11月经济数据预测：社零冲高，平滑信贷或提振增量

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年12月05日 【债券日报】 社零冲高，平滑信贷或提振增量 ——11月经济数据预测 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231204》 2023-12-04 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231201》 2023-12-01 《【华创固收】弱于季节性，仍需政策“破局”— —11月PMI数据点评》 2023-11-30 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231130》 2023-11-30 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231129》 2023-11-29 通胀方面，预计11月CPI同比或维持在-0.2%附近，PPI同比或下行至-3%附近。CPI方面，多数食品供强于需格局延续，油价下跌、“双十一”促销、服务消费需求疲弱拖累非食品项，预计11月CPI同比或维持在-0.2%附近；PPI方面，国内钢材和水泥价格反弹，但原油产业链价格下降叠加翘尾拖累扩大，预计11月同比或下行至-3%附近。 进出口方面，预计11月出口同比或回正，进口在3.5%左右。11月韩国、越南出口增速继续维持高位，去年低基数支撑，出口增速有望回正至2%左右；11月BDI指数涨势偏强，大宗商品价格回暖，进口价格因素有望改善，提振进口表现。 生产方面，工业增速或在5.6%左右。11月制造业PMI生产分项继续回落，淡季因素下生产环比或有转弱，按复合增速计算的工增或较10月略有下降。 固定资产投资累计增速或在3.0%。（1）制造业投资累计增速或在6.3%；（2）基建投资（不含电力）累计增速或在5.7%；（3）房地产投资累计增速或在-9.2%。 社零方面，同比增速或升至12.5%附近。去年疫情高峰期形成极低基数，社零增速可能上冲至年内高位，其中餐饮增速可能突破30%。但按季节性来看，消费动能或较10月继续转弱，汽车销售表现相对低于10月，边际上消费动能改善或有限。 金融数据方面，11月平滑今明两年信贷投放要求之下，票据利率震荡上行，信贷表现或不弱，预计11月新增信贷约1.3万亿，在去年年末小幅发力的基础上，仍有同比多增；社融方面，11月新增社融或为2.4万亿，政府债券净融资 仍有带动；此外，11月M2环比季节性多增，但一定程度受到去年基数效应的拖累，M2同比增速或下行至9.8%附近。 债市策略：尽管万亿增发国债对于年内需求的提振有限，但“稳地产”、重要会议定调或强化“宽信用”预期，对债市情绪形成扰动，叠加跨年资金面、信贷平滑要求、国债缴款上升等影响，资金波动预期可能升温，同时机构配债力量季节性走弱，预计长端品种博弈空间或较有限，维持窄幅波动的可能性较大。 风险提示：稳增长政策靠前发力，扰动债市预期。 目录 一、11月经济数据预测：社零冲高，平滑信贷或提振增量4 （一）通胀：预计11月CPI同比或维持在-0.2%附近，PPI同比或下行至-3%附近 .............................................................................................................................................4 （二）外贸：出口读数或回正6 （三）工业：工业增速或在5.6%附近6 （四）投资：固投增速或略升至3.0%7 （🖂）社零：升至年内高位，或在12.5%附近8 （六）金融数据：信贷平滑开始加码，政府债券仍有带动8 二、风险提示10 图表目录 图表111月主要经济数据预测4 图表2供大于需格局下11月猪价继续小幅下降4 图表311月蔬菜鸡蛋处于降价区间，水果价格回升4 图表411月国内油价或拖累CPI非食品项下行5 图表511月中采服务业PMI销售价格边际回落5 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强5 图表7PPI预测值准确率较高，11月或下行至-3%5 图表811月韩国、越南出口增速分别上行、略降（%）6 图表911月CDFI指数同比进一步收窄，预计价格有望修复（%，pct）6 图表1011月工业增速预计抬升6 图表1111月多数工业品开工较上月小幅放缓（%）6 图表1211月制造业投资当月增速可能在6.8%（亿元，%）7 图表13基建投资（不含电力）当月同比或小幅升至4.5%（亿元，%）7 图表1411月高频指向新房销售同比降幅或再度走扩（%）7 图表1511月房地产投资累计增速或在-9.2%左右（亿元，%）7 图表1611月乘用车零售销量同比增速较10月同期略有下降（辆，%）8 图表17预计11月餐饮收入或反弹至35%以上（%）8 图表1811月票据利率震荡上行，或显示信贷冲刺有所发力9 图表1910月居民中长期信贷或偏高于去年同期9 图表2011月30城地产销售成交同比降幅走扩9 图表21预计11月份新增社融或在2.4万亿左右10 图表22预计11月份新增信贷或在13000亿10 图表2311月政府债券融资仍对社融有拉动10 图表24预计11月份M2同比或在9.8%附近10 一、11月经济数据预测：社零冲高，平滑信贷或提振增量 11月极低基数支撑下，主要经济读数或上冲，淡季之下经济内生动能环比改善有限。经济数据方面，工业增速或升至年内偏高，但环比增速或较上月有所回落；固定资产投资增速基本持平，基建增速或小幅改善；出口增速有望回正；社零或升至年内高位区间。通胀方面，CPI同比或在-0.2%，PPI同比或在-3.0%左右；金融数据方面，预计11月新增信贷或在13000亿元，新增社融或在24000亿附近，M2增速或在9.8%。 