持续巩固传统业务，打造先进封测第二增长极

2023年12月03日 公司研究●证券研究报告 同兴达（002845.SZ） 公司快报 持续巩固传统业务，打造先进封测第二增长极投资要点持续巩固液晶显示模组/光学摄像头模组等传统业务。2023H1液晶显示模组营业收入为27.59亿，占总营收比例为75.35%，毛利率为8.29%。公司液晶显示模组主要产品包括智能手机类、平板及笔记本电脑类、智能穿戴类及专业显示类。子公司赣州同兴达作为公司液晶显示模组业务的载体，自2017年起不断投入优质资源，着力打造高端制造平台，现拥有智能手机类、智能穿戴类和平板电脑/笔记本电脑等一体化生产线40余条，已成为行业标杆智慧化工厂；2023H1光学摄像头模组营业收入为7.95亿，占总营收比例为21.71%，毛利率为2.18%。公司光学摄像头模组业务主要产品包括手机摄像头、平板及笔记本电脑摄像头、智能产品类（智能手表、视讯通话等）摄像头、感知类（扫地机器人等）摄像头、识别类（智能门锁、人脸识别等）摄像头。子公司南昌精密作为公司光学摄像头模组业务的载体，自2017年9月投产以来，凭借内部精细化管理及精益求精的质量要求，得到了下游优质大客户的认可，主流产品由目前8M至104M的手机类高像素产品逐步扩充到笔记本电脑、平板至工控、智能家居等更多领域。布局半导体先进封测业务，打造第二增长极。在半导体先进封测技术研发方面，公司在显示驱动芯片的金凸块制造（GoldBumping）、晶圆测试（CP）、玻璃覆晶封装（COG）、薄膜覆晶封装（COF）等主要工艺环节拥有雄♘技术实力，掌握了“微细间距金凸块高可靠性制造”、“高精度高密度内引脚接合”等核心技术，拥有目前行业内最先进28nm制程显示驱动芯片的封测量产能力，主要技术指标在行业内属于领先水平，所封装的显示驱动芯片可用于各类主流尺寸的LCD或可折叠AMOLED面板；在非显示类芯片封测领域，公司开正在开发铜镍金凸块、铜柱凸块、锡凸块等各类凸块制造技术，并对Chiplet等相关先进封装技术进行预研及储备。子公司♘山同兴达作为公司半导体先进封测业务载体，拟投建全流程金凸块制造（GoldBumping）+晶圆测试（CP）+玻璃覆晶封装（COG）及薄膜覆晶封装 （COF）（一期）等完整封测制程，同时考虑GoldBump（金凸块）制程兼容铜镍金凸块、♘铜、铜柱凸块，建成月产能2万片12寸全流程GoldBump（金凸块）生产工厂，主要应用于显示驱动IC（含DDIC和TDDI），目前项目整体顺利推进，首批优质大客户导入工作已完成，进入小规模量产期，同时组织研发队伍开展相关先进封测技术的研究及储备。公司♘山芯片金凸块（GoldBump）全流程封装测试项目计划分三期完工，根据公司内部测算，一期项目2万片产能预计在明年年底完成；在满产情况下，预计全年产生6亿左右营业收入，1亿左右净利润；二期满产后能实现累计4万片；三期视具体市场情况投入。 坚持精耕细作”品牌大客户战略，实现客户波动风险最小化。公司实施“精耕细作”品牌大客户战略，紧紧围绕核心客户做大做强，持续优化客户结构和服务的终端品牌手机厂商体系，将研发、生产、销售资源向知名手机品牌厂商（华为、OPPO、vivo、传音、三星、小米、荣耀、联想、TCL等）倾斜；公司与主要ODM厂商（闻泰科技、华勤通讯、龙旗控股）保持多年深度合作；与全球主流面板厂（京东方、 电子|消费电子组件Ⅲ 投资评级增持-B(首次)股价(2023-12-01)18.42元交易数据总市值（百万元）6,033.50流通市值（百万元）4,118.34总股本（百万股）327.55流通股本（百万股）223.5812个月价格区间19.97/12.97一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益8.4227.6737.68绝对收益6.4119.5327.65 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 相关报告 http://www.huajinsc.cn/1/7请务必阅读正文之后的免责条款部分 群创光电）均保持了良好的合作关系。公司已建立起全方位、深层次、高优质的客户合作体系，为主营业务收入快速增长打下良好基础，随着上述大客户对公司的认可度持续增加，销售占比不断提高。公司液晶显示模组最终应用于国内外一线品牌产品，包括华为、OPPO、vivo、传音、荣耀、联想、TCL、小米、三星、亚马逊、MOTO、海康威视、伟易达等。公司光学摄像头模组客户包括华为、三星、闻泰、华勤、传音、大疆等。公司坚持梯队式客户发展战略，在巩固既有核心客户合作基础上，不断实现增量核心客户及非手机行业品牌客户的开发，实现客户波动风险的最小化。多核心客户合作关系的建立，有效避免公司单一客户依赖问题，形成公司持续稳定发展雄♘基础。 投资建议：我们预测公司2023年至2025年营业收入分别为85.21/95.02/104.98亿元，增速分别为1.2%/11.5%/10.5%；归母净利润分别为0.23/0.38/0.95亿元，增速分别156.5%/65.3%/154.0%；对应PE分别265.7/160.7/63.2。考虑到未来算力需求增加将提升先进封装在整体封装市场占比，且公司♘山芯片金凸块全流程封装测试项目将在未来持续落地，带来产能释放，夯实业绩增长基础，首次覆盖，给予增持-B建议。 风险提示：行业竞争风险加剧；智能手机等下游需求不及预期；公司新技术/项目落地不及预期；♘山芯片金凸块全流程封装测试项目无法实现预期收益的风险。