策略周报：PMI超季节性回落，港股短期震荡筑底

香港股市|2023年11月27日-2023年12月3日 PMI超季节性回落，港股短期震荡筑底 每周策略建议 港股：受到权重蓝筹盈利下调、大盘股齐跌的拖累，恒指持续寻底行情，创出年内新低。资金向高股息及黄金相关股份靠拢，避险情绪上升。中国11月官方制造业PMI陷入收缩区间，显示内需回升动力仍较疲弱不足。尽管约束港股流动性的海外加息风险已大幅纾缓，但港股的上行动力仍需等待中国经济内生修复动能加速回升。政策层面，有“国家队”宣布增持央企科技类ETF，旨在提振市场信心。市场对房企融资端政策效果的预期有所降温，或主要由于忧虑银行面临风险考核、内部审计和不良追责等方面的实施困难。港股在持续寻底中成交量持续增加，是加速筑底的特征。关注年末国内重要会议对于明年经济增长目标和新一轮政策预期的指引，以及12月美联储议息会或对当前市场过于乐观的降息预期带来较大修正。 策略上，考虑当前估值具值博率且成交量释放短期见底信号。建议关注：1）防守性较高且具长期配置价值的高分红板块——能源、电讯、公用事业（燃气、火电、香港公用股）；2）财政杠杆主投基建，以及“三大工程”等有望拉动有色金属及工程机械；3）具产业周期反转机会的消费电子。 美债：美国10年期国债收益率持续下行态势，目前跌至4.23%左右的水平，年内再大幅下行的机会不高，短期做多长期国债的值博率不大。目前利率期货市场预计利 更新报告 恒生指数上周表现 港股指数 周收盘价 周涨跌幅 年初至今涨跌幅 恒生指数 16,830 -4.2% -14.9% 恒生科技 3,830 -4.8% -7.2% 恒生中国企业 5,761 -4.6% -14.1% 来源：万得、中泰国际研究部 上周陆港股通资金流动情况（亿元） 100.00 50.00 0.00 -50.00 -100.00 率期货预计明年降息5次，隐含对于美国经济过分悲观的预期。近日多位美联储官 港股通:当日买入成交净额(港币) 员纷纷释放利率接近峰值的信号，唯何时降息仍言之尚早。联储局主席鲍威尔上周 五表示有需要将随时准备收紧政策，并强调现阶段揣测何时放松政策言之过早。预计美联储持续保持偏“鹰”言论冷却市场预期。 汇率：美联储货币政策预期转松，美国经济增速边际下降，对美元指数的支撑力下降，但是美元指数权重最大的欧元区经济基本面相对美国更疲弱，反过来又会支撑美元指数。预计美元指数于年底前在103至106区间波动。离岸人民币预计于今年年底前的波动区间为7.10-7.20，年内破7概率不高。 中国制造业PMI远逊于预期，非制造业PMI继续扩张但幅度下降 11月制造业PMI按月跌0.1个百分点至49.4%（预期49.6%），低于季节性水平，表明制造业复苏动能不稳固。11月非制造业PMI按月下跌0.4个百分点至50.2% （预期51.1%），是2022年12月以来最低，非制造业景气度濒临收缩。美国PCE显示通胀增长持续回落 美国10月核心PCE同比上升3.5%，是2021年4月以来最慢的增速。过去6个月的核心PCE通胀年化率已经从半年前的4.5%降至了2.5%，距离官方2%的目标不远。根据5.5%的联邦基金利率计算，当前实际利率已达到2.0%，若后续通胀持续下行，实际利率上升，对经济活动的抑制作用会进一步加强。 上周大类资产表现 港股：恒指下跌4.2%，收报16,830点，创出年内新低；恒生科指下跌4.8%，收报3,830点。大市日均成交额按周增加14.5%至1,105亿港元，显示多头趁低吸纳。 中资美元债：中资美元债回报指数收报217.0，环比上涨0.6%。其中，投资级上涨0.8%；高收益级下跌1.3%；亚洲中资美元房地产债券指数下跌3.4%。 汇率：美元指数收报103.20，下跌0.2%。美元兑离岸人民币变化不大，维持在7.14 左右水平。 