基于持仓补全遴选行业轮动型基金：哪些基金的行业轮动效果出色？

哪些基金的行业轮动效果出色？ 基于持仓补全遴选行业轮动型基金 2023年11月28日 证券研究报告|公募基金专题报告 分析师：涂明哲 分析师登记编码：S0890523010001电话：021-20321066 邮箱：tumingzhe@cnhbstock.com 分析师：程秉哲 分析师登记编码：S0890522110001电话：021-20321297 邮箱：chengbingzhe@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《瞄准硬科技，布局高成长——科创 100ETF投资价值分析—公募基金专题报告》2023-11-17 2、《【公募基金】专业基金买手青睐标的表现如何？》2023-11-10 3、《国联安基金邹新进：秉承绝对收益理念，深耕小盘价值领域—基金经理投资价值分析报告》2023-10-13 4、《REITs市场跟踪、基本面研判与投资体系的实证探索—公募REITs专题报告2023-09-27 5、《南华基金黄志钢：基于量化驱动的价值投资人—基金经理投资价值分析报告》2023-09-26 投资要点 A股行业轮动明显：A股市场的不同行业存在较大的差异性，不同的行业在不同的时期往往呈现出异于整体市场的走势，此外不同时期的强势行业迥异，很少有单一行业保持长期的强势，更多呈现出一定的轮动特征。 近年来分化行情尤为凸出：2017年以来市场风格和行业的大幅切换给投资带来了较大的困扰。从2017年白马龙开始强势表现、小市值风格失效，到 2019-2020年的机构抱团行情，再到2021年2月底估值风格的强势回归，在风格如此大幅度切换的状态下，能否把握住这些行业机会，往往会对组合的最终收益产生较大影响。 基于持仓补全的遴选方法：本文试图从主动权益型基金中筛选出行业轮动能力较出众的基金经理，并基于一季报和三季报披露的证监会行业分布信息对当季报的持仓进行补全，最终从定量和定性的角度测评基金的行业轮动能力。最终本文筛选出总计16只行业轮动能力较优异的基金，如融通内需驱动A、湘财长泽A、汇丰晋信珠三角区域发展混合等。 绩优行业轮动型基金最新一期存在较明显低估值特征。基于代表性基金2023年三季度披露的数据，电力及公用事业、交通运输成为代表性行业轮动基金连续两季配置排名前两名的行业，也是相对中证全指超配最多的两个行业；同时电力及公用事业行业被主动减持最多，电子、非银金融和综合金融则被主动增持最多。 风险提示：基金的过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现;本报告根据历史公开数据整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议。本报告所提及的基金产品仅供分析使用，不代表推介。 内容目录 1.A股行业轮动历史复盘：政策效应较明显3 1.1.2000-2018年：不同政策催生多样行情3 1.2.2018-2023年：科创板设立、货币宽松政策开启新一轮周期5 2.如何优选行业轮动型基金：基于持仓补全的方法7 3.代表产品分析9 3.1.融通内需驱动A9 3.2.湘财长泽A10 3.3.汇丰晋信珠三角区域发展混合12 4.总结13 5.风险提示13 图表目录 图1：2003年A股走出“五朵金花行情”（申万一级行业）3 图2：2004年成长板块表现相对领先（申万一级行业）4 图3：2009-2013A股成长风格表现显眼（申万一级行业）4 图4：2014年“新国九条”出台后非银金融板块快速上涨5 图5：2019年中信风格指数走势6 图6：2019年巨潮大小盘走势6 图7：2020-2022年度各行业收益率（申万一级行业，单位：%）6 图8：代表性行业轮动基金2023Q2-Q3行业配置特征8 表1：行业轮动型基金代表产品概况7 表2：代表性行业轮动基金2023Q2-Q3重仓股持股特征9 表3：代表性行业轮动基金2023Q3重仓个股（按持仓市值排名）9 表4：融通内需驱动A自2021年以来Top5行业配置情况10 表5：湘财长泽A自2021年以来Top5行业配置情况11 表6：汇丰晋信珠三角区域发展混合自2021年以来Top5行业配置情况12 1.A股行业轮动历史复盘：政策效应较明显 长期以来，A股市场的不同行业存在较大的差异性，不同的行业在不同的时期往往呈现出异于整体市场的走势，此外不同时期的强势行业迥异，很少有单一行业保持长期的强势，更多呈现出一定的轮动特征。 