2024年光伏行业年度策略报告：以终为始，守正笃实

行 和 业以终为始，守正笃实 研 ----2024年光伏行业年度策略报告 究 分析师 梁晨 内容提要： 2023年12月6日 执业证书编号：S1380518120001联系电话：010-88300853 证邮箱：liangchen@gkzq.com.cn 券 光伏产业指数与沪深300指数涨跌幅比较 研 究 报-4.00% 告-24.00% -44.00% 光伏沪深300 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 行业策略报告 2023年出现的产业链价格大幅下跌，主要原因是国内光伏行业的无序竞争导致的，大量企业跨行业竞争，大额融资扩产，硅料供给过快导致需求增速有所不及，同时电池片的降本增效之路也从未停歇。现阶段部分企业产品价格已跌破成本线，而行业过剩产能仍需一段时间消解，国内分布式装机消纳受限，欧美存货较高及年底假期等因素，我们判断未来几个季度行业整体将承压，产能加速出清，龙头企业市占率有望提升，资金充足、严格控制扩产节奏、技术创新、海外销售渠道增加的企业有望成功穿越周期。 我们认为2024年将形成以下三大发展路径，影响光伏行业长期发展：1）技术引领，穿越周期。以往历次周期底部均伴随技术的大变革，技术进步可最终实现光伏行业降本增效的第一性原理；2）海外拓展正当时。 在国内需求放缓的背景下，企业一定会寻求多样的市 场渠道消解过剩产能，如果存在并购重组机会，也可加速实现全球化布局；3）新能源配套系统和设备大发展。电力系统建设滞后已经严重影响了分布式装机增速， 导致需求下行，24年有望加速完善，同时储能作为重要的配套设施，也有望因此受益。 投资建议：我们认为光伏板块走势已将悲观预期提前反应，当下板块估值已处于历史较低水平，下行空间有限。预计24年光伏行业需求增速在20%左右，行业进 入洗牌阶段，行业集中度有望提升。后续行业整体何时企稳或回升，我们认为需锚定硅料价格阶段性企稳的时点，要看到由硅料厂商的检修停产所带来的供给端收缩，而价格回升则需要需求端大幅提振，预计拐点至少要到2024年中期。投资建议方面，建议关注两条主线：一是N型电池技术领先的企业，有望通过技术溢价带领公司穿越周期底部；二是一体化布局海外市场的龙头企业，将受益于集中度提升和海外布局，个股建议关注：晶澳科技、隆基绿能、钧达股份。 风险提示:产能过剩风险，国际贸易摩擦风险，政府政策推进不达预期，公司业绩不达预期，市场恶性竞争，电网消纳不及时，全球装机需求不及预期风险，国内外 二级市场系统性风险，国内外疫情超预期恶化风险，国内外经济复苏低于预期。 目录 1、光伏产业链现状3 1.1光伏历史“三落四起”，新底部或已现3 1.2量价齐跌，产业链各环节趋向盈亏平衡点4 2、供给端趋势改善，需求端增速回落7 2.1政策端积极引导光伏行业高质量发展7 2.2供给：公司调降扩产速度，货币资金充足8 2.3需求：Q4国内装机高增，出口金额和规模双降10 3、2024年光伏行业发展趋势14 3.1N型电池技术进步，24年TOPCON市占率有望大幅提升14 3.2海外市场开拓正当时，产业集中度提升16 3.3新能源配套电力系统建设滞后，影响分布式装机增长19 4、投资建议20 5、风险提示20 图表目录 图1：近年光伏指数走势3 图2：近年光伏估值走势4 图3：2022-2023年光伏产业链各环节排产趋势5 图4：中国:现货价(平均价):多晶硅(致密料)（元/kg）6 图5：单晶硅片-182mm/210mm价格（元/片）6 图6：单晶perc电池片-182mm/210mm价格（元/W）6 图7：单晶perc组件-182mm/210mm价格（元/W）6 图8：光伏产业链各环节单位毛利情况（元/w）7 图9：Q3硅料硅片资本开支环比明显下降（亿元）9 图10：Q3硅料硅片组件货币资金环比提升（亿元）9 图11：2023Q3硅片、电池片存货周转天数环比提升（天）10 