宏观周报：国内地产政策再加码，美国服务业景气上扬

2023年11月27日 国内地产政策加码，美国服务景气上扬 核心观点 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68555105 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68555105 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 海外方面，美国11月PMI景气分化，制造业收缩，服务业 上扬，受运输设备拖累10月耐用品订单超预期下行。11月密歇根大学消费者信心好于初值，通胀预期再度抬头，其中长期通胀预期创新高，目前美联储想要实现2%的通胀目标仍有距离。欧洲11月PMI好于预期，经济企稳但增长动能较弱，存在通胀持续的风险。本周OPEC+会议延期引发油价波动下行，美债利率振荡运行，通胀回落驱动美债利率下行已告一段落。若不出现油价高企的局面，未来通胀的影响权重会减弱，市场和美联储将更关注经济基本面。 国内方面，11月LPR按兵不动，地产政策再加码，在今年地产“金九银十”成色明显不足的背景下，监管拟定房企白名单以提供融资支持。短期政策发力将缓解房企融资端压力，并在一定程度上提振市场信心，但长期看房企的症结仍在于“销售-拿地-投资”链条的畅通，地产实质性的改善需要看到销售端的好转。10月工业企业利润动能放缓，利润率的回落是主要驱动，在连续2个月的补库后，10月再现去库迹象。本轮库存周期弹性较差，主动补库的开启还需看到内需实质性的好转。 风险因素：国内政策效果不及预期，海外货币政策超预期，地缘政治风险超预期，海外衰退幅度超预期。 一、海外宏观 1、美国制造业、服务业景气分化，耐用品订单下降 11月Markit制造业收缩，服务业扩张。美国11月Markit制造业PMI初值录得49.4，预期49.8，前值50，重回萎缩区间。其中，新订单分项降至50，创今年9月以来新低；产出分项降至今年8月以来新低。服务业PMI录得50.8，预期50.4，前值50.6，创四个月新高。其中，就业分项降至49.8，创2020年6月以来新低；支付价格分项升至今年9月份以来新高。 10月耐用品订单受运输设备领域拖累。美国10月耐用品订单环比录得-5.4%，预期- 3.1%，前值下修至4.0%。此前9月耐用品订单的超预期增长主要得益于波音公司的新订单，而10月民用飞机订单的显著下降对整体数据产生较大影响。10月美国汽车工人联合会（UAW）对三大汽车制造商的大规模罢工导致汽车及其零部件订单下降，目前罢工已经结束，预计这一部分订单将逐渐恢复。 图表1美国MarkitPMI图表2美国耐用品订单 % 75.0 70.0 Markit制造业PMIMarkit服务业PMI 核心资本品新订单:环比（右轴）耐用品新订单:环比（右轴） %核心资本品新订单:同比% 耐用品新订单:同比 65.0 60.0 55.0 50.0 45.0 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 40.0 12.0 8.0 4.0 0.0 -4.0 -8.0 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 -12.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、美国通胀预期再抬头 消费者信心指数好于初值。美国11月密歇根大学消费者信心指数终值录得61.3，预期60.6，初值60.4，较10月下降4%。其中，现况指数终值68.3，初值65.7；预期指数终值 56.8，初值56.9。个人财务状况更加积极，但长期商业环境预期大幅下降，为2022年7月 来的最低水平。分年龄看，年轻和中年消费者对经济预期的下调较大，而55岁及以上的消费者看法有所好转。 长期通胀预期创新高。11月密歇根大学一年通胀预期录得4.5%，预期4.4%，初值4.4%， 为今年4月来最高；五年通胀预期终值3.2%，预期3.1%，初值3.2%，为2011年以来新高。 尽管近期美国汽油价格一直在下降，但食品和天然气价格仍然严重影响消费者对通胀的看法，因此担心通胀将持续，且认为近期回落的通胀可能会逆转。目前来看，美联储想要实现2%的通胀目标仍有一段路要走。 图表3密歇根大学消费者信心指数图表4密歇根大学通胀预期 消费者信心指数 %消费者预期指数 一年通胀预期 100.0消费者现状指数 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 40.0 %五至十年通胀预期（右轴） 6.5 5.5 4.5 3.5 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2.5 %3.4 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 3、欧元区11月PMI好于预期 欧洲经济企稳但增长动能较弱，存在通胀持续的风险。欧元区11月制造业PMI录得43.8，预期43.4，前值43.1，为6个月来最高值，但仍处于收缩区间；服务业PMI录得48.2，预期48.1，前值47.8，为第4个月处于收缩区间。制造业和服务业均出现明显改善，主要拖累项新订单的降幅缓和。制造业价格连续7个月下降，服务业价格升至3个月高位，主要因为企业因需求减少而将成本转嫁给消费者。