基础化工行业周报：行业价格价差指数底部运行

本周华创化工行业指数100.06，环比-0.96%，同比-23.43%；行业价格百分位为过去8年的32.17%，环比-0.46pct；行业价差百分位为过去8年的14.08%， 环比+0.12pct； 行业库存百分位为过去5年的84.16%， 环比+1.64pct。行业开工率为66.82%，环比+0.10pct。 需求淡季，静待周期共振复苏。Q3的化工品价格在原油上行带动、金九银十预期、汇率影响、期现联动、小幅补库等因素的影响下，出现了明显的上行。然而Q4进入化工品需求淡季，我们看到化工品价格回调压力较大，而同时地缘政治带来了资源品上行风险，预计Q4化工中游利润压力较大。我们认为化工品的趋势性行情尚未启动，确认库存周期需要两个条件：国内政策持续+美国补库同时进行，目前建议重点观察24Q2窗口期。周期启动前，建议布局下游制品端受益于成本弱化的行业，包括轮胎、化纤、复合肥、农药制剂、改性塑料、板材制品等板块；周期启动时，龙头有望率先迎来盈利和估值的双击，建议关注华鲁恒升、卫星化学、远兴能源、宝丰能源、万华化学等有较大增量的一线标的；周期运行后，看好上游再通胀，关注中海油、广汇能源、亚钾国际、云天化。 本周价格涨幅居前的品种有：维生素K3(+6.0%)、醋酸(+5.7%)、Henry天然气(+4.5%)、浓硝酸（98%）(+4.5%)、维生素C(+4.2%)；本周价格跌幅居前的品种有：双氧水(-9.3%)、碳酸锂(-9.2%)、液氨(-6.6%)、异丙草胺原药(-5.4%)、磷酸铁锂(-5.2%)。本周维生素K3市场均价为62.0元/千克，环比+6.0%。供应方面：工厂发货紧张，叠加原材料成本上涨，挺价意愿较强，市场价格持续偏强。需求方面：中下游养殖效益不好，居民猪肉需求回升缓慢，替代消费情绪偏强，养殖端观望情绪加重，目前以刚需采购为主。本周双氧水市场均价为780.0元/吨，环比-9.3%。供应方面：前期检修装置集中开机提负，本周产量和开工率略有回升。需求方面：下游利润不佳，开工负荷整体低位，己内酰胺市场开工负荷略有恢复。己内酰胺市场整体产量略有恢复，国产浆市场交投气氛依然偏淡，目前市场走势不明朗，下游入市采购积极性有所转弱。国产木浆价格略有下探，下游需求较低迷，华东地区部分化机浆厂家存在停机检修现象，预计短期内需求预期以偏弱居多。 关注高开工率和低库存化工品 。本周库存分位最低的五大品种 ： 聚合MDI(0.0%)、代森锰锌(1.3%)、百菌清(2.0%)、顺酐(2.9%)、重钙(3.0%)；本周库存分位跌幅居前的品种有：MTBE(-24.1%)、FDY(-8.3%)、PX(-8.1%)、DTY(-7.6%)、代森锰锌(-6.4%)。根据我们的数据库，本周开工率最高的五大品种：石脑油(117.1%)、三氯蔗糖(97.3%)、聚乙烯(96.5%)、氯化铵(94.6%)、粘胶长丝(93.0%)； 本周开工率提升居前的品种有 ： 硫磺(+22.4pct)、 苯胺(+14.0pct)、丙烯腈(+10.7pct)、硝酸(+8.4pct)、DMF(+5.6pct)。 抓住轮胎公司走出价值洼地，海外工厂放量对整体ROE抬升的黄金期。近年来，受到不断加码的贸易壁垒的影响，中国制造业的资产回报率受到显著压制。相比之下，受双反税率和关税影响较低的海外轮胎工厂的资产回报率明显高于国内，因此我们认为海外工厂放量的过程就是公司整体ROE的走出洼地向上跃迁的过程。重点推荐海外工厂正在放量并扩建的贵州轮胎，建议关注通用股份。 风险提示：安全事故影响开工；技术路线快速迭代；逆全球化背景下的产业脱钩。 一、投资策略 本周华创化工行业指数100.06，环比-0.96%，同比-23.43%；行业价格百分位为过去8年的32.17%，环比-0.46pct；行业价差百分位为过去8年的14.08%，环比+0.12pct；行业库存百分位为过去5年的84.16%，环比+1.64pct。