告收购美国童车商BabyTrendInc，加码布局婴童产业，同时在2017年开始陆续布局实体游乐园“奥飞欢乐世界”。经过20多年的发展，奥飞娱乐已经成长为国内领先的动漫文化多生态产业平台之一。 图表1:公司主要发展历程 资料来源：公司官网、万联证券研究所 1.2主营业务：以IP为核心，打造全能动漫文化产业生态 公司以IP为核心，打造全能动漫文化产业生态。公司始终坚持构建以IP为核心的动漫文化产业生态，以婴幼儿和儿童为核心用户并逐步覆盖至年轻人群体，打造集动画、 电影、授权、玩具、婴童、潮玩手办、主题商业等业务为一体的“IP+全产业链”运营平台。公司主营业务主要分为三大板块，分别是内容业务、玩具业务及婴童业务。 1）内容业务：公司拥有经验丰富、技术精湛的创意制作团队，持续研发创作的优质动漫影视内容经由复合型媒介平台传播扩大其影响力，能够通过商业化运作完成IP变现，进而反哺内容业务发展，形成“IP+产业”的商业闭环，构筑内容创作企业的核心壁垒。公司构建了以IP为核心，涵盖动画、授权、媒体、玩具、婴童、空间娱乐等业态在内的运营平台，IP资源将依托全产业链优势，开启多渠道联动 变现模式，实现价值最大化； 2）玩具业务：公司着重将产品与IP资源相结合，增强其品牌效益，围绕自身动漫IP“超级飞侠”、“萌鸡小队”、“铠甲勇士”、“巴啦啦小魔仙”等开发生产相应系列的变形玩具、人偶、装备、陀螺、悠悠球、四驱车等多种样式的玩具；与全球知名IP通过授权合作开发生产其衍生玩具，如“侏罗纪”、“小黄人”等；结合IP、教育、科技等不同属性打造品类玩具；背靠“�者荣耀”、“阴阳师”、“元梦之星”等知名游戏IP推出盲盒等形式的潮流玩具； 3）婴童业务：主要为北美一线婴童品牌“babytrend”和中国母婴品牌“澳贝”的研发和销售，包括了婴儿推车、汽车安全座椅、睡床、餐椅、学步车、玩具、纸品、室内游乐等核心品类产品。 图表2:公司目前主营业务 资料来源：公司公告、万联证券研究所 1.3股权架构：股权结构稳定 公司股权结构稳定。根据2023年三季报披露，公司创始人兼董事长蔡东青为公司实际控制人，持股比例34.15%，为公司第一大股东，其弟弟蔡晓东、其母亲李丽卿分别持有公司7.40%、1.07%股份，为公司第二、第�大股东，其余的为公共股东及机构股东，占比57.38%。 图表3:公司股权结构 资料来源：公司公告、万联证券研究所 1.4业绩分析：疫情负面影响消退，公司2023Q3业绩趋势向好 疫情负面影响消退，公司2023Q3业绩趋势向好。自疫情开始，公司业绩有所承压，2020年，由于公司玩具等涉及到线下终端销售的部分业务营收下滑、营业成本较上年同期有较大增加、公司投资损失以及资产减值损失，归母净利润转盈为亏。在2021年至2022年，疫情影响并未消退，同时婴童业务、玩具业务受到海运价格大幅上升、大宗原材料价格上涨等影响较为明显，叠加人民币汇率波动、计提相关减值损失，归母净利润仍处于亏损状态，但亏幅逐年缩减。2023年前三季度，疫情负面影响终结，公司按年度经营计划积极推进各项业务，各项目逐步有序开展落实，发展趋势向好，整体营收同比增长0.15%至20.20亿元，归母净利润大幅上涨768.25%至0.81亿元。 图表4:2019-2023Q1-Q3营业收入及增速图表5:2019-2023Q1-Q3归母净利润（单位：亿元） 资料来源：iFinD、公司公告、万联证券研究所资料来源：iFinD、公司公告、万联证券研究所 2内容业务：构建“IP+产业”商业闭环，筑起核心壁垒 公司构建“IP+产业”商业闭环，筑起核心壁垒。公司拥有经验丰富、技术精湛的创意制作团队，持续研发创作的优质动漫影视内容经由复合型媒介平台传播扩大其影响力，能够通过商业化运IP作变完现成，进而反哺内容业务发展，形成“IP+产业” 的商业闭环，构筑内容创作企业的核心壁垒，公司已建立