1.1.2000-2018年：不同政策催生多样行情 2000年开始，国内经济开始步入高投资高增长的阶段，重工业成为这一阶段的发展重心， 钢铁、煤炭等行业获得了绝大部分的信贷资源，因此“五朵金花行情”在2003年应运而生。 图1：2003年A股走出“五朵金花行情”（申万一级行业） 资料来源：Wind，华宝证券基金投研平台 也正是在此期间，经济过热发展使得周期等传统行业获得了大部分的信贷资源，市场融资结构失衡，因此2004年1月发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（“国九条”）便重提资本市场的重要性，试图引导市场上演金融领先、成长接力的行情。但由于2004年货币政策开启加息、券商风险事件不断的原因，银行和非银金融行业持续下行， 反而是受益于融资政策支持和中小板创立的因素，成长板块在2004年表现上佳。 图2：2004年成长板块表现相对领先（申万一级行业） 资料来源：Wind，华宝证券基金投研平台 “四万亿”计划力挽狂澜，TMT行情开始演绎。2008年，金融危机爆发，为应对高频经济数据的快速下行，“四万亿”经济刺激计划于当年11月底出台，市场流动性得到显著改善，A股也于2008年底开始反转回升。2009年A股继2006-2007年后再次迎来全面牛市行情，同时产业周期加持下，成长风格表现亮眼。进入到2010年，3G、智能手机时代开启，叠加创业板的设立，电子和计算机行情全年涨幅领先，同时也为后续TMT行情埋下伏笔。2013年，十八大提出支持文化产业发展政策，移动互联网和手机APP快速崛起，传媒板块受益于火爆的手游市场，收益领跑全市场。 图3：2009-2013A股成长风格表现显眼（申万一级行业） 资料来源：Wind，华宝证券基金投研平台 “新国九条”出台，“新常态”下非银金融板块崛起。进入到2014年，国内经济发展进入“新常态”，新兴产业成为经济增长新动能，《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》 （“新国九条”）在此背景下于2014年5月9日发布，意在推进资本市场更加市场化、国际化和法制化，进一步优化资源配置的能力，最终为新兴产业发展提供动力。 “新国九条”的出台尽管带来了新投资者和增量资金，同时2014下半年连续降息降准，但释放的流动性无法传导到实体经济从而流入资本市场，因此在风险偏好改善、下行经济周期中市场对进一步政策落地有较高预期的大背景下，以金融、中字头等大市值为代表的板块引导市场快速上涨。 图4：2014年“新国九条”出台后非银金融板块快速上涨 资料来源：Wind，华宝证券基金投研平台 三逻辑叠加刺激TMT行情。随后进入2015年，货币政策持续宽松，创业板指数在2015 年初至2015年6月5日高点期间，累计涨幅达到164%。类似2013年，本轮行情依然是TMT 板块领涨，主要系流动性、产业逻辑驱动和并购重组事件刺激。 1.2.2018-2023年：科创板设立、货币宽松政策开启新一轮周期 2019年多种风格轮番登台。经济的“三驾马车”在2018年开始显露出疲态，A股在当年被全面压制，但年底宣布设立科创板的消息则标志新一轮政策支持周期开启。2019年的市场整体保持着宽流动性，叠加中美贸易摩擦及经济有所修复，市场风险偏好得以修复。年初非银金融涨幅明显，年内消费板块逐渐形成内外资的抱团格局，此外5G和国产替代则催化了成长风格的涨势。 