行业开工率为66.82%，环比+0.10pct。 需求淡季，静待周期共振复苏。Q3的化工品价格在原油上行带动、金九银十预期、汇率影响、期现联动、小幅补库等因素的影响下，出现了明显的上行。然而Q4进入化工品需求淡季，我们看到化工品价格回调压力较大，而同时地缘政治带来了资源品上行风险，预计Q4化工中游利润压力较大。我们认为化工品的趋势性行情尚未启动，确认库存周期需要两个条件：国内政策持续+美国补库同时进行，目前建议重点观察24Q2窗口期。周期启动前，建议布局下游制品端受益于成本弱化的行业，包括轮胎、化纤、复合肥、农药制剂、改性塑料、板材制品等板块；周期启动时，龙头有望率先迎来盈利和估值的双击，建议关注华鲁恒升、卫星化学、远兴能源、宝丰能源、万华化学等有较大增量的一线标的；周期运行后，看好上游再通胀，关注中海油、广汇能源、亚钾国际、云天化。 本周价格涨幅居前的品种有：维生素K3(+6.0%)、醋酸(+5.7%)、Henry天然气(+4.5%)、浓硝酸（98%）(+4.5%)、维生素C(+4.2%)；本周价格跌幅居前的品种有：双氧水(-9.3%)、碳酸锂(-9.2%)、液氨(-6.6%)、异丙草胺原药(-5.4%)、磷酸铁锂(-5.2%)。本周维生素K3市场均价为62.0元/千克，环比+6.0%。供应方面：工厂发货紧张，叠加原材料成本上涨，挺价意愿较强，市场价格持续偏强。需求方面：中下游养殖效益不好，居民猪肉需求回升缓慢，替代消费情绪偏强，养殖端观望情绪加重，目前以刚需采购为主。 本周双氧水市场均价为780.0元/吨，环比-9.3%。供应方面：前期检修装置集中开机提负，本周产量和开工率略有回升。需求方面：下游利润不佳，开工负荷整体低位，己内酰胺市场开工负荷略有恢复。己内酰胺市场整体产量略有恢复，国产浆市场交投气氛依然偏淡，目前市场走势不明朗，下游入市采购积极性有所转弱。国产木浆价格略有下探，下游需求较低迷，华东地区部分化机浆厂家存在停机检修现象，预计短期内需求预期以偏弱居多。 关注高开工率和低库存化工品。本周库存分位最低的五大品种：聚合MDI(0.0%)、代森锰锌(1.3%)、百菌清(2.0%)、顺酐(2.9%)、重钙(3.0%)；本周库存分位跌幅居前的品种有：MTBE(-24.1%)、FDY(-8.3%)、PX(-8.1%)、DTY(-7.6%)、代森锰锌(-6.4%)。根据我们的数据库，本周开工率最高的五大品种：石脑油(117.1%)、三氯蔗糖(97.3%)、聚乙烯(96.5%)、 氯化铵(94.6%)、 粘胶长丝(93.0%)； 本周开工率提升居前的品种有 ： 硫磺(+22.4pct)、苯胺(+14.0pct)、丙烯腈(+10.7pct)、硝酸(+8.4pct)、DMF(+5.6pct)。 关注双反税率复审对轮胎企业盈利影响。2020年5月，美国启动对韩国、台湾地区、泰国和越南的反倾销+反补贴调查，并且于2021年5月终审。其中泰国玲珑被征收21.09%，泰国森麒麟被征收17.08%的反倾销税，越南赛轮被征收6.23%的反补贴，由此造成了海外工厂盈利能力的回落。双反复审结果将于近期落地，本次强制应诉企业由玲珑泰国变更为森麒麟泰国，考虑到森麒麟出口美国的产品尺寸更大，单价更贵，同时也考虑到过去两年美国本土轮胎价格暴涨，通胀压力之下，双反关税有望下调。如果下调的话，那么对于企业的盈利将产生如下影响：1）一次性返税。公司由美国贸易公司采购并销往美国本土的产品，由公司直接缴纳关税，此前多缴纳的税费返还，在未来冲减成本。2）未来盈利预期的影响。不论是公司自行销往美国还是通过贸易商销往美国的产品，关税的下降都将转化为利润空间，虽然最终可能与分销商和用户共同分享，但公司盈利也能有显著的改善。 抓住轮胎公司走出价值洼地，海外工厂放量对整体ROE抬升的黄金期。近年来，受到不断加码的贸易壁垒的影响，中国制造业的资产回报率受到显著压制。相比之下，受双反税率和关税影响较低的海外轮胎工厂的资产回报率明显高于国内，因此我们认为海外工厂放量的过程就是公司整体ROE的走出洼地向上跃迁的过程。