可转债周报：发行透视：那些转债市场的二代们

发行透视：那些转债市场的二代们 ——可转债周报（2023.12.18-2023.12.24） ·· 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师翟恬甜副总经理曹源源 时间 2023年12月25日 近年来，转债市场二代含量不断升高，截至2023年12月22日，共发行二代转债69支，三代转债6支，二代转债（含三代）存量占比13.34%。二代转债发行提速主要源于2019年后转债强赎退市的规模不断扩大，越来越多的发行人意识到转债产品的融资优势，二代转债发行动力显著提升。 边际变化上，二代转债距一代发行间隔不断缩短，2021年后，发行间隔由此前近4年显著降低至1年以下，并有多个主体在一代存续期内，成功发行二代转债。同时，同主体发行的二代转债规模平均高于一代转债16.16亿元，75支二代转债 （含三代）中仅7支规模不及一代。不过，二代规模较一代 增量部分近年逐渐缩减，2023年（截至12月22日）二代规 模平均增量降至7.96亿元。 行业结构来看，二代转债（含三代）发行集中于电力设备与非银金融行业，占比近五成。其中非银金融行业凭借大额 （超百亿）转债，2021年贡献度超4成。2022年后，非银金融二代转债发行逐渐缩量，电力设备行业受益于旺盛行业景气度与投资需求，二代转债显著扩容，年贡献度约50%，累计发行支数（13支）、规模（519.85亿元）均排在首位。 市场回顾：上周，转债市场跟随权益市场继续下行，价格下降，估值抬升；一级市场5支转债发行，1只转债上市，合计发行54.09亿元，截至上周五，转债市场存量规模8713.12亿元，较年初增加324.89亿元；上周，新上市金现转债表现亮眼，首日收涨44.43%，截至上周五，转股溢价率49.76%，高于市场中位数34.74%，需警惕估值回调风险。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 ·· 转债聚焦 近年来可转债由于其股债混合属性的优势，逐渐成为众多发行人眼中理想的融资手段，越来越多发行人选择在所发行转债退市一段时间后，再发行下一支转债继续融资，转债市场二代转债逐渐增加，甚至出现了三代转债。 截至2023年12月22日，转债市场共出现二代转债69支，规模1518.18亿 元，三代转债6支，规模303.21亿元，二、三代转债存量1162.76亿元，在全 部转债中占比达13.34%。二代转债规模自2020年起大幅扩张，由2019的不足百 亿快速提高到300亿以上，并于2022年达到峰值582.77亿元，发行支数同步触 顶达到21支。规模与数量占比分别由2017年的2.78%、5.13%提升至2022年的34.14%、16.41%。随着转债发行整体趋缓，平均发行规模降低，2023年（截至 12月22日），二代（含三代）转债发行17支、291.89亿元，发行数量占比降低1.75pcts，规模占比降低7.87pcts。 25 20 15 10 5 0 80040% 600 30% 400 20% 200 10% 0 0% 20172018201920202021202220232017201820192020202120222023 发行规模（亿元） 发行支数（左轴） 数量占比 规模占比 图表1二代转债历年发行情况图表2二代转债在当年全部转债发行中占比情况 数据来源：Wind，东方金诚 成功提前赎回一代转债的发行人更容易继续发行转债产品，发行了二代转债的发行人中，仅两个一代转债不是赎回退市；且近年来二代转债与一代转债之间的发行间隔大大缩短。 发行二代转债的发行人，其一代转债大多通过提前赎回成功退市。复盘历史退市转债，仅半数通过提前赎回退出，其余正常到期占比超三成，完全转股、提前偿还、回售等其他途径共占约一成。而二代转债发行人，其已退市的61支一 ·· 代转债中，有59支通过提前赎回退市，规模占比超过98%。由于公布提前赎回后，债券持有人为降低损失往往密集转股，发行人到期后偿付本金的压力大大减轻，并且转债产品利率水平普遍较低，转债对发行人而言具备了明显的低融资成本优势。因此，一代转债的成功赎回，为后续转债的继续发行，注入了强心针。2019年，一代转债强赎退市规模显著提升至百亿以上，2020年，一代赎回与二 代发行节奏大大加快，一代赎回208.37亿元，二代发行334.08亿元。 从发行间隔来看，二代转债发行日期与一代转债退市日期之间平均间隔 1.78年，其中，2010-2019年一代退市的发行人主要于2019、2020年发行二代转债，2017年后，发行间隔显著缩短。经统计，2017年前一代转债退市的发行人，平均4.85年后才继续发行，而2017年及之后一代转债退市的发行人，平均仅在0.94年后，二代转债就已成功问世。2021年后，平均发行间隔降到1年以下，2023年，多个发行人在一代转债还未退市时，就已成功发行二代转债，发行间隔降至0.87年。 二代转债规模显著提升，75支二代转债中68支发行规模超过一代（包括三代超过二代），平均较一代扩大16.16亿元，近年，同主体二代转债规模增量有 所放缓，2023年（截至12月22日）降至7.96亿元水平。 从发行规模来看，二代转债普遍大于一代转债，69支二代转债中，64支规模超过一代转债，6支三代转债中4支超过二代转债。截至2023年12月22日， 二代转债（含三代）平均规模29.90亿元，显著超过一代转债平均规模的13.74亿元。从同主体二代转债超过一代转债的规模增量来看，2012年，平均增量最高，达到32.00亿元，此后，二代规模增量有所降低，2021年所发行的二代转债，平均比一代转债规模增加17.11亿元，为近年高位，2023年二代规模增量降至7.96亿元，平均下降36.46%。 ·· 20 15 5 250 200 150 100 50 0 10 2024 2022 10 5 2020 0 2018 0 2016 (5) 退市规模（亿元） 退市支数（左轴） 二代转债发行间隔（年） 2014 二代转债发行年份 图表3历年一代转债退市情况图表4二代转债发行年份与发行间隔 数据来源：Wind，东方金诚 80 40 60 30 40 20 20 10 0 0 201120122017201820192020202120222023 一代平均二代平均 规模平均增量（亿元） 图表5历年一代转债与二代转债平均发行规模（亿元）图表6二代转债平均较同发行人一代转债规模增量 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 数据来源：Wind，东方金诚 行业分布看，电力设备二代转债发行于2022年后显著提速，总发行量已超五百亿，近年规模占比达到50%左右。 从行业结构上来看，电力设备在二代转债发行中贡献突出，历史发行规模占比超三成，近年达到50%附近。截至2023年12月22日，历史发行二代转债中，电力设备行业发行数量与发行规模均位列第一（13支、519.85亿元），规模占比超三成。近年来，随着新能源领域支持政策不断出台，电力设备行业投资需求旺盛，二代转债发行显著提速，2022年，电力设备行业二代转债发行297.20亿元，当年规模占比51.00%，2023年（截至12月22日）发行规模有所下降，但依然处于高位，达到140.65亿元，规模占比48.19%。 ·· 其次，非银金融行业虽然二代转债（含三代）发行数量仅3支，但凭借超百亿的平均规模，总发行规模达到301亿元，规模占比17.48%，排在第二。其中，发行人东方财富通过东财转2、东财转3的两支转债贡献231.00亿规模。此外， 电子、轻工制造、农林牧渔、石油化工四个行业，截至2023年12月22日，二代转债发行规模超过80亿元，规模占比在5%左右。 申万一级行业2020202120222023规模合计 图表7近年各行业二代转债发行规模与历史发行规模合计（亿元） 电力设备 72.00 10.00 297.20 140 .65 519.85 非银金融 73.00 158 00 70.00 301. 00 电子 71.80 5.23 21.73 98.76 轻工制造 20.50 20.00 13.46 95.56 农林牧渔 81.50 7.69 89.19 石油石化 52.90 30.00 82.90 公用事业 30.00 70.00 基础化工 25.00 29.28 5.46 68.88 银行 60.00 60.00 医药生物 7.80 36.38 3.98 3.60 51.76 机械设备 6.11 42.76 48.87 有色金属 30.08 14.50 44.58 汽车 13.50 11.60 41.81 环保 12.00 23.41 35.41 煤炭 30.00 30.00 传媒 15.60 计算机 3.51 15.51 建筑装饰 11.60 11.60 钢铁 10.40 食品饮料 9.00 9.00 纺织服饰 6.00 6.00 通信 5.50 5.50 建筑材料 5.10 5.10 家用电器 4.63 4.63 年发行规模 334. 08 367.71 582.77 291 .89 . 数据来源：Wind，东方金诚 ·· 二、上周市场回顾 2.1二级市场 上周，权益市场主要指数继续下挫，市场情绪低迷，盘面量能萎缩，上证指数、深证成、创业板指分别收跌0.94%、1.75%、1.23%。周一，三大指数低开后走势分化，但午后均出现显著回调，市场成交额继续萎缩，降至7091亿元，北向资金转为净买 入27.27亿元；周二，三大指数盘中创年内新低后触底反弹，最终艰难收涨，成交额 创三月内新低达到6584亿元，北向净卖出21.13亿元；周三，A股全天震荡下行，三 大指数刷新年内新低，市场成交额继续维持7000亿元以下，北向资金继续卖出15.42 亿元；周四，大盘止跌回升，沪指短暂失守2900点后开始反弹翻红，白酒、光伏等 题材开始回暖，市场成交额回到7500亿元以上，北向资金实际净买入12.03亿元；周五，A股早盘触底反弹，快速上涨，新能源再度爆发，情绪有所回暖，但午后网游管理新规出台，游戏股大幅跳水，AI题材同步承压，指数迅速转跌，成交额扩大至近8000亿元，北向资金实际净卖出25.11亿元。分行业看，申万一级行业指数多数下跌，其中煤炭涨超1%，电力设备、家用电器、有色金属涨超0.5%；下跌行业中传媒跌逾11%，计算机、社会服务跌逾5%，商贸零售、综合、房地产跌逾4%。 上周，转债市场主要指数小幅收跌，转债市场受权益市场影响继续下行，截至上周五，中证转债、上证转债、深证转债指数分别收跌0.70%、0.56%、0.96%，市场量能继续萎缩，日均成交额381.06亿元，较上周缩量24.82亿元，交易额中枢降至400亿元以下。从价格看，转债市场大多个券下跌，568只转债中142只个券上涨，426只个券下跌，上涨个券主要以电力设备、机械设备、基础化工、电子居多，下跌个券主要以电子、医药生物、基础化工、电力设备为主。从个券看，欧晶转债涨超18%，大业转债涨超14%，花王转债涨超11%，表现较好；下跌转债中，大叶转债跌逾32%，丽岛转债跌逾29%，雅创转债跌逾17%，鸿达转债跌逾15%。 ·· 上周涨跌幅（%） 0.00 1000 800 600 -1.00 -0.94 -0.70 -0.56 -2.00 -1.23 -0.96 -1.75 -3.00 400 200 0 5000 4000 3000 2000 1000 0 -4.00 -3.66 日成交额(亿元)，左轴 周成交额(亿元)，右轴 图表8权益市场和转债市场指数表现图表9转债市场成交额 2023/1/4 2023/2/4 2023/3/4 2023/4/4 2023/5/4 2023/6/4 2023/7/4 2023/8/4 2023/9/4 202