建筑材料行业投资策略报告：寒去春必至，厚雪蕴新芽

3655 证券研究报告|建筑材料 强于大市(维持) 寒去春必至，厚雪蕴新芽 2023年12月15日 ——建筑材料行业投资策略报告 行业研 究 行业投资策略报告 证券研究报 告 行业核心观点： 2023年以来疫后经济整体呈现弱复苏状态，基建投资增速整体维持较 高增速，但房地产行业主要指标仍呈现下行趋势，尽管在原材料价格回落的积极影响下，建筑材料行业整体呈现筑底回升态势，但受下游需求不足影响整体修复高度不及预期。展望2024年，12月中央政治局 会议指出“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破”，整体定调较为积极。预计2024年稳增长的相关政策措施有望持续推进，地产行业政策预期维持宽松，以城中村改造以及保障性住房建设为核心的三大工程有望在明年持续加力落地，以及中央财政加杠杆有望持续推动水利基建等民生工程建设落地，支撑基建投资增长，为行业带来一定增量需求。地产行业进入存量时代后翻新需求逐渐增加，亦为建材行业需求提供支撑。目前，建材板块估值已处历史低位，部分优质头部个 股股息率较高，投资安全垫逐渐增厚。建议积极关注�受益于城中村改造、水利基建建设及区域性基建需求提升较快的相关建材个股；②受益于房地产存量时代下翻新需求提升，行业竞争格局有望优化且C端市场布局完善的消费建材个股。 投资要点： 地产端：竣工端或将承压，开工端降幅有望收窄。（1）2023年地产竣工保持高增，销售开工持续下滑。在保交楼政策的推进下，房屋竣工端整体保持较高增速，但由于销售端表现仍然较弱，房企融资端亦 未明显改善，行业整体到位资金持续承压，房屋施工开工端持续下行。（2）“三大工程”搭建地产行业新模式，有望带来需求增量。2023年下半年，央行、国开行、自然资源部等多部门表态支持城改。 首批城中村改造包括超大特大城市21个，我们测算结果显示预计城中 村面积或达到9.7亿平，预计带来的涂料、管材、防水行业市场增量分别为86、65、105亿元。（3）展望2024年地产市场，我们认为开工端降幅或收窄，竣工端同比增速或将由正转负。开工端方面，从房企拿地数据来看，2024年开工端数据预计延续走弱趋势，但在2023 低基数下，同比降幅有望收窄；竣工端方面，从新开工数据来看，2024年竣工端下行压力较大，考虑到近年“保交楼”政策对竣工端支撑较强，竣工端预计是前高后低走势。 基建端：国债增发利好水利建设，基建投资支撑有望企稳。（1）基建增速虽有所放缓，但整体维持较高位。2023年1-10月，广义基础设施投资同比增速为8.27%，狭义基础设施投资（不含电力）同比增 速为5.90%。（2）国家财政加杠杆支撑基建投资增速。23年专项债基本发放完毕，下半年发行明显加速，投向主要集中在基建领域。 2024年专项债提前批大概率将以60%的比例顶格下达，或可达2.28万 亿。（3）万亿国债或带动水利建设，缓解基建放缓压力。2023年10 月，中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，主要用于灾 后恢复重建、重点防洪治理等工程，预计有利于缓解地方财政收支压力，推动基建实物量转化。保守测算，增发国债或将5带00动0万超吨 水泥需求增量，同时带动防水、管材等建材需求提升。（4）2024年展望：国债及专项债发力，基建投资增速有支撑。我们认为基建投资增速预计在23年四季度逐步企稳，24年上半年有望逐步回升，保持 行业相对沪深300指数表现 建筑材料沪深300 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 水泥价格承压回落，玻璃原料价格回涨 渠道转型效果渐显，龙头企业业绩回升水泥延续小幅上涨，10月产量同比仍下滑 分析师:潘云娇 执业证书编号：S0270522020001 电话：02032255210 邮箱：panyj@wlzq.com.cn 证券研究报告 稳定增长。 