图5：2019年中信风格指数走势图6：2019年巨潮大小盘走势 资料来源：Wind，华宝证券基金投研平台资料来源：Wind，华宝证券基金投研平台 抱团行情难以持续，结构性行情更替迅速。2020年初，新冠疫情爆发并在年初冲击了A股行情，导致以医药和居家概念板块涨势强劲。随着疫情得到逐渐控制，同时国内出口拉动经济修复，叠加宽货币和刺激性财政政策的大背景下，股市开始上行。其中，符合外资审美的大盘蓝筹、白马龙头开始异军突起，并在年末随着国内公募基金涌入到该风格板块后形成抱团，不断实现自我强化，最终于2021年2月达到顶峰后崩塌，随之便在2021年和2022年迎来了以新能源和煤炭为代表、各种细分暗线穿插其中的结构性行情。 图7：2020-2022年度各行业收益率（申万一级行业，单位：%） 资料来源：Wind，华宝证券基金投研平台 2023年风格轮动极致，强势行业你方唱罢我登场。经济层面，市场经历了“强预期、强现实”到“弱预期、弱现实”的转变；行业上，上半年一边是人工智能和“中特估”等概念此起彼伏，另一边则是新能源、医药等新兴产业集聚的创业板深陷回调。但行至下半年，AI行情不再，低波红利开始登台亮相；风格上，价值风格穿越全年，小盘和微盘风格亦脱颖而出。整体来看，A股不断分化，不仅体现在大类风格上，在一级行业的细分领域亦有体现。 总的来说，A股的结构性行情、分化行情一直都存在，即使在普涨普跌的时期，也存在部 分板块较强或较弱的现象。尤其自2017年以来市场风格和行业的大幅切换给投资带来了较大 的困扰：从2017年白马龙开始强势表现、小市值风格失效，到2019-2020年的机构抱团行情， 再到2021年2月底估值风格的强势回归，在风格如此大幅度切换的状态下，能否把握住这些行业机会，往往会对组合的最终收益产生较大影响。 2.如何优选行业轮动型基金：基于持仓补全的方法 近年来A股的分化行情愈发极致，把握住市场的走势便显得尤为关键。在当前公募基金行业中，大部分基金经理的能力圈主要集中于一到两个行业，少部分基金经理具备一定的行业轮动能力，且自身轮动的行业方向越多，精准轮动的难度也越大。 同时，行业轮动是“一体两面”，高轮动不代表高胜率，轮动幅度大和轮动频率高的基金也存在失败的案例。但在行业、风格、市值变化较快的当前市场，相较于长期持股不动，或者盲目追入高位单一赛道而言，行业轮动风格或许在风格演绎上更加灵活，在面对当前市场环境的时候或许能更加从容。 本文试图从主动权益型基金中筛选出行业轮动能力较出众的基金经理。首先，鉴于2021年2月抱团行情崩盘之后，市场的轮动行情日趋极致，如果把近3年的A股市场比作一场考试的话，那么能在这场“考试”中取得不错成绩的基金则能在一定程度上体现出不错的“应试能力”，因此本文选取成立时间在2021年之前的主动权益型基金，具体而言便是：2021年以来产品的平均股票仓位≥60%。 其次，本文主要基于持仓信息来测评基金的行业轮动能力。考虑到基金产品仅在半年报和年报披露全部持仓，而一季报和三季报披露的持仓信息有限，于是本文将基于产品在一季报和三季报披露的证监会行业分布信息，对当季的股票全部持仓进行补全，以更好的评测基金的行业轮动能力。 再者，基于2021年一季度至2023年三季度总计11期的持仓数据（包含半年报、年报的真实持仓及一季度和三季度的补全持仓），计算每一季度相对于前一季度每个行业（中信一级行业）占股票总仓位的变动比例，并统计该期行业配置变动比例绝对值≥10%的行业个数，然后对所有期的结果进行加总。最后，对该总和数值在10以上的基金进行重点考察，一方面考察绩效指标：2021年以来的年度收益、最大回撤、卡玛比率等，另一方面对标的的持仓操作进行复盘分析，最终筛选出优质的行业轮动基金。 表1：行业轮动型基金代表产品概况 基金简称 成立时间 基金经理 基金经理任职时间 2021年收益率（%） 2022年收益率（%） 2023年YTD（%） 2021年以 来最大回撤（%） 卡玛比率 161611.OF 融通内需驱动混合A 2009-04-22 范琨 2