图表111月主要经济数据预测 主要经济指标 9月实际值 10月实际值 11月预测值 CPI（当月同比，%） 0 -0.2 -0.2 PPI（当月同比，%） -2.5 -2.6 -3.0 出口金额（当月同比，%） -6.2 -6.4 2.0 进口金额（当月同比，%） -6.3 3.0 3.5 工业增加值（当月同比，%） 4.5 4.6 5.6 固定资产投资（累计同比，%） 3.1 2.9 3.0 社会零售总额（当月同比，%） 5.5 7.6 12.5 新增信贷（当月新增，亿） 23100 7384 13000 社融（当月新增，亿） 41227 18452 24000 M2（同比，%） 10.3 10.30 9.8 资料来源：Wind，华创证券预测 （一）通胀：预计11月CPI同比或维持在-0.2%附近，PPI同比或下行至-3%附近 CPI方面，多数食品供强于需格局延续，油价下跌、“双十一”促销、服务消费需求疲弱拖累非食品项，预计11月CPI同比或维持在-0.2%附近。 （1）食品项：从分项高频来看，猪肉终端需求依旧疲软，11月猪价降幅由10月的 -3.2%小幅扩大至-3.9%；高库存叠加处于消费淡季，鸡蛋和蔬菜价格均下降4.9%；天气转冷影响下，供给偏紧推动水果价格上涨4.3%。整体来看，猪肉、鸡蛋、蔬菜等食品供强于需格局延续，预计11月CPI食品项环比或在-0.6%附近，同比或上行至-3.8%附近。 图表2供大于需格局下11月猪价继续小幅下降图表311月蔬菜鸡蛋处于降价区间，水果价格回升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （2）非食品项：一是国内油价转跌。国内汽油价格滞后海外调整，11月环比转为下 降2.6%，或影响CPI非食品项环比下行约0.06%；二是“双十一”降价促销，衣着、家装等消费品价格可能会继续下降；三是服务消费疲软。11月是出行小月，旅游、其他用品及服务等分项价格或季节性下降，叠加终端需求疲软，11月服务业销售价格环比回落0.6pct至47.7%，服务消费价格或处于偏弱区间。综合考虑国内油价、“双十一”和服务消费价格对非食品项的影响，预计11月CPI非食品项环比或在-0.1%附近，同比增速或 下行至0.6%左右。 （3）最后，按照食品分项占比18.75%，非食品分项占比80.25%，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示11月CPI环比或在-0.2%附近，同比或维持在-0.2%左右。 图表411月国内油价或拖累CPI非食品项下行图表511月中采服务业PMI销售价格边际回落 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 PPI方面，国内钢材和水泥价格反弹，但原油产业链价格下降叠加翘尾拖累扩大，预计11月同比或下行至-3%附近。（1）海外方面：巴以冲突继续缓解，叠加全球经济增长预期放缓，11月国际油价转为大幅下降7.5%。（2）国内方面，1万亿国债增发落地， 稳地产政策再次发力，产业情绪回暖带动钢铁价格上涨7.8%，年末赶工季导致水泥价格上涨3.4%；（3）就PPI环比变动方向而言：11月制造业PMI价格指数有所回落，模型显示11月PPI环比或在-0.3%左右，叠加翘尾拖累扩大0.1pct，预计同比增速或下行至- 3%附近。 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强图表7PPI预测值准确率较高，11月或下行至-3% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券测算 （二）外贸：出口读数或回正 出口方面，以美元计价，11月出口增速或在2.0%。11月韩国、越南出口增速继续上行，二者分别在+7.8%、+6.5%；以两年复合增速看，二者出口动能均有放缓。11月出口基数极低，预计读数方面或有明显回升，我们预计当月同比可能小幅回正在2%左右。 进口方面，预计11月进口增速在3.5%左右。11月干散货运输市场景气上行，冬季原煤、铁矿石等上游货盘放量，高频来看，反映货运景气的BDI指数同比偏强，叠加11月国际大宗商品价格上涨，预计进口价格因素有望改善，或提振进口增速。 图表811月韩国、越南出口增速分别上行、略降 （%） 图表911月CDFI指数同比进一步收窄，预计价格有望修复（%，pct） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）工业：工业增速或在5.6%附近 11月工业生产增速抬升，但环比动能可能不强。11月制造业PMI生产保持小幅回落的趋势，环比-0.2pct至50.7%，淡季效应下，生产节奏继续放缓，内需偏弱的现象依然突出。高频来看，多数工业品开工率较上月增幅收窄，预计工业环比表现或较10月小幅回落，但同比在低基数影响下可能上升。 图表1011月工业增速预计抬升图表1111月多数工业品开工较上月小幅放缓（%） 资料来源：Wind，华创证券预测资料来源：Wind，华创证券 （四）投资：固投增速或略升至3.0% 11月制造业投资累计增速或在6.3%。当前工业库存处于底部区间，但趋势企稳可能需要时间，叠加出口动能改善有限，预计短期制造业投资增速或延续当前水平，11月累计增速或在6.3%左右，低基数下较上月略有好转。 11月基建投资（不含电力）累计增速或小幅下降至5.7%。11月建筑业PMI环比上行，施工景气好于10月，部分万亿国债增发支持项目要求年内尽快开工，叠加专项债资金到位支持下，11月基建投资韧性或较上月小幅好转，基数影响下，11月累计增速或小幅降至5.7%左右。 图表1211月制造业投资当月增速可能在6.8%（亿元，%） 图表13基建投资（不含电力）当月同比或小幅升至 4.5%（亿元，%） 资料来源