豪鹏转债：一站式电源供应商

转债基本情况分析： 豪鹏转债发行规模11.00亿元，债项与主体评级为AA-级；转股价50.65元，截至2023年12月20日转股价值98.4元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.22元，到期补偿利率12%，属于新发行转债较高水平。按2023年12月20日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.17%的贴现率计算，债底为78.23元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为26.39%，对流通股本的摊薄压力为37.93%，对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析： 截至2023年12月20日，公司前三大股东潘党育、李文良、周自革分别持有占总股本21.17%、5.57%、4.66%的股份，前十大股东合计持股比例为55.66%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为4.40亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0046%-0.0052%左右。 申购价值分析： 公司所处行业为锂电池（申万三级），从估值角度来看，截至2023年12月20日收盘，公司PE(TTM)为62倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水平，市值41.02亿元，处于中等水平。截至2023年12月20日，公司今年以来正股下跌3.70%，同期行业（申万一级）指数下跌32.47%，同花顺全A下跌7.79%，上市以来年化波动率为46.96%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为1.84%，股权质押风险小。 豪鹏转债规模一般，债底保护一般，平价低于面值。综合审慎考虑，我们给予豪鹏转债上市首日25%的溢价，预计上市价格为123元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年前三季度，公司实现营收30.06亿元，同比上升9.66%，营业成本23.67亿元，同比上升8.69%，盈利能力提升，公司实现归母净利润0.57亿元，同比下降62.03%。 竞争优势分析： 企业定位：具有自主研发能力的一站式电源供应商。1）客户资源优势优势。 公司聚焦服务世界五百强和各细分行业前十名品牌商，建立起长期稳定的合作关系。2）综合服务优势。公司打造了一系列安全性优异、可靠性强的电池产品，并提供电池回收和资源再利用服务。3）技术创新及研发人才优势。公司与多所知名高校建立了密切合作关系；核心骨干成员均深耕电池行业多年；实施股权激励计划，充分调动员工积极性和创造性。4）生产制造优势。公司使用先进企业管理系统，形成产品数据追溯链，提高了公司快速反应能力。5）管理团队优势。 公司核心管理人员具备电池行业深厚的专业知识及国际知名公司的管理经验。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 1豪鹏转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 豪鹏转债发行规模11.00亿元，债项与主体评级为AA-级；转股价50.65元，截至2023年12月20日转股价值98.4元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.22元，到期补偿利率12%，属于新发行转债较高水平。按2023年12月20日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.17%的贴现率计算，债底为78.23元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为26.39%，对流通股本的摊薄压力为37.93%，对现有股本摊薄压力较大。 表1：豪鹏转债发行要素表 1.2中签率分析 截至2023年12月20日，公司前三大股东潘党育、李文良、周自革分别持有占总股本21.17%、5.57%、4.66%的股份，前十大股东合计持股比例为55.66%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为4.40亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0046%-0.0052%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为锂电池（申万三级），从估值角度来看，截至2023年12月20日收盘，公司PE(TTM)为62倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水平，市值41.02亿元，处于中等水平。截至2023年12月20日，公司今年以来正股下跌3.70%，同期行业（申万一级）指数下跌32.47%，同花顺全A下跌7.79%，上市以来年化波动率为46.96%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为1.84%，股权质押风险小。 豪鹏转债规模一般，债底保护一般，平价低于面值。参考同行业内震裕转债（规模为11.95亿元，评级为AA-，转股溢价率为32.44%）和翔丰转债（规模为8.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为21.04%），综合审慎考虑，我们给予豪鹏转债上市首日25%的溢价，预计上市价格为123元左右，建议积极参与新债申购。 2豪鹏科技基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司致力于锂离子电池、镍氢电池的研发、设计、制造和销售，是一家具备自主研发能力和国际市场综合竞争力的企业，能够为客户提供灵活可靠的一站式电源解决方案。公司现有产品包括聚合物软包锂离子电池、圆柱锂离子电池及镍氢电池。公司凭借多年的技术积累和产品研发经验，获得全球诸多细分领域知名品牌商的认可，如惠普、索尼、大疆、哈曼、罗技等。 