图12：2023Q3硅片、电池片、组件应收账款周转天数环比提升（天）10 图13：近年国内组件招标规模10 图14：近年国内组件中标规模（GW）10 图15：2023年1-10月月度N型组件采购情况11 图16：2022-2023年我国光伏新增装机（GW）11 图17：季度新增分布式和集中式装机（GW）11 图18：2022-2023年我国硅棒、硅片、电池、组件出口金额（亿美元）12 图19：2022-2023年我国组件出口规模（GW）12 图20：2023年1-10月我国光伏组件主要出口国分布（亿美元）13 图21：2022-2023年我国组件出口欧洲规模（GW）13 图22：2018-2025年全球新增光伏装机容量预测（GW）13 图23：2018-2025年中国新增光伏装机容量预测（GW）13 图24：各种电池技术平均转换效率变化趋势（%）14 图25：2023年N型、P型组件中标均价（元/W）14 图26：2022-2027年TOPCon电池产能发展趋势（GW）16 图27：TOPCon电池市占率持续提升（%）16 图28：2020-2050全球能源结构占比17 图29：2030和2050年各能源全球发电量和装机量17 图20：2023年-2024年海外组件产能（GW）18 图21：2021-2022年产业链各环节CR5集中度（%）18 表1：2023年光伏相关重要会议8 表2：23年9-11月光伏行业融资及扩产减速事件8 表3：部分公司2023年N型电池产能规划15 表4：23年部分光伏企业在海外投资建厂事件18 表5：2023年各地分布式接网预警19 表6：建议关注上市公司盈利预测20 1、光伏产业链现状 1.1光伏历史“三落四起”，新底部或已现 光伏第四个行业底部或已现，有望开启新一轮周期。2003年至2023年的20年间， 光伏行业基本�年一个完整周期，三年一个转折。四次上升期主要伴随政策刺激和需求爆发，其中各国《可再生能源法》刺激全球光伏爆发，2005年无锡尚德在美国主板上市，至2007年美股上市光伏企业达11家，国内光伏企业近千家，多晶硅价格由约20美元/kg涨至约240美元/kg；2020年，“双碳”目标发布，新一轮成长开启。三次周期底部往往伴随国际贸易政策收缩、产能过剩、政策收紧、技术变革等，其中2008年全球金融危机爆发，需求下滑，多晶硅价格由240美元/kg快速暴跌至50美元/kg；2011年欧美“双反”政策打压，对外出口大幅下落，国内产能过剩，数百家光伏企业宣布破产；2018年“531”新政，明确光伏补贴退坡， 导致下游需求迅速下降、组件价格快速下跌，此后光伏正式进入平价上网阶段。结 合上述周期波动情况来看，与从前“三头在外”的状态有所不同，目前我国光伏全产业链安全可控，2023年出现的产业链价格大幅下跌，主要原因是国内光伏行业的无序竞争导致的，大量企业跨行业竞争，大额融资扩产，硅料供给过快导致需求增速有所不及，同时电池片的降本增效之路也从未停歇。其实，2022年行业的产能过剩已初现端倪，但由于俄乌战争爆发，导致各国对能源安全的需求集中爆发，光伏产品出口额大增。根据现阶段部分企业产品价格已跌破成本线，而行业过剩产能仍需一段时间消解，国内分布式装机消纳受限，欧美存货较高及年底假期等因素，我们判断未来几个季度行业整体将承压，产能加速出清，龙头企业市占率有望提升，资金充足、严格控制扩产节奏、技术创新、海外销售渠道增加的企业有望成功穿越周期。 图1：近年光伏指数走势 25000 20000 15000 10000 5000 0 中信行业指数:太阳能沪深300指数 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 估值进入底部，悲观预期提前释放。自2022年8月以来，光伏板块估值一路下跌， 主要原因有欧洲组件库存增加，2023Q2产业链价格剧烈波动，2023Q3一体化企业盈利进一步收缩等，市场担心行业竞争及供需格局快速恶化。