产业内卷不断，需求修复道阻且长

产业内卷不断，需求修复道阻且长 2023年12月20日 年度策略报告 期货（期权）研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 观点摘要： 2023年行情回顾：2023年聚酯相关商品在“预期到打破预期”中不断轮回，从国家至居民都对疫后全面开放的开局之年报以极大的信心，但现实却并非如此。国内经济修复任重道远，居民信心重建如履薄冰；美国经济并未出现预期中的衰退，而是展示了强大的韧性。国内房地产行业处于调整的阵痛期，进而无法带动终端家装市场的需求爆发。居民储蓄倾向日益提高，消费降级使得纺服市场表现平平。海外零售行业处于去库阶段，外贸需求无所依靠。重重困难也迫使聚酯产业内卷升级，提升企业的生存弹性，以面对变化多端的市场环境。 2024年PX展望：PX价格的核心逻辑还是原油的成本支撑，明年的检修计划和调油市场会通过影响加工费而带来局部波动。明年起PX进入产能投放周期的尾声，而PTA方面则是进入投产增速放缓阶段，对PX的边际需求有所增加。四季度国内装置检修期间，海外装置并没有同步检修，所以韩国、日本及中东等具有成本优势的工厂可向国内出口PX，下半年的供需转向平衡或小幅宽松，价格出现回落的可能性较大。 2024年PTA展望：明年PX投产远低于PTA投产，除配套上游的龙头企业外，生产原料依旧具有竞争性，也给PTA带来托底作用。聚酯纤维在今年保持高开工，一方面是出口表现超预期，另一方面是国内需求恢复，但明年这两方面均存在挑战。总体来看，PTA生产利润进一步压缩，聚酯产业链中效益的分配优先级情况预估是PX＞聚酯＞PTA。加工费与开工之间的联动关系进一步削弱，行业寡头推动落后产能淘汰。趋势上遵循成本定价逻辑，关注事件性驱动机会，运行区间大致在5600-6300。 2024年MEG展望：在经历今年四季度价格逐步筑底后，预计春节前MEG将保持去库态势，春节期间有所累库，一季度价格重心逐步抬升。二季度关注港口库存，拐点出现后，库存或将去化至90万吨附近。下半年有纺织旺季和聚酯纤维新装置的落地，海外也将引来主动补库的拐点，需求端支撑较好。总体来看，2024年或将迎来长尾“N”型走势，第二个拐点后的上升通道较长。下方支撑在4000-4100，上方压力在4600-4700，价格重心较2023年有所抬升。单边策略上可考虑逢低买入，月间套利关注5-9反套。。 第1页请务必阅读正文之后的免责条款部分 风险提示：原油价格大幅波动，纺服消费不及预期，调油需求再度抢跑，地缘政治影响运河进而扰动进口 分析师：詹建平 从业资格证号：F0259856投资咨询证号：Z0002423研究所 能源化工期货（期权）研究室 TEL：010-82295006 Email：zhanjianping@swhysc.com 相关图表 相关报告 2023.Q1 《调油需求带来成本支撑，需求恢复成色等待验证》 2023.H1 《消费追求性价比，细水长流未可知》 2023.Q3 《水涨船高，甘露难寻》 目录 观点摘要：1 一、PX5 （一）2023行情回顾：踩着原油的步伐前进5 （二）调油需求出现新变化，PX环节豪取产业链利润6 （三）集中检修如期来临，年内投产770万吨装置8 二、PTA9 （一）2023行情回顾：基于成本的“拔苗助长”式推涨9 （二）加工费与开工间的联动关系发生新变化10 （三）仍处于投产周期，2023实际新增1000万吨产能12 （三）南美及非洲接棒印度，上半年是出口高峰期13 三、MEG14 （一）2023行情回顾：层层波浪推送下价格重心下移14 （二）行业整体处于亏损状态，煤制与非煤制开工分化15 （三）库存高位限制涨幅，进口依存度降低17 四、聚酯19 （一）投产创新高，开工展韧性19 （二）主动去库带来转机，工厂对高库存容忍度择增加22 （三）长丝出口表现亮眼，BIS认证是主因23 五、纺服消费24 （一）终端织造心态谨慎，话语权处于产业链最低位24 （二）居民消费追求性价比，储蓄意愿增强25 （三）海外处于纺服去库周期，美国纺服进口去中国化27 六、2024展望及主要结论28 图表目录 图1：PX与原油价格走势（美元/桶，美元/吨）6 图2：PXCFR中国现货价格变化（美元/吨）6 图3：中国自韩国进口PX数量（万吨）6 图4：2023韩国PX出口情况（万吨）6 图5：PXN价差走势（美元/吨）7 图6：PX进口平均单价（美元/吨）7 图7：PX-MX价差走势（美元/吨）7 图8：PX加工利润情况（美元/吨）7 图9：PX国内开工率（%）8 图10：PX加工费（美元/吨）8 图11：2023年PTA行情走势9 图12：国内PTA开工率（%）10 图13：PTA现货加工费月均对比（元/吨）10 图14：PTA开工与加工费对比（元/吨，%）11 图15：PXN与PTA加工费情况（元/吨，美元/吨）11 图16：PTA周度社会库存（千吨）13 图17：国内PTA周度产量（万吨）13 图18：PTA出口情况（万吨）13 图19：2023年1-10月中国出口PTA按贸易伙伴占比13 图20：2023年MEG行情走势14 图21：MEG内外盘价差（元/吨，美元/吨）15 图22：MEG基差（元/吨）15 图23：MEG综合开工率（%）16 图24：MEG石脑油制开工率（%）16 图25：MEG煤制开工率（%）16 图26：MEG甲醇制开工率（%）16 图27：MEG（石脑油制）现金流（美元/吨）17 图28：MEG（乙烯制）现金流（美元/吨）17 图29：MEG（煤制）生产毛利（元/吨）17 图30：MEG（甲醇制）现金流（元/吨）17 图31：MEG华东港口周度库存（万吨）18 图32：MEG月度社会库存（万吨）18 图33：MEG进口情况（万吨）18 图34：MEG进口量与价格走势（元/吨，万吨）18 图35：聚酯各产品价格走势（元/吨）19 图36：中国聚酯产能、产量及增速变化（万吨，%）19 图37：2023年1-11月新增聚酯产能分布19 图38：聚酯工厂开工情况（%）20 图39：涤纶长丝装置负荷情况（%）20 图40：涤纶短纤装置负荷情况（%）20 图41：聚酯切片装置负荷情况（%）20 图42：聚酯瓶片装置开工（%）21 图43：涤纶长丝产销率月均对比（%）21 图44：涤纶短纤产销率月均对比（%）21 图45：聚酯切片产销率月均对比（%）21 图46：涤纶长丝POY库存天数22 图47：涤纶长丝DTY库存天数22 图48：涤纶长丝FDY库存天数22 图49：涤纶短纤库存天数22 图50：涤纶长丝出口量（万吨）23 图51：涤纶短纤出口量（万吨）23 图52：聚酯瓶片出口量（万吨）23 图53：聚酯切片出口量（万吨）23 图54：国内江浙织机开工情况（%）25 图55：盛泽地区织造企业库存（天）25 图56：中国轻纺城周度成交量（万米）25 图57：柯桥纺织坯布价格指数25 图58：全国居民收入及消费情况（%，元）26 图59：全国服装鞋帽、针、纺织品类零售额（亿元）26 图60：居民衣着消费情况（元，%）26 图61：全国网上实物零售情况（%）26 图62：纺织品及服装当月出口总额（亿美元）27 图63：纺织服装行业出口情况27 图64：美国纺服零售情况（百万美元，%）27 图65：美国服装及面料批发商库存销售比27 图66：中国PX及PTA计划新增产能（万吨/年）30 表1：2023年相关报告观点汇总5 表2：国内PX装置产能明细（单位：万吨/年）9 表2：国内PTA装置产能明细（单位：万吨/年）12 表3：国内外MEG装置投产明显（单位：万吨/年）15 表5：2024年亚洲PX装置检修及新增计划29 表6：2024年中国MEG装置检修及新增计划31 表1：2023年相关报告观点汇总 报告时间主要观点 《调油需求带来成本支撑，需求恢复成色等待验证》-2023二季度行情展望短期来看，是PX的强势及PTA现货流通性紧张带来的此次突破，但终端的价格并没有如此 2023.Q1 的强势。