停车检修业绩阶段性低于预期，产业链纵横延伸打开长期成长空间

买入（维持） 股价（2023年12月05日）15.61元 停车检修业绩阶段性低于预期，产业链纵横延伸打开长期成长空间 公司研究|动态跟踪贝斯美300796.SZ 目标价格18.24元 52周最高价/最低价16.55/10.45元 总股本/流通A股（万股）36,114/36,114 A股市值（百万元）5,637 二甲戊灵原药开工下滑，业绩低于预期。公司前三季度实现营业收入4.66亿元，同比-14.66%；实现归母净利润0.79亿元，同比-31.35%。单Q3实现营业收入1.03亿元，同比-40.74，环比-28.97%；实现归母净利润0.0028亿元，同比-99.29%，环比 -99.03%。三季度利润同环比大幅下滑低于预期，主要是量的因素。受临时停车和安全检修等因素影响，公司23Q3二甲戊灵原药产量同比下降45.08%。而二甲戊灵由于供需格局较好，价格仍相对坚挺。从季度均价看，23Q3中国除草剂原药价格指数同比-50.10%，环比-5.73%；而23Q3二甲戊灵价格同比-3.69%，环比-1.88%，同环比跌幅均明显小于整体除草剂原药价格跌幅。随着全球农化去库周期接近尾声，较高的农产品价格水平也将支撑农化需求，产品景气还有较好的支撑。目前公司产能已完全恢复，后续也存在业绩修复空间。 C5项目持续推进，新材料成长曲线即将打开。公司年产8500吨戊酮系列绿色新材料项目已顺利获得试生产批准，目前正按计划进行试生产，产品市场反馈良好，预计将较快提升产能利用率。公司以间戊二烯为原料制3-戊酮并联2-戊酮、正戊烯和醋酸甲酯等产品，生产成本低，下游市场空间好。公司C5一期项目旨在补充、强化、延伸二甲戊灵产业链，提高企业竞争优势，并有望切入C5精细化工新材料领域，打破进口垄断，打开更广阔的发展空间。 拟收购宁波捷力克并实现并表，布局农药制剂出海赛道。公司拟以3.48亿元对价现金收购捷力克80%股权；本次交易完成后，捷力克将成为公司的全资子公司。捷力克主营业务为农药的国际出口登记及销售，业务范围覆盖南美洲、亚洲、北美洲、欧洲、非洲等79个国家和地区。捷力克以海外自主登记为切入点，目前在全球拥有的农药产品自主登记证895项，在申请的农药产品登记证388项。标的收购完成后有望实现二者优势互补，有助于公司进一步延伸在全球农化市场的价值链。 国家/地区中国 行业基础化工 核心观点 报告发布日期2023年12月05日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.06 7.8 20.08 30.69 相对表现% 3.47 13.1 31.23 44.69 沪深300% -3.53 -5.3 -11.15 -14 万里扬021-63325888*2504 wanliyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090003 李跃liyue@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 今年Q3公司二甲戊灵产量低于预期，C5项目放量需时间，据此我们调整公司23-25年归母净利润分别为1.32、3.46、4.72亿元（原23-24年预测2.46、3.85亿元），可比公司24年平均PE为19倍，对应目标价为18.24元，维持买入评级。 风险提示 项目投产不及预期；原材料价格波动；产品价格波动；海外经营不确定性。 二甲戊灵景气维持，产业链延伸助力公司高速成长 2022-12-05 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 530 768 725 1,432 1,880 同比增长(%) 31.0% 44.9% -5.6% 97.5% 31.3% 营业利润(百万元) 68 191 165 424 576 同比增长(%) 41.7% 178.6% -13.5% 156.8% 36.0% 归属母公司净利润(百万元) 56 153 132 346 472 同比增长(%) 46.8% 171.1% -13.7% 162.3% 36.3% 每股收益（元） 0.16 0.42 0.37 0.96 1.31 毛利率(%) 29.4% 38.2% 39.3% 43.8% 44.8% 净利率(%) 10.6% 19.9% 18.2% 24.2% 25.1% 净资产收益率(%) 5.4% 11.4% 7.9% 18.4% 21.0% 市盈率 100.0 36.9 42.7 16.3 11.9 市净率 5.3 3.5 3.3 2.8 2.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值（2023/12/05） 公司每股收益（元）市盈率 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 润丰股份 3.95 4.94 5.95 18.50 14.78 12.28 安道麦A -0.07 0.27 0.39 -111.85 27.48 19.21 扬农化工 3.92 4.68 5.55 16.10 13.49 11.38 中农立华 0.88 1.06 1.27 18.03 14.97 12.43 雅本化学 0.15 0.20 0.26 50.27 37.66 29.09 调整后平均 17.54 19.08 14.64 数据来源：wind，东方证券研究所 考虑到23年Q3公司停产，我们下调了23年二甲戊灵产量预期；考虑到C5项目放量需要时间，我们调整了C5项目在23-25年的营收。 