美国房地产市场：开发商期权拿地及风险应对

行业标杆，美国三大房地产开发商的市场成就显著 美国房地产领域的三大开发商霍顿、莱纳和普尔特以其快速的成长和稳健的财务状况逐步成为行业标杆。霍顿自1978年成立以来，以高效的建筑流程和对客户需求的敏感度逐步扩展市场；莱纳自1954年起以其创新的家居设计和可持续建筑实践引领市场；普尔特则以其高品质和环保设计的住宅建筑服务著称。在财务方面，三家公司展现出充足的现金流和健康的资产负债率，体现出其财务的稳健性。除了主导的住宅开发销售业务外，这些公司还涉足租赁和金融服务等领域，展现了抗风险能力和多元化的业务模式。 期权拿地，美国三大房地产开发商的灵活业务模式 期权拿地已成为霍顿、莱纳和普尔特三大开发商的关键业务模式，一定程度降低了公司的财务风险并优化了资金流动和资产回报。通过与土地所有者签订期权协议，这些公司可以在未来一定时间内以预定价格购买土地，从而有效控制关键资源而不承担立即购买的财务成本及相应风险。霍顿通过无追索权合同，莱纳通过与土地银行合作，而普尔特通过延迟购买决策，各自优化了资金流和风险管理。这种模式提高了土地控制的效率和市场的适应性，同时增加了土地供应的流动性和市场活跃度，加速了土地的开发周期。 破产重组，开发商在第11章破产保护法下的转型策略 美国《破产法典》第11章是房地产市场在经济不稳定时的关键工具。它允许财务困境的房地产公司避免清算，同时继续运营并在法院监督下重组债务。这项法律帮助保持资产价值和项目连续性，让公司与债权人协商更灵活的偿债计划，如延期偿还或减免利息。这不仅有利于债务人，也为债权人提供了从不良贷款中回收资金的更好机会。此外，该法案的“自动停止”条款为公司提供了暂时的保护，使其能从诉讼和债务追收中暂时解脱，以便重组和恢复市场地位。 投资建议 美国开发商的多元化经营对国内开发商发展有一定借鉴意义，未来国内开发有望多元化现金流收入，提高抗风险能力。未来政策在支持需求端购房及企业端融资持续发力，一定程度支撑房地产销售和投资。我们建议重点关注资金实力较强、土储更为优质充裕的国央企，以及在本轮行业出清中率先完成信用修复的优质民企。此外二手房市场恢复强劲，建议关注存量房龙头企业。 风险提示：（1）政策效果滞后性风险；（2）房地产市场超预期下行风险;（3)金融市场波动风险 1.行业标杆，美国三大房地产开发商的显著市场成就 美国三大房地产开发商霍顿、莱纳和普尔以其显著的市场成就被视为行业标杆。 霍顿成立于1978年，霍顿是美国最大的住房建筑公司之一。公司以其多样化的建筑服务而闻名，包括建造和销售各种类型的新房，如单户住宅、联排别墅和公寓。 霍顿以其高效的建筑流程、质量的承诺以及对顾客需求的敏感度而在业界享有盛誉。 莱纳成立于1954年，是美国最大的住宅建筑商之一，并且在房地产开发和建筑市场中占有重要地位。公司的产品线覆盖了从入门级住宅到豪华住宅的广泛范围，满足了不同消费者群体的需求。莱纳以其创新的家居设计、可持续建筑实践以及客户服务而闻名。 普尔特成立于1950年，是美国顶尖的家居建造者之一。它通过多个品牌运营，包括普尔特家居、德尔韦伯和博纳住宅等，提供广泛的住宅建筑服务。普尔特以构建高品质、高性能住宅而著称，并且特别关注能效和环保设计。 这三家公司通过其广泛的产品和服务，不仅满足了市场上的各种需求，而且在推动建筑质量和顾客满意度方面发挥了领导作用，共同定义了美国住宅建筑行业的标准和预期。 图表1：霍顿/莱纳/普尔特标志和代表性开发项目 图表2：2022年房产成交排名前三为霍顿/莱纳/普尔特 1.1以住宅开发销售为主，多元业务模式下拥有可观的营收 美国三大房地产展示了以住宅开发销售为主导的多元化业务模式。霍顿在2023年的住宅建筑收入高达31,743.2百万美元，莱纳和普尔特分别在2022年达到31,951.3百万美元和15,917.3百万美元，反映了他们在住宅市场的领先地位。