三季度业绩稳健，盈利能力持续提升

天士力（600535） 公司研究/公司点评 三季度业绩稳健，盈利能力持续提升 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-11-30 收盘价（元） 15.26 近12个月最高/最低（元） 16.47/10.42 总股本（百万股） 1,500 流通股本（百万股） 1,500 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 229 流通市值（亿元） 229 公司价格与沪深300走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评天士力：二季度业绩超预期，中药板块持续增长2023-09-03 2.【华安医药】天士力点评：一季度扣非归母净利润20%增长，中药板块增长亮眼，中药现代化龙头拐点已至 主要观点： 事件 天士力发布三季度报告，2023年前三季度公司实现营业总收入65.71 亿元，同比+7.15%；归母净利润10.32亿元，同比+400.03%；扣非 归母净利润10.54亿元，同比+36.97%。 事件点评 费用率持续优化，利润端维持高增速 单季度来看，23Q3公司实现营业总收入21.79亿元，同比+4.28%；归母净利润3.25亿元，同比+343.96%；扣非归母净利润3.63亿元，同比+15.45%，利润端维持高增速。 2023年前三季度公司整体毛利率为66.85%，同比+2.15个百分点， 净利率为15.22%，同比+21.94个百分点，销售费用率33.91%，同比-0.38个百分点，管理费用率3.48%，同比-0.57个百分点，研发费用率8.50%，同比-1.19个百分点，财务费用率-0.04%，同比-0.60个百分点。净利率显著提升，盈利能力持续优化。 中药板块收入稳健，心脑血管产品收入亮眼 分板块来看，前三季度公司主营业务中药板块收入45.18亿元，同比 +16.72%；化学制剂药板块收入8.71亿元，同比-6.45%；化学原料 药板块收入0.45亿元，同比-23.02%；生物药板块收入1.43亿元，同比-21.19%。 分领域来看，心脑血管产品收入40.01亿元，同比+12.60%；感冒发 烧产品收入3.76亿元，同比+39.16%，主要系报告期内藿香正气滴 丸和穿心莲内酯滴丸销量增长所致；抗肿瘤产品收入1.35亿元，同比-40.12%，主要系蒂清产品受集采降价影响所致；肝病治疗产品收入4.72亿元，同比+13.72%；其他产品收入5.93亿元，同比+2.62%。 各品类研发持续推进，产品管线储备丰富 公司坚持现代中药、生物药、化学药协同创新发展，截至23年半年 报，目前已拥有涵盖97款在研产品的研发管线，其中，包括41款1类创新药，并有39款已进入临床试验阶段，25款已处于临床II、III期研究阶段。芪参益气滴丸增加心衰适应症、养血清脑丸增加阿尔茨海默病（AD）适应症II期临床试验稳步推进；T89治疗慢性稳定性心绞痛适应症与防治急性高原综合症（AMS）两项国际临床试验正在推进，其中T89-AMS已完成III期临床试验病例入组；普佑克适应症从急性ST段抬高型心肌梗死（心梗）治疗拓展至急性缺血性脑卒中 （脑梗）治疗最新的III期验证性试验入组顺利；重组人成纤维细胞生长因子21注射液NASH适应症FDAI期临床完成全部入组，并已提交国内临床申请；PD-L1/VEGF双抗B1962注射液正在开展I期临床研究. 投资建议：维持“买入”评级 我们调整了盈利预测，预计公司2023~2025年收入分别为 91.5/98.5/106.4亿元（前值为93.1/102.2/112.6亿元），分别同比增长6.4%/7.7%/8.0%，归母净利润分别为10.9/12.3/13.3亿元（前值为11.2/13.0/14.4亿元），分别同比扭亏/+12.7%/+8.0%，对应估值为21X/19X/17X。我们维持“买入”投资评级。 风险提示 医药行业政策风险，新产品开发风险，原材料价格风险等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入8593 9145 9849 10640 收入同比（%）8.1% 6.4% 7.7% 8.0% 归属母公司净利润-257 1094 1233 1332 净利润同比（%）-110.9% 526.6% 12.7% 8.0% 毛利率（%）64.0% 65.0% 66.2% 66.8% ROE（%）-2.1% 8.1% 8.4% 8.3% 每股收益（元）-0.17 0.73 0.82 0.89 P/E— 20.91 18.55 17.19 P/B1.30 1.70 1.55 1.42 EV/EBITDA8.09 9.70 8.21 7.29 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 9228 10818 12407 14220 营业收入 8593 9145 9849 10640 现金 3110 3885 5487 6806 营业成本 3090 3201 3326 3536 应收账款 891 