重点推荐海外工厂正在放量并扩建的贵州轮胎，建议关注通用股份。 推荐轮胎、氟化工和三桶油以及底部龙头股布局良机。从价格价差情况来看，化工的盈利修复尚需时日，我们在此前推荐轮胎、氟化工和三桶油的逻辑是基于化工企业Q1业绩同比大幅度下行，目前看来预计这种情况会延续至中报。预计轮胎企业Q2可以实现业绩同比和环比的显著改善，主要来自1）原材料价格下行2）国内全钢需求弱复苏3）海外半钢订单饱满；预计氟化工企业Q2业绩环比可以实现改善，主要来自Q1所执行的低价长协订单结束，二季度按照改善后的价格执行；预计三桶油高景气盈利在Q2有望保持，并且在国企改革背景下获得估值段的进一步修复。 高油价预期下盈利有保障，三桶油估值重塑：1）油价预期高位，增储上产保障盈利。 近年，全球油气行业资本开支在高油价下仍无大幅增长，原油供给增长有限，分地区来看，美国页岩油产量增速下行，以俄罗斯、沙特为主的OPEC+国家已开启新一轮减产计划，在需求复苏的预期下，2023油价将有望高位运行，能源安全背景下，能源供给有望向国企集中，三桶油积极推进增储上产，有望享受高油价带来的丰厚盈利。2）炼能严控有望提振开工，减油增化持续改善盈利。2022年国内炼能为9.8亿吨，根据国家碳达峰行动方案，2025年将控制在10亿吨以内，配额限制，未来地方炼厂产能或加速退出，中石油、中石化开工率有望提振，此外，中石油、中石化持续推进油转化、油转特，延伸布局新材料，盈利环节将不断增加。3）国企改革重塑估值，高股息回报股东。目前，中石油、中石化PB值不足1.0x，中海油PB值约为1.5x，远低于海外能源巨头的1.5-2.5x区间，在此背景下，国资委开启对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署，伴随行业政策的支持下，三桶油估值有望回归理性水平。此外，多年以来三桶油坚持高分红回报股东，根据2022年各公司利润分配方案，三桶油A股/港股平均股息率远高于海外油气企业的和三大运营商。综上，三桶油在高油价预期下增储上产盈利有望维持高位，受炼能严控收益质量也将提升，叠加持续的高分红，三桶油的估值有望重塑。建议关注：中国石油、中国石化、中国海油。 预计全球轮胎行业的天平将再次倾斜向中国：2021年，海运费+原材料急速高涨，集装箱紧张使胎企开工下降，出口渠道利润被侵蚀导致国内胎企性价比优势减弱，故行业盈利中枢下行。2022年上半年，国内疫情反复+下游汽车、地产基建低迷，内需影响较大。 2022年7月以来，海外尤其美国经销商累库导致阶段性订单量下滑，再度影响国内胎企开工及利润。展望未来：俄罗斯非公路胎订单流向中国，卡车胎在国内复苏和海外衰退的预期下景气度内外翻转，乘用车胎订单在海运费大幅度下降的背景下流向中国和东南亚，预计全球轮胎行业的天平将再次倾斜向中国。在2023年初渠道有望恢复正常库存的预期之下，我们重申国内胎企实现进口替代的行业大β。低库存+低原材料成本+低海运费+低利润基数的背景下，轮胎行业连续两年的上行周期值得布局。建议关注：玲珑轮胎、森麒麟、赛轮轮胎、贵州轮胎。 制冷剂供给格局有望显著改善：1）23年二代制冷剂配额加速削减，盈利持续修复。根据生态环境部公布的数据，主流二代制冷剂R22在2023年配额削减19%，二代制冷剂供给端削减加速。而需求端在PTFE持续扩产及空调冰箱维修市场需求具备一定韧性的情况下，供需关系持续紧张，价格持续上行。受益标的：二代制冷剂配额相对较多的东岳集团、巨化股份。2）三代制冷剂配额锁定期已过，供给端重回理性，23年三代制冷剂价格弹性大。根据百川盈孚数据，23年年初开始，三代制冷剂行业持续去库，多数制冷剂价格开启反弹态势。我们预计随着二三季度制冷剂需求旺季来临及行业库存消化出清，三代制冷剂价格及价差有望持续上涨。从长期来看，三代配额制锁定期是建立在疫情三年需求较弱的情况之下，所定配额总量或较之于居民消费需求恢复后对制冷剂实际需求更