新兴市场季刊 ： 苦花中的甜蜜蜜

EM战略2023年11月15日 新兴市场季刊 来自苦花的甜蜂蜜 对于新兴市场而言，美国较高的利率和较低的全球增长并不是有利的背景。但是，一些弹性，持续的通货紧缩和新兴市场中央银行的宽松政策，再加上有用的技术因素和估值，应该为新兴市场资产的表现提供空间。我们在信贷方面偏爱HY，而不是IG，并专注于本地的RV。 新兴市场经济与战略展望 来自苦花的甜蜂蜜。3 对于新兴市场而言，美国较高的利率和较低的全球增长并不是有利的背景。但是，一些弹性，持续的通货紧缩和新兴市场中央银行的宽松政策，再加上有用的技术因素和估值，应该为新兴市场资产的表现提供空间。我们在信贷方面偏爱HY，而不是IG，并专注于本地的RV。 本文件面向机构投资者，不受适用于美国为散户投资者准备的债务研究报告的所有独立性和披露标准的约束。S.FINRA规则2242。巴克莱银行代表某些客户自行交易本报告涵盖的证券。此类交易利益可能与本报告中提供的建议背道而驰。 请参阅第169页开始的分析师认证和重要披露。 已完成：11月15日，格林尼治标 发布时间：11月15日，格林尼 受限-外部 已完成：11月15日23日，00：48GMT发布：11月15日23日，05：00GMT限制-外部 焦点 Economics 克里斯蒂安·凯勒 +44(0)2077732031 BrahimRazgallah +44(0)2035554762 RahulBajoria +91(0)2267196071 加布里埃尔·卡西利亚斯 +12125267814 信用策略 AndreasKolbe +44(0)2031343134 AvantiSave,CFA +6563083116 SebastianVargas +12124126823 外汇和新兴市场宏观策略 AndreaKiguel +12125268954 MitulKotecha +6563085439 EM热图 新兴市场国家指标的比较概述。25 新兴亚洲 蹲下来。32 新兴市场亚洲贸易摘要。38 新兴的欧洲、中东和非洲 等一下71 EEMEA贸易摘要。76 拉丁美洲 非线性收敛。109 新兴市场 全球预测和财务指标157 新兴市场主权和企业信用 信用评级摘要。164 信贷与宏观研究2023年 11月15日 新兴市场经济与战略展望 来自苦花的甜蜂蜜 对于新兴市场而言，美国较高的利率和较低的全球增长并不是有利的背景。但是，一些弹性，持续的通货紧缩和新兴市场中央银行的宽松政策，再加上有用的技术因素和估值，应该为新兴市场资产的表现提供空间。我们在信贷方面偏爱HY，而不是IG，并专注于本地的RV。 本地:在过去的一个季度中，新兴市场的本地市场一直处于疯狂状态。在各个方向上都采取了迅速而迅速的行动，使市场保持了战术。也就是说，尽管美国利率和期限溢价进行了调整，但EMFX还是相当有弹性的 ，而持续时间也在EM宇宙的部分风暴中幸存下来。这一切都以收紧新兴市场央行政策预期为代价，并提出了一个问题，即在外汇贬值之前，新兴市场可以放松多少。也就是说，通货紧缩继续要求缓解，特别是在增长放缓且财政冲动指向合并的国家。因此，市场将继续寻找一种趋势，因为我们保持“更强更长的时间”，但“不会永远更强”。我们目前在费率上保持战术，重点是以色列的付款人，中国的陡峭者和巴西的接收者。在外汇中，我们继续支持EM结转G10的不同表达方式的资助者。 Credit1:我们预计陷入困境的新兴市场主权部门将表现相对良好，最近将赞比亚，加纳和斯里兰卡升级为OW。我们还在尼日利亚，科特迪瓦，巴基斯坦，哥伦比亚和一些较小的发行人（巴哈马，洪都拉斯）持有OW。相比之下，我们维持对阿根廷的UW评级，并对利差相对紧张的中贝塔名称采取总体更为谨慎的立场，UW评级在Triye和南非，MWs在哥斯达黎加和DomRep（最近从OW降级）。评级和供应风险可能会阻碍EMIG主权表现。