1219 1167 1339 营业税金及附加 134 137 148 160 其他应收款 8 10 10 11 销售费用 2880 3155 3447 3745 预付账款 78 77 82 86 管理费用 368 439 483 532 存货 1516 1710 1705 1851 财务费用 30 1 -7 -23 其他流动资产 3625 3916 3956 4126 资产减值损失 -372 0 0 0 非流动资产 7202 6797 6530 6180 公允价值变动收益 -1104 0 0 0 长期投资 1026 1078 1375 1550 投资净收益 -22 0 0 0 固定资产 3549 3128 2676 2194 营业利润 -153 1361 1487 1605 无形资产 456 504 519 550 营业外收入 2 1 1 1 其他非流动资产 2170 2087 1960 1886 营业外支出 10 7 7 7 资产总计 16430 17615 18937 20399 利润总额 -160 1355 1481 1599 流动负债 2109 2171 2235 2338 所得税 180 203 222 240 短期借款 184 184 184 184 净利润 -341 1152 1259 1359 应付账款 575 615 629 674 少数股东损益 -84 58 25 27 其他流动负债 1349 1372 1421 1479 归属母公司净利润 -257 1094 1233 1332 非流动负债 1652 1622 1622 1622 EBITDA 1879 2178 2379 2499 长期借款 1376 1376 1376 1376 EPS（元） -0.17 0.73 0.82 0.89 其他非流动负债 276 246 246 246 负债合计 3760 3793 3857 3960 主要财务比率 少数股东权益 265 322 348 375 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 1500 1500 1500 1500 成长能力 资本公积 1327 1327 1327 1327 营业收入 8.1% 6.4% 7.7% 8.0% 留存收益 9578 10672 11906 13237 营业利润 -105.6% 989.9% 9.2% 7.9% 归属母公司股东权 12405 13499 14733 16064 归属于母公司净利 -110.9% 526.6% 12.7% 8.0% 负债和股东权益 16430 17615 18937 20399 获利能力毛利率（%） 64.0% 65.0% 66.2% 66.8% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） -3.0% 12.0% 12.5% 12.5% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） -2.1% 8.1% 8.4% 8.3% 经营活动现金流 2285 1300 2184 1835 ROIC（%） 19.3% 6.9% 7.2% 7.1% 净利润 -257 1094 1233 1332 偿债能力 折旧摊销 532 879 930 950 资产负债率（%） 22.9% 21.5% 20.4% 19.4% 财务费用 66 32 32 32 净负债比率（%） 29.7% 27.4% 25.6% 24.1% 投资损失 14 0 0 0 流动比率 4.38 4.98 5.55 6.08 营运资金变动 579 -751 -23 -491 速动比率 3.62 4.16 4.75 5.25 其他经营现金流 516 1891 1268 1834 营运能力 投资活动现金流 -1265 -462 -550 -484 总资产周转率 0.52 0.52 0.52 0.52 资本支出 -402 -430 -363 -419 应收账款周转率 9.64 7.50 8.44 7.94 长期投资 -920 -52 -197 -75 应付账款周转率 5.37 5.20 5.28 5.24 其他投资现金流 57 20 10 10 每股指标（元） 筹资活动现金流 -236 -62 -32 -32 每股收益 -0.17 0.73 0.82 0.89 短期借款 7 0 0 0 每股经营现金流薄） 1.52 0.87 1.46 1.22 长期借款 342 0 0 0 每股净资产 8.27 9.00 9.82 10.71 普通股增加 -13 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -203 0 0 0 P/E — 20.91 18.55 17.19 其他筹资现金流 -368 -62 -32 -32 P/B 1.30 1.70 1.55 1.42 现金净增加额 814 775 1602 1319 EV/EBITDA 8.09 9.70 8.21 7.29 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报