表2：盈利预测调整前后对比表 主要财务信息 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 972 1,400 725 1,432 1,880 变动幅度 -25.4% 2.3% 0.0% 营业利润(百万元) 289 449 165 424 576 变动幅度 -42.9% -5.6% 0.0% 归属母公司净利润(百万元)变动幅度 246 385 132-46.3% 346-10.1% 4720.0% 每股收益（元） 1.23 1.92 0.37 0.96 1.31 变动幅度 -70.3% -50.1% 0.0% 毛利率(%) 42.6% 43.5% 39.3% 43.8% 44.8% 变动幅度 -3.3% 0.3% 44.8% 净利率(%) 25.3% 27.5% 18.2% 24.2% 25.1% 变动幅度 -7.1% -3.3% 25.1% 收入分类预测表 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 二甲戊灵原药销售收入（百万元） 636 665 569 873 1,011 变动幅度 -10.5% 31.3% 0.0% 毛利率 44.2% 44.6% 41.5% 44.7% 44.8% 变动幅度 -2.7% 0.1% 44.8% 二甲戊灵制剂销售收入（百万元） 34 34 44 44 44 变动幅度 29.1% 29.1% 0.0% 毛利率 4.7% 5.1% 13.0% 14.6% 14.7% 变动幅度 8.3% 9.5% 14.7% 农药中间体销售收入（百万元） 76 66 112 107 74 变动幅度 48.2% 61.9% 0.0% 毛利率 39.9% 41.1% 38.5% 38.9% 39.4% 变动幅度 -1.4% -2.2% 39.4% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 C5产品销售收入（百万元） 226 453 0 226 387 变动幅度 -50.1% 毛利率 44.6% 44.6% 47.0% 49.0% 变动幅度 2.5% 甲氧虫酰肼销售收入（百万元） 182 182 364 变动幅度 0.0% 毛利率 45.1% 45.1% 45.1% 变动幅度 0.0% 其他销售收入（百万元） 0 0 0 0 0 变动幅度 0.0% 0.0% 0.0% 毛利率 29.2% 29.2% 29.2% 变动幅度 29.2% 29.2% 29.2% 合计 972 1,400 725 1,432 1,880 变动幅度 -25.4% 2.3% 0.0% 综合毛利率 42.6% 43.5% 39.3% 43.8% 44.8% 变动幅度 -3.3% 0.3% 44.8% 数据来源：东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 333 618 583 1,151 1,511 营业收入 530 768 725 1,432 1,880 应收票据、账款及款项融资 163 229 164 323 424 营业成本 374 475 440 805 1,037 预付账款 9 13 13 26 35 营业税金及附加 4 6 6 12 15 存货 63 89 63 116 149 销售费用 11 12 15 25 32 其他 69 30 47 52 55 管理费用及研发费用 69 84 103 147 199 流动资产合计 637 980 870 1,668 2,174 财务费用 2 (4) 6 22 24 长期股权投资 73 171 172 172 172 资产、信用减值损失 2 7 (3) 3 3 固定资产 395 363 752 894 936 公允价值变动收益 1 0 0 1 0 在建工程 73 324 298 157 103 投资净收益 (2) (4) 1 1 1 无形资产 177 174 165 156 148 其他 2 6 5 5 5 其他 43 90 212 212 212 营业利润 68 191 165 424 576 非流动资产合计 761 1,121 1,599 1,592 1,571 营业外收入 0 0 1 0 0 资产总计 1,398 2,101 2,469 3,260 3,745 营业外支出 4 8 6 6 7 短期借款 105 136 434 789 775 利润总额 65 183 159 418 570 应付票据及应付账款 86 115 99 181 233 所得税 8 26 23 59 81 其他 91 81 56 72 81 净利润 57 157 137 359 489 流动负债合计 283 332 589 1,041 1,089 少数股东损益 1 4 5 13 17 长期借款 26 105 105 105 105 归属于母公司净利润 56 153 132 346 472 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.16 0.42 0.37 0.96 1.31 其他 0 32 32 32 32 非流动负债合计 26 137 137 137 137 主要财务比率 负债合计 309 469 727 1,178 1,227 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 20 24 29 42 60 成长能力 实收资本（或股本） 121 201 361 361 361 营业收入 31.0% 44.9% -5.6% 97.5% 31.3% 资本公积 671 984 824 824 824 营业利润 41.7% 178.6% -13.5% 156.8% 36.0% 留存收益 277 421 529 855 1,274 归属于母公司净利润 46.8% 171.1% -13.7% 162.3% 36.3% 其他 0 1 0 0 0 获利能力 股东权益合计 1,089 1,632 1,743