但实际上，至2023上半年，企业业绩表现较好，与市场估值出现较大背离，行业悲观预期已提前反应。目前，市场对明年预期偏悲观，但当下板块估值已处于历史较低水平（12倍左右）， 后续需要结合产能释放速度、技术迭代周期、国内外市场需求增速等因素，逐步 确认行业单瓦盈利底部可能出现的时点及金额。 图2：近年光伏估值走势 250 200 150 100 50 0 申万行业指数:市盈率:光伏电池组件申万行业指数:市盈率:光伏设备申万行业指数:市盈率:光伏辅材 申万行业指数:市盈率:光伏发电市盈率:沪深300 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 1.2量价齐跌，产业链各环节趋向盈亏平衡点 根据SMM数据，2023年1-10月多晶硅产量在120万吨，同比增幅达92%，预计2023年全年多晶硅产量或将达到150万吨左右，同比增幅84%，可支撑550GW左右的组件产出，对比中国光伏行业协会预测的2023年全球光伏新增装机量350GW，硅料产量明显过剩。 预计24Q1排产将逐步下行。从排产数据来看，硅料在7-8月连续两月出现产量下降，主要是部分项目检修和新产能点增量较少的原因，最终导致硅料价格反弹，9 月硅料增产，硅片单月增量高达63.1GW，致使硅片库存上升，10月硅片排产大幅下降至50.1GW，同时10月硅片企业开工率由此前的80%+下降至60%左右，由于硅片降价减产，导致电池片采购积极性提升，硅片库存去库明显。根据SMM数据，预计11月硅料产量60.8GW，12月或首次出现停滞甚至缩减，硅料产量59.6GW，主要原因是多晶硅持续高排产导致库存压力较大，同时多晶硅价格持续下跌可能跌 破二三线企业成本线，导致部分企业或将减产甚至停产检修。此外，预计11月电池产量可能降至56GW以下，为今年首降，目前部分老旧P型产能已经开始减产，TOPOCN产能放慢调试进度，部分新玩家开始暂缓、取消TOPOCN项目；组件11月排产可能接近50GW，主要还是终端需求不及预期，原本预期的低价格刺激终端需求大幅提升没有出现，预计至2024Q2,组件环节或将在成本线附近磨底。 图3：2022-2023年光伏产业链各环节排产趋势 70 60 50 40 30 20 10 0 硅料硅片电池片组件 资料来源：SMM，国开证券研究与发展部 硅料价格降幅超上一周期，低品质硅料压力较大。此轮下跌周期中，硅料价格自2022年11月最高点303元/kg到2023年11月中旬68元/kg，下跌幅度高达 76%，已超过2018年下降幅度。据SMM数据显示，近期多晶硅行业主流生产成本在50元/kg左右，至2023年11月中旬，行业平均利润缩窄至18元/kg，较 2023年H1利润降幅接近80%。但此前由于TOPCon电池产能持续释放，下游对高品质硅料要求在增加。预计未来在去库压力下，低品质硅料价格压力较大，2024年多晶硅新规划项目投产或不及预期。至于硅料价格阶段性企稳的时点，需要看到由硅料厂商的检修停产所带来的供给端收缩，而价格回升则需要需求端大幅提振，从目前过剩产能来看，硅料价格仍有下探空间，预计拐点至少要到2024年中期。 硅片价格持续下跌。由于硅料价格持续走低，硅片市场价格走势基本与硅料保持一致趋势。硅片环节的行业集中度高，主要由隆基绿能和TCL中环两家把控。10 月开工率下降，库存去库明显，11月主流企业开工率回到高位，后续预计还会出现产量上涨导致硅片库存积压的可能。 电池片价格分化，210P型价格上涨,技术迭代有望走出独立行情。11月，由于供 应量较大，主流182P型电池片价格持续下跌，但由于地面电站密集交付需求，210P型电池片价格较10月末上涨0.05元/W。同时，根据集邦咨询数据，2023年TOPCon电池全年产量有望达120GW，BC电池的技术迭代已经开始商业化，预计高端产能将逐步淘汰老旧PERC产能，走出独立行情，高低端产品价格差异或将拉大。 组件价格持续探底。年末组件厂商清库存压力较大，价格短期内难以回暖。11月24日，三峡集团2023年光伏项目组件