欧洲主要经济体中，德国PMI意外改善，而法国持续低迷。本周欧央行公布会议纪要，表示对通胀谨慎乐观，必要时将进一步加息。近期频频放鹰的欧央行大概率已停止加息，但预计不会太快降息，以防止通胀再抬头。 图表5欧元区PMI图表6欧元区消费者信心指数 %65.0 60.0 55.0 50.0 45.0 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2023-04 2023-08 40.0 欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI %0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 2022-01 -30.0 欧元区20国:消费者信心指数:季调 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、国内宏观 1、弱需求制约工业企业盈利修复 10月累计营收增速转正，利润降幅收窄。1-10月工业企业营业收入107.78万亿元，同比增长0.3%，前值0.0%。1-10月，工业企业实现利润总额6.1万亿元，同比-7.8%，降幅较前月收窄1.2%；而10月当月值动能减弱，同比录得2.6%，前值12.1%。分行业来看，上游采矿业继续承压，中游受益于上游涨价压力缓解有所好转，下游因内需不足、出口疲软影响明显转弱。 利润率驱动10月利润总额回落。拆解构成利润三大因素，10月营收利润率同比增速为 -4.0%，前值5.2%；工业增加值同比增速4.6%，前值4.5%；工业品价格同比-2.6%，前值-2.5%。此前受益于利润率的大幅改善，8-9月工业企业利润同比显著提高且回正，10月随着利润率的回落，利润总额也再度下行。 去库之路曲折，主动补库尚未开启。10月产成品存货同比降至1.9%，前值2.9%；库销比升至54%，前值51%，显著高于往年同期；产成品库存周转天数为20天，持平前值，同样处于历年同期的高位。在连续2个月补库后，10月再现去库迹象，新一轮库存周期的开启仍取决于需求。 图表7工业企业利润图表8工业企业产成品库销比 工业企业:利润总额:累计值 工业企业:利润总额:累计同比（右轴） 亿元% 201720182019 202020212022 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 200 150 100 50 0 -50 -100 0.60 0.50 0.40 0.30 2023 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 0.20 23456789101112 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表9工业企业产成品存货图表10工业企业利润驱动因素分解 工业企业:产成品存货 工业企业:产成品存货:同比（右轴） 亿元%% PPI:全部工业品:当月同比 工业企业:营业收入利润率:当月同比 65,000 60,000 55,000 50,000 45,000 40,000 35,000 2018-05 2018-11 2019-05 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11 2022-05 2022-11 2023-05 30,000 25 30 20 1510 10 5-10 0 -5-30 工业增加值:当月同比 工业企业:利润总额:当月值:同比 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、LPR按兵不动，地产政策再宽松 LRP利率按兵不动。11月一年期LPR为3.45%，预期3.45%，前值3.45%；五年期LPR为4.2%，预期4.2%，前值4.2%。LPR利率维持不变主要有2个原因，其一，此前本月MLF超额平价续作，实现6000亿元的资金净投放，LPR利率=MLF利率+银行平均加点，LPR维持不变基本符合预期；其二，截至9月我国商业银行净息差为1.73%，已处于历史低位，LPR调降将会对银行资产端收益进行挤压。 房企融资端纾困政策加码。此前央行等部门召开的金融座谈会拟定房企“白名单”并提出“三个不低于”：①各家银行自身房地产贷款增速不低于银行行业平均房地产贷款增速； ②对非国有房企对公贷款增速不低于本行房地产增速；③对非国有房企个人按揭增速不低于本行按揭增速。同时，也有报道称“允许银行向房企提供无抵押的流动资金贷款”。今年地产“金九银十”成色明显不足，房企融资端宽松旨在防风险，地产行业的实质性改善取决于销售端表现。 图表11LPR及MLF报价图表1230城商品房成交面积 %5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 LPR:1年LPR:5年MLF:1年 万平方米201920202021 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 0.0 010203040506070809101112 三、大类资产表现 1、权益 图表13权益市场表现 A股 港股 万得全A4696.75 上证指数3040.97 深圳成指9839.52 创业板指1937.