建筑材料行业专题研究：建筑玻璃涨价降库持续性如何？

近期建筑玻璃持续涨价及降库的三点原因 近期浮法玻璃加速去库，价格止跌小幅回暖，我们认为阶段景气度回升的原因有三点：（1） 23M9 以来需求持续改善，是近期生产企业库存加速下降的关键原因，生产企业库存变化较好反应终端需求变化。（2）供给增幅放缓或亦有一定边际贡献，2023/12/14浮法玻璃在产产能为17.24万t/d，较 23M11 末减少1.2%，有3条生产线近期进行冷修。（3）纯碱价格近期波动较大，或对建筑玻璃价格预期有一定影响，对玻璃社会库存有一定扰动。 短期玻璃价格及库存或面临渐近的春节前淡季需求减少压力 供需展望：（1）需求端，在玻璃价格高位运行/需求预期偏弱的背景下，春节前中下游备货或仍偏谨慎，同时随着进入传统淡季，终端市场需求或趋弱；（2）供给端，临近传统需求淡季，玻璃厂商复产意愿较弱，个别窑龄较高的生产线或考虑进行冷修。整体上，短期玻璃景气度变化方向主要因素应为需求的较快边际变化，玻璃价格或较大概率季节性回落、生产企业库存或季节性提升，同时关注冷修及纯碱价格波动对价格预期的扰动。 24年玻璃供需或延续弱平衡 供需两方面：（1）需求端，房企高周转模式下，地产“开工-竣工”周期拉长至3年，自2020年地产开工持续下行，23年竣工较快增长趋势持续动能或偏弱（ 23M1 -11房屋竣工面积同比+17.1%）。一方面，目前房屋施工面积体量较大（ 23M11 末房屋施工面积83.1亿平vs 23M1 -11房屋竣工面积为6.5亿平），潜在竣工需求依然较大；另一方面，持续的新开工压力及持续承压的地产开发商现金流状况拖累竣工强度，我们预计2024年竣工面积及玻璃需求同比或小幅下降。（2）供给端，玻璃单位盈利边际或有边际向下压力的背景下，企业复产/新点火意愿或偏弱，叠加存量有冷修需求的在产产能规模较多，我们认为24年玻璃在产产能规模或同比减少。整体上，我们倾向于认为24年浮法玻璃总体延续供需弱平衡格局。 行业集中度或持续提升，龙头或更受益 24年玻璃供需或逐步回归弱平衡格局，;长期看，在地产竣工中枢下移/双碳政策的背景下，行业集中度有望持续提升，建筑玻璃龙头因更有优势的成本管理能力、更稳健的业务组合，或持续受益行业横向整合。现阶段，浮法玻璃板块PB处于历史较低区间，具备中长期配置价值，建议关注信义玻璃、旗滨集团、南玻A、中国玻璃。 风险提示：融资政策落地不及预期；保交楼项目进展弱于预期；重质纯碱产能检修/环保督查等因素扰动；浮法玻璃厂商复产规模超过预期。 1.建筑玻璃涨价降库持续性如何？ 1.1近期建筑玻璃持续涨价及降库的原因探讨 近期浮法玻璃加速去库，价格止跌小幅回暖，2023/12/14全国浮法玻璃库存为2,946万重量箱，周环比/月环比/年同比分别-185/-981/-2,603万重箱；全国5mm浮法白玻单箱均价为106.8元，周环比/月环比/年同比分别+1.4%/+1.0%/+21.9%； 分区域看，华北/华中/华东/华南/西南/东北/西北玻璃单箱均价分别90.2/100.2/116.2/115.8/112.7/101.0/95.7元，周环比分别-1.1%/+2.0%/+2.4%/+2.0%/+2.7%/+2.4%/-2.4%，月环比分别-3.3%/+4.7%/+2.3%/+0.9%/+1.9%/+0.0%/-4.2%，年同比分别+13.9%/+20.8%/+20.2%/+18.1%/+31.9%/+24.7%/+20.0%。 我们认为近期浮法玻璃景气度回升的原因主要有三点： （1）生产企业库存变化较好反应终端需求变化， 23M9 以来需求持续改善，是近期生产企业库存加速下降的关键原因。从下游需求来看，地产竣工具有显著季节性特征，Q4及春节前是地产竣工高峰期，竣工在该阶段持续爬坡并在春节前逐步回落到偏淡状态。23年受房企资金面紧张等影响， 23M8 -9建筑玻璃中下游补库意愿总体偏弱，以刚需补库为主，库存23h2总体在低位运行，建筑玻璃生产企业库存较好反应终端需求变化。 23M9 以来竣工需求持续释放，玻璃需求持续改善， 23M11 -12生产企业库存下降边际加速。 （2）供给增幅放缓或亦有一定边际贡献。