我们在印度尼西亚和墨西哥有OW评级，但将KSA和哈萨克斯坦降级为MW 。我们看到巴拿马（MW），智利（UW）和秘鲁（MW）的评级风险，并对匈牙利UW进行评级。在EEMEA/LatAm公司中，鉴于基本面和国家风险的异质背景，我们预计市场将专注于特质故事。我们预计中国某些行业的政策顺风，并看到印度，印度尼西亚和韩国公司的机会。 全球经济：放缓和分化 柔软的着陆... 随着2023年的结束，中央银行的加息周期也将结束。货币紧缩对实体经济的传导所花费的时间比预期的要长 ：COVID引起的失衡（即， CORE Economics 克里斯蒂安·凯勒 +44(0)2077732031 信用策略 AndreasKolbe +44(0)2031343134 外汇和新兴市场宏观策略 AndreaKiguel +12125268954 MitulKotecha +6563085439 1有关每个涵盖的主权发行人的完整披露，请参阅http://publicresearch.barcap.com。有关本节中包含的贸易想法的完整详细信息以及重要披露，请参阅本报告的区域展望部分。 家庭的超额储蓄，企业现金缓冲，库存积累）支撑了需求，并花费了时间来放松。这解释了2023年的许多惊喜，尤其是美国消费者的弹性，以及为什么全球增长比最初预期的要好得多。 即便如此，全球经济现在显示出越来越多的放缓迹象。特别是，美国的增长似乎最终会降温，因为过度储蓄和被压抑的服务消费需求都会消退，而信贷紧缩，违约率增加和失业率上升都会减缓需求。与此同时，核心经济体的资产负债表看起来足够稳健，足以抵御这些不利因素。因此，放缓而不是崩溃的增长应该是2024年全球经济的大故事。 但是，经济放缓的确切模式和时机仍然存在很大的不确定性，其中有几个关键的未知数：例如，美国家庭何时会耗尽多余的储蓄，并提高储蓄率作为回应（如果有的话）？美国的就业增长是否以及何时会转为负增长？该过程在各地区之间也将非常不平衡：我们预计，由于额外的刺激措施，中国经济将在2024年上半年重新加速，而美国减速，欧洲逐渐加速走出技术性衰退(第23季度)。 更具体地说，我们现在预测2023年全球增长率为3.0%。这仅略低于2022年的3.3%，接近全球长期平均增长率。2024年，我们预计全球经济增长将进一步放缓至2.6%（从2.3%上调）。在这种情况下，美国从2023年的2.4％急剧减速到2024年的1.2％，欧洲在2023年继续停滞在0.5％和2024年的0.3％。虽然这种情况可能不符合趋势增长的“软着陆”，但它将避免适当的衰退，在这种情况下，似乎是一个相当良性的结果。 图1.印度的经济表现在过去两年中表现突出...图2.我们预计新兴亚洲(除中国外)作为一个地区 表现优于LatAm和EEMEA 巴克莱预 测 030507091113151719212325 %y/y 15 12 9 6 3 0 -3 -6 实际国内生产总值 亚洲新兴市场ex中国中国拉丁美洲EEMEA 来源：标准普尔全球，哈弗分析，巴克莱Research来源：巴克莱研究 ...在增长和政策更加分歧的情况下... 这种相对良性的全球着陆方案的一个重要因素将是中国的表现。我们预计它将进一步放缓，从2023年的 5.1％（受官方第三季度GDP指数高得惊人的推动）到2024年的4.4％。然而，我们的季度增长预测状况仍然意味着中国经济在24年上半年将出现显著的连续加速，之后我们预计24年第四季度将非常疲软。这是基于最近宣布的额外财政刺激措施，否则中国的减速以及2024年的全球增长可能会更加明显。 对于新兴市场总量，不包括中国，我们的增长预测现在在2023年（+0.1pp）和2024年（+0.1pp）略高 ，但两年均保持在3.5％。然而，这种不变的总体速度掩盖了区域之间和区域内的巨大差异。在整个亚洲，虽然中国的增长（和前景）已经放缓，但印度的表现非常好，我们预测2023年的增长率为6.5％，2024年为6.2％。