子公司补充协议签署点评：新协议彰显公司信心，机制调整促进共赢

日上上海、日上中国等分别与上海机场、首都机场相关方签署补充协议 2023年12月26日,中国中免（601888.SH）就其子公司日上上海、日上中国与中免北京首都机场免税品有限公司（中免北京）签署补充协议事项进行公告，其分别与相关方就机场免税业务协议进行修订，日上上海相关协议于2023年12月1日开始执行，日上中国、中免北京相关协议则自2024年1月1日起执行。 新补充协议条款主要包括：1）提高竞争力。双方结合自身优势，通过升级改造，打造免税业务集聚区，吸引国际一线、二线以及轻奢品牌的入驻，增加具有竞争力的品牌或单品等措施，持续提高旅客购物的便利性及服务体验；2）宣传推广力度提升：在机场各处的电子屏、手推车、店铺门口等甲方允许的位置加大宣传力度；3）积极争取资源支持：乙方应利用其渠道优势，积极争取更多畅销货品的支持，汇聚更多核心商品，提升口岸免税购物的吸引力；4）实收费用调整，具体内容详见下文表格。此外，协议还对新品提成方式及激励机制进行了补充。 新协议提成比例有所降低，激励措施促进共同繁荣 此次签署的两个新补充协议相比原合同与补充协议主要有以下不同：1）相比旧补充协议，收费方式的浮动性提升。原补充协议下，经营费主要以保底经营费+指标调整的方式收取，此次调整后恢复至原合同的保底经营费与提成经营费较高者；2）提成比例相比原合同有所下降。原合同下销售额提成比例均超过40%，此次提成比例调整为18%-36%；3）保底经营费下降。若不考虑调节系数，上海机场原保底销售提成最低为35.25亿元，此次调整后约7亿元。4）添加激励性新条款。新补充协议鼓励引入强竞争力商品，可单独按毛利额而非销售额提成收费；同时设立月经营费目标，超过目标部分的销售额提成更加灵活。 随着出入境政策恢复常态，今年以来国际航班逐步复苏，此次补充协议的签订展现出机场方和中免对未来口岸消费复苏的信心。更低的提成比例和激励措施将推动中免有更强的动力优化和改善机场免税店的运营，提高机场免税销售额，从而带来机场与中免的共同繁荣。 维持盈利预测，维持“买入”评级 协议的具体影响依赖于后续客流的恢复情况，仍有较大不确定性，我们将根据2024年1季度调整后的情况做业绩修正，目前暂时维持对公司2023/2024/2025归母净利润预测67.9/90.5/107.4亿元，对应EPS3.28/4.38/5.19元。公司作为旅游零售商龙头，有望受益于口岸客流恢复，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏进度不及预期，新项目推进不及预期。 公司盈利预测与估值简表 新补充协议费用条款具体内容： 表1：新补充协议费用条款