此外，霍顿还涉足租赁业务，实现2,605.5百万美元的收入，显示了其业务的多样性。霍顿还通过其63%控股的子公司Forestar主要参与土地收购，进一步多元化其收入来源，2022贡献了1,436.9百万美元。金融服务也为这些公司带来了额外的收入，霍顿、莱纳和普尔特分别实现了801.5百万、809.7百万和311.7百万美元的收入。莱纳还在多户型住宅领域获得865.6百万美元的收入。 图表3：三大开发商的住宅建筑收入为主要营收来源 图表4：三大开发商总营收排名为霍顿/莱纳/普尔特 1.2现金流充足，低资产负债率，财务稳健 美国三大房地产公司现金流充足，资产负债率健康，财务状况稳健。美国三大房地产公司霍顿、莱纳和普尔特展现出了相对充足的现金流、健康的资产负债率以及稳健的财务状况。霍顿2023年，莱纳和普尔特2022年的现金和现金等价物分别为3,873.6百万美元（11.89%）、4,616.1百万美元（12.15%）和1,053.1百万美元（7.12%），有良好的流动性和短期财务需求应对能力。 负债方面，霍顿、莱纳和普尔特的负债总额分别为9,444.5百万美元、13,743.9百万美元和5,882.4百万美元，资产负债率分别为28.99%、36.18%和39.76%，相较于中国招商蛇口2022年67.91%的负债率较低，显示了各公司保持了相对稳健的财务结构。 图表5：三大房地产开发商现金流充足，资产负债率健康，财务稳健 2.期权拿地，美国三大房地产开发商的灵活业务模式 期权拿地是一种在全球土地开发领域中常见的战略性购买方式，它允许投资者或开发商在市场调研和选址后，通过与土地所有者签订期权协议，获得未来在一定时间内以预定价格购买土地的权利。这种方式不强制买方立即购买土地，而是提供了一个可选择的购买窗口。在期权有效期内，买方会进行深入的尽职调查，包括法律审查、环境评估和规划许可等，以确保土地符合其开发需求和预期价值。在这个过程中，如果一切顺利且土地满足开发要求，买方可以行使其购买选项，正式购买土地并开始开发。这一点对开发商有利，因为他们可以在不承担实际购买风险的情况下，确保对有潜力的土地的购买权。如果在期权期内评估结果不理想，或由于市场变化、财务考量等原因，买方可以选择不行使期权，放弃购买权利。这样，尽管可能会失去一定的期权费用，但开发商避免了购买不符合开发条件土地的更大风险。 图表6：期权拿地策略展现了高效率的土地资源配置过程 2.1期权拿地策略，显著降低公司的财务风险 期权拿地策略，优化现金流和资产回报，降低公司财务风险。期权拿地作为霍顿、莱纳和普尔特三大房地产开发商的重要战略部署，允许这些公司以有限的资本投资有效控制土地。霍顿利用无追索权合同减少财务风险，莱纳通过与土地银行合作扩大其期权控制的土地，而普尔特则采用期权策略来推迟购买决策，降低长期持有风险。 这些策略不仅提高土地投资的灵活性，也优化了现金流和资产回报，从而在使得它们竞争激烈的房地产市场中保持领先地位。 图表7：美国三大房地产开发商均通过期权拿地控制土地相关风险 2.2期权拿地策略，实现土地资产的优化管理 通过期权拿地，美国房地产开放商持有较少的土地资产。通过期权拿地，美国的主要房地产开发商如霍顿、莱纳和普尔特采取了低风险的轻土地资产模式，有效控制了土地资产的比例。莱纳的2022年报数据显示，不可退还期权的保证金和收购前成本为1,990.9百万美元，信用证代替现金的期权合同有163.9百万美元。普尔特的2022年报数据显示，其土地期权为478.8百万美元。霍顿同样采取期权拿地模式，并且霍顿通过子公司Forestar进行土地收购，2023财年，Forestar出售的14,040块土地和地块中有12,249块售卖给了霍顿。 霍顿 、 莱纳和普尔特三大开发商的土地资产占总资产比率分别为32.78%/19.44%/39.29%，这较低的比例显示了他们在土地资产管理上的谨慎和灵活性，同时也减轻了与土地持有相关的财务负担。