11月物价数据分析：CPI同比创新低的背后

仅供机构投资者使用证券研究报告|宏观点评报告 2023年12月09日 CPI同比创新低的背后 ──11月物价数据分析 事件概述 2023年12月9日，国家统计局公布2023年11月份CPI与PPI数据。CPI同比-0.5%，预期-0.1%，前值-0.2%；CPI环比-0.5%，前值-0.1%；PPI同比-3.0%，预期值-2.8%，前值-2.6%；PPI环比-0.3%，前值0.0%；核心CPI同比0.6%，前值0.6%，环比-0.3%，前值0.0%。 投资观点 11月CPI同比-0.5%，降幅进一步扩大，创2020年11月以来新低；环比-0.5%，明显低于过往5年同期-0.1%的均值水平。食品、非食品共同拖累以及需求偏弱是造成CPI超预期下行的主要原因。食品价格回落，主要原因是气温偏暖供给充足叠加需求相对温和，造成猪肉、鲜菜、鸡蛋、水产等价格下降明显。非食品价格则是国际油价下行以及旅行出游需求回落所致。 扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，与上月持平，而环比则是-0.3%，时隔4个月再度转负，这其中既有服务消费季节性转弱的影响，也反映当前整体需求有待进一步修复。 PPI方面，同比-3.0%，降幅较上月扩大0.4个百分点，环比也结束连续三个月的正增长，转为下降0.3%。PPI降幅扩大主要与国际油价回落带动的生产资料价格继续下降以及衣着、耐用品价格回落等带动的生活资料降幅扩大有关。不过煤炭、天然气以及钢材由于需求增加以及重大项目的推进，价格出现了不同程度的上涨。 138308 总体来看，11月CPI新低、PPI下探固然有供给因素扰动，但也反映出当前国内需求仍然有待修复。12月8日政治局会议对于内需仍然非常重视，提到“要着力扩大国内需求，形成消费和投资相互促进的良性循环”，期待后续在促进内需方面有更多实质性的政策推出。 ►食品、非食品分项均超季节性回落，11月CPI同比、环比创新低 11月CPI环比下降0.5%（前值-0.1%），明显低于过往5年同期-0.1%的均值水平。食品、非食品分项均超季节性回落是造成CPI环比创新低的主要原因。食品方面主要是受天气偏暖农产品供给充足、需求相对温和影响，造成猪肉、鲜菜、鸡蛋、水产等价格下降明显；非食品方面则主要是受国际油价下跌以及出行服务需求季节性回落影响。 食品价格方面，环比下降0.9%，降幅超季节性水平（近十年同期平均水平）0.8个百分点，影响CPI下降约0.17个百分点，主要原因是气温偏暖供给充足叠加需求相对温和，造成猪肉、鲜菜、鸡蛋、水产等价格下降明显。 猪肉价格环比回落3.0%，降幅较上月扩大1个百分点。供给偏多，需求疲弱是猪肉价格旺季不旺的主要原因。供给方面，今年以来全国能繁母猪存栏量环比虽有回落，但始终高于4100万头的正常保有量，农业农村部公布的最新数据显 示，10月末能繁母猪存栏量4210万头，环比-0.7%，较4100万头正常保有量仍高出100多万头，再加上目前母猪生 产效率也在提升，导致猪肉供给偏多。 需求方面，今年由于气温整体偏高，居民腌腊需求推迟，猪肉消费积极性偏弱。国家气象局公布的数据显示，11月全国平均气温4.0℃，较常年同期偏高0.6℃1。往后看，随着冷空气活动的逐渐加强，居民对于猪肉消费需求也会逐步增加，猪肉价格可能会出现小幅回升，从最新公布的22省市猪肉平均价来看，已经有企稳迹象。不过在供给偏多的情况下，弹性可能相对有限。 鲜菜价格环比回落4.1%，基本符合季节性特征。10、11月一般是秋菜大量上市的季节，供给充裕，叠加今年11月气温整体偏高，有利于秋菜的生长，所以价格有所回落。不过从12月份开始，随着气温有所起伏，露地蔬菜生长速度将有 111月全国平均气温4.0℃较常年同期偏高0.6℃https://baijiahao.baidu.com/s?id=1784048905658796649&wfr=spider&for=pc 所减缓，蔬菜价格继续下降空间有限，12月鲜菜价格或将逐步回升。 另外，鸡蛋、水产品价格也有不同程度回落，环比分别回落3.1%和1.6%；不过鲜果价格环比有所回升，为1.9%。 非食品价格方面，由上月持平转为下降0.4%，这也是自6月以来的首度转负，明显低于过往5年平均水平，国际油价下行以及旅行出游需求回落是主要原因。受国际油价下行影响，国内汽油价格下降2.8%，为今年以来最大降幅，影响CPI下降约0.10个百分点；冬装新品上市，服装价格上涨0.6%；旅游出行进入淡季，飞机票、宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格分别下降12.4%、8.7%、5.9%和2.8%。 同比方面，11月CPI下降0.5%，降幅较上月扩大0.3个百分点，创2020年11月以来新低，食品分项降幅扩大，非食品涨幅回落是主要原因。 具体来看，食品分项同比-4.2%，降幅较上月扩大0.2个百分点。其中猪肉价格下降31.8%，降幅扩大1.7个百分点，鸡蛋、食用油、牛羊肉、禽肉类和水产品价格降幅在1.1%—10.5%之间，降幅均有扩大；鲜菜价格由上月下降3.8%转为上涨0.6%。鲜果价格上涨2.7%，涨幅扩大0.5个百分点。 非食品分项方面，上涨0.4%，涨幅回落0.3个百分点，能源价格由涨转降，服务价格涨幅回落。具体来看，能源价格由上月上涨1.2%转为下降1.3%；服务价格上涨1.0%，涨幅回落0.2个百分点，其中飞机票价格由上月上涨5.1%转为下降0.5%，宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格涨幅分别回落至6.9%、6.8%和2.1%；服装价格上涨1.4%，涨幅略有扩大。 扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，与上月持平，环比-0.3%，时隔4个月再度转负，这其中既有服务消费季节性转弱的影响，也反映当前整体需求有待进一步修复。12月8日政治局会议对于内需仍然非常重视，提到“要着力扩大国内需求，形成消费和投资相互促进的良性循环”，后续促进内需方面应该还会有相应的配套政策推出。 ►国际油价下行，PPI环比转负、同比降幅扩大 11月PPI环比由上月持平转为下降0.3%。其中受国际油价回落影响，生产资料价格由上月上涨0.1%转为下降0.3%；生活资料价格下降0.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点，主要是受衣着、耐用品分项拖累。 具体来看，国际油价下行，带动国内石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格分别下降2.8%、2.5%，合计影响PPI环比下降约0.13个百分点，占总降幅的四成多。有色金属冶炼和压延加工业价格下降0.1%，其中铜冶炼价格上涨0.4%，铝冶炼价格下降0.2%。 而煤炭和天然气受需求季节性增加影响，价格出现不同程度上涨。燃气生产和供应业价格上涨1.4%，煤炭开采和洗选业价格上涨0.3%。另外，随着重大项目建设稳步推进，水泥制造价格上涨1.4%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.1%。 从同比看，PPI下降3.0%，降幅比上月扩大0.4个百分点。其中，生产资料价格下降3.4%，降幅扩大0.4个百分点；生活资料价格下降1.2%，降幅扩大0.3个百分点。从翘尾和新涨价角度来看，翘尾影响约为-0.5个百分点，上月为-0.4个百分点；今年价格变动的新影响约为-2.5个百分点，上月为-2.2个百分点。 图1CPI环比季节性变动（%）图2CPI食品分项环比变动(%) 2018 2020 2022 2019 2021 2023 2018 2020 2022 2019 2021 2023 210 1.5 15 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 010203040506070809101112 0 -5 010203040506070809101112 资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所 图3食品分项环比变动（%）图4非食品分项环比变动（%） 42023-112023-102023-09 2023-112023-102023-09 1.90 0.10 -0.30 -0.10 -1.60 -1.60 -3.00 -2.70 -4.10 0.60 0.00 0.00 -0.20 -0.60 -0.90 -1.40 1 3 20.5 10 0-0.5 -1-1 -2-1.5 -3-2 -4 -5 资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所 CPI:新涨价% 图5CPI同比变动情况（%）图6CPI翘尾、新涨价情况（%） CPI:同比 CPI:非食品:同比 CPI:食品:同比（右轴） CPI:当月同比% CPI:当月同比:翘尾因素% 6254 203 4152 101 2 50 00-1 -5-2 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 -2-10-3 资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所 图7PPI生产资料分项环比(%)图8PPI生活资料分项环比（%） 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 2023-112023-102023-09 -0.30 -0.30 -0.10 -0.90 生产资料采掘工业原材料工业加工工业 0.3 0.00 -0.10 -0.20 -0.20 -0.30 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 2023-112023-102023-09 资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所 PPI:当月同比:翘尾因素% PPI:全部工业品:当月同比% 图9PPI及主要分项同比变动(%)图10PPI新涨价和翘尾变动（%） 20 15 10 5 0 -5 -10 PPI:全部工业品:当月同比 PPI:生产资料:当月同比PPI:生活资料:当月同比 15 10 5 0 -5 -10 PPI:新涨价% 资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所 风险提示 经济活动超预期变化。 宏观首席分析师：孙付宏观分析师：丁俊菘 邮箱：sunfu@hx168.com.cn邮箱：dingjs@hx168.com.cnSACNO：S1120520050004SACNO：S1120523070003 联系电话：021-50380388联系电话：021-50380388 分析师与研究助理简介 孙付，毕业于复旦大学世界经济系，华西宏观首席分析师，专注于经济增长、货币政策与利率研究，完成“蜕变时期：杠杆风险与增长动能研究”和“逆风侵袭：冲击与周期叠加”两部宏观经济研究专著，诸多成果被“金融市场研究”、“新财富”等收录刊发。 丁俊菘，复旦大学经济学博士，2021年7月加入华西证券研究所，专注于就业、通胀以及流动性等方面的研究，在《金融研究》、《财经科学》、《GrowandChange》等一流期刊发表学术论文多篇。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内