12月政治局会议点评：目标更重要

2023年12月08日 宏观研究团队 目标更重要 ——12月政治局会议点评 何宁（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 事件：中共中央政治局12月8日召开会议，分析研究2024年经济工作。 1.本次会议内容总体符合市场预期，基调积极，坚持稳中求进、以进促稳，我们预计2024年GDP目标可能在5%左右，实际完成可能要更高。 （1）肯定经济恢复成绩，认为“经济回升向好”。7月会议认为“经济恢复是一 个曲折式前进的过程”，本次会议则指出“顶住外部压力、克服内部苦难”，我国“经济回升向好”（“回升向好”延续7月提法）。 （2）延续“稳中求进”工作总基调，新增“以进促稳、先立后破”，要“加大宏观调控力度”，指向2024年更加重视稳增长，也要高质量发展。 第一，会议指出“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破”，我们认为稳增长重要性提前，2024年GDP目标可能在5%左右，实际完成可能更高。“以进促稳”体现了对经济增长诉求较高，我们认为这种高增诉求源自于：1）学术研究表明十四五期间中国经济潜在增速应在5%以上。央行调查统计司、社科院等最新研究认为，十四五期间中国经济的潜在增速总体在5%-5.5%之间，十五五回落至5%以下，到2050年逐步降至约2.7%-3.3%。2）2035远景目标的实现难度趋增，短期经济仍要保持一定增长。假设2023-2035年，中等发达国家人 均收入下限年均提高1.5%、对应2035年下限为2.96万美元，则需中国在2023-2035年人均GNI增速超过6.7%。3）2023年前三季度中国名义GDP占美国名义GDP比重下滑至64%，中美博弈要求中国经济增长保持一定增速。第二，会议指出“加大宏观调控力度”、“强化宏观政策逆周期和跨周期调节”，并延续2022年中央经济工作会议的提法，即“增强宏观政策取向一致性”，指 向稳增长为首，同时将处理好短期和长期，稳增长和调结构、防风险之间的关系。 相关研究报告 2.财政有望成为2024年政策主力，货币做好配合，财政重“加力”，货币重“有 效”；着力推动科技创新；持续有效化解重点领域风险。 （1）财政有望成为2024年政策主力，关注中央加杠杆的力度，货币做好配合， 《出口同比增速转正或将持续—11月 进出口数据点评》-2023.12.7 《地产链需求延续回落，消费需求边际回暖—宏观周报》-2023.12.3 《经济边际降温，关注年底会议定调 —兼评11月PMI数据》-2023.12.1 财政更注重“加力”、货币更注重“有效”。本次会议延续7月的提法，即“要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”。不过，与2022年底中央经济工作会议对比，我们认为本次会议财政更强调“适度加力”，货币更强调“精准有效” （此前为“精准有力”）。 财政端，结合10月24日中央调增赤字、增发1万亿特别国债，突破赤字率3.0%的关键约束，2024年财政政策有望更加积极，可能继续采用扩赤字、增发特别国债、PSL、政策性工具等方式对冲隐债减少的影响，稳定广义赤字。事实上，我们认为中央完全具备加杠杆空间。我国当前人均GDP与80、90年代的发达国家接近，而彼时发达国家的赤字率和政府债务率分别是5%左右和65%左右。 2022年底，我国政府显性债务率为50.3%，中央政府债务率仅为21.4%。相比之下，OECD国家中央政府债务率在2021年就已超过120%。 货币端，结合中央金融工作会议提出“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使 用效率”，央行三季度货币政策报告《盘活存量资金提高资金使用效率》、《积极主动加强货币政策与财政政策协同》等专栏，预计2024年货币将做好与财政的配合，继续降准降息，并在此基础上盘活低效存量贷款，信贷结构有增有减。 （2）产业政策方面，继续关注现代化产业体系建设。会议要求“推动高水平科 技自立自强”、“以科技创新引领现代化产业体系建设，提升产业链供应链韧性和安全水平”，我们认为重点可能仍在数字经济、人工智能等领域。 （3）扩大内需方面，会议指出“要着力扩大国内需求，形成消费和投资相互促进的良性循环”，我们预计亮点在三大工程和服务消费。具体看，投资端，2024年最大弹性在于保障性住房、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设“三 大工程”，我们测算2024年保障房总投资2455亿元；城中村在理想情况下有望 新增1-2万亿投资。消费端，消费改善的增量可能继续来自服务消费。 （4）持续有效防范化解重点领域风险，结合中央金融工作会议的相关表态，应主要集中在地产、化债、中小金融机构风险。一方面，预计2024年地方隐性债 务化解将继续开展，利用财政、金融等手段进行债务展期和置换，并严控增量；地产方面供需端进一步宽松，满足房企合理融资需求；另一方面，注重长效机制建设，包括“建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制”、“构建房地产发展新模式”等。 （5）其他：会议还提到了深化重点领域改革、扩大高水平对外开放等方面；此外，本次会议虽未提到民企信心、活跃资本市场等内容，但不代表不重要。 总体看，12月政治局会议在稳中求进的基础上更重视“进”，“一致性”指向要做好稳增长与调结构、防风险的平衡，总体偏积极，我们认为财政宽松、中央加杠杆是2024年最重要的政策主线。但本次会议通稿2000字，其中与经济相 关的仅有900多字，更多详细内容仍需关注即将召开的中央经济工作会议。 风险提示：地产下行超预期，政策执行力度不及预期。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 附表1：政治局会议表述对比 资料来源：中国政府网、新华网、Wind等、开源证券研究所 附图1：机构和学者测算十四五期间中国经济潜在增速在5%以上 中国潜在经济增速测算 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 2021-20252026-20302031-20352026-20402041-20452046-2050 社科院金融研究所2023白重恩和张琼2017 社科院经济研究所2020社科院宏观经济研究中心2020 数据来源：《社会主义现代化远景目标下的经济增长展望——基于潜在经济增长率的测算》张晓晶等、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 股票投资评级说明 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼10层 邮编：200120 邮箱：research@kysec.cn 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层 邮编：518000 邮箱：research@kysec.cn 北京西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044 邮箱：research@kysec.cn 地址：西