家用电器行业深度：消费分化倾向下，家电行业的发展新趋势

证券研究报告 行业深度家用电器 2023年12月04日 评级同步大市 评级变动：维持 行业涨跌幅比较 家用电器沪深300 19% 9% -1% -11% 2022-122023-032023-062023-092023-12 杨甫分析师 执业证书编号:S0530517110001 yangfu@hnchasing.com 周心怡研究助理 zhouxinyi67@hnchasing.com 相关报告 1家用电器行业2023年11月报：双11家电稳健增长，清洁电器量价齐升2023-11-19 2家用电器行业2023年10月报：海外需求修复，关注家电出口链企业2023-10-23 3家用电器行业2023年中报总结：经营改善持续，期待业绩和估值回升2023-09-25 消费分化倾向下，家电行业的发展新趋势 2022A2023E2024E 重点股票评级 EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍） 海尔智家 1.56 13.75 1.77 12.12 1.98 10.83 买入 美的集团 4.34 11.54 4.80 10.43 5.31 9.44 买入 海信家电 1.05 20.75 1.99 10.97 2.32 9.41 买入 石头科技 9.00 31.39 12.99 21.75 15.52 18.20 买入 飞科电器 1.89 28.46 2.28 23.59 2.82 19.07 买入 资料来源：iFinD，财信证券 投资要点： 目前居民消费支出观念偏向保守，消费处于弱复苏阶段，消费活力逐渐释放中。宏观视角下，当前居民更多储蓄意愿仍较高，消费者信心 % 1M 3M 12M 家用电器 -2.09 -7.45 2.89 沪深300 -3.46 -8.74 -10.61  尚未完全恢复，社零增速从高位回落后，自8月-10月稳步提升，其中必选品类表现依旧稳定，可选品类下形成了从快消消费品到耐用消费品的复苏节奏；微观视角下，旅游业和餐饮业复苏较快，但消费支出尚未恢复至2019年之前。 消费分化趋势的背后成因是用户圈层的消费行为倾向发生变化。高收入群体的消费韧性最强，实际消费支出仍在提升，为高端消费增长提供了稳定性；中等收入及以下群体受宏观经济波动和消费信心不足影 响，开始关注中端向下的消费需求，但由于消费棘轮效应，为维持以往生活水平，该群体更加注重产品性价比，追求相对低价或相对优质。 消费者圈层形成明显分化后，映射在家电消费市场上主要呈现高端化和国产平替的趋势。1）家电高端化。我国家电市场已进入存量时代， 且高端家电市场几乎被外资品牌垄断，未来家电行业结构优化升级的逻辑确立，因此高端家电市场存在很大的成长空间。国产品牌通过拓展业务，融合家电家居环节，借力智能家居，实现从售卖家电到提供全屋场景解决方案，有利于国产品牌弯道超车，增强品牌复合竞争力。 2）性价比倾向下的国产平替，具体表现为产品的效用提升+相对低价。 部分外资品牌的较高定价使产品普及速度较慢，下沉市场存在很大渗透空间，国产品牌替代对上可以承接从高端消费回归中端消费带的人群，至下通过明显的产品效用提升，凭借高质价比获得广泛市场认可。从高速电吹风和洗地机的案例来看，国产替代的发生速率通常很快，随国产品牌涌入，均价下探促进产品渗透，同时行业加速成长。 投资建议：家电高端化和性价比趋势下，建议关注符合高端品牌定位，智慧家居布局领先的大家电龙头海尔智家、美的集团、海信家电；以及家电品类丰富，具备创新研发实力的石头科技、科沃斯、飞科电器。 