我们还预计印度尼西亚将实现强劲增长（两年均为5％），韩国，泰国和其他较小的亚洲经济体将加速增长，从而在2024年推动新兴市场亚洲。相比之下，LatAm作为一个地区可能在2024年显著放缓，因为其主要经济体巴西和墨西哥分别从2.8%(2023年)降至1.9%(2024年)和3.4%(2023年)降至2.1%(2024年) 。EEMEA仍然是一个高度分裂的地区，预计俄罗斯和土耳其将分别从2023年的3.0%和4.1%放缓至2024年的1.4%和3.3%。然而，我们预测波兰将从0.4％（2023年）提高到2.9％（2024年），尼日利亚将略有回升（从2.5％提高到3.0％），沙特阿拉伯将走出2023年的衰退（-0.4％），并在2024年增长4.6％ 。 图3。自我们9月的《全球展望》以来，在巨大的分歧中，全球经济看起来将相对温和地着陆 来源：巴克莱研究 政策也可能出现分歧。在核心方面，美联储可能会决定最终加息（我们认为是在24年1月），并在那里停留更长时间（直到24年12月），此时：日本央行接近退出负利率（到4月24日）；欧洲央行最初的降息可能会在未来六个月内发生（24年7月）；一系列新兴市场央行已经处于宽松周期。因此，2022-23年的同步加息周期可能会为2024年更加多样化的货币政策让路。 图4.许多新兴市场中央银行已经开始宽松周期，核心中央银行可能会在2024年加入 来源：巴克莱研究 ...和持续的（地缘）政治紧张局势 这种经济情景将继续对抗持续的地缘政治紧张局势和全球结构性供应转变：持续的去全球化趋势，去碳化努力和加速的人口变化。俄罗斯对乌克兰的攻击将在24年1季度进入第二年，没有任何解决方案 ，而最近爆发的以色列和哈马斯之间的暴力冲突只是进一步加剧了地缘政治紧张局势。如果2024年将冲突升级到更广泛的中东地区，我们的大多数基线预测(假设持续遏制)将很快被修改为更糟糕的情况。这将从更高的油价开始，但意味着更高的通胀和更低的增长。不同的，但可能同样具有破坏性的，可能是台湾周围持续紧张局势的升级-台湾定于1月份举行的选举被视为来自中国的额外压力的潜在触发因素。 即使从这种潜在的升级中抽象出来，常规的选举周期已经承诺使2024年成为紧张的一年。继台湾（1月 ）之后，定于印度尼西亚（2月），印度（3月），墨西哥，俄罗斯，乌克兰和许多其他国家（总共40个）举行全国大选。此外，一些市政选举将很重要（例如，在土耳其和巴西），欧盟成员国的欧洲议会也是如此。2024年将有超过40亿人被要求投票-大约占世界人口的一半，比历史上任何一年都多。最后但并非最不重要的一点是，明年秋天美国大选的结果可能会对上述所有领域产生深远的影响，即塑造俄乌战争和中东的前进道路，美中对抗，全球南方对西方的态度以及西方盟国之间的关系。虽然预测起来并不容易，但在决定2024年及以后投资策略的成功方面，政治发展的作用可能不亚于宏观经济学。 图5.巴克莱经济预测 *季度数据是前一时期的％，saar，而年度数据是年度变化的％。尼日利亚的增长数字是GVA。俄罗斯正在使用HaverAnalytics的SA系列。＃CPI汇总不包括阿根廷，土耳其和尼日利亚来源：巴克莱研究，金融时报，美国财政部，哈弗分析 EM评级趋势好转 在自2020年大流行以来新兴市场国家的不利评级趋势之后，我们认为前景变得更加有利。新兴市场评级趋势的一些稳定在今年已经显现，负面评级行动仅略微超过正面评级行动（在新兴市场美元主权指数中包括的新兴市场国家-图6）。明年，我们预计积极趋势将巩固，升级将超过降级（图7）。值得注意的是，评级上调可能集中在评级较低/HY行业，我们也预计一些在过去几年遭受一系列评级下调的国家最终会扭转局面 （如图尔基耶，可能还有埃及）。相比之下，我们预计评级下调主要会打击IG行业，尤其是LatAm。除智利和秘鲁外，我们预计巴拿马的评级将进一步下调，这可能使其在2024年成为堕落天使。 图6。今年评级下调的数量仍然超过了升级，但趋势正在稳定图7.我们