AI基础设施投入确定性强，高端产品需求提速

买入（维持） 股价（2023年12月19日）113.19元 AI基础设施投入确定性强，高端产品需求提速 公司研究|动态跟踪中际旭创300308.SZ 目标价格155.30元 52周最高价/最低价170/25.98元 总股本/流通A股（万股）80,283/75,021 A股市值（百万元）90,872 AI竞争加剧，基础设施先行，增长确定性强。ChatGPT发布后的一年内，AI投入呈现加速趋势，AI应用也逐步导入互联网厂商的更多产品之中。公司目前的800G订单主要来自海外AI大客户，和其GPU带宽相配套，这些GPU终端用户都在海外市场，包括海外互联网大客户、AI初创公司或行业客户。 头部厂商或推动行业加速升级，光模块升级加速，迭代周期或缩短。2023年10月，SemiAnalysis报道英伟达未来几年的硬件路线图，包括H200、B100和X100GPU，同时公开的还有包括英伟达的工艺技术计划、HBM3E的速度/容量、PCIe 6.0、PCIe7.0、NVLink、1.6T224GSerDes计划。对于光模块厂商，AI算力在快速发展过程中，数据中心更早迎接1.6T，公司下游客户已经产生了1.6T的需求，在验证顺利的情况下，24年将通过验证并下单，25年上量。 光电芯片逐步锁定产能并交付，供应链紧张有望进一步缓解。公司今年上游DSP、EML和VCSEL等物料先后出现供应紧张情况。公司积极向供应链下单，2023年9月DSP已经大量交付，短缺情况缓解；EML也已下单并锁定产能；同时公司正积 极导入更多VCSEL供应渠道，预计24年缓解VCSEL供应紧张状态。供应链紧张情况缓解有助于确保公司向下游客户交付产品。 高端产品定制化方案筑高公司竞争壁垒。公司持续地推出硅光、LPO、1.6T等产品满足客户定制化需求。下游客户对于模块供应商的选择需考虑其相互之间的适配性，提高光模块供应商数量会产生一定的认证成本，头部厂商具有一定先发优势。 国家/地区中国 行业通信 核心观点 报告发布日期2023年12月19日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -1.54 7.2 17.3 310.84 相对表现% 1.17 13.76 27.69 325.2 沪深300% -2.71 -6.56 -10.39 -14.36 周天恩zhoutianen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523110001 盈利预测与投资建议 把握高端产品放量机遇，研发实力铸就未 2022-07-13 来发展空间：——2022年半年度业绩预告点评国内外高端光模块部署提升，公司营收持 2022-02-09 续增长 海外客户AI需求旺盛，我们提高了对公司高速光通信模块业务营收的预测，且公司营收规模快速增加摊薄费用率，预计净利率水平有所提升。预测公司2023-2025年归母净利润为1978/4052/5183百万元（前次预测23-24年为1498/1819百万元）。根据可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024年的31倍市盈率，对应目标价为155.30元，维持买入评级。 风险提示 AI投入不及预期；技术迭代不及预期；供应链供给紧张。 净利预计快速增长，保持高端产品领先优势：——2022年度业绩预告点评 2023-02-01 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,695 9,642 11,706.51 21,154.48 25,800.56 同比增长(%) 9.2% 25.3% 21.4% 80.7% 22.0% 营业利润(百万元) 963 1,327 2,178 4,468 5,717 同比增长(%) -2.7% 37.9% 64.1% 105.1% 28.0% 归属母公司净利润(百万元) 877 1,224 1,978.41 4,051.75 5,182.86 同比增长(%) 1.3% 39.6% 61.6% 104.8% 27.9% 每股收益（元） 1.09 1.52 2.46 5.05 6.46 毛利率(%) 25.6% 29.3% 30.2% 31.7% 31.3% 净利率(%) 11.4% 12.7% 16.9% 19.2% 20.1% 净资产收益率(%) 9.1% 10.4% 14.9% 24.6% 25.1% 市盈率 100.7 72.2 44.7 21.8 17.0 市净率 7.7 7.4 6.1 4.8 3.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表，2023.12.18 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 新易盛 300502 51.88 1.27 1.02 1.75 2.32 40.76 51.09 29.64 22.37 太辰光 300570 38.88 0.78 0.78 1.18 1.45 49.67 49.90 33.00 26.74 天孚通信 300394 96.25 1.02 1.52 2.31 3.05 94.33 63.24 41.69 31.57 光迅科技 002281 28.73 0.77 0.77 1.01 1.19 37.55 37.47 28.52 24.04 博创科技 300548 28.67 0.68 0.80 0.97 1.15 42.22 35.86 29.62 25.02 平均数调整后平均 52.91 47.51 32.49 25.95 44 46 31 25 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 AI投入不及预期：AI投入景气程度与持续性和公司的长期业绩相关度较高； 技术迭代不及预期：新一代产品的量产发货需先通过下游客户验证； 供应链供给紧张：行业需求提升可能造成供应量紧张，进而影响订单交付。