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 12,860 8,419 8,521 9,502 10,498 YoY(%) 21.3 -34.5 1.2 11.5 10.5 归母净利润(百万元) 362 -40 23 38 95 YoY(%) 40.3 -111.1 156.5 65.3 154.0 毛利率(%) 9.7 6.1 7.5 8.3 9.4 EPS(摊薄/元) 1.11 -0.12 0.07 0.11 0.29 ROE(%) 13.2 -1.9 0.9 1.6 4.0 P/E(倍) 16.7 -150.2 265.7 160.7 63.2 P/B(倍) 2.2 2.3 2.3 2.2 2.2 净利率(%) 2.8 -0.5 0.3 0.4 0.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测 （1）液晶显示屏及模块：公司液晶显示模组主要产品包括智能手机类、平板及笔记本电脑类、智能穿戴类及专业显示类。我国液晶显示模组市场规模随液晶显示模组产量的增加而进一步扩大，根据智研咨询数据，2020年中国液晶显示组件市场规模约为3,940.1亿元，同比增长9.2%，预计2025年市场规模有望达到7,582.2亿元。我们预计2023-2025年公司液晶显示屏及模块业务营业收入为7,110.47/7,774.71/8,435.17百万元。 （2）光学摄像头模组：公司光学摄像头模组业务主要产品包括手机摄像头、平板及笔记本电脑摄像头、智能产品类（智能手表、视讯通话等）摄像头、感知类（扫地机器人等）摄像头、识别类（智能门锁、人脸识别等）摄像头。据Yole预测，2018年全球摄像头模组市场规模达到271亿美元，未来五年将保持9.1%的复合年增长率，预计至2024年全球规模有望达到457亿美元。考虑到光学摄像头模组竞争激烈，叠加公司积极布局半导体先进封测业务。我们预计2023-2025年公司光学摄像头模组业务营业收入为1,295.14/1,009.13/755.86百万元。 （3）其他：公司其他业务增量主要来源于半导体先进封测，公司♘山芯片金凸块（GoldBump）全流程封装测试项目计划分三期完工，预计其中一期满产后能实现产能2万片，二期满产后能实 现累计4万片，三期视具体市场情况投入。根据公司内部测算，一期项目2万片产能预计在明年年底完成；在满产情况下，预计全年产生6亿左右营业收入，1亿左右净利润。我们预计2023-2025年公司其他业务营业收入为115.03/718.37/1,307.01百万元。 产品指标20192020202120222023E2024E2025E 收入 5,121.14 8,036.85 9,769.50 6,551.06 7,110.47 7,774.71 8,435.17 液晶显示屏YoY 56.93% 21.56% -32.94% 8.54% 9.34% 8.50% 及模块成本 4,589.96 7,187.94 8,931.67 6,079.56 6,509.63 7,100.64 7,661.42 毛利率 10.37% 10.56% 8.58% 7.20% 8.45% 8.67% 9.17% 收入 878.48 2,019.80 2,198.31 1,552.09 1,295.14 1,009.13 755.86 光学摄像头YoY 3494.96% 129.92% 8.84% -29.40% -16.56% -22.08% -25.10% 模组成本 847.73 1,888.82 1,980.27 1,538.81 1,263.41 965.14 716.48 毛利率 3.50% 6.48% 9.92% 0.86% 2.45% 4.36% 5.21% 收入 196.35 544.44 892.61 315.61 115.03 718.37 1,307.01 YoY 成本 161.80 177.28% 472.02 63.95% 702.51 -64.64% 283.44 -63.55% 105.06 524.51% 643.30 81.94% 1,134.09 毛利率 17.60% 13.30% 21.30% 10.19% 8.67% 10.45% 13.23% 收入 6,195.96 10,601.08 12,860.42 8,418.76 8,520.63 9,502.21 10,498.04 YoY 成本 51.29% 5,599.49 71.10% 9,548.78 21.31% 11,614.45 -34.54% 7,901.81 1.21% 7,878.09 11.52% 8,709.07 10.48% 9,511.98 毛利率 9.63% 9.93% 9.69% 6.14% 7.54% 8.35% 9.39% 表1：公司业务盈利预测（百万元/%） 其他 合计 资料来源：Wind、华金证券研究所 二、可比公司估值与投资建议 目前，公司主营业务为液晶显示屏及模块、光学摄像头模组等传统业务，未来半导体先进封装测试业务将为新增长点，故选取相关上市公司作为可比公司。其中：深天马聚焦于移动终端消费类显示市场和车载、医疗、工控等专业类显示市场；长电科技是全球领先的集成电路制造和技术服务提供商，产品、服务和技术涵盖了主流集成电路系统应用。通富微电是一家国内领先、世界先进的集成电路封装测试服务提供商。华天科技封装产品主要应用于计算机、网络通讯、消费电子及智能移动终端、物联网、工业自动化控制、汽车电子等电子整机和智能化领域。颀中科技在显示驱动芯片的金凸块制造(GoldBumping)、晶圆测试(CP)、玻璃覆晶封装(COG)、柔性屏幕覆晶封装(COP)、薄膜覆晶封装(COF)等主要工艺环节拥有雄♘技术实力。汇成股份聚焦于显示驱动芯片领域，以前段金凸块制造为核心，并综合晶圆测试及后段玻璃覆晶封装和薄膜覆晶封装环节，形成了显示驱动芯片全制程封装测试综合服务能力。 我们预测公司2023年至2025年营业收入分别为85.21/95.02/104.98亿元，增速分别为1.2%/11.5%/10.5%；归母净利润分别为0.23/0.38/0.95亿元，增速分别156.5%/65.3%/