2020-2023年前三季度，公司的营业收入稳定增长，总体盈利情况持续向好，公司营业收入分别为26.24、33.18、35.06和30.06亿元，归母净利达1.67、2.54、1.59和0.57亿元。公司主营业务突出，主营业务收入占营业收入比例均超过98%，利润主要来源于营业利润。 从分产品构成方面，公司主营业务包括聚合物软包锂离子电池、圆柱锂离子电池及镍氢电池。2021年度，公司主营业务收入较2020年增加67,584.33万元，主要系笔记本电脑等终端应用产品的市场规模快速成长，市场需求强劲带动公司收入大幅增长。2022年度和2023年1-9月，公司主营业务收入同比增速降低，主要系宏观环境等因素影响，下游部分市场需求增速有所放缓。 从地区角度，公司主营业务绝大部分来自于外销。公司积极拓展全球市场，参与国际市场竞争，境外品牌客户主要集中于北美、欧洲及亚洲等地区，品牌客户的代工厂或PACK厂主要集中于中国保税区，导致保税区的收入占比较大。公司的内销主要集中在华南地区。公司境内销售和境外销售在产品定价、产品种类、信用政策、销售政策不存在重大差异。 图1：公司主营业务收入分产品构成情况（%） 图2：公司主营业务分地区销售情况（%） 公司所属行业为电气机械和器材制造业下的电池制造行业。公司专注研究的锂离子电池、镍氢电池分别属于锂离子电池制造业和镍氢电池制造业，是电池制造行业的重要子行业。电池制造业是清洁能源产业的重要组成部分，与可再生能源、新材料、现代电子信息等多个战略性新兴产业关联紧密。 上游行业中关键原材料价值波动对电池定价影响较大。公司所处的两个子行业上游主要为正极材料、负极材料、电解液、隔膜、电子元器件等产业。其中，钴酸锂在锂离子电池生产成本中占比较高，其价格波动对锂离子电池的销售定价有重要影响。球镍和合金粉是镍氢电池的主要原材料，在镍氢电池生产成本中占比较高，其采购价格变动将直接影响镍氢电池的短期毛利率。 下游需求广泛，新机遇不断。全球新能源汽车市场发展迅速，产销量逐年递增，补贴政策不断加码，叠加愈加严格的排放政策，带动动力锂电池出货量不断增长。 在笔记本电脑、智能手机等主流领域，锂电池市场容量较大；可穿戴设备、智能家居等新兴领域的发展，也为锂电池行业带来更多机遇。镍氢电池广泛应用于民用零售、储能以及混合动力汽车等领域；随着车联网的兴起，镍氢电池作为车载T-Box电源的主流方案，发展前景广阔。 图3：中国钴酸锂产量及增速（万吨，%） 图4：全球新能源汽车销量及增速（万辆，%） 全球锂电池的发展历程可以大致划分为以下三个阶段：（1）1991-1999年，锂电池全球市场基本被日本企业垄断，中、韩两国开始发展锂电池产业；（2）2000-2006年，中、日、韩三国锂电池产业开始进入快速发展期，差距逐渐缩小；（3）2007年至今，随着下游智能手机、绿色电动交通工具等应用场景的不断涌现，全球锂电池市场逐渐形成中、日、韩“三分天下”的竞争格局。目前，我国拥有完整的锂电池产业链，是全球最大的锂电池制造国家。 我国锂离子电池行业竞争较为充分。根据EVTank最新数据，截止到2023年6月，全球46家动力（储能）电池企业中，78.8%的产能来自中国。在全球市场需求的驱动下，锂电池行业快速发展，吸引了大量产业资本关注，行业内的企业纷纷加大对新工厂的投资建设，希望通过扩大产能，依靠规模效应进一步巩固自身的市场地位。近年来，锂电池产业保持高速增长，体系品种日趋齐全，应用领域不断拓展，市场规模不断扩大，已形成比较充分的竞争格局。 镍氢电池行业已形成充分竞争的市场格局，需求基本平稳。目前，全球镍氢电池生产主要集中在中国和日本，包括公司在内的少数龙头企业占据了镍氢电池行业内大部分的市场份额。QYResearch调研显示，2022年全球小型镍氢电池市场规模大约为7.76亿美元。镍氢电池凭借其安全性、适用温度范围广等特点，在诸多细分领域具备独特优势，预计在未来较长时间市场空间相对稳定。 行业存在核心技术和知识产权壁垒、客户资源壁垒和资金壁垒。首先，电池产品研发的技术含量较高，涉及的学科面较广，行业内经过多年技术积累已形成大量的专利技术。其次，品牌客户选择供应商时会重点关注产品的各方面性能，符合合格供应商准入门槛的企业数量相对有限。为确保产品质量和稳定供应，品牌客户不会轻易更换供应商。最后，电池产品更新迭代快，企业需要持续投入大量研发资源以满足市场和客户需求。 图5：锂电产业投资事件数和投资额（起，亿元） 图6：全球小型镍氢电池市场规模及增速（百万美元，%） 2.2股权结构分析 截至2023年12月20日，公司前三大股东潘党育、李文良、周自革合计持有公司2570.38万股股份，合计持股比例达31.29%。其中，潘党育先生直接持有公司17,329,860股股票，通过其个人100%持股的豪鹏控股间接持有公司2,860,140股股票，同时通过担任珠海安豪的执行事务合伙人的委派代表实际支配公司2,400,000股股票表决权，合计可实际支配公司27.45%的表决权，为公司的控股股东、实际控制人。 图7：豪鹏科技结构关系图 2.3公司经营业绩 2023年前三季度，公司实现营收30.06亿元，同比上升9.66%，营业成本23.67亿元，同比上升8.69%，盈利能力提升。 净利润有所下降，毛利率同比小幅增加。2023年前三季度，公司实现归母净利润0.57亿元，同比下降62.03%；实现销售毛利率21.25%，同比上升0.71pct； 实现销售净利率1.88%，同比下降3.56pct。 图8：营业收入、营业成本及营收增长情况（亿元，%） 图9：归母净利润、毛利率与净利率变动（亿元，%） 期间费用率有所上升。2023年前三季度，公司期间费用率为17.91%，同比上升6.89pct。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为3.14%、6.71%、0.03%、8.04%，分别上升0.99pct、1.11pct、2.06pct、2.72pct。 现金流净额有所下降，回收能力略微下降。2023年前三季度，公司经营活动现金流量净额为1.01亿元，较去年同期1.67亿元明显下降；收现比为0.90，较去年同期的0.98有所下降；付现比为0.83，较去年同期的0.96有所下降。 图10：费用率情况（%） 图11：现金流情况（亿元） 2.4同业比较与竞争优势 2023年前三季度，公司实现营收30.06亿元，同比上升9.66%，公司毛利率为21.25%。公司营收增长率和毛利率均高于行业平