23年在竣工需求预期较强的背景下，玻璃生产企业复产意愿加强， 23M11 末浮法玻璃在产产能为17.45万吨/日，相较 23M2 末增长9.4%。供给增幅近期边际有所放缓（或考虑逐步临近春节，需求逐步回落等因素），玻璃生产商冷修意愿有所加强，截至2023/12/14，浮法玻璃在产产能为17.24万吨/日，相较 23M11 末减少1.2%，主要系3条生产线冷修所致，玻璃供给小幅下降。 （3）纯碱价格近期波动较大，或对建筑玻璃价格预期有一定影响，进而对其社会库存有一定扰动。 23M5 远兴项目陆续投产，重质纯碱面临供给过剩压力，从中期来看，价格整体呈现下降趋势。另一方面，纯碱供给层面 23M9 以来有较多事件性影响影响短期供给预期，一段时间以来纯碱现货价格波动较大：（1）第一次反弹（ 23M8 -9）， 23M5 起浮法/光伏产能持续增长，同时 23M8 -9纯碱设备集中检修，重质纯碱价格大幅反弹至3,390元/吨，相较于 23M7 末涨幅约53.5%。（2）第二次反弹（ 23M11 -12），受青海环保督察等影响，纯碱开工负荷率显著下降，截至23/12/10，重质纯碱价格为3,016元/吨，相较于 23M11 初增长21.6%。成本阶段较多增加或对玻璃价格预期有一定影响，或对建筑玻璃社会库存有一定扰动。 图表1：近期浮法白玻全国均价持续上涨（5mm，单位：元/重量箱） 图表2：近期浮法玻璃去库加速（万重量箱） 图表3：M11-12是地产竣工高峰期（亿平方米） 图表4： 2023M11 地产竣工面积同比+10.3% 图表5： 23M12 浮法玻璃产能小幅下降 23M12 浮法玻璃产能小幅下降 图表6：重质纯碱价格近期波动较大 1.2建筑玻璃景气度后续如何？ 短期来看，玻璃价格及库存或面临即将到来的春节前淡季需求环比减少压力。 短期看，建筑玻璃供需或逐步回归弱平衡格局：（1）需求端，在玻璃价格高位运行/需求预期偏弱的背景下，春节前中下游备货或仍偏谨慎，同时随着进入传统淡季，终端市场需求或趋弱；（2）供给端，临近传统需求淡季，玻璃厂商复产意愿较弱，个别窑龄较高的生产线或考虑进行冷修。整体上，我们认为在逐步进入淡季的阶段，玻璃价格或较大概率季节性回落、生产企业库存或季节性提升。另一方面，应关注在产产能冷修情况及纯碱价格波动对价格预期的影响。 图表7： 2023M1 -11浮法玻璃生产线变动情况 展望2024年，浮法玻璃或延续弱势运行。玻璃需求与地产竣工相关性较强，在地产上行周期（2021年之前），中下游备库去库情绪被放大，玻璃表观需求波动大于地产竣工；在地产下行周期（2022年之后），中下游需求预期较弱，备库相对谨慎，玻璃表观需求波动小于地产竣工。展望2024年，我们认为浮法玻璃或延续弱势运行： （1）需求端，房企高周转模式下，地产“开工-竣工”周期拉长至3年，自2020年地产开工持续下行，而 2023M1 -11地产竣工面积同比+17.1%，开工/竣工趋势背离的主要原因为保交楼驱动竣工增速回升。截至 2023M11 末，房屋施工面积为83.1亿平（vs 23M1 -11房屋竣工面积为6.5亿平），潜在竣工需求依然较大（近期融资端政策持续加码，保交楼或仍为阶段重点工作，竣工规模或维持较好强度）；另一方面，考虑到20年以来新开工增速持续较多回落，地产开发商资金压力依然较大，我们预计2024年竣工面积及玻璃需求同比或小幅下降。（2）供给端，在建筑玻璃单位盈利边际或有边际向下压力的背景下，我们预计玻璃生产企业主动复产/点火新产线的意愿或边际下降（据卓创资讯，目前处于冷修状态的浮法玻璃产能约1.6万t/d），同时存在潜在冷修压力的在产产能规模较大（据卓创资讯，浮法玻璃在产产能中运行时间超过7年的产能规模约6.1t/d），我们认为24年浮法玻璃在产产能规模或同比减少。 图表8：玻璃需求与地产竣工相关性较强 图表9：2012-2022年地产开工到竣工周期约3年 图表10： 2023M1 -11房屋施工面积同比-7.3% 图表11：截至 23M11 末，处于冷修状态的浮法玻璃生产线情况 图表12：截至 23M11 末，窑龄超过7年的浮法玻璃生产线情况 2.风险提示 融资政策落地不及预期；保交楼项目进展弱于预期；重质纯碱产能检修/环保督查等因素扰动；浮法玻璃厂商复产规模超过预期。