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,515 2,831 4,280 4,231 6,843 营业收入 7,695 9,642 11,707 21,154 25,801 应收票据、账款及款项融资 2,175 1,624 2,643 4,776 5,825 营业成本 5,727 6,816 8,167 14,458 17,713 预付账款 72 64 85 154 187 营业税金及附加 21 63 76 138 169 存货 3,799 3,888 5,717 10,121 12,399 营业费用 73 91 101 126 143 其他 461 1,179 1,169 1,169 1,169 管理费用及研发费用 975 1,274 1,419 1,787 2,029 流动资产合计 10,022 9,587 13,894 20,451 26,424 财务费用 84 (22) 52 110 130 长期股权投资 530 636 636 636 636 资产、信用减值损失 93 357 (7) 348 180 固定资产 3,152 3,217 3,800 4,204 4,548 公允价值变动收益 58 53 39 39 39 在建工程 132 236 241 321 312 投资净收益 85 103 139 139 139 无形资产 382 322 337 329 298 其他 97 107 103 103 103 其他 2,346 2,559 2,511 2,490 2,469 营业利润 963 1,327 2,178 4,468 5,717 非流动资产合计 6,543 6,970 7,524 7,981 8,262 营业外收入 1 28 10 10 10 资产总计 16,565 16,557 21,418 28,431 34,687 营业外支出 4 4 4 4 4 短期借款 794 385 1,405 2,603 3,096 利润总额 960 1,352 2,185 4,474 5,723 应付票据及应付账款 1,441 1,378 2,414 4,274 5,236 所得税 73 118 191 390 499 其他 931 1,501 1,691 1,819 1,921 净利润 886 1,234 1,994 4,084 5,224 流动负债合计 3,166 3,264 5,509 8,696 10,253 少数股东损益 10 10 16 32 41 长期借款 1,262 696 696 696 696 归属于母公司净利润 877 1,224 1,978 4,052 5,183 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.09 1.52 2.46 5.05 6.46 其他 534 528 528 528 528 非流动负债合计 1,796 1,224 1,224 1,224 1,224 主要财务比率 负债合计 4,962 4,488 6,733 9,919 11,477 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 114 124 139 172 213 成长能力 实收资本（或股本） 800 801 802 802 802 营业收入 9.2% 25.3% 21.4% 80.7% 22.0% 资本公积 7,792 7,150 7,931 7,931 7,931 营业利润 -2.7% 37.9% 64.1% 105.1% 28.0% 留存收益 2,917 3,966 5,784 9,579 14,236 归属于母公司净利润 1.3% 39.6% 61.6% 104.8% 27.9% 其他 (20) 29 29 29 29 获利能力 股东权益合计 11,603 12,069 14,685 18,512 23,210 毛利率 25.6% 29.3% 30.2% 31.7% 31.3% 负债和股东权益总计 16,565 16,557 21,418 28,431 34,687 净利率 11.4% 12.7% 16.9% 19.2% 20.1% ROE 9.1% 10.4% 14.9% 24.6% 25.1% 现金流量表 ROIC 7.7% 8.4% 12.8% 20.7% 21.1% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 886 1,234 1,994 4,084 5,224 资产负债率 30.0% 27.1% 31.4% 34.9% 33.1% 折旧摊销 256 474 387 461 535 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 84 (22) 52 110 130 流动比率 3.17 2.94 2.52 2.35 2.58 投资损失 (85) (103) (139) (139) (139) 速动比率 1.90 1.65 1.40 1.10 1.27 营运资金变动 (1,006) 812 (1,778) (4,966) (2,477) 营运能力 其它 678 55 (20) 309 141 应收账款周转率 4.3 5.5 5.7 5.9 5.0 经营活动现金流 813 2,449 497 (142) 3,414 存货周转率 1.4 1.7 1.6 1.7 1.5 资本支出 (641) (741) (817) (917) (817) 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.8 0.8 长期投资 (97) (106) 0 0 0