公司业绩稳健增长，海外市场持续突破

2023年12月04日 公司研究●证券研究报告 联影医疗（688271.SH） 公司快报 公司业绩稳健增长，海外市场持续突破投资要点 业绩稳健增长：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现营业收入74.32亿元 （+27%，同比增速，下同）、归母净利润10.64亿元（+18%）、扣非归母净利润8.29亿元（+15%）。2023Q3单季度实现营业收入21.61亿元（+28%）、归母净利润1.27亿元（+1%）、扣非归母净利润0.42亿元（+29%）。2023年前三季度公司毛利率为48.7%，同比提升2.9个百分点，主要系毛利率较高的高端及超高端的产品收入的增长以及服务收入占比的提升带动公司毛利率上升。 配置证落地释放需求，中高端影像设备产品稳步放量。2023年前三季度,公司实现设备收入64.5亿元（+24%）；实现服务收入7.6亿元（+41%）。随着装机数量的增加，服务收入占比持续增长，达到10%，同比提升了1个百分点。大型医用设备配置证管理政策落地，释放中高端影像设备产品需求。2023年3月的《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》和6月的《“十四五”大型医用设备配置规划》的政策落地实施，中高端CT和MR产品不再受到配置证数量限制，MI和RT的市场需求也将进一步被释放。以CT产品线为例，公司中高端CT产品的收入占比持续提升，前三季度增速同比超100%。在MR产品线方面，MR同比增长超60%，其中3.0T以上产品公司实现了收入与毛利率的双高速增长，收入增速超100%，超高场MR（＞3.0T）新增市场占有率排名上升至第一。持续加大国际市场渠道+产品布局，海外市场高速增长。2023年前三季度，公司海外市场实现收入10.3亿元，同比增长近40%，海外收入占比达到14%。公司针对不同海外市场定制差异化战略。北美市场方面，在北美区域总部赋能下，深耕当地管理、品牌和渠道体系建设，加强与国际顶尖高校和科研院所的合作交流，布局前瞻性创新方向。欧洲市场方面，充分发挥区域内窗口医院的“产学研医”创新合作，提升公司市场运营、市场开拓和推广、售后服务、物流配送、备件支持等综合能力，加速西欧国家业务拓展。亚太市场方面，凭借产品竞争优势和供应链的响应速度，加强与当地领先医科大学、教学医院和研究机构在高端影像设备上的销售、临床及科研合作，持续提升品牌影响力。印度市场方面，公司将深化与当地伙伴的合作关系，快速提升本地化快速交付能力和售后响应速度，进一步提升市场份额。在具备发展潜力的新兴国家地区市场，如拉美、中东、非洲等国家区域，公司将结合市场特点和区域优势，打造“区域中心+二/三级子公司”全球协同、立体化合作机制，充分发挥公司产品品类丰富、布局全面的产品力优势，实现高端窗口医院和KOL销售装机以提高品牌影响力，快速成为重点国家的核心参与者和供应商，增强公司综合竞争力。未来随着海外渠道渐趋完善，市场推广持续推进，打开公司成长空间。投资建议：考虑到公司持续加大海外市场营销体系建设，加大相关费用投入，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为19.60/24.32/30.04亿元，增速分别为18%/24%/24%，对应PE分别为60/49/39倍。随着公司中高端影像设备产品配置证限制放松，需求释放下公司产品加速放量，同时海外布局持续推进，公司业绩有望实现稳健增长，维持“增持-B”建议。 医药|医疗器械Ⅲ 投资评级增持-B(维持)股价(2023-12-01)143.59元交易数据总市值（百万元）118,340.85流通市值（百万元）84,617.44总股本（百万股）824.16流通股本（百万股）589.3012个月价格区间189.20/103.75一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益25.840.57-12.72绝对收益22.9832.43-22.74 分析师赵宁达 SAC执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn 相关报告联影医疗：一季报符合预期，国际业务表现亮眼-联影医疗（688271.SH）2023.4.27 风险提示：产品销售不及预期风险，海外市场开拓不及预期风险，研发进度不及预期风险。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,254 9,238 11,726 14,614 18,084 YoY(%) 25.9 27.4 26.9 24.6 23.7 净利润(百万元) 1,417 1,656 1,960 2,432 3,004 YoY(%) 57.0 16.9 18.4 24.1 23.5 毛利率(%) 49.4 48.4 48.8 49.0 49.3 EPS(摊薄/元) 1.72 2.01 2.38 2.95 3.64 ROE(%) 27.9 9.4 10.1 11.2 12.2 P/E(倍) 83.5 71.5 60.4 48.7 39.4 P/B(倍) 23.5 6.8 6.1 5.5 4.8 净利率(%) 19.5 17.9 16.7 16.6 16.6 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 7026 20145 23157 25458 29989 营业收入 7254 9238 11726 14614 18084 