风险提示：政策落地效果不及预期；全球通胀回落速度较慢；国际形势复杂多变 陆股通:当日买入成交净额(人民币) 来源：万得、中泰国际研究部 分析师赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk助理分析师 陈雅蕙 +85223591858 yahui.chen@ztsc.com.hk 目录 港股宏观环境追踪——宏观数据盘点4 中国：4 11月制造业PMI远逊于预期，非制造业PMI继续扩张但幅度下降4 年底地产销售冲量暂不明显，前11月百强房企销售同比降幅扩大4 海外市场：5 美国11月ISM制造业PMI指数按月持平，制造业下行压力在放缓5 美国10月PCE显示通胀增长持续回落5 港股宏观环境追踪——国内政策要闻6 国新投资宣布增持央企科技类ETF，“真金白银”提振市场信心6 李云泽：推动“一省一策”“一行一策”“一司一策”制定风险处置方案6 港股宏观环境追踪——海外市场关注重点7 鲍威尔强调利率已“深入限制性区域”7 上周大类资产表现8 港股：8 大市行情：上周受权重蓝筹及大盘股下跌拖累再度寻底8 南向资金：港股通上周净流入34.9亿港元9 估值水平：港股风险溢价具较高值博率10 中资美元债：整体保持相对稳定，地产债短期获利了结情绪浓11 汇市：美元指数在103水平有支撑，离岸人民币在7.14水平变化不大11 每周策略建议12 风险提示12 公司及行业评级定义13 重要声明14 图表目录 图表1：11月制造业PMI供强于求4 图表2：非制造业PMI景气濒临收缩4 图表3：2023年以来30大城市销售面积当周值（万平方米）5 图表4：近四周30大中城市分能级销售面积周环比5 图表5：美国制造业下行压力在放缓5 图表6：美国核心PCE同比增速持续回落5 图表7：美国国债收益率走势7 图表8：利率期货对未来数次FOMC利率的预期7 图表9：美国国债收益期限利差走势7 图表10：恒生指数/恒生科指走势8 图表11：港股沽空比例有所下降8 图表12：港股行业周涨跌幅（2023.11.27–2023.12.1）8 图表13：南向资金近七日十大净买入（亿港元）9 图表14：南向资金近七日十大净卖出（亿港元）9 图表15：港股通/陆股通累计买入成交净额(亿)9 图表16：全球主要股市估值(未来12个月)10 图表17：恒生指数未来12个月预测市盈率10 图表18：恒生指数风险溢价10 图表19：MSCI中国指数未来12个月预测市盈率10 图表20：MSCI中国指数风险溢价10 图表21：中资美元债指数走势图（MARKITIBOXX）11 图表22：中美10年国债收益率利差(%)11 图表23：离岸人民币与美元指数走势11 图表24：离岸人民币与中美利差走势11 港股宏观环境追踪——宏观数据盘点 中国： 11月制造业PMI远逊于预期，非制造业PMI继续扩张但幅度下降 11月制造业PMI按月跌0.1个百分点至49.4%（预期49.6%），低于季节性水平，表明制造业复苏动能不稳固。11月制造业供强于求，生产指数微跌但继续处于扩张区间，新订单指数连续两月处于荣枯线以下，新出口订单指数回落表明出口至欧美地区的旺季趋于尾声。11月厂家降价压力抒缓，产成品库存指数进一步回落，工业制造业在被动去库存阶段，但是需求回升力度较弱。11月非制造业PMI按月下跌0.4个百分点至50.2%（预期51.1%），是2022年12月以来最低。非制造业景气度濒临收缩，新订单指数连续7个月处于荣枯线以下，销售价格指数也再下跌，显示主动降价压力较大。此外，非制造业PMI主要由建筑业（基建、保交楼等）支撑。服务业景气度有所收缩，但服务业业务活动预期指数上升至59.3%，表明多数服务业企业对未来行业恢复发展信心较强。 图表1：11月制造业PMI供强于求 图表2：非制造业PMI景气濒临收缩 制造业PMI制造业PMI:生产制造业PMI:新订单制造业PMI:新出口订单 60.0055.0050.7050.0045.0049.40 46.30 40.00 非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:服务业 非制造业PMI:建筑业 70.0065.0060.0055.0055.0050.2050.0045.00 49.30 40.0035.00 来源：万得、中泰国际研究部。