这种策略不仅提高了对土地投资的预期回报，也显著降低了长期土地持有的财务风险，使得这些公司能够更有效率地控制土地资产，同时灵活应对市场变化和需求波动。 图表8：通过期权拿地，美国三大房地产开发商均持有较低土地资产 2.3期权拿地策略，促进土地供给与住宅开工 通过期权拿地，土地供应流动性增强，住宅开发周期缩短。美国政府通过拍卖、长期租赁和开发合作等方式来进行土地供应。无论是在拍卖、长期租赁还是开发合作中，开发商通常通过期权合同来保留未来购买或租赁土地的权利，这样做允许他们推迟大额费用的支付，降低初始风险。这一策略鼓励了开发商积极拿地从而提高了土地供应的流动性和灵活性，加速了土地从供应到开发的转换周期。这种加速意味着住宅和商业项目可以更迅速地进入市场，能够使得市场更加活跃高效。自2010年以来，美国的新建住房开工量一直处于波动上涨趋势，2023年11月开工量为114.3万套，接近历史新高。 图表9：美国2010年以来新建住房开工量波动上涨 3.破产重组，开发商在第11章破产保护法下的转型策略 在房地产行业，《破产法典》中第11章破产保护法是在市场下滑或经济不稳定期间，对企业至关重要的一部分。它使房地产企业能够在财务上遇到挑战时继续运营并重组债务。该法律提供了一个避免清算的机会，同时保持资产价值，并在法院的监督下对业务和财务结构进行战略性调整。这对于房地产开发商来说尤其重要，因为它保证了即使在市场不利时，项目也能继续进行，防止了财务危机引发的项目停摆或资产抛售。通过与债权人协商的重组计划，企业可以实现更灵活的偿债条件，如延长还款期限或减轻利息负担。这种做法不仅维护了债务人的利益，还可能提高债权人的贷款回收率。此外，该法案中的自动停止条款为房地产公司提供了一个暂时的保护，免受诉讼和债务追收的干扰，这为重组和市场定位提供了必要的时间。破产重组兜底，并由于严格的建筑法规和财务监管，美国住房市场基本不存在烂尾楼。 图表10：第11章破产保护法为重组而非清算，企业靠此重组恢复运营 3.1破产法典，联邦法律体系的关键支柱与经济安全网 在美国，破产法典是一部重要的联邦法律，规定了个人和企业在申请破产时必须遵循的法律程序和原则。法典作为1978年《美国破产改革法》的核心部分，对美国的财务和法律系统产生了深远的影响。作为全国性的法律，破产法典在全美50个州及内都适用，确保了全国范围内破产案件处理的一致性和标准化。它定义了多种破产类型，包括个人或企业清算资产的第7章、企业重组债务的第11章以及适用于有稳定收入个人的债务调整的第13章。申请破产后，自动停止条款即刻生效，要求债权人停止所有追债活动，为债务人提供即时保护。这些案件由专门的破产法院审理，是美国联邦法院系统的一部分。法典提供了一个重建经济的机会，帮助个人和企业摆脱债务重担。此外，破产法典经历了多次修订和更新，如2005年的破产滥用预防和消费者保护法案（BAPCPA），以应对经济变化和消费者保护的需要。它不仅作为一个法律安全网帮助个人和企业在财务危机中重获新生，也通过允许资源从效率低下的使用中释放出来调节市场。因此，破产法典是美国法律体系中的重要组成部分，影响着信贷市场、投资决策和整体经济健康。 图表11：美国每年通过破产法11章申请破产重组的公司数量大多超过5,000家 3.2破产重组，WCI Communities,INC.在破产保护法下的新生 通过破产保护法，WCI完成重组计划，恢复财务健康后盈利。WCI Communities,Inc.是一家位于佛罗里达州的开发商，专注于高端住宅社区的建设。在2007年至2008年期间，受到次贷危机的影响，市场需求急剧下降，WCI因此面临亏损和高达70%的负债率，导致了公司的流动性危机。财务危机中，WCI于2008年8月申请了第11章破产保护，这是美国破产法典中允许企业重组债务的一部分。WCI通过破产保护消减了20亿美元的债务，并在破产法庭的监督下，与债权人达成了重组计划，其中包括将公司95%的股权转给高级担