重点子行业景气跟踪之三：尿素——供需格局持续优化，淡季不淡春耕可期

重点子行业景气跟踪之三：尿素——供需格局持续优化，淡季不淡春耕可期 证券研究报告 2023年12月12日 *请务必阅读最后一页免责声明 摘要 •供给新增较少：现阶段国内尿素产能去化结束，预计未来产能增速较为温和，整体产能利用率有望维持高位运行。 •需求端以稳为主：尿素下游农资用途占多，终端消费较为稳定，尿素需求呈现较强的韧性。尽管海外气头尿素扩产较快，但近两年国内出口依赖度已较大程度下降，当天然气价出现较大幅度波动时，国内尿素可获得出口机遇。 •尿素价格展望：综合去看，目前高开工+低库存的情景下尿素价格Q4淡季中得到良好支撑，煤炭价格维持高位在成本端形成支撑，下一轮需求的热潮主要看春耕备肥的力度，在市场库存持续去化的情况下，预计尿素价格以稳为主。 •风险提示：原材料价格持续上涨、下游消费需求不达预期、测算误差等风险。 目录 01 尿素行业概况 02 CONTENTS 尿素近年主要变化趋势 03 行业景气度跟踪 04 风险提示 上游 气头工艺VS煤头工艺 下游 应用 天然气 600-700m3 直接施肥 农用氮肥 工业板材 建筑、家具等 合成氨尿素 无烟煤 0.95-1.15t 复合肥 农用化肥 三聚氰胺浸渍纸、粘合剂、阻燃剂等 烟煤 0.8-1t 火电脱硝 其他 车用尿素、饲料添加等 图表1：尿素产业链 资料来源：百川盈孚，民生证券研究院 图表2：国内尿素产能变化情况 资料来源：百川盈孚，民生证券研究院 图表3：国内尿素产能格局 第一梯队 第二梯队 阳煤化工、中煤能源、心连心等 华鲁恒升、远兴能源、云天化、湖北宜化、华锦股份、泸天化等 第三梯队 四川美丰、圣济堂、六国化工、华昌化工、河化股份及其他 超过200万吨超过100万吨 低于100万吨 资料来源：百川盈孚，民生证券研究院 图表4：2023年国内尿素产能结构 煤制 75% 天然气制 25% 其他 0% 煤制 天然气制其他 中国 •20世纪60年代前：煤头尿素为主 •20世纪60-70年代：引进气头工艺 •20世纪80年代至今：由于我国资源特性，气头成本较高，仍然以煤头尿素为主，不断优化工艺 全球 •20世纪20-50年代：焦碳、焦炉气和煤气化制氨气为主，煤头尿素占一半以上 •20世纪50年代后：天然气石油大量开采，天然气制氨成本大幅下降，基本以气头尿素为主 资料来源：百川盈孚，民生证券研究院 图表5：国内三种尿素生产工艺成本对比 项目 气流床工艺 固定床工艺 天然气工艺 原料单耗 1.1吨烟煤 0.7吨无烟煤 600立方米 假设原料单价 1000元/吨 1500元/吨 2元/立方 原料成本/元 1100 1050 1200 电力单耗 204度 720度 240度 假设电力单价 0.5元/度 0.5元/度 0.5元/度 电力成本/元 102 360 120 其他成本/元 370 207 300 总计/元 1572 1617 1620 资料来源：wind、百川盈孚、《《间歇式固定床气化技术经济分析》於子方、民生证券研究院测算 资料来源：百川盈孚，民生证券研究院 图表6：2022年国内尿素下游需求结构 农业需求占70%：下游主要为农用施放+复合肥，国内需求刚性 工业需求占17%：下游主要为板材，对应建筑业和家具业 产能 产量 产能利用率 进口量 出口量 表观消费量 单位 万吨/年 万吨 万吨 万吨 万吨 2010 6600 5286 80% 1.3 703 4585 2011 6619 5776 87% 0.2 356 5420 2012 7130 6530 92% 17.1 695 5852 2013 8070 7246 90% 3.0 827 6423 2014 8251 7186 87% 0.6 1362 5825 2015 8604 7512 87% 0.8 1375 6138 2016 8455 6885 81% 6.6 887 6005 2017 7972 5817 73% 11.5 466 5363 2018 7466 5119 69% 16.3 246 4889 2019 7467 5214 70% 18.2 494 4738 2020 7260 5602 77% 0.2 545 5057 2021 7107 5566 78% 5.4 530 5042 2022 6961 5709 82% 0.5 283 5427 2023E 7271 5989 82% 0.3 400 5590 2024E 7671 6157 80% 0.5 400 5757 2025E 7871 6330 80% 0.5 400 5930 图表7：尿素历史供需平衡表及预测 资料来源：百川盈孚，民生证券研究院预测 目录 01 尿素行业概况 02 CONTENTS 尿素近年主要变化趋势 03 行业景气度跟踪 04 风险提示 2.1 趋势一：国际低价货源冲击，中国出口依赖度下降 截至2021年： •根据IFA数据，全球尿素海上贸易量维持在5239万吨左右，保持平稳。 •根据FAO数据，进口前十地区/国家占全球贸易量78%，其中四大金刚（印度、欧洲、巴西、美国）占比58%，较2015整体变化不大； •中国出口的减量，被非洲，东南亚及俄罗斯的增量填补； •美国从净进口，到进出口并存； 6000 5000 4000 3000 2000 1000 图表9：全球各区域尿素进口情况，万吨 西欧中欧东欧北美拉美非洲西亚南亚东亚大洋洲 •俄罗斯尿素出口持续增加 0 201020112012201320142015201620172018201920202021 资料来源：IFA，民生证券研究院 图表8：全球尿素产量，万吨 西欧中欧东欧北美拉美非洲西亚南亚东亚大洋洲 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 图表10：全球各区域尿素出口情况，万吨 西欧中欧东欧北美拉美非洲西亚南亚东亚大洋洲 0 201020112012201320142015201620172018201920202021 资料来源：IFA，民生证券研究院 0 201020112012201320142015201620172018201920202021 资料来源：IFA，民生证券研究院 图表11：2021全球尿素主要贸易流向，百万吨 资料来源：IFA，民生证券研究院 2.1 趋势一：国际低价货源冲击，中国出口依赖度下降 2022年以来，国内尿素出口快速下滑影响因素 国内因素：煤价抬高尿素成本，化肥出口法检主动减少出口 海外因素：印度自供产能增加（17年开始的尿素产能复兴计划）、俄罗斯低价尿素冲击国际市场 图表12：中国市场价VS波罗的海FOB，元/吨 差值（右轴）尿素（中国小颗粒）尿素（波罗的海小颗粒FOB） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 0 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 2015-2022中国尿素出口比重大幅下滑： •2015年，我国出口尿素达到1371万吨，约占全球尿素出口比例的28%，主要面向印度、美国及东南亚国家大量出口，其中出口至印度、美国的尿素分别为595万吨、111万吨，占中国出口总额43%、8%。 •2022年，中国出口尿素283万吨，约占全球尿素出口比例的5%，其中出口至印度、巴基斯坦的尿素分别为124万吨、43万吨，中国出口总额44%、15%。 资料来源：wind，民生证券研究院 图表13：煤头、气头尿素价差对比，元/吨图表14：烟煤、无烟煤、LNG价格走势，元/吨 0 0 0 0 20162017201820192020202120222023 4000 煤头尿素价差LNG气头尿素价差尿素 3000 烟煤无烟煤LNG（右轴） 12000 300 200 100 -1000 2000 1000 0 20162017201820192020202120222023 10000 8000 6000 4000 2000 0 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图表15：产能过剩压力下，尿素产业链转产路径 天然气 合成气 煤炭 合成氨尿素 路径1路径2 甲醇液氨 路径1:氨醇产线联动路径2:转产液氨 乙醚、乙醇等 其他氮肥 资料来源：民生证券研究院绘制 路径1:氨醇产线联动 图表17：甲醇价差和合成氨价差走势，元/吨 图表16：甲醇下游分布 二甲醚 4% 醋酸 6% 甲醛 10% 甲醇制烯烃 64% MTBE4% 其他 12% 甲醇下游甲醇制烯烃甲醛 醋酸二甲醚 MTBE 其他 资料来源：百川盈孚，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 路径2:转产液氨 图表18：尿素-合成氨价差走势，元/吨图表19：煤头尿素价差和尿素-合成氨价差走势，元/吨 尿素-合成氨价差（右轴）尿素合成氨煤头尿素价差尿素-合成氨价差（右轴） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 20162017201820192020202120222023 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2500 2000 1500 1000 500 0 20162017201820192020202120222023 2000 1500 1000 500 0 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 目录 01 尿素行业概况 02 CONTENTS 尿素近年主要变化趋势 03 行业景气度跟踪 04 风险提示 长周期看，煤头尿素价差大部分时间在1000-1500/吨之间，气头尿素价差在500-800/吨，随着LNG价格拉升容易导致亏损； 今年上半年尿素价格保持强势运行，其中气头尿素价差在气价回落中大幅改善； 图表20：尿素价差长周期走势，元/吨图表21：尿素价差短周期走势，元/吨 20162017201820192020202120222023 4000 煤头尿素价差LNG气头尿素价差尿素 4000 煤头尿素价差LNG气头尿素价差尿素 3000 3000 2000 2000 1000 1000 0 -1000 0 2023-012023-032023-052023-072023-092023-11 -1000 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图表22：尽管国内出口减少，国内外尿素价格联动性依然强，美元/吨图表23：23年海内外价差扩大，中国进口尿素可能性加大，美元/吨 1200 1000 800 600 400 200 2013 18 0 FOB阿拉伯海湾CFR巴西FOB波罗的海FOB美国海湾FOB尤日内FOB中国 1,200 1,000 800 600 400 200 2013 0 价差（右轴）FOB波罗的海FOB中国 海内外尿素价格倒挂加剧时，中国进口增加 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2014 2015 2016 2017 2019 2020 2021 2022 2023 20 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 开工率：随着产能出清，年际开工率水平逐年提升，而2023年平均维持在80%以上 库存：由于农用的季节性较强，尿素库存每年