来源：万得、中泰国际研究部。 年底地产销售冲量暂不明显，前11月百强房企销售同比降幅扩大 （2023.11.27-2023.12.3）上周30大中城市新房成交面积为269.9万平方米，环比+15.7%，较前值+3.7%有所回暖，其中，一、二、三线城市分别环比+3.3%、+24.1%和+8.5%。同比来看，30大中城市新房成交面积同比-9.8%，跌幅较上周有所收窄，但一、二线城市同比-11.5%、-4.4%，三线城市跌幅大幅收窄但仍-22.0%。进入12月，房企将加大促销让利以冲量去化，预计新房成交同比降幅保持改善，环比有望加速回暖。根据中指研究院数据，11月百强房企销售额环比下降0.6%，同比下降29.2%；前11月累计销售总额为57,379亿元，同比降幅较上月扩大1.6个百分点至-14.7%，累计同比已连续5个月下降。分类型来 看，央国企销售依旧韧性较强，前11月50强房企中，央国企销售额平均增长8.2%，稳健民企销售额平均下降6.8%，混合所有企业下降15.3%，出险民企下降48.0%。央国企在地产销售端和融资端均有信用优势，一是央国企多布局核心城市优质区域资产，销售压力相对较小，“取消地价上限”料逐步推进更有利于资金雄厚的央国企入场；二是民营房企深陷债务风波泥泞，现阶段仍需依靠“保交楼”稳信心， 图表3：2023年以来30大城市销售面积当周值（万平方米） 图表4：近四周30大中城市分能级销售面积周环比 500.00450.00400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00 一线城市二线城市三线城市 60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%2023/11/122023/11/192023/11/262023/12/3-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0% 来源：万得、中泰国际研究部。来源：万得、中泰国际研究部。 海外市场： 美国11月ISM制造业PMI指数按月持平，制造业下行压力在放缓 美国11月ISM制造业PMI指数报46.7%，按月持平。内需好于外需，新订单指数按月上升2.8个百分点至48.3%，新出口订单指数则按月下跌3.4个百分点至46.0%。就业指数按月下跌1个百分点至45.8%，显示用工需求继续收缩，有助纾缓紧张的劳动力市场状况。11月制造业新订单-自有库存指数进一步上升至3.5%，是2022年2月以来最高，美国制造业活动或处于主动去库存向被动去库存切换的阶段。 美国10月PCE显示通胀增长持续回落 图表5：美国制造业下行压力在放缓 图表6：美国核心PCE同比增速持续回落 美国ISM制造业PMI 新订单-自有库存 美国核心PCE 美国PCE 70.0 65.0 60.0 55.0 50.0 45.0 40.0 35.0 32.0 22.0 12.0 2.0 -8.0 -18.0 -28.0 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 美国10月核心PCE同比上升3.5%，是2021年4月以来最慢的增速。过去6个月的核心PCE通胀年化率已经从半年前的4.5%降至了2.5%，距离官方2%的目标不远。根据5.5%的联邦基金利率计算，当前实际利率已达到2.0%，若后续通胀持续下行，实际利率上升，对经济活动的抑制作用会进一步加强。 2003/04 2004/08 2005/12 2007/04 2008/08 2009/12 2011/04 2012/08 2013/12 2015/04 2016/08 2017/12 2019/04 2020/08 2021/