现金 2924 10075 15800 16257 18701 营业成本 3669 4770 6008 7458 9174 应收票据及应收账款 1062 2029 1723 2470 2782 营业税金及附加 43 38 82 92 106 预付账款 124 198 107 275 230 营业费用 1029 1328 1697 2119 2640 存货 2205 3460 3998 4661 6027 管理费用 319 431 582 769 988 其他流动资产 710 4382 1529 1796 2248 研发费用 968 1306 1670 2096 2611 非流动资产 3336 4060 4850 5578 6385 财务费用 -24 -99 -126 -150 -162 长期投资 44 40 41 36 30 资产减值损失 -44 -169 -80 -81 -94 固定资产 2049 2116 2885 3677 4523 公允价值变动收益 -11 28 6 7 8 无形资产 648 865 848 826 808 投资净收益 62 13 31 34 35 其他非流动资产 594 1038 1077 1039 1024 营业利润 1696 1928 2199 2642 3153 资产总计 10362 24205 28008 31037 36374 营业外收入 10 2 8 8 7 流动负债 4518 6012 7884 8473 10961 营业外支出 9 11 16 18 13 短期借款 30 16 498 283 207 利润总额 1698 1920 2191 2632 3147 应付票据及应付账款 1237 2193 1699 3035 2953 所得税 294 270 242 212 159 其他流动负债 3251 3803 5687 5155 7802 税后利润 1404 1650 1949 2420 2988 非流动负债 811 719 867 928 841 少数股东损益 -14 -6 -11 -12 -16 长期借款 0 0 21 20 20 归属母公司净利润 1417 1656 1960 2432 3004 其他非流动负债 811 719 846 908 821 EBITDA 1858 1891 2102 2533 3077 负债合计 5328 6731 8751 9401 11802 少数股东权益 -4 -10 -21 -33 -48 主要财务比率 股本 724 824 824 824 824 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 3199 13865 13865 13865 13865 成长能力 留存收益 1165 2823 4723 7068 9939 营业收入(%) 25.9 27.4 26.9 24.6 23.7 归属母公司股东权益 5037 17483 19278 21669 24620 营业利润(%) 43.6 13.7 14.1 20.1 19.3 负债和股东权益 10362 24205 28008 31037 36374 归属于母公司净利润(%) 57.0 16.9 18.4 24.1 23.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 49.4 48.4 48.8 49.0 49.3 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 19.5 17.9 16.7 16.6 16.6 经营活动现金流 942 683 3155 1827 4002 ROE(%) 27.9 9.4 10.1 11.2 12.2 净利润 1404 1650 1949 2420 2988 ROIC(%) 22.6 7.6 7.8 8.7 9.8 折旧摊销 246 273 282 357 439 偿债能力 财务费用 -24 -99 -126 -150 -162 资产负债率(%) 51.4 27.8 31.2 30.3 32.4 投资损失 -62 -13 -31 -34 -35 流动比率 1.6 3.4 2.9 3.0 2.7 营运资金变动 -743 -1123 1098 -789 789 速动比率 0.9 2.7 2.4 2.4 2.1 其他经营现金流 122 -6 -17 22 -18 营运能力 投资活动现金流 -254 -4689 1994 -1325 -1508 总资产周转率 0.7 0.5 0.4 0.5 0.5 筹资活动现金流 -935 10729 576 -46 -50 应收账款周转率 8.3 6.0 6.3 7.0 6.9 应付账款周转率 3.2 2.8 3.1 3.2 3.1 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.72 2.01 2.38 2.95 3.64 P/E 83.5 71.5 60.4 48.7 39.4 每股经营现金流(最新摊薄) 1.14 0.83 3.83 2.22 4.86 P/B 23.5 6.8 6.1 5.5 4.8 每股净资产(最新摊薄) 6.11 21.21 23.39 26.29 29.87 EV/EBITDA 62.6 55.5 49.0 40.3 32.2 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 赵宁达声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间