短期建议保持观望，当前不宜追高，关注聚酯的减产情况。中长期来看，PXN不会持续如此高位，所以调油需求将是新的支撑点。需求方面，“五一假期”的出行情况是判断今年下半年需求情况的时间节点，下游的亏损若没有超预期的订单来弥补，负反馈或将向上传导，建议关注5/9反套。《消费追求性价比，细水长流未可知》-2023下半年行情展望综上，我们预估下半年PTA价格将呈现先涨后跌的行情，推荐2309/2401的正套策略。夏季 2023.H1 的高温和梅雨季节或将引发现货流动性收紧，十一前后又是秋冬订单和双十一订单下达的时点，三季度持看多观点。四季度欧美经济衰退加深，外贸市场会进一步萎缩，内销市场随着消费者习惯的转变将不会有突然的爆发，四季度持看空观点。《水涨船高，甘露难寻》-2023四季度行情展望综上，四季度PTA还将受成本变化的影响。原油的高位回调引发聚酯系商品的跟随下跌，但 2023.Q3 原油基本面偏紧、聚酯后续恢复负荷和PX进入长协谈判期都是潜在的利好，给PTA带来支撑。PX期货已上市，可跟据盘面加工费进行套利操作，逢低做多加工费。预计PX运行区间在8000-9300元/吨，PTA运行区间在5600-6300元/吨。 资料来源：宏源期货研究所 2023年聚酯相关商品在“预期到打破预期“中不断轮回，从国家至居民都对疫后全面开放的开局之年报以极大的信心，但现实却并非如此。国内经济修复任重道远，居民信心重建如履薄冰；美国经济并未出现预期中的衰退，而是展示了强大的韧性。国内房地产行业处于调整的阵痛期，进而无法带动终端家装市场的需求爆发。居民储蓄倾向日益提高，消费降级使得纺服市场表现平平。海外零售行业处于去库阶段，外贸需求无所依靠。重重困难也迫使聚酯产业内卷升级，提升企业的生存弹性，以面对变化多端的市场环境。 一、PX （一）2023行情回顾：踩着原油的步伐前进 原油作为炼化一体化装置中PX的直接采购上游原料，是PX成本波动的核心影响因素。2022年原油与PX相关系数高达0.8921，MX与PX相关系数更是达到0.9748。今年上半年，美联储加息一度引发了美国银行业危机，美国政府不断调整债务上限使得油价在2023年3月 和2023年5月一度探底，WTI最低价为63.64美元/桶，Brent最低价为70.06美元/桶。随后在 6月的会议上，OPEC+做出减产措施将延长至2024年底的决定，并且沙特承诺额外减产100万 桶，国际油价出现脉冲式反弹，四季度原油供应有缺口的预期也甚嚣尘上。进入10月，原油价格在技术性超买和美债收益率飙升至历史高位后快速下跌。另外美国汽油需求和馏分油需求骤降，美联储也释放出维持高利率较长时间的信号，油价进入下跌通道。虽然中途因巴以冲突有所波动，但油价仍在低位运行，预计2024Q1原油供应有小幅盈余。 2023年PX价格整体波动较小，运行区间为950-1150美元/吨。上半年高点出现在4月中 旬（1153美元/吨），一方面是国际油价攀涨带来的有效驱动，PX进而水涨船高；另一方面是国内多套装置例行检修计划陆续兑现，宁波大榭新增项目量产后负荷仅为2-3成，供应预期偏紧。随后原油回落拖累PX形成跟随性走势，另外下游PTA工厂计划外减产和停车事件频发，PX进入下行盘整阶段，价格也一度回落至954美元/吨。下半年PX则是明显的冲高回落，在地缘关系紧张、沙特主动减产、中国经济向好和美国汽油需求旺季等利多因素共同作用下，PX受成本推动表现强势，刷新年内高点至1160美元/吨。而十一假期至今，原油对PX的拉升效力减弱，同时供需基本面也转向弱势，价格明显回落。 图1：PX与原油价格走势（美元/桶，美元/吨）图2：PXCFR中国现货价格变化（美元/吨） 100 95 90 85 80 75 70 65 60 1200 1150 1100 1050 1000 950 900 850 800 期货结算价(连续):WTI原油期货结算价(连续