水泥：（1）基建发力有望带动需求回升，成本支撑水泥价格或已见底。2023年，地产需求下行，基建端支撑有限，水泥价量齐跌，景气下行。2024年，供给侧调节作用预计有限，下游基建端需求有望逐步 回升，或将带动需求增长。同时，结合历史价格、水泥煤炭价差数据来看，水泥价格或已见底，在成本支撑下，下行可能性较低。（2）新疆区域投资高增，有望带动水泥市场增长。新疆固定增产投资增速表现优于全国水平，基建投资增速亮眼，对区域水泥需求支撑明显。同 时，新疆区域“十四🖂”发展目标持续推进，“一带一路”战略助推区域开放，有望持续支撑基建投资增长，带动区域水泥需求增长。 （3）低估值高股息凸现投资价值，非水泥业务带动业绩增长。目前 行业估值处历史低位，头部公司近年整体分红比例以及股息率较高，投资价值凸现。另外，头部公司持续扩张业务，非水泥业务增长亮眼，骨料营收占比逐步提升，有望成为公司第二增长曲线。 消费建材：渠道转型成效显现，存量市场广阔。（1）渠道转型助推业绩修复，竞争格局有望优化。2023年，竣工端高增叠加原料价格回落，消费建材率先复苏。目前，各公司渠道转型加速，持续加速C 端、小B端业务布局，拓展产品品类，大部分公司经销渠道营收占比 均超过50%。同时，行业内竞争加剧，收并购明显加速，行业集中度有望持续提升，竞争格局有望优化。（2）信用减值压力减小，盈利空间有弹性。消费建材行业坏账计提集中在21、22年，2023年以来信用减值情况明显好转。信用减值高峰或已过去，盈利弹性空间有望持续释放。（3）原料成本有望偏弱运行，企业盈利有望持续改善。 2023年，能源及原料价格整体稳定，波动幅度不大，整体走弱。2024 年，在需求端偏弱运行，供给端产能充足背景下，原料成本价格上可能延续2023年趋势，消费建材盈利有望持续边际改善。（4）存量市 场到来，旧房翻新将迎来高峰。根据七普统计，到2025年，我国城 镇将有252亿平方米住房房龄超过10年，若按照10年为一个翻新周 期，每年将约有25.2亿平方米住房具有翻新需求。经测算，到2025年，全国城镇旧屋翻新每年带动的涂料、防水、管材、�金、石膏板、瓷砖市场空间将分别达到362、121、91、151、805、50亿元，消费建材整体市场空间将达到为1580亿元。 风险因素：下游地产需求不及预期、城中村改造进程不及预期、消费建材行业渠道转型不及预期、行业集中度提升不及预期、基建投资增速不及预期、旧房翻新需求不及预期、原材料价格大幅波动、数据统 计偏差等。 万联证券研究所www.wlzq.cn第2页共34页 正文目录 1行情业绩回顾：行业整体承压，个股表现分化6 1.1行情回顾：需求端修复不及预期，板块整体表现较弱6 1.2业绩回顾：需求弱复苏，原料价格回落，业绩表现分化7 2地产端：竣工端或将承压，开工端降幅有望收窄7 2.12023年回顾：竣工端保持较高增速，销售及开工持续下滑7 2.22024年展望：“三大工程”构建地产新模式，带来需求增量8 2.2.1新变量：“三大工程”持续推进，对需求或形成一定支撑8 2.2.2开竣工：开工端降幅或收窄，竣工端同比或承压11 3基建端：国债增发利好水利建设，基建投资支撑有望企稳12 3.12023年回顾：增速虽有所放缓，维持相对较高位12 3.22024年展望：国家财政加杠杆支撑基建投资增速13 3.2.1地方政府专项债：2024年提前批或达2.28万亿13 3.2.2国债增发：万亿国债或带动水利建设，缓解基建放缓压力15 3.2.3基建投资：国债及专项债发力，基建投资增速有支撑17 4水泥：24年有望筑底，高股息低估值凸现投资价值18 4.1基建发力有望带动需求回升，成本支撑水泥价格或已见底18 4.2新疆区域投资高增，有望带动区域市场增长22 4.3低估值高股息凸现投资价值，非水泥业务带动业绩增长24 5消费建材：渠道转型成效显现，存量市场广阔25 5.1渠道转型助推业绩修复，竞争格局有望优化25 5.2信用减值压力减小，盈利空间有弹性27 5.3原料成本有望偏弱运行，企业盈利有望持续改善28 5.4存量市场到来，旧房翻新将迎来高峰30 6投资建议及风险因素32 图表1：2023年1-11月申万一级行业市场表现情况（%）6 图表2：2023年1-11月建材行业各细分领域涨跌幅情况（%）6 图表3：2023年1-11月建材各细分领域指数走势情况6 图表4：历年前三季度建材行业各细分板块营业收入变化趋势7 图表5：历年前三季度建材行业各细分板块归母净利润变化趋势7 图表6：全国商品房销售面积累计值（左轴，万平方米）及同比增速（右轴，%）8 图表7：全国房地产开发投资完成额累计值同比增速（%）8 图表8：全国房屋开工、施工、竣工面积累计值同比增速（%）8 图表9：全国房屋开工、施工、竣工面积月度值同比增速（%）8 图表10：2023年关于城中村改造等“三大工程”的主要会议及政策梳理9 图表11：城市规模层级划分与城中村改造范围10 图表12：城中村改造建筑面积测算结果10 图表13：各城市城中村建筑面积测算结果情况（亿平米）11 图表14：城中村建筑改造对消费建材市场增量测算结果11 图表15：全国房屋新开工面积、百城土地成交面积同..比....增....速12 图表16：100大中城市成交住宅类土地规划建筑面积当月值（万平方米）12 图表17：全国房屋季度新开工、竣工面积同比增速12 图表18：全国基建投资完成额累计值（左轴，亿元）及同比增速（右轴，%）13 图表19：全国固定资产投资、广义及狭义基础设施建设投资完成额累计值同比增速 （%）.................................................................................................................................13 图表20：全国基础设施建设投资（不含电力）完成额累计同比增速（%）13 图表21：全国基础设施建设投资细分领域完成额累计同比增速（%）13 图表22：全国地方专项债预期目标（亿元）及同比增速14 图表23：全国地方政府历年专项债新增发行节奏14 图表24：全国地方政府专项债新增发行额当月值（亿元）14 图表25：2023年（1-11月）专项债投向领域占比14 图表26：历年专项债下达额度（左轴，亿元）以及下达额度占上年新增额度比重 （右轴，%）15 图表27：万亿国债投向领域情况15 图表28：全国水利建设投资完成额（左轴，亿元）及累计同比（右轴，%）16 图表29：全国水利投资固定资产投资完成额同比增速（%）16 图表30：全国水利建设投资分领域占比（%）16 图表31：全国水利建设投资分环节占比（%）16 图表32：2017-2018年全国水利建设投资资金来源占比（%）17 图表33：全国地方政府国有土地使用权出让收入累计同比（%）17 图表34：万亿国债带动水泥增量测算结果17 图表35：房地产开发投资，基建投资（不含电力）完成额同比增速（%）18 图表36：全国水泥月度产量累计值（左轴，千吨）及同比增速（右轴，%）18 图表37：全国水泥月度产量同比变化（%）18 图表38：全国水泥(P.O42.5散装)连续日度价格(左轴，元/吨)及同比增速（右轴，%） .............................................................................................................................................19 图表39：全国水泥(P.O42.5散装)价格(元/吨)分年度19 图表40：2024年份国内水泥熟料线停窑计划19 图表41：水泥行业下游需求结构（%）21 图表42：水泥产量、基建（不含电力）、地产投资同步增速（%）21 图表43：水泥、动力煤月度均价以及水泥-动力煤价差趋势（元/吨）22 图表44：全国