11月经济数据点评：如何看待基数扰动下的经济数据？

如何看待基数扰动下的经济数据？——11月经济数据点评 研究结论 事件：12月15日国家统计局公布最新经济数据，11月规模以上工业增加值同比增长 6.6%；社会消费品零售同比增长10.1%；1-11月固定资产投资累计同比增长2.9%。 去年四季度经济受疫情冲击走弱，使得今年四季度的经济读数容易在低基数效应下走高，11月工业增加值和社零同比顺势改善，投资端相对平稳。但若排除基数效应的影响，社零环比转负、地产相关数据延续下滑，显示当前经济增长仍面临一定压力。 11月工业增加值的同比增速在低基数背景下走扩，但两年平均增速继续放缓，工业生产尚未显著回暖。制造业工业增加值同比为6.7%（前值5.1%），两年平均增长4.3%（前值5.1%），分行业来看，通用设备制造业的两年平均增速转负，纺织业两年平均增速的降幅进一步扩大至-1.4%，汽车制造业、电气机械及器材制造业维持高增，计算机、通信和其他电子设备制造业的两年平均增速大幅放缓至4.6%（前值7.1%）。 社零环比增速下降至-0.06%，不管是商品消费还是餐饮消费都距离“正常化”增长路径还有较大空间，消费者信心指数处于历史偏低水平。社零同比在低基数下走高，但环比增速转负，而疫情前社零环比从未出现过负增长，可见当前消费修复尚 不稳固。消费者信心指数在经历了年初的回升后在二季度回落，10月为87.9，低于临界点，其中消费意愿和收入指数相对较好，两者分别为90.7和94.6，就业指数则处于历史低位。结构上餐饮和除汽车外的商品消费均有进一步修复的空间，11月餐饮收入绝对值相对2019年只增长了12.4%，而2019年同期的同比增速高达9%，尽管服务消费“正常化”已将近1年，但与疫情前的增长趋势相比还有较大差距；商品零售同比增长8%，除汽车外的商品零售同比增长9.6%，从限额以上零售额来看，可选消费增速下行，化妆品、金银珠宝的两年平均增速分别为-4.1%（前值-1.3%）、1.5%（前值3.6%）；地产后周期消费品表现分化，家具零售额的两年平均增速触底回升，而建筑及装潢材料延续下跌至-10.2%（前值-6.8%）。 固定资产投资累计同比增速与上月持平，但考虑到基数效应，11月呈现边际走弱，其中制造业投资维持韧性、基建投资小幅放缓、地产依旧低迷。11月制造业投资增速为6.3%，比上月扩大0.1个百分点；广义基建同比为8%，比上月小幅下降0.3 个百分点。预计后续基建投资有望维持相对高位，今年年底增发国债标志着基建投资托底经济的逻辑并未打破，尤其是在地产产业链走弱、房地产市场尚未出现明显拐点的当下阶段。 地产新开工累计同比继续改善，但考虑到基数持续走低，新开工面积修复的可持续性尚待观察，此外竣工面积累计同比回落、销售面积和地产投资累计同比继续低位下跌，显示地产尚未全面企稳，更多高能级城市限制性措施放开、以及三大工程的推进都值得期待。11月房屋新开工面积累计同比为-21.2%（前值-23.2%），累计同 比降幅自9月以来持续收窄；商品房销售面积累计同比为-8%，比上月下降了0.2个百分点；竣工面积累计同比小幅放缓，房地产开发投资累计同比下降至-9.4%（-9.3%）。12月14日北京和上海同日宣布优化房地产政策，降低了首付比例并修改了普宅的标准，新政有望推动一线城市地产企稳，但全国范围内地产尚未出现全面回暖的信号，在此背景下，对房企的融资支持、城中村改造的资金支持等均有望进一步加强。 城镇调查失业率企稳，但本地与外来户籍表现分化。11月城镇调查失业率为5%，与上月持平，其中本地、外来和外来农业户籍的调查失业率分别为5.1%（前值 5%）、4.7%（前值4.9%）、4.4%（4.6%），外来户籍和本地户籍失业率走势分化表明当前就业可能仍存在结构性压力，本次中央经济工作会议也更加强调了就业问题，提出“更加突出就业优先导向”，后续以工代赈等政策有望进一步落实。 风险提示：内需修复不及预期的风险；美联储持续紧缩导致外需加剧下滑的风险。 宏观经济|动态跟踪 报告发布日期2023年12月15日 陈至奕021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 陈玮chenwei3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080003 孙国翔sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 财政扩张提振社融——10月社融数据点评2023-11-14 外需表现未超季节性——10月进出口点评2023-11-10 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：11月工业增加值同比增长6.6%图2：房地产拖累固定资产投资 24 20 16 12 8 4 0 -4 -8 -12 制造业 电力、燃气及水的生产和供应业工业增加值同比 (%)采矿业 (%) 基建投资累计同比 制造业投资累计同比 房地产开发投资额累计同比 固定资产投资完成额累计同比（右） 4015 2010 2021/12 2022/1 2022/2 2022/3 2022/4 2022/5 2022/6 2022/7 2022/8 2022/9 2022/10 2022/11 2022/12 2023/1 2023/2 2023/3 2023/4 2023/5 2023/6 2023/7 2023/8 2023/9 2023/10 2023/11 05 -200 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 图3：分行业工业增加值两年平均增速同比 2023-102023-11 20.0% 10.0% 农副食品加工业 食品制造业 纺织业 化学原料及化学制品制造业 医药制造业 橡胶和塑料制品业 非金属矿物制品业 黑色金属冶炼及压延加工业 有色金属冶炼及压延加工业 金属制品业 通用设备制造业 专用设备制造业 汽车制造业 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 电气机械及器材制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业 电力、热力的生产和供应业 0.0% -10.0% 数据来源：Wind，东方证券研究所 图4：社会消费品零售总额同比图5：城镇调查失业率 20% 15% 10% 5% 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 0% -5% -10% -15% 名义同比 (%) 6.5 6.1 5.7 5.3 4.9 4.5 城镇调查失业率 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话：021-63325888 传真：021-63326786 网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联