风险提示：行业竞争格局恶化，原材料价格波动风险，地产销售回暖不及预期，经济复苏不及预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1消费全行业：逐渐复苏，不乏结构性亮点4 1.1消费倾向保守，支出观念偏理性4 1.2“性价比”与“高端品”，形成分化6 2家电行业端：存量市场下消费分化加剧8 3消费分化下的行业主要趋势11 3.1高端化升级11 3.1.1高端家电市场的重要性11 3.1.2本土高端家电品牌破局之路12 3.1.3我国首个高端家电品牌---卡萨帝14 3.2性价比倾向下的国产平替15 3.2.1案例1：高速吹风机15 3.2.2案例2：洗地机17 4投资建议18 5风险提示19 图表目录 图1：居民更多储蓄倾向仍处较高位4 图2：消费者信心指数尚未恢复至2019年前4 图3：我国社零总额从8月开始稳定修复5 图4：必选消费品社零表现较稳定，可选消费品弹性更大5 图5：历年黄金周的人均旅游消费支出6 图6：餐饮服务社零复苏优于商品零售6 图7：拼多多营收增速大幅领先其他电商平台7 图8：中国奢侈品消费市场销售额及增长率7 图9：中国各收入群体的消费支出变化8 图10：家电行业的全渠道销额及其同比增速变化9 图11：消费者圈层已形成分化9 图12：洗烘套装的线上市场规模及同比增速9 图13：洗烘套装销量快速增长9 图14：家用智能微投的市场规模及同比增速11 图15：家用智能微投的产品销量结构占比及均价11 图16：智能微投的线上销额及同比增速11 图17：2022年中国消费者高端家电品牌认知度前十12 图18：我国大部分家电品类的高端占比还较低12 图19：大家电每百户拥有量接近饱和（台/每百户）12 图20：我国线下的嵌入式冰箱品牌数量变化13 图21：线下嵌入式冰箱零售额占比快速提升13 图22：线下500-600L嵌入式和常规式价格对比（元）13 图23：三翼鸟开辟提供全屋全场景智能解决方案14 图24：卡萨帝市场规模快速增长15 图25：卡萨帝线下渠道的高端产品份额占比15 图26：戴森凭借高速电吹风新品，2016年营收迅速增长16 图27：高速电吹风销量份额占比稳定提升16 图28：23H1徕芬线上渠道销量超过戴森16 图29：随品牌的加速涌入，高速电吹风均价持续走低17 图30：洗地机全渠道市场规模及同比增速18 图31：我国洗地机均价不断下探18 图32：洗地机的各品牌线上渠道市占率变化18 表1：三种主要的烘衣机技术对比10 表2：洗烘套装相比洗烘一体机效果更好，价格更高10 1消费全行业：逐渐复苏，不乏结构性亮点 1.1消费倾向保守，支出观念偏理性 消费行业基于其背后庞大的消费者基数，很难通过某单一趋势就反映行业全貌，实际情况通常更加复杂和多元化，虽然当前整体消费大环境较为疲软，但仍不乏结构性亮点，我们按照从宏观到微观的视角出发去理解消费行业的现状及变化趋势。 疤痕效应下，消费者信心构筑仍需时间，目前消费支出整体偏理性保守。经济波动的疤痕效应影响，倾向于“更多储蓄”的居民仍处于高位，对消费者心理维度也造成了较大影响，一方面，出于防御目的，储蓄需求增加，消费者对待支出变得更为理性保守， 另一方面，面对不确定性，及时行乐的观点也更加深入，令消费者更多的关注到“自我”身上，演化出众多兴趣消费跟体验型消费。 图1：居民更多储蓄倾向仍处较高位图2：消费者信心指数尚未恢复至2019年前 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 0% 中国:更多储蓄占比 120 110 100 90 80 70 消费者信心指数:消费意愿 资料来源：wind，财信证券资料来源：同花顺iFind，财信证券 我国社零增速从8月至今稳定增长，反映出消费行业逐步迈入正轨，缓慢修复中。去年同期的低基数导致了今年3-5月的社零均保持着10%以上的高增速，剔除去年上半 年低基数的影响，社零增速从6月起高位回落，连续两个月下滑后，从8月开始稳定上 升，保持修复趋势，当前1-10月社零累计同比+6.9%。 必选品类全年表现更稳定，可选品类弹性更高，其中高额消费减少促使消费者释放流动资金到小额商品里。必选消费品的需求价格弹性较小，公共卫生事件冲击以来，日用品、粮油食品和饮料行业始终保持着慢速但稳定的增长，而可选消费品的需求弹性则 更大，对比化妆品、服装纺织、家电、通讯器材和汽车这五类可选消费品的话，发现化妆品和服装纺织此类相对快消品的需求边际变化更大，消费信心尚未完全恢复情况下，居民流动资金先流向小额商品，因此形成了依次复苏的节奏。 图3：我国社零总额从8月开始稳定修复 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 社会消费品零售总额:当月值（亿元，左）当月同比（%，右） 40 30 20 10 0 -10 -20 资料来源：同花顺iFind，财信证券 图4：必选消费品社零表现较稳定，可选消费品弹性更大 汽车 日用品 粮油食品 饮料 60% 40% 20% 0% -20% -40% 化妆品服装纺织家电通讯器材 资料来源：同花顺iFind，财信证券 线下场景恢复，旅游和餐饮率先复苏，但居民购买力尚未同步提升。公共卫生事件 冲击过后，线下消费场景迎来一轮明显修复，我们从多方面可以切实感受到餐饮和旅游业的“繁荣”，根据文旅部的统计数据，旅游人次同比去年大幅增加，但居民的旅游消费力却并未恢复至2019年之前。按照可比口径，今年的五一假期，接待游客达到2.74亿人次，较2019年增长19.1%，人均出游消费较2019年下降10.5%；国庆黄金周的出游人数达到8.26亿人次，较2019年增长4.1%，人均出游消费较2019年下降3.9%。 服务型消费和体验式消费表现好于实物消费。分行业来看，今年餐饮业增速大幅高于商品零售业，1-10月餐饮服务总额累计增速为18.5%，远高于商品零售的累计增速5.6%， 线下餐饮方面，一定程度上形成了“报复式消费”，加上今年以来演唱会和音乐节的热度持续走高，我们认为目前消费者更愿意付费于服务和体验型消费，相比之下，实物商品零售的增长则恢复较慢，消费活力尚未完全释放。 图5：历年黄金周的人均旅游消费支出图6：餐饮服务社零复苏优于商品零售 社会消费品零售总额:餐饮业:当月同比 社会消费品零售总额:批发零售贸易业:当月同比 100% 50% 2020-03-31 2020-05-31 2020-07-31 2020-09-30 2020-11-30 2021-03-31 2021-05-31 2021-07-31 2021-09-30 2021-11-30 2022-03-31 2022-05-31 2022-07-31 2022-09-30 2022-11-30 2023-03-31 2023-05-31 2023-07-31 2023-09-30 0% -50% -100% 资料来源：同花顺iFind，文旅部，财信证券资料来源：同花顺iFind，财信证券 1.2“性价比”与“高端品”，形成分化 消费者信心不足，消费决策更理性，对性价比类商品偏好度提升。性价比倾向下，消费者对品牌溢价的支付意愿下降，因此转而寻找产品效用相当但相对低价的商品，从而也加速了国产平替的进程。 拼多多凭借对上游供应商的高议价能力，提供了大量低于行业均价的商品，拼多多今年的营收增速连连超预期，23Q1和23Q2分别实现了58%和66%的高增速，大幅领先于线上零售11%的行业增速，也远超同期专业电商平台阿里和京东的增速，并且拼多多用户的留存度和活跃度也在提升，截至23Q1，年活跃买家数达9.1亿、同比增长10%，平均月活跃用户数达到7.9亿、同比增长9%；另外，近年来新出现的临期商品折扣店模型，嗨特购和好特卖也分别于22年8月和今年4月开放加盟，加快自身扩张步伐，